《基(jī)金经理投资(zī)笔记》宏观策略系列(liè)

　　把脉经济周期拐点 实现财富(fù)管理升级

　　作者：魏 凤 春(chūn)（博士），创金合信基(jī)金首席(xí)经济学(xué)家(jiā)

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创(chuàng)金(jīn)合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容(róng)

　　上(shàng)期分享中（查看原文），我们提(tí)出了(le)5月(yuè)是乱花渐(jiàn)欲迷人眼，一(yī)个(gè)大的背景是市场(chǎng)进入(rù)了战略(lüè)相持阶段(duàn)，进(jìn)攻和防(fáng)守的理(lǐ)由(yóu)都不是非常(cháng)清晰。周(zhōu)末中央发布长期的产业(yè)政策，基调是清(qīng)晰的，但那是诗(shī)和远方，是战略性(xìng)的布局，很多投资(zī)者更喜欢(huān)战术性的机会。伯克希尔哈撒韦年(nián)度股东大(dà)会在巴菲特的老家奥巴(bā)哈举(jǔ)行，吸引(yǐn)了全球投资者的目光，投(tóu)资者总(zǒng)希望可以(yǐ)从中寻找到投资的秘(mì)诀，价值投资(zī)的道虽相同，但法(fǎ)、术、器是各(gè)异(yì)的(de)。不仅如此，伯克希尔决策者对宏观环境的(de)担忧，对数字技术的批判，很多(duō)与会者(zhě)收(shōu)获的可能不(bù)是清晰的思路，而是在迷(mí)宫中又多走了一圈。

　　一、市(shì)场陷入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场(chǎng)有“五穷、六绝、七翻身(shēn)”的说法，谨慎的A股投资(zī)者也开始考虑Sell in May,一个很重要的(de)理由是根据惯例，银行保险等利好兑现后往(wǎng)往(wǎng)是市场开始(shǐ)调(diào)整的(de)开始。A股投资历来是(shì)有(yǒu)季(jì)节性的，但这未(wèi)必是历史的铁律，比如2022年5月市场在(zài)新的(de)政策(cè)基调下开始全面大(dà)反攻。我们需要因(yīn)时(shí)而变(biàn)，投资者需要考虑到当前的市场背景已经和之前(qián)有很大的不(bù)同。当前市场(chǎng)进入(rù)战(zhàn)略僵持阶段的一个重要理由是除(chú)了(le)逻辑推演，很(hěn)多(duō)重要问题很(hěn)难用清晰的事实(shí)来(lái)验证。谨慎的投资者(zhě)往往是(shì)见(jiàn)好(hǎo)就收(shōu)或者(zhě)谋定而(ér)后(hòu)动，因此才有(yǒu)了上(shàng)述的猜测。

　　市场不清楚的地方在哪里呢(ne)？

　　第一，从(cóng)内部看，市场已经提前交易了(le)政策的(de)方向(xiàng)，而且今年国内的政(zhèng)策本身也不是大开大(dà)合。新出台的政策更多(duō)地(dì)在落(luò)实(shí)上，较少新的提(tí)法(fǎ)。

　　第二，从外部(bù)看，美联储依然在通胀、就业数(shù)据、金融数据和增长数据传(chuán)递的(de)混乱(luàn)信息中(zhōng)纠结。

　　第(dì)三，从投资主线看，数字经济和中特估依然既有政策、也(yě)有(yǒu)业绩或者有(yǒu)未(wèi)来预期的业绩改善，但(dàn)短期游戏、传媒(méi)、中特估(gū)与其他(tā)板(bǎn)块分化较为极致，也是不(bù)争的(de)事实。除了(le)这两条主线外，金融、消费和公用事业有反弹，但难以成为持续(xù)的配置主(zhǔ)题，新(xīn)能(néng)源崩坏的筹(chóu)码(mǎ)预(yù)期也决定(dìng)了反弹的脆弱性(xìng)。

　　第四，从交(jiāo)易行为看，投资者并未形成一致预期。随着(zhe)一季报的(de)披露，市场阶段(duàn)性发挥了对(duì)盈利现实的(de)定价效率。具体表现为，业(yè)绩出现一定修复和表现有韧性的金融、中药、电(diàn)力(lì)、中特(tè)估(gū)主题以及TMT中的(de)游戏传媒(méi)等表(biǎo)现较好(hǎo)，家电此(cǐ)前(qián)也有一(yī)定表现(xiàn)。不过，随着业(yè)绩的公(gōng)布反而出(chū)现了一(yī)定的买预期(qī)卖(mài)现(xiàn)实的操作(zuò)。当(dāng)然，相对(duì)而言市(shì)场也(yě)有定价(jià)效率(lǜ)不稳定的一(yī)面，同(tóng)样是业绩修复(fù)或(huò)有(yǒu)韧性的农林牧渔(yú)、新能源和(hé)消(xiāo)费板块，整体(tǐ)表现(xiàn)则一(yī)般。

