核(hé)心结(jié)论：①22/10以来价值(zhí)、成长均是内部分化明(míng)显，行业和(hé)指数(shù)角度(dù)均(jūn)可验证。②本质上过去一(yī)段时间行情(qíng)是情绪修复(fù)，政策(cè)和事件驱动(dòng)下(xià)数(shù)字经济、中特估表现好(hǎo)，未来(lái)行情(qíng)或进入基本面驱动。③全(quán)年牛市格局未变，当前处在蓄势阶段，行业或阶(jiē)段(duàn)性再平衡。

　　分(fēn)歧：价值还(hái)是成长？<阴肖有哪几个生肖/p>

　　近(jìn)期参加一场交流(liú)活(huó)动时，对今(jīn)年(nián)市场风格的(de)讨论(lùn)很热烈(liè)，坚(jiān)持价值风格者以“中特(tè)估”大涨作为证(zhèng)据，坚持成长(zhǎng)风格者以人工智能大涨作(zuò)为证据，乍一听都有道理，但(dàn)其实不然，因为价值(zhí)阵营和成(chéng)长阵(zhèn)营里，除了(le)这些(xiē)大涨的品种都(dōu)存在下跌的(de)品种。怎么理(lǐ)解这种割(gē)裂的现象？未来(lái)市场风(fēng)格将如何(hé)演绎？本篇(piān)报告(gào)将就此进行(xíng)探讨。　

　　1.22/10以来价值、成长(zhǎng)都是结构性(xìng)分(fēn)化(huà)

　　当(dāng)前市场对于风格(gé)讨论较(jiào)多，有投(tóu)资者(zhě)认(rèn)为(wèi)近期(qī)银行等高股息股票表现较好，风格偏向价值，也有(yǒu)投资者(zhě)认为近期TMT行业涨(zhǎng)幅仍然(rán)领先，成长风格占优(yōu)。我(wǒ)们通过行业和指数层面分析市(shì)场风格(gé)特(tè)征，发现市场自底部反转(zhuǎn)以来价值与成长两种风格(gé)并不明显，具体如(rú)下。

　　行业角度看，底部反(fǎn)转以来价值(zhí)、成长内部分化(huà)明显(xiǎn)。我们在前期多篇报(bào)告中提出去(qù)年10月底来市场已进入牛市初期的第一波上涨(zhǎng)。从整体看，市场并(bìng)没有呈现(xiàn)严格的风格偏向(xiàng)，去年10月(yuè)底以来申万一级行业中成长类行(xíng)业最大(dà)涨幅(fú)中(zhōng)位数为27.3％，价值类(lèi)行业中位数为(wèi)24.3％，所有申(shēn)万一级行业的涨幅中位(wèi)数为24.5％。从最大(dà)涨幅居前(qián)20％的不同风格行业(yè)数量(liàng)占比看，成长类占比为50％、价值类(lèi)也为50％，可见成长(zhǎng)、价(jià)值行业(yè)整(zhěng)体表现并未明显分化。

　　成长和(hé)价(jià)值(zhí)内部行(xíng)业(yè)表现(xiàn)有涨有(yǒu)跌。成长(zhǎng)类行业(yè)，去年10月末以来科(kē)技(jì)占(zhàn)优，新能源表现较差，在(zài)“数据二十(shí)条”等(děng)产(chǎn)业政策(cè)、以及(jí)以ChatGPT为(wèi)代表的人工智能技术的(de)双重催化，科(kē)技板(bǎn)块中传媒（22/10/31至今最大(dà)涨幅92％，下同）、计算(suàn)机（51％）、通信（47％）等表现居(jū)前，而电力设(shè)备（7％）、新能(néng)源车指(zhǐ)数（9％）表现明(míng)显靠(kào)后(hòu)。价值(zhí)方(fāng)面，受益于防疫、地产政策优化(huà)，22/10以来消费(fèi)行业(yè)中食品(pǐn)饮料(liào)（44％）、地产链中房(fáng)地产（36％）、建(jiàn)筑(zhù)装饰（35％）等行业阶(jiē)段性表现亮眼，而基础(chǔ)化工（2％）等(děng)行业表现较(jiào)差。

