5月13日，年内首(shǒu)只央企(qǐ)主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布(bù)公告称，其(qí)累计有效(xiào)认购(gòu)申请份额总额(é)超过20亿(yì)份(fèn)发行上限，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这则小公告体现出市场(chǎng)对这一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只(zhǐ)央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际(jì)上，早在去年底(dǐ)及(jí)今(jīn)年一季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情(qíng)绪面(miàn)、估值(zhí)方式等问(wèn)题成(chéng)为市场(chǎng)关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些(xiē)焦点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企主题ETF密(mì)集上(shàng)报发行

　　行情催(cuī)化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题(tí)积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出(chū)现(xiàn)启动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对(duì)此充满期待(dài)，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央(yāng)企回(huí)报ETF，后(hòu)续(xù)跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代能源等(děng)ETF也将(jiāng)获(huò)批发(fā)行，更有扎(zhā)堆(duī)上报的央国企基金在(zài)排队入市(shì)。

　　这些或成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　融通红(hóng)利(lì)机(jī)会(huì)基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)表示(shì)，央(yāng)企ETF发行(xíng)在情绪上是(shì)构成催化(huà)因(yīn)素的，近期银(yín)行股大涨的一个(gè)催(cuī)化因素就是(shì)积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金的申报(bào)发(fā)行，我认(rèn)为确实(shí)会(huì)成为引爆行情的(de)催化剂(jì)，基本面(miàn)、资金面、政策面都在向好，下半年，中(zhōng)特估有可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表(biǎo)示(shì)。

　　同样(yàng)，博(bó)时基金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振建就表(biǎo)示(shì)，近(jìn)期密集申报的国央企(qǐ)主题基(jī)金主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样(yàng)的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金发行整(zhěng)体平淡，近期多只国央企主题基金申报(bào)和发行，行情火热下将为市场带(dài)来增量资金，有望(wàng)推动(dòng)进一(yī)步(bù)上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅(shuài)认(rèn)为，公募基金积极布(bù)局央(yāng)国(guó)企主题基金，一方(fāng)面是因为新一轮深化国企改革的大(dà)幕(mù)将拉开，叠加“中特(tè)估”概(gài)念，央国(guó)企上(shàng)市(shì)公司的(de)投资价值凸显，该主题的基金将为(wèi)投资(zī)者提供更丰富的工具(jù)以参与到(dào)央国企投资。另一方面是落实公(gōng)募基金行业高质量发展的要求(qiú)，引导更(gèng)多资金参与央国企改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资(zī)本市场改革、服务实体经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行将为央企相(xiāng)关标(biāo)的和板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道(dào)

