《基金经理投资笔记》宏(hóng)观策略系(xì)列

　　把脉经济周期拐点 实现财富管理(lǐ)升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博(bó)士），创金合(hé)信(xìn)基(jī)金首席经济(jì)学家

　　　　  罗 水 星（博(bó)士），创金合信基金基金(jīn)经理(lǐ)

　　乱云飞(fēi)渡仍从容

　　上期(qī)分(fēn)享中（查看原(yuán)文），我们提出(chū)了5月(yuè)是乱花(huā)渐欲(yù)迷人眼，一(yī)个大的背(bèi)景是(shì)市场进(jìn)入了(le)战略(lüè)相持阶段，进攻和(hé)防(fáng)守(shǒu)的理由都不是非常清晰。周末中央发布长期的产(chǎn)业政策，基(jī)调是清晰的，但那是(shì)诗和远(yuǎn)方，是战略性的布(bù)局，很多投资者更喜(xǐ)欢战术性的机会。伯克希尔(ěr)哈撒韦年度股东大会在巴菲特的老家奥巴哈举(jǔ)行(xíng)，吸引(yǐn)了全球投(tóu)资者的目光，投资(zī)者(zhě)总希望(wàng)可以(yǐ)从中寻(xún)找到投资的(de)秘诀，价值投资的(de)道虽(suī)相同，但法、术、器(qì)是各异的。不仅如此，伯(bó)克希尔决策(cè)者对宏观(guān)环(huán)境的担(dān)忧，对数字(zì)技(jì)术(shù)的(de)批判，很多与(yǔ)会者(zhě)收获的可能不是清晰(xī)的(de)思路，而是在迷宫中又多走了一(yī)圈。

　　一、市场陷入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有“五穷(qióng)、六绝、七(qī)翻身”的说法(fǎ)，谨慎的(de)A股投资者也开始考虑(lǜ)Sell in May,一个很重要的理由是根据惯例，银行(xíng)保险(xiǎn)等利好兑现后往往(wǎng)是市(shì)场(chǎng)开始调整(zhěng)的(de)开始(shǐ)。A股投资历来是有(yǒu)季节性的，但这未必是历史的(de)铁律，比如2022年5月市(shì)场在新的(de)政策(cè)基(jī)调下开始全面大反攻(gōng)。我们需(xū)要因(yīn)时而(ér)变，投资者需(xū)要(yào)考虑到当前的市场背景已经和之前有很大的不同。当前市场进入战略僵持阶段(duàn)的一个重要(yào)理由是除(chú)了逻辑推演，很多重要问(wèn)题很难用清晰的事实(shí)来验证。谨慎(shèn)的投资(zī)者往往是(shì)见(jiàn)好就收或者(zhě)谋定而后动，因此才有了上(shàng)述的猜测(cè)。

　　市场不清(qīng)楚的(de)地方在哪里呢？

　　第一，从内部看(kàn)，市场已经提前交易了(le)政策(cè)的方(fāng)向，而且今(jīn)年国内的(de)政策本身(shēn)也不是大开大(dà)合。新出(chū)台的政策更多地在(zài)落实(shí)上(shàng)，较少(shǎo)新的提法。

　　第二，从外(wài)部看，美联储(chǔ)依然在通胀(zhàng)、就业数(shù)据、金融数据和(hé)增长数据传递的混乱信(xìn)息(xī)中纠结。

　　第(dì)三，从投资主线看(kàn)，数(shù)字经济和中特估依(yī)然既有政策、也有业绩或者有未来(lái)预期(qī)的(de)业绩改(gǎi)善，但短期游戏、传(chuán)媒(méi)、中特估与其他(tā)板块分化较(jiào)为(wèi)极致，也是不争的事实。除了这(zhè)两条主线外，金融、消费和公用事业有反(fǎn)弹，但(dàn)难以成为持(chí)续(xù)的配置(zhì)主题，新能源崩坏(huài)的筹码预期(qī)也决(jué)定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易(yì)行为看，投资者并未形成一致预(yù)期(qī)。随着一季报(bào)的披露，市场阶段性发挥了对盈利(lì)现实的(de)定价效率。具体(tǐ)表现为，业绩(jì)出现一定修复和表现有韧性的金融、中药、电力、中特估主题以(yǐ)及TMT中的游戏传媒(méi)等表现(xiàn)较好，家电此前也(yě)有一定表(biǎo)现。不过，随着(zhe)业绩的公布反而出现了一定的买预期卖现(xiàn)实的操(cāo)作。当然，相对而言市场(chǎng)也有定价效(xiào)率不稳定的(de)一面(miàn)，同样是业绩修复或有韧性的农(nóng)林牧渔、新能源和消费板块，整体表现则一般。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季(jì)报显示(shì)企业盈(yíng)利仍在磨底阶段