　　若我(wǒ)们从今(jīn)年年(nián)初以来的(de)时间维度看，成长板块内行业保(bǎo)持(chí)去年(nián)10月以来的格局，即(jí)科技表现好、新能源相对弱。再(zài)来看价值阴肖有哪几个生肖板(bǎn)块(kuài)，今(jīn)年以来在“中特(tè)估”主题(tí)催(cuī)化下建筑装饰(shì)（28％）、非银（22％）等(děng)行业表现较好，消费板块(kuài)整体(tǐ)涨(zhǎng)幅相对靠后，其中农林牧渔（1％）、社(shè)服（3％）行(xíng)业指数走势(shì)明显偏弱(ruò)，今年以(yǐ)来基(jī)本处在“歇(xiē)息”状态(tài)。

　　指数角度看，价值、成(chéng)长内(nèi)部分化明(míng)显。从代表(biǎo)性的风格指数看，风(fēng)格特征也(yě)并不明确。去年10月底(dǐ)以(yǐ)来成(chéng)长风格(gé)指数中科创50最大涨(zhǎng)幅为(wèi)28％（今年初(chū)以来最大涨幅为22％，下同）、创业板指为19％（3％）、国证(zhèng)成长(zhǎng)为19％（2％）、中证500为13％（11％）；价值风格指数中国证(zhèng)价值为28％（17％）、上证50为(wèi)27％（6％）、中证100为(wèi)24％（13％）。同种(zhǒng)风格的指数表现不同(tóng)，其背后源于指数的成分行业权重不同(tóng)。以成长风格中(zhōng)创业(yè)板(bǎn)指和(hé)科创50为例：22/10月底以来创业板指走(zǒu)势相对(duì)偏(piān)弱，最大涨幅仅为19％，其成(chéng)分行业中(zhōng)表现较弱的电力设备权(quán)重占比(bǐ)高达35％；而(ér)科创(chuàng)50实现最大涨幅28％，其成分行业中涨(zhǎng)幅(fú)居前的科技行业权重占比高达62％。

　　2.过去是情(qíng)绪修复，未来会进入盈利(lì)驱(qū)动

　　过去(qù)一段时间市(shì)场(chǎng)是牛市初期的情(qíng)绪修复。回顾历史上牛市上涨第一阶段，可以(yǐ)发现期间市(shì)场往往呈(chéng)现普涨、轮(lún)涨的特征(zhēng)，不同风格(gé)指数表现差异不(bù)大：05/06-05/09期间(jiān)成长(zhǎng)累计(jì)涨18％、价值涨(zhǎng)19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普(pǔ)涨、轮(lún)涨的背后源于市场自底部起来后，处(chù)低位的行业容易受到政策利好和预期改善的(de)催化，出现短期(qī)明(míng)显的上涨，但由于此时基(jī)本面的趋势尚未明确，该阶段行情往(wǎng)往不存在特(tè)定的主线，因此风格特(tè)征并(bìng)不明显。

　　去(qù)年10月以来(lái)的这轮行情中数字经济、中特估表现较好，其本质属于政策和事件(jiàn)驱动(dòng)下(xià)的情绪修复。数字经济方面，去年二十大报告提出(chū)“加快发(fā)展数字经(jīng)济”、“建设现(xiàn)代化产业体系”，信(xìn)创指数率先开(kāi)启一(yī)波(bō)行情，22/10-22/12期间最大涨幅26％。此后相(xiāng)关政策和事件进(jìn)一步催化市场情绪，政策端22/12国务院印(yìn)发 “数据二(èr)十条”，23/03成立国(guó)家数据局，技术端以ChatGPT为代(dài)表的(de)大模型(xíng)推出(chū)标志人工(gōng)智能(néng)逐步落(luò)地应用，政策和(hé)技(jì)术双轮驱(qū)动下数字经济行情持续(xù)演绎，今年以(yǐ)来(lái)人(rén)工智能(néng)指(zhǐ)数最大(dà)涨幅达64％、数字(zì)经济指数为38％。中特估(gū)方(fāng)面，本轮中特估(gū)行情也主(zhǔ)要来自低估值的国央企的(de)估值修(xiū)复。22/11证监会主席提(tí)出“中特估(gū)”概念(niàn)，政策(cè)层面高度重(zhòng)视国央企价值实现，相关政策和事(shì)件进一步催化行情，在(zài)此背景下(xià)中特估(gū)相关板块同样涨幅明显，本轮行情中(zhōng)特估(gū)指数最大涨(zhǎng)幅(fú)达46％。