　　二、市(shì)场僵持的原因(yīn)：一(yī)季报显示企业盈利仍(réng敬备薄酌恭候光临是什么意思啊，敬备薄酌恭候光临的意思)在磨底阶段

　　短期(qī)市场的核心矛盾在于缺乏特(tè)别明显的(de)亮点，TMT主线前期超额收(shōu)益过于显著(zhù)，目前除(chú)了游戏、传媒一枝独秀外，其他(tā)TMT细分领域阶段性有所回调。中特估(gū)相关的基建、银(yín)行、石油、出版(bǎn)等板块盈利有支撑、估值也较(jiào)低，因此在最近(jìn)市场(chǎng)调整的时(shí)候整体(tǐ)表现较好。在这(zhè)两条我们看好的全年主线之外，市场部分定价了一季报行情，但核心问题在于当前盈利仍处在磨(mó)底阶段。扣除金(jīn)融和两桶(tǒng)油，A股(gǔ)的盈(yíng)利还在下滑，这意味着短期盈(yíng)利很难撑(chēng)起A股系统性的行情。所以，我(wǒ)们看到(dào)这两(liǎng)条主(zhǔ)线之外其(qí)他业绩尚可的(de)板块，整体(tǐ)反弹的幅度都相对(duì)有限。消费的盈利有一定的修复，而市场由(yóu)于前期的悲(bēi)观情绪尚未(wèi)对其定(dìng)价，这(zhè)可能蕴含(hán)阶段性交易(yì)机会。

　　三、战略(lüè)性布局是清晰(xī)而明确(què)的：政策关(guān)注产业升级和人(rén)的问(wèn)题

　　近期国内也(yě)处(chù)于(yú)一(yī)个会(huì)议(yì)密(mì)集召(zhào)开的(de)阶(jiē)段，政治(zhì)局会议、中央财经(jīng)委会议和国常会相继召开(kāi)。决策层对于(yú)当前(qián)经济(jì)复(fù)苏(sū)动(dòng)力不足(zú)、复苏(sū)势头(tóu)不(bù)稳(wěn)的(de)问题，有(yǒu)着清醒的(de)认(rèn)识，短(duǎn)期(qī)的工作(zuò)重点是恢复和扩大(dà)需求(qiú)，但同时也明确不会再走老路——不会通(tōng)过低水平的债(zhài)务扩张来(lái)刺激经济，而(ér)是聚焦实体经济的产业升(shēng)级(jí)，推进产业智能化、绿色化、融合(hé)化。

　　现代(dài)产业体系下的(de)融(róng)合发展

　　这次财经委(wěi)会议的一个新提法是“坚(jiān)持三(sān)次产业融(róng)合发(fā)展，避(bì)免割裂对立(lì)；坚持推动传统产(chǎn)业转型升级(jí)，不能当成‘低端产业’简单(dān)退出”，这(zhè)个(gè)提法很(hěn)重要。我们去年底强调接下来一段时(shí)间的(de)政策需要(yào)强调均衡性和系统性，才(cái)能(néng)形成经济发展的合力。卡脖子的领域要重点(diǎn)支持和发展(zhǎn)，但是经济的运行是一个完整的(de)系(xì)统，生(shēng)产(chǎn)和消费(fèi)、实体经济和金融支撑、高科(kē)技领域和低技术领域、融资(zī)-设计(jì)-制造(zào)—物(wù)流-销售-服务等(děng)各方面需要(yào)协(xié)调(diào)发(fā)展，大家的信心慢(màn)慢(màn)恢复、收入慢慢恢复，才能够(gòu)真正(zhèng)把需求拉动起来。不能(néng)够孤立、片面(miàn)地(dì)理(lǐ)解和执行(xíng)政(zhèng)策，毕竟即使是芯片这么最(zuì)高科技的领域，它的下游(yóu)需求(qiú)也主要来(lái)自(zì)消费电(diàn)子产品中的手(shǒu)机(jī)、汽车、智能家(jiā)居等等(děng)，没有需求的(de)拉动(dòng)，产业(yè)敬备薄酌恭候光临是什么意思啊，敬备薄酌恭候光临的意思的发展就缺乏良(liáng)性循环(huán)的基础(chǔ)。