　　短期市场的核心矛盾在(zài)于缺(quē)乏特别(bié)明显(xiǎn)的亮点，TMT主线(xiàn)前期超额收益(yì)过于显(xiǎn)著，目前除了游戏、传媒一枝独秀(xiù)外，其他TMT细(xì)分(fēn)领(lǐng)域阶(jiē)段性有所回调(diào)。中特估相关的基建(jiàn)、银行(xíng)、石油、出版(bǎn)等板块(kuài)盈利有支撑、估值(zhí)也较低，因此在最近(jìn)市场调整的时候(hòu)整体表现较(jiào)好。在这两条我们(men)看好的全(quán)年主线之外，市场部分(fēn)定价了一季报行(xíng)情，但核(hé)心问题在于当(dāng)前盈(yíng)利仍处(chù)在磨底阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈(yíng)利还在下滑，这意味着(zhe)短期(qī)盈利很难撑起A股(gǔ)系统性的行(xíng)情。所以，我(wǒ)们(men)看到(dào)这两条(tiáo)主(zhǔ)线之外其他业绩(jì)尚可的板块，整体(tǐ)反弹(dàn)的幅(fú)度都相(xiāng)对有限。消费的盈利(lì)有一定的修复(fù)，而(ér)市场由于前期的悲(bēi)观(guān)情绪尚未对其定价，这可能蕴含(hán)阶段(duàn)性交易(yì)机会(huì)。

　　三、战略性布局是(shì)清晰而明(míng)确的：政策关注产业(yè)升级和人的问题

　　近期国内也处于(yú)一个会议密集召开的阶段，政治(zhì)局(jú)会议、中(zhōng)央财经委会(huì)议和国常会(huì)相(xiāng)继召开。决策层对于(yú)当前(qián)经济复(fù)苏动力不足、复(fù)苏势头(tóu)不稳的(de)问题(tí)，有着清(qīng)醒的认识(shí)，短期的工作重点是恢复和扩大需(xū)求，但(dàn)同时也明确不会再走(zǒu)老(lǎo)路(lù)——不会通过低水平(píng)的债务(wù)扩张来刺激经济，而(ér)是聚焦(jiāo)实体经济的产业升级，推进产业智能化、绿色化、融(róng)合(hé)化。

　　现代产业体系下(xià)的融合发展

　　这次财经委(wěi)会(huì)议的一个新提法是“坚(jiān)持三次产业融合发展(zhǎn)，避免(miǎn)割(gē)裂对立(lì)；坚持推(tuī)动(dòng)传统产(chǎn)业转型(xíng)升级，不能(néng)当(dāng)成‘低端产(chǎn)业’简单退出(chū)”，这个提法很(hěn)重(zhòng)要。我(wǒ)们去年底强调(diào)接下来一段时间的政策需(xū)要强(qiáng)调(diào)均衡性(xìng)和系统性，才(cái)能形成经济(jì)发展的合(hé)力(lì)。卡脖子的领域要(yào)重点支(zhī)持和发展，但是经济的运行是一个完(wán)整(zhěng)的系统，生(shēng)产(chǎn)和消费(fèi)、实体经济和(hé)金(jīn)融支(zhī)撑(chēng)、高科技领域和低技术(shù)领域、融(róng)资-设计-制造—物流-销售(shòu)-服(fú)务等各方面需要协调发展，大家的(de)信(xìn)心慢慢恢复、收入慢慢恢(huī)复(fù)，才(cái)能(néng)够真正把需求(qiú)拉动(dòng)起(qǐ)来(lái)。不能够孤立(lì)、片面地理(lǐ)解和执(zhí)行政策，毕竟即使是(shì)芯片这么最高科技的领域(yù)，它的下(xià)游需(xū)求也主(zhǔ)要来自(zì)消(xiāo)费电(diàn)子产品中(zhōng)的手机、汽车(chē)、智能家居(jū)等等，没有需求的拉(lā)动，产业的发展就缺乏良性循环的(de)基础。