　　未来(lái)市场会进入盈利驱动(dòng)。拉长时间看，股(gǔ)票是(shì)一台“称重机”，基本面决(jué)定股(gǔ)价涨跌，盈利(lì)趋势(shì)的(de)分化(huà)决定未来风(fēng)格的走向。我们以国证成(chéng)长/价值指数刻画，2010-15年A股整体风(fēng)格(gé)偏成长，背后是国证成长指数与(yǔ)价(jià)值(zhí)指(zhǐ)数的归母净利(lì)润(rùn)累计同比增速(sù)差(chà)从10Q2的7.9个百分(fēn)点(diǎn)升至15Q3的15.6个百分(fēn)点，同期(qī)ROE（TTM）的(de)差值从-0.6个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)升至(zhì)3.9个(gè)百分(fēn)点；而2016-18年(nián)成长开始(shǐ)跑输的原因则是成(chéng)长相对价值的业绩增速开始(shǐ)回落，国证成长指(zhǐ)数-价值指(zhǐ)数(shù)的归母净利润累计同比增速差从15Q3的15.6个百分点(diǎn)回落至18Q4的-30.1个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)，同期ROE的(de)差(chà)值从3.9个百分点降(jiàng)至-2.1个(gè)百分点；到了2019-21年时风(fēng)格又开始回归成长，原因在于(yú)成长股的业绩又开始(shǐ)优于价值(zhí)股(gǔ)，国证成长指数-价值指数(shù)的归(guī)母净利润(rùn)累计同(tóng)比增速差(chà)从(cóng)18Q4的(de)-30.1个百分点升至21Q1的40.8个百分(fēn)点，ROE的差值从(cóng)18Q4的-2.2个百(bǎi)分点升至(zhì)21Q3的7.3个。

　　本轮决(jué)定(dìng)市(shì)场风格和主线(xiàn)的关键仍在(zài)业绩，未来关(guān)注基本面(miàn)的趋势。当(dāng)前(qián)全(quán)部A股(gǔ)盈利仍处在底部区(qū)域，一季报数据显(xiǎn)示A股盈(yíng)利的拐点已渐现，全(quán)部A股(gǔ)归母净利润累计同比增(zēng)速已从(cóng)22Q4的低点0.9％回升至23Q1的1.4％，我们预计23年全(quán)年(nián)增速有望(wàng)达10％-15％。随着基本面逐(zhú)渐回(huí)升，市场或(huò)由前期的政策和事件驱(qū)动走向盈利驱动，关注中(zhōng)报(bào)的基本(běn)面(miàn)验证(zhèng)情况，以及下(xià)半年(nián)宏观月度数据的回(huí)升情况。展望全年，稳增长政(zhèng)策(cè)推动下现(xiàn)代化产业体系建设，成长盈利增速(sù)有望更(gèng)快，但风格内部盈利增速可能仍有分化，例如成长风(fēng)格类指数中科创50预计23年归母净利(lì)增速达到60％左右、创业(yè)板(bǎn)指预计在(zài)23％左右，而价(jià)值类指(zhǐ)数里中证100 23年(nián)归母净利同比预(yù)计(jì)在12％左右、上证50预计在10％左(zuǒ)右。从盈(yíng)利增(zēng)速差(chà)值看，未(wèi)来科创50与(yǔ)上证50归母净(jìng)利(lì)增速同比差值(zhí)有望从22年的(de)30个(gè)百分点提升到23年(nián)的50个百分(fēn)点，成长基本面相(xiāng)对优势有望扩大。

