5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布(bù)公告称(chēng)，其累计有效(xiào)认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动比例配售(shòu)。这(zhè)则小(xiǎo)公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近(jìn)期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市(shì)场(chǎng)关(guān)注度非常(cháng)高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波(bō)“中(zhōng)特估”行情的催化(huà)剂。实(shí)际上，早在去年(nián)底及今年(nián)一季(jì)度，一些基金经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪(xù)面、估(gū)值方式等问题(tí)成(chéng)为市场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金报采(cǎi)访多位投(tóu)研人士，解(jiě)析“中特估”这些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对(duì)“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多(duō)只“中字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计(jì)“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)gpa和mpa单位换算和pa，1mpa等于多少pa只(zhǐ)国央企主题基(jī)金发行，市场对(duì)此充满期待，如5月(yuè)15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎(zhā)堆上(shàng)报的央(yāng)国企基金(jīn)在(zài)排队(duì)入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙表(biǎo)示(shì)，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在(zài)情绪上(shàng)是构成催化因(yīn)素的(de)，近期银行股大(dà)涨的一个催(cuī)化因素就是积极推介相关央企(qǐ)ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行(xíng)，和诸多主题(tí)基(jī)金的申报发行，我认为(wèi)确实会(huì)成(chéng)为(wèi)引(yǐn)爆行(xíng)情的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特(tè)估有可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建就表示，近(jìn)期密(mì)集(jí)申(shēn)报的国央企主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要涉(shè)及“股东回报(bào)”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这(zhè)样的布局可以更(gèng)好支持央国(guó)企(qǐ)的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步(bù)上涨的(de)催化剂(jì)。去年以(yǐ)来(lái)公募基金(jīn)发行整(zhěng)体平淡(dàn)，近期多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金申报和发行，行情火(huǒ)热(rè)下将为(wèi)市场(chǎng)带来增量资金，有望推(tuī)动(dòng)进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监王帅认(rèn)为(wèi)，公募基(jī)金(jīn)积极布局(jú)央国企(qǐ)主题基(jī)金(jīn)，一方面是(shì)因为新一轮深化(huà)国企改(gǎi)革的大(dà)幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企(qǐ)上市公司(sī)的投资价值凸显，该(gāi)主题的基金将为投资者提(tí)供(gōng)更丰富(fù)的工具以参与到央国(guó)企投资。另一方面是(shì)落实公募基(jī)金行业高质量发展(zhǎn)的要求，引导更(gèng)多资金参与央国(guó)企改革，更好发挥(huī)公募(mù)基金服(fú)务资本市场改革、服务(wù)实(shí)体经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未来(lái)央(yāng)企ETF的发(fā)行将为央企相关标的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易(yì)活(huó)跃(yuè)度，有望(wàng)成为(wèi)中(zhōng)特估(gū)行(xíng)情的催化剂。

　　存量市(shì)场中变(biàn)赛道

　　积极调(diào)仓换(huàn)股？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构性行情明显，中特估和(hé)人工智(zhì)能成为两(liǎng)大(dà)明显的主线，而(ér)新能源等(děng)前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些(xiē)基金(jīn)经理开(kāi)始调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重(zhòng)点关(guān)注三大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工，这三大(dà)行业(yè)主(zhǔ)要是央企或地方国(guó)资所在的行(xíng)业，民营企(qǐ)业占比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身(shēn)基本(běn)面在今年(nián)会有重大的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会(huì)受(shòu)益(yì)于煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受(shòu)益于今(jīn)年市场成交量的(de)放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国有企业改革的推(tuī)进(jìn)，大概率这些企业会进入一个提质增效、释放(fàng)业绩的过程(chéng)。”章(zhāng)恒表示，中特估是(shì)过去5年10年改革的成果，是非常基本面(miàn)的，和(hé)他过(guò)去1至2年研(yán)究投(tóu)资思路也非常(cháng)吻合，为(wèi)在下半年抓住这(zhè)波中特估(gū)的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视(shì)中特估(gū)的(de)投(tóu)资机会(huì)，判断中特(tè)估的机会未(wèi)来三年分(fēn)两个阶段。”融(róng)通红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，第一阶段也就是今年(nián)以数字经济和“一带(dài)一(yī)路”的主题(tí)普(pǔ)涨性机(jī)会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红(hóng)收(shōu)益(yì)率极高的(de)品种，将会迎来普涨性的机会(huì)。第二阶段是未来两(liǎng)年，在主题(tí)性机会消散以后，基(jī)于顶层设计对国央经营管理(lǐ)价(jià)值导向变化，我们(men)判断(duàn)经营成果随之改(gǎi)变是一个慢(màn)变量，会在未来两年体现(xiàn)在每一个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可(kě)能发(fā)生显著(zhù)正向变化的(de)个股提前进行布局(jú)，比如医药(yào)和(hé)消费等行业(yè)。