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情(qíng)明(míng)显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两大明显的主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景下(xià)，一(yī)些基金经(jīng)理开(kāi)始调仓(cāng)换(huàn)股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或地方(fāng)国资所在的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本(běn)身(shēn)基本面在今年会有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价(jià)格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈(yíng)；券(quàn)商，会受益于(yú)今年市场成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革(gé)的推进，大概率(lǜ)这些企业(yè)会进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估是过去(qù)5年10年改革的成(chéng)果，是(shì)非常基(jī)本面(miàn)的，和(hé)他过(guò)去1至(zhì)2年研究(jiū)投资(zī)思路也非常(cháng)吻合，为在下(xià)半年抓住(zhù)这波中特(tè)估的投资(zī)机(jī)会做(zuò)好了准备。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已开始重视中特估(gū)的(de)投资(zī)机会，判断(duàn)中特估(gū)的机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙表示，第(dì)一阶段(duàn)也就是今年(nián)以数(shù)字经济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机(jī)会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益(yì)率极高的品种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨性(xìng)的机(jī)会。第二阶段是未来两(liǎng)年，在(zài)主题性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管理价值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随之改(gǎi)变是一(yī)个慢(màn)变(biàn)量，会在(zài)未来(lái)两年体现在每一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前(qián)在挖(wā)掘公(gōng)司经营层大清道光元年是哪一年，道光元年是哪一年到哪一年面可能(néng)发生显著(zhù)正(zhèng)向(xiàng)变化的(de)个(gè)股提(tí)前进行(xíng)布局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不少基金在行动。国金证券研究所数(shù)据显示，偏(piān)股主动型(xíng)基金(jīn)2022年年(nián)报前十大(dà)重(zhòng)仓(cāng)股股票池中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)持有(yǒu)股(gǔ)票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基(jī)金持有(yǒu)股票市(shì)值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中(zh大清道光元年是哪一年，道光元年是哪一年到哪一年ōng)特估”概念股(gǔ)在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动型基(jī)金2022年报(bào)及2023年一季报十(shí)大重(zhòng)仓股的(de)数据，剔除个股(gǔ)涨跌(diē)影响，估计了(le)各基金主动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年末股票总(zǒng)市(shì)值比例，一季(jì)度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概(gài)念股(gǔ)，198只基金在2022年末(mò)不持有“中(zhōng)特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数(shù)据统计也(yě)显示，一(yī)季度主动偏股(gǔ)型公募(mù)基金对港(gǎng)股央国企的(de)持股市(shì)值比重达到2019年(nián)以来(lái)的新高，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股总市值占港股持(chí)股(gǔ)总市值的比重由2022年四季(jì)度的(de)25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门(mén)的(de)股(gǔ)票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正(zhèng)深(shēn)刻影响(xiǎng)基金公(gōng)司(sī)的投研(yán)，落实到日常的(de)投研流(liú)程(chéng)和实(shí)践之中，不少基金公司在加大投研(yán)力量，更(gèng)有专(zhuān)门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙就介(jiè)绍，一(yī)方面(miàn)，从顶层设(shè)计改变研究员过去对(duì)国央企的固定思维，需要(yào)实地考(kǎo)察国央企，并且需(xū)要利用(yòng)当(dāng)前(qián)国央企愿意交流的(de)契(qì)机(jī)，多花精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行(xíng)动上，要求研究员将(jiāng)自己(jǐ)所覆(fù)盖行业的所有国(guó)央(yāng)企构(gòu)建专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其(qí)实地调(diào)研的的成果，了(le)解国央企经(jīng)营思路和财务导向的(de)变化，结合(hé)行业趋势和特征，寻找价值洼地，发(fā)现(xiàn)预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监王(wáng)帅也谈到(dào)“认识”上的重(zhòng)视。他表(biǎo)示，通过深入学(xué)习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要(yào)认识(shí)市场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发(fā)展能力(lì)等(děng)方面所体(tǐ)现的鲜(xiān)明中国(guó)元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是(shì)在此基础上构建(jiàn)的具(jù)有时代特征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系(xì)，而不是简(jiǎn)单套用国外的(de)传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种(zhǒng)新的提(tí)法(fǎ)，但是这个(gè)概念所涉(shè)及(jí)到的行业(yè)和公(gōng)司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万(wàn)家基(jī)金一直非常关注传统产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能够(gòu)抓住中特估(gū)这波行情(qíng)的机会的。同时，随着时局(jú)的变(biàn)化，也在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中国特色的估值体系是资本市场使命，投(tóu)资者需(xū)要学(xué)习领会并针对(duì)原有的估值体系进行改造，以适应现实(shí)的需要。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的工(gōng)作，合理设置指标(biāo)也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实(shí)施是最(zuì)终该体系能(néng)否具备长期价值的基础。不过，他也提(tí)醒，人为(wèi)的拔估值是(shì)很大的认(rèn)知(zhī)误(wù)区，市(shì)场化认可(kě)是基本(běn)的(de)常识，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会价(jià)值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国民经(jīng)济的(de)支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合(hé)国家(jiā)战略发展发向(xiàng)，更需(xū)要承担社会(huì)公共(gòng)责任(rèn)等。而这些(xiē)都应该考(kǎo)虑进(jìn)估值体系(xì)之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于国央企(qǐ)的估值方式(shì)要充分体现企(qǐ)业的社会价(jià)值与(yǔ)国家战略(lüè)价值，目前已经形成(chéng)了初步的企(qǐ)业社会价值评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何(hé)定价国有企业(yè)承担(dān)社会价(jià)值、符(fú)合国家战略发展的价值？首要任务就(jiù)构建中国(guó)特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私(sī)人股东权益出发(fā)，现金(jīn)流折现为主要方法(fǎ)的单一价值(zhí)估值体系，转(zhuǎn)向社(shè)会(huì)整体价值观念、纳入(rù)中国(guó)特色的ESG评价(jià)体(tǐ)系，充分体现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战略价值。”博时基金指数(shù)与量化投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指导国内团队对于中国特色ESG披露(lù)与评价体系不断(duàn)探索(suǒ)，结合国(guó)际通用规则，目前已经(jīng)形成了初步的企业社会价(jià)值评(píng)价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基金经理王(wáng)帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重企业价值的(de)可持续估值，要重视股东、员工(gōng)和社(shè)会责(zé)任(rèn)等要素对企业稳(wěn)健(jiàn)成长(zhǎng)的重(zhòng)大(dà)意义，重视稳定的现金流(liú)、持(chí)续增长的盈利(lì)、科技创新对(duì)提(tí)升(shēng)企(qǐ)业(yè)内在价值的积(jī)极作用(yòng)，这样有利于提高估值定价(jià)模(mó)型的科(kē)学(xué)性和(hé)有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略(lüè)构建等(děng)实(shí)务(wù)工作中，都有成熟(shú)的量化指标可以使用，包括净(jìng)资(zī)产收益(yì)率(lǜ)、营业(yè)现(xiàn)金比率、资产负债率、研(yán)发(fā)经(jīng)费投入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣(xīn)更(gèng)细致(zhì)分析在估值思维、估值(zhí)结(jié)论、估值(zhí)判断上有变化，尤其是估值的方(fāng)法和指标上，他认为其(qí)包括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的(de)研究，强调(diào)政策优(yōu)惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等(děng)各种因(yīn)素(sù)与企(qǐ)业价值的关系(xì)。这些因素在对估(gū)值(zhí)结论和判(pàn)断的影(yǐng)响(xiǎng)上，也使得中国特色的估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的(de)变化(huà)，还有(yǒu)估值(zhí)结论(lùn)和估值判断的变(biàn)化(huà)，都是为了更好地适(shì)应中(zhōng)国的市场和经济(jì)特点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤(fèng)春直言，这需要在实践中进(jìn)行(xíng)探索(suǒ)，目前尚没有公认的指标(biāo)可以(yǐ)使用。

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