　　3.市场蓄势阶段行业或再平衡

　　市(shì)场全年向上趋势不变(biàn)，阶段性蓄势(shì)中。我们在(zài)《旭日初升(shēng)——2023年中国资本市场(chǎng)展(zhǎn)望-20221203》中分析(xī)过，从牛熊周期、估值(zhí)、基本面、资金面(miàn)等(děng)维度来看，22年10月底以来A股已经进入新一轮牛(niú)市周(zhōu)期。但牛市往往难以一(yī)蹴而(ér)就，我们在《好事多磨——23年二季度股市展望-20230401》中就提(tí)出二季度市场可能(néng)处蓄势阶段，二季(jì)度以来市场(chǎng)表现(xiàn)也(yě)印证着我(wǒ)们(men)的判(pàn)断。当前市(shì)场正处在牛市(shì)初期，就(jiù)好比冬天已(yǐ)过、春天(tiān)到(dào)来(lái)，气(qì)温(wēn)整体已在回升，但短期温度仍可能(néng)上下(xià)波(bō)动。因此，市场短期可能出现宽幅震(zhèn)荡的情况，其背后源于(yú)牛市初(chū)期基本(běn)面还不够扎实，更易受到其他因(yīn)素的(de)扰(rǎo)动。目前宏观经(jīng)济数据显示当前基本面恢(huī)复(fù)尚不扎(zhā)实(shí)：4月PMI指数回落至49.2％；从信贷(dài)数据看，4月新增(zēng)信贷和社融数据较一季(jì)度(dù)均明显走弱；从物价数(shù)据看，4月CPI同比继续明显回落至0.1％，PPI同比(bǐ)降(jiàng)至-3.6％，显示当前(qián)经济(jì)复苏仍然较弱。综(zōng)合来看，当前(qián)国内(nèi)基本面回暖仍需(xū)要一个过(guò)程(chéng)，未来短期内市(shì)场(chǎng)更可能(néng)继续处在(zài)蓄(xù)势期。

　　行业阶段(duàn)性(xìng)再平衡，全年数(shù)字经济仍是主线。在政(zhèng)策和事(shì)件的催化下数(shù)字经济、中特估涨幅已经较为明显，未来(lái)决定风(fēng)格的关键(jiàn)在于相对基本(běn)面趋势，应关注能够有业绩落地的持续性(xìng)机会。此(cǐ)外，当前(qián)重视消费结构性机会。

　　着眼全年，数(shù)字经济代表的成长空间或更大，去伪(wěi)存真的试金石是业绩。我们从4月(yuè)初以来就提出TMT板块出(chū)现阶段(duàn)性过(guò)热，未来可能会有(yǒu)所(suǒ)休(xiū)整，过去一个月(yuè)TMT板(bǎn)块的股价表(biǎo)现(xiàn)也(yě)印证了我们的判断，目前(qián)TMT可能(néng)仍处在降(jiàng)温期，但从全年维度(dù)看政策和技术驱动下数字(zì)经济仍是第一主线(xiàn)。从基金调仓经验看，历史上公募基(jī)金调仓往往需(xū)要一年，例如 20-21年(nián)公募(mù)持仓从(cóng)白(bái)酒转(zhuǎn)向新能(néng)源，公募基金对(duì)TMT板块的增持可能(néng)还未结束，23Q1基金重(zhòng)仓股中(zhōng)TMT板块(kuài)超配比(bǐ)例（相对沪深(shēn)300行业占比(bǐ)）仍处(chù)在(zài)2013年以来低位。