　　其实一季报已经(jīng)显(xiǎn)露出(chū)不少(shǎo)基金在(zài)行动。国金证券研(yán)究所(suǒ)数(shù)据显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股(gǔ)票(piào)池(chí)中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)持有股票(piào)市值比(bǐ)例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的(de)持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在(zài)偏股主动型(xíng)基金的(de)持仓(cāng)中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报及(jí)2023年一季报十(shí)大(dà)重(zhòng)仓股的数据，剔除(chú)个股涨跌(diē)影响，估计了(le)各基金主动加仓“中特(tè)估”概念股的市(shì)值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金(jīn)在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计也显示(shì)，一季度主动(dòng)偏股型公募(mù)基金对港股央国企的持股市值比重达到(dào)2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值占港股持股(gǔ)总市值的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央企专门(mén)的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值(zhí)体系，正(zhèng)深(shēn)刻影响基(jī)金(jīn)公司的投(tóu)研，落(luò)实到日常的(de)投(tóu)研流(liú)程和实践(jiàn)之中，不少基金(jīn)公司在加大投(tóu)研力量(liàng)，更有专门构建国央(yāng)企股(gǔ)票(piào)库(kù)。

　　融通红利(lì)机会基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固定(dìng)思维，需要(yào)实(shí)地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿(yuàn)意交流的契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动上，要求(qiú)研究员(yuán)将自(zì)己所(suǒ)覆盖行业的(de)所有国央企(qǐ)构建(jiàn)专门的(de)股票库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察(chá)其(qí)实地调研(yán)的(de)的成果，了(le)解国央企经(jīng)营思路和财务导向的变化，结合行(xíng)业(yè)趋(qū)势(shì)和(hé)特(tè)征，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发现预期(qī)差(chà)。

　　同样的(de)，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过(guò)深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识(shí)市(shì)场(chǎng)体制机(jī)制、行(xíng)业产业结(jié)构、主体持(chí)续发展能力等方面(miàn)所体现(xiàn)的鲜明(míng)中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在(zài)此基础上构建的具有(yǒu)时代(dài)特征和中国特色、符合(hé)国家战略导向的(de)估值体系，而(ér)不是简单(dān)套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是这个(gè)概念所涉及(jí)到的行业和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基金经(jīng)理章恒表示，万(wàn)家基金一(yī)直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸(zhū)如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域(yù)，因此(cǐ)也是一(yī)定能(néng)够抓住(zhù)中(zhōng)特估这波行(xíng)情的(de)机会的。同(tóng)时，随(suí)着时(shí)局的变化(huà)，也在增(zēng)加相关行业的研(yán)究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国(guó)特色的估值体系是资本市场使命，投资(zī)者(zhě)需(xū)要(yào)学习领(lǐng)会并针对原有的估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明确(què)该体(tǐ)系的框架(jià)是第一位的工作(zuò)，合理设置(zhì)指标也非常重要，投(tóu)资者(zhě)的认可和实施是最终该体(tǐ)系能否具备长期(qī)价(jià)值的基础(chǔ)。不过，他(tā)也(yě)提醒，人为的拔(bá)估值是很大的(de)认知误区，市场化认可是基本(běn)的(de)常识，不可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社(shè)会价值与(yǔ)国(guó)家战略价值

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支(zhī)柱，国企央企发展(zhǎn)要(yào)符(fú)合国家战略(lüè)发展(zhǎn)发向，更(gèng)需(xū)要承担(dān)社会(huì)公共责任等(děng)。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对于国(guó)央企的估值方(fāng)式要充分体现企业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价(jià)值(zhí)，目前已经形成了(le)初(chū)步的企业社会价值(zhí)评价(jià)体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社会价值、符合国家战略(lüè)发展的价(jià)值(zhí)？首(shǒu)要任务就构建中国特色的(de)价值评价(jià)体系，改变从以私人(rén)股东(dōng)权益(yì)出(chū)发(fā)，现金(jīn)流折现为主要方法的单一价值估(gū)值体系，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中国特色的ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资委指导国(guó)内(nèi)团队对于(yú)中国特色ESG披(pī)露与评价体(tǐ)系不断探索(suǒ)，结合国际通用规则，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初步的企业社会价值(zhí)评gpa和mpa单位换算和pa，1mpa等于多少pa价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披(pī)露(lù)指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经(jīng)理王帅也认为，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是注重企业价值的可持续估值，要重视股东(dōng)、员(yuán)工和社(shè)会责任等要素(sù)对企(qǐ)业稳健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定的现金流、持(chí)续增长的盈利、科技创新(xīn)对提升(shēng)企业内(nèi)在(zài)价(jià)值的(de)积(jī)极作用，这样有利于(yú)提(tí)高估值(zhí)定价(jià)模型的科(kē)学性(xìng)和有效(xiào)性。

　　“在(zài)指数编制、策略(lüè)构建等实(shí)务(wù)工作中，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用(yòng)，包括净资产收(shōu)益(yì)率(lǜ)、营业(yè)现金比率(lǜ)、资产负债率(lǜ)、研(yán)发(fā)经费(fèi)投入强度等(děng)等(děng)。”王(wáng)帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为(wèi)其包括(kuò)产业链上下游的衡量、全(quán)要素成本(běn)等，以及在纵(zòng)向(xiàng)和(hé)横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产(chǎn)业发(fā)展、市场(chǎng)竞争(zhēng)力和可持续发展等各种因素与企(qǐ)业价值的关系。这些因素在(zài)对估(gū)值结论和判断的影响上，也使得中国特色的估值(zhí)体系与(yǔ)传统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论(lùn)和估值判断的变化，都是为了更好(hǎo)地适应中(zhōng)国的(de)市场和经济特点(diǎn)，提供更精(jīng)准、更合理的企业估值信息(xī)。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)直言，这需要在实践(jiàn)中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标可(kě)以使用。