来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划(huà)缩表。坚持加息的(de)关(guān)键(jiàn)仍(réng)是通胀(zhàng)压(yā)力太大。

　　本次美联储声(shēng)明较3月有何变化？第一，重申经济依然稳健，表述(shù)修改为“一季度(dù)经济(jì)温和(hé)增长，就业强劲，失业率在低(dī)位”。第二，重申(shēn)美国银行稳健，明(míng)确银行风(fēng)险导致家庭(tíng)和(hé)企业信贷的(de)收紧。第三，重(zhòng)申通胀(zhàng)压力(lì)，“通货膨(péng)胀仍然很高(gāo)，委(wěi)员会仍然高(gāo)度关(guān)注通货膨胀(zhàng)风险”。第四，修改货(huò)币(bì)政策表述，重申“委(wěi)员(yuán)会评估(gū)货币(bì)政(zhèng)策(cè)的滞后(hòu)影响”，删除(chú)“委员会预(yù)计一些额(é)外的政策紧缩(suō)可(kě)能是适当的”。

　　鲍威尔有何表(biǎo)态(tài)？关(guān)于经济，认(rèn)为(wèi)经(jīng)济可能(néng)面临来(lái)自紧缩信贷的阻力，其影响还(hái)需要时间(jiān)来体现；预计(jì)美国经济温和增长，有(yǒu)可能避免(miǎn)衰退，或者是温和(hé)衰退。关于加息(xī)，本次加(jiā)息(xī)依然是共识(shí)；认为原则上(shàng)不(bù)需要利率(lǜ)提高那么高，正在评(píng)估是否达到限制性水(shuǐ)平，认为或已经达到（或(huò)已经接近达到）。关于(yú)降息，强调劳动力市场在走弱，但依然(rán)强劲，薪(xīn)资水平仍高；通胀有所(suǒ)缓和，但(dàn)依然高(gāo)企，远高于(yú)目标，降低通胀仍(réng)需(xū)较长时(shí)间，当(dāng)前(qián)降息并不(bù)合适(shì)。关(guān)于(yú)银行和债(zhài)务上限，强调地(dì)区(qū)性银行发挥非常重要(yào)的作用，不希望大型(xíng)银行进行大规模收购，银(yín)行业总体上有所改善，美(měi)国银(yín)行(xíng)系统(tǒng)健康且具有弹性。强调(diào)应及时提高(gāo)债务上限(xiàn)。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如期加(jiā)息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议(yì)决定(dìng)加息25BP，上(shàng)调联邦基金利率区(qū)间至5.0％-5.25％，利率回升(shēng)至2006年6月以来的高点。此(cǐ)外，上调准(zhǔn)备金余额利率(lǜ)（IORB）至5.15％，上调(diào)隔夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调主(zhǔ)要信(xìn)贷利率(lǜ)至(zhì)5.25％，上调(diào)隔(gé)夜回购利率至(zhì)5.25％。

　　按计划(huà)缩表，美联储将继续减持(chí)美国(guó)国债、机(jī)构债(zhài)务和机构抵押贷(dài)款支持证(zhèng)券，上(shàng)限为950亿美元（600亿美元国债(zhài)和350亿(yì)美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持加息(xī)的(de)关(guān)键(jiàn)仍在于(yú)通胀压力(lì)较大。例如，3月(yuè)美国核心(xīn)通胀季调环比仍在0.4％的高位，且已经连续(xù世上真有孙悟空存在吗，世界上有没有孙悟空)4个月(yuè)处于高位；核心通胀年(nián)化同比也仍在4.9％，边际上(shàng)并(bìng)没有明显降温。本轮加(jiā)息是80年代以来最快的一次，10次便(biàn)累计加(jiā)息(xī)500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明(míng)来看，与(yǔ)2023年3月相比(bǐ)有哪(nǎ)些变化？

　　关于(yú)经济方面，重(zhòng)申经济依然稳健。不(bù)过表述修改为“1季度经济活(huó)动(dòng)以适度的速度增长，最近(jìn)几个月(yuè)就业(yè)增长强劲，失业(yè)率保(bǎo)持在低位”。

　　关于通胀方面，重申通胀压力。“通货膨胀仍然很高”、“委员会仍然高度关(guān)注通(tōng)货膨胀风险”、“致力于恢(huī)复2％的通胀目标”。

　　关于加息方面，或将(jiāng)停(tíng)止加(jiā)息。重(zhòng)申委员(yuán)会将(jiāng)评估货币(bì)政(zhèng)策的滞后影响，“在确(què)定额外的政(zhèng)策紧(jǐn)缩在多大程度上适(shì)合(hé)于(yú)随(suí)着时(shí)间的推(tuī)移将通货膨胀率恢复到(dào)2％时，委员会将考虑货币政策的累积(jī)紧缩(suō)，货币政(zhèng)策影响经济活动和通货膨胀的滞后，以及经济和金(jīn)融(róng)发展”。重点是删除了(le)“委员(yuán)会预计，一些额外的政策紧缩可(kě)能(néng)是适当的(de)，以实现一种货(huò)币(bì)政策立(lì)场”，表明美联储加息(xī)或将结束。