　　高质量的人才红利

　　另外(wài)，最近政策讨(tǎo)论(lùn)的一(yī)个重点(diǎn)是人，作为投资生产拉动核心(xīn)的企业家(jiā)、作为人力资源重点的人才、承载(zài)民族(zú)未来的新生人口、需要关注(zhù)的老龄人(rén)口(kǒu)。当(dāng)前中国的(de)发展逐渐(jiàn)从资本和劳动要素拉动转向人力资源拉(lā)动，技(jì)术创(chuàng)新(xīn)成为能否突破内外部约束的(de)关(guān)键。技术创新能力取决(jué)于制(zhì)度保障下的主观能动性，在(zài)经历了过去几年的非(fēi)常态之(zhī)后，在(zài)内外(wài)部不确定性的制约下，如何让当(dāng)前每个主(zhǔ)体(tǐ)充满(mǎn)信心、充满主观能动性，是(shì)政策的重心。以人工智能为代(dài)表的数字经济大发(fā)展(zhǎn)，有(yǒu)可(kě)能能(néng)够帮助(zhù)我们适当(dāng)缩(suō)小国际竞争(zhēng)中人力资源(yuán)的差距，这(zhè)需要(yào)从一(yī)个更高(gāo)的角度(dù)理(lǐ)解人工智能和数(shù)字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之(zhī)后的(de)投资路径

　　5月的市场，看起来是战略僵(jiāng)持阶段的(de)乱战。接下(xià)来的(de)政策力度和效果有(yǒu)多大、盈利能否实(shí)质性的反弹、经济复苏的斜率是否(fǒu)面临趋缓的压力、海外(wài)的潜在风险到底有多大、美(měi)联储到(dào)底下一步(bù)面临的(de)是什么样的经济形势(shì)等，投资者希(xī)望渐次判断(duàn)上述一系(xì)列(liè)的重要问题的程(chéng)度，并(bìng)据此进(jìn)行布局。

　　从(cóng)这个意义上讲(jiǎng)，5月交易机会可能(néng)更(gèng)均衡、但也(yě)更脆弱，当前可能是一(yī)个布局的好阶(jiē)段，而未必会是(shì)收获的阶段。投资者需要多(duō)一点耐(nài)心，风浪越大，下一次的(de)鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞渡(dù)仍(réng)从容”，这是我们从巴菲特(tè)历次股东大会上看到(dào)价值投资(zī)者(zhě)很重要的一个特(tè)质，即我们(men)提(tí)倡(chàng)的(de)“道”。市(shì)场的(de)乱是暂(zàn)时的(de)，随着(zhe)事实的清晰(xī)，投资(zī)路径也将会非常明确。这(zhè)个路(lù)径，我们从产业视角做了一(yī)下(xià)梳理，供投(tóu)资者参(cān)考。

　　具(jù)体而言：投资(zī)的上限是产(chǎn)业现代化，科技(jì)自主可(kě)用，数(shù)字化、高端化与智能化是明确(què)的诗与远方(fāng)，需(xū)要进行战略(lüè)布局。投资的下(xià)限是(shì)避免(miǎn)系统性的风(fēng)险，在现代(dài)化的(de)产(chǎn)业转型中，当前(qián)蕴藏风险和未(wèi)来跟不上历史(shǐ)步伐(fá)的产(chǎn)业是不能进行战略布局(jú)的。投资的中(zhōng)间状(zhuàng)态是周期与消费行业，是战术性的布局。

　　产业视角下(xià)的投资路线图(tú)

　　【了解作(zuò)者(zhě)】

　　魏凤春(chūn)博士，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学(xué)家(jiā)，投委会(huì)委(wěi)员兼秘书长(zhǎng)，宏(hóng)观策略配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总(zǒng)监，南开大(dà)学经济(jì)学博士，清华大学管(guǎn)理科学(xué)与工(gōng)程博士后。学(xué)术研究与教学以及宏观(guān)经济走势、金(jīn)融(róng)产品(pǐn)分析等实务领域经验丰富、成果(guǒ)卓著。从业23年以来，一直致力于在周期(qī)波动的(de)框架(jià)内运用财政的视角解构宏观经济的运行，将中国经济看作(zuò)一(yī)份资产，通过(guò)资本资产定价(jià)的(de)方式来确(què)定(dìng)其价值与风险。

　　罗(luó)水星(xīng)博士，创金合(hé)信(xìn)基金经理、首席宏观分(fēn)析(xī)师，2022年2月(yuè)加入创金合信(xìn)基金(jīn)。此前履职(zhí)博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大(dà)类资产配置与择(zé)时(shí)研究(jiū)。武汉(hàn)大学学士，上(shàng)海财经大学经(jīng)济学硕士都没戴口罩2米安全吗，不戴口罩2米的距离安全吗、博士，中国社科院经济学博士后，学术(shù)论文多发(fā)表于国际SSCI英文核心经(jīng)济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 都没戴口罩2米安全吗，不戴口罩2米的距离安全吗