　　未来行情或进入(rù)由(yóu)业(yè)绩验证的去伪存真阶段，关注政(zhèng)策和技术两(liǎng)条主线(xiàn)机会。第一，从政策(cè)线看，数字经济已(yǐ)成为现代(dài)化产业(yè)体系的重(zhòng)要支撑，数字要素(sù)流通体系正在加快建立，政府有望加大对数(shù)字安全和数字(zì)基(jī)建的投入。去年12月发(fā)布的 “数据二十条”为数(shù)据要素(sù)市场提(tí)供顶层规划，刚(gāng)成立的国家数据(jù)局有(yǒu)望成为(wèi)顶层(céng)文件落地执行(xíng)的统筹机构，数据要素市场化有望加速(sù)，这也将大幅(fú)提升数字基础设施建(jiàn)设，根(gēn)据中国(guó)通服(fú)基建产业研究院，预(yù)计23-25年(nián)我国数据中心产业规(guī)模复(fù)合增(zēng)速(sù)将达(dá)到25％。第二，从技术(shù)线看，ChatGPT为(wèi)代表的(de)人(rén)工智能应用落地(dì)，大模型(xíng)、半导体(tǐ)等上游软硬(yìng)件领域(yù)有望(wàng)率先受益。当前科技巨头正加大对AI大模型的开发，近日谷歌(gē)发(fā)布(bù)了PaLM 2模(mó)型，其在(zài)部分(fēn)逻辑和推(tuī)理(lǐ)上(shàng)的部分结果已超越了GPT-4，AI模型市(shì)场有望加(jiā)速发展，根(gēn)据(jù)观研天下，预计22-30年中(zhōng)国(guó)自然语言处理市场(chǎng)复合(hé)增长率达到36.5％。AI模型的算数和推理(lǐ)也将提升对(duì)上(shàng)游硬(yìng)件的(de)需求，根据亿欧智库，预计(jì)23-25年我国AI芯(xīn)片市场规模复合(hé)增速达31％。

　　阴肖有哪几个生肖c="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230514115107845.png">

　　我国消(xiāo)费仍有韧性，关注消(xiāo)费结构性(xìng)机(jī)会(huì)。消费方(fāng)面，促消(xiāo)费一直是目(mù)前政(zhèng)策关注的(de)重点，后续(xù)关注消费(fèi)的(de)结构(gòu)性机会(huì)。我们在《中国(guó)消费的韧性：没有(yǒu)日本式(shì)资产负债表衰退-20230507》中提出，资(zī)产端看，我国房产价格(gé)相对(duì)趋稳，居民财富(fù)大幅缩水风险较小(xiǎo)；从收入端看，国内(nèi)经济复苏将推动收入和消费意愿提升。因此我国(guó)消费(fèi)仍具(jù)有韧性，预计今年社零总额(é)增速(sù)有(yǒu)望达8-9％，22-23年两年平均增速为(wèi)4-5％。从股市(shì)表现看，我们在前文中提出今(jīn)年以来(lái)消费行业涨幅在所(suǒ)有行(xíng)业中涨幅(fú)明显偏(piān)低(dī)，随着基本(běn)面改(gǎi)善，消(xiāo)费部分领(lǐng)域(yù)有望迎(yíng)来(lái)向上的机遇(yù)。结(jié)合海通行(xíng)业分(fēn)析(xī)师和Wind一致(zhì)预测，预计23年医药板块中中药净利增(zēng)速为20％、医疗服务(wù)为50％、创新药为(wèi)30％。

　　此外，前期(qī)概念(niàn)催化下“中特估(gū)”板块热度同样(yàng)较高，未来行情或也将出现(xiàn)“去(qù)伪存真”的分化，我们(men)认为(wèi)可以关(guān)注中特重估(gū)三(sān)大可能发力方向，即关系国计民生的重大安全领域、举国体制支(zhī)持的部(bù)分科技领域、部分盈利(lì)稳定(dìng)、现金(jīn)流充裕的国企，详见《“中特”重估的三大发力(lì)方向(xiàng)——“中特估值”探究(jiū)系列8》。

　　风(fēng)险提示：国内(nèi)疫情恶化影响国内(nèi)经济；美国经济硬着陆(lù)影响全球经济。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 阴肖有哪几个生肖