　　关(guān)于银行风险，重申美国银行(xíng)稳健。“美国银行体系稳健且富有(yǒu)弹性(xìng)”；明确银行风险导(dǎo)致(zhì)了家庭和企(qǐ)业信贷的收紧（上一次表(biǎo)述为“可能”），重申这对(duì)经济、就业和通胀的影响存(cún)在不确定性(xìng)，“家庭(tíng)和企业(yè)信贷条件收紧可能会拖(tuō)累经(jīng)济活动(dòng)、就业和(hé)通胀，这些(xiē)影响的程(chéng)度仍不确定。”

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　　鲍威尔有何(hé)表态？

　　关(guān)于经济，仍期待“软(ruǎn)着陆”。美(měi)联储主席鲍威尔认为，经济可(kě)能(néng)面临(lín)来自(zì)紧(jǐn)缩信贷的阻力，其(qí)影(yǐng)响还需(xū)要时间(jiān)来体现（尤其是住(zhù)房和投(tóu)资领域(yù)）。不过明确指出，如(rú)果(guǒ)美国出(chū)现经济(jì)衰(shuāi)退，希望是温和的；强(qiáng)调(diào)，美国可能会出现轻(qīng)微的经济衰退。

　　关于加息，或已经达(dá)到限制性水平。美联储在3月(yuè)议息会议时(shí)，就已经(jīng)在讨(tǎo)论停止加息的(de)问题；不过(guò)，鲍威尔指(zhǐ)出本次加(jiā)息依然是共(gòng)识，所有人全票通过，一些政策制定者(zhě)谈到停止加息，但不(bù)是(shì)本次(cì)会议。

　　对于(yú)未来利率终(zhōng)点(diǎn)的(de)问题，鲍威尔认为原(yuán)则上不(bù)需要利率提高那么高(gāo)，正在(zài)评估是否(fǒu)达到限制性水平，认(rèn)为或已经达到了(le)限制性水平（或已经接近达(dá)到），也就意味(wèi)着也许可(kě)以暂停(tíng)加(jiā)息了。后续(xù)政策(cè)变化的关键(jiàn)仍(réng)是审(shěn)视数据(jù)，尤其是通胀。

　　关于降息，当(dāng)前并不合适。鲍威尔(ěr)强(qiáng)调，美(měi)国劳动力市场在走弱，但依然强劲，失业率仍(réng)在(zài)低位，薪资水平仍高，高于2％的(de)通胀水平。整体通胀有所缓(huǎn)和，但依然高(gāo)企，远高(gāo)于目(mù)标水平(píng)，降(jiàng)低通胀仍(réng)需较长时间，当前降(jiàng)息并不合适。

　　关于(yú)银行风险，鲍威尔强调地区性银行发挥非常重要的(de)作用，不希望大型(xíng)银(yín)行进行大规(guī)模收购(gòu)，银行业(yè)总体(tǐ)上有所改善，美国(guó)银(yín)行系统健康且具(jù)有弹性。银行危机的影响程度目(mù)前尚不确定。

　　关于债(zhài)务(wù)上限风险(xiǎn)，鲍威尔强调应及时提高债务上限，如果没有达成债务协议，经(jīng)济后(hòu)果(guǒ)“高(gāo)度(dù)不确定”。此前，美(měi)国财政部长耶伦也强调，如果(guǒ)国会(huì)不尽早采取行动提高债(zhài)务上限，美国可能(néng)最早(zǎo)于6月(yuè)1日出现债(zhài)务违约。

　　由于美(měi)联(lián)邦政府触及(jí)31.4万亿美元的法定举债上限，美国(guó)财政部于今(jīn)年1月宣布采(cǎi)取特别(bié)措(cuò)施，避(bì)免联(lián)邦政(zhèng)府发(fā)生债务违(wéi)约。美国国会预算办公室5月1日发布的最新(xīn)报告显示，美国在6月初耗(hào)尽资金的风(fēng)险较之(zhī)前更高。

　　往前看，美国银(yín)行风险演变成系统性(xìng)风险的(de)概率或有限，但中(zhōng)小(xiǎo)银(yín)行(xíng)破产(chǎn)或(huò)依然会出现。目前市场依然预(yù)期美联储6-7月维持利率(lǜ)水平不变，9月开(kāi)始(shǐ)降息（概(gài)率达70％），年(nián)内至少降息50BP（概率达90％）。我们认为，美(měi)国(guó)经济(jì)虽(suī)在下滑，但(dàn)依然有韧性；美国通胀压力仍大(dà)，年内降息概(gài)率或较低。

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