　　高质量的人才红利(lì)

　　另外，最近(jìn)政策讨论的一个重点是人，作(zuò)为投资生产拉动核心(xīn)的(de)企业家、作(zuò)为人力资源重点的(de)人才(cái)、承(chéng)载民族未(wèi)来的新(xīn)生人口、需要关注的老龄人口。当前中国的发展逐渐从资本和劳动要素拉动转向人(rén)力(lì)资源拉动，技术创新成(chéng)为能否突(tū)破(pò)内外部约(yuē)束的关键。技术创新能力取决于(yú)制度保障下(xià)的主观能(néng)动(dòng)性，在(zài)经历了过去几年(nián)的非(fēi)常态之(zhī)后，在内外部(bù)不确定性(xìng)的制约下(xià)，如何让当(dāng)前每个主(zhǔ)体充(chōng)满信心、充满主观能动(dòng)性，是(shì)政策(cè)的(de)重心。以(yǐ)人工智能为代(dài)表的数字(zì)经济大发展，有可(kě)能(néng)能够(gòu)帮助我们(men)适当缩小国际竞(jìng)争中(zhōng)人力(lì)资源的差(chà)距，这需要从一个更高的角度理(lǐ)解人工智(zhì)能和数字经(jīng)济。

　　四、乱云(yún)飞渡仍从容：乱战之后的投资路径(jìng)

　　5月的市场，看起(qǐ)来是战略(lüè)僵持阶段的(de)乱战。接下来的政策力度(dù)和效(xiào)果有多大、盈利能否实质性的反弹、经济(jì)复(fù)苏的斜率是否面临趋缓的压力、海(hǎi)外(wài)的潜在风(fēng)险到底(dǐ)有多大(dà)、美联储到底下(xià)一步(bù)面临的(de)是什(shén)么样的(de)经(jīng)济形势等，投资者希望(wàng)渐(jiàn)次判(pàn)断上述一系列的(de)重要问题的程(chéng)度(dù)，并据(jù)此(cǐ)进行布局。

　　从(cóng)这个意义上讲，5月交易机会可能更均衡、但也(yě)更脆(cuì)弱，当前可能是一个布局的好阶段(duàn)，而未(wèi)必(bì)会(huì)是收获的(de)阶(jiē)段。投(tóu)资者需要(yào)多一点(diǎn)耐心，风浪越大，下一(yī)次的(de)鱼越(yuè)贵。

　　“乱(luàn)云(yún)飞渡仍从容”，这是我们从巴菲特历次股东(dōng)大会上(shàng)看到价值投(tóu)资者很重(zhòng)要(yào)的一个特质(zhì)，即(jí)我们提倡的“道”。市场的(de)乱是(shì)暂时的，随(suí)着事实的清(qīng)晰，投资路径(jìng)也将(jiāng)会非常(cháng)明确(què)。这个路(lù)径，我们(men)从产(chǎn)业视角(jiǎo)做了一下梳理，供投资者(zhě)参考(kǎo)。

　　具体而言：投资的上限是产业现代化，科技自主可用，数(shù)字(zì)化(huà)、高端化与智(zhì)能化是明确的诗与远方，需要进行战略布局。投资的下限是避免系统性的风险，在现代化的产业转型中(zhōng)，当前蕴藏风险和未来跟不上历史(shǐ)步(bù)伐的产(chǎn)业(yè)是不能进行战略布局(jú)的。投(tóu)资的中(zhōng)间状态是周期与消费行业，是战术性的布局(jú)。

　　产业视角下(xià)的(de)投(tóu)资(zī)路线图

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春博士，创金合信基(jī)金(jīn)首席经济(jì)学家，投(tóu)委会(huì)委员兼秘书长，宏观(guān)策略配置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大学经济(jì)学(xué)博士，清(qīng)华大学管理(lǐ)科学(xué)与工程(chéng)博士(shì)后。学(xué)术研究与(yǔ)教(jiào)学以及宏(hóng)观经(jīng)济走势、金融产品分析等(děng)实务领域(yù)经(jīng)验(yàn)丰(fēng)富、成果卓著。从业23年以来(lái)，一直致力于(yú)在周期波(bō)动的框(kuāng)架内(nèi)运用财政(zhèng)的视角解构宏观经济的运(yùn)行，将中国经济看作一份资(zī)产，通过(guò)资本(běn)资产定(dìng)价(jià)的方(fāng)式来确定(dìng)其价值与风(fēng)险(xiǎn)。

　　罗水星博(bó)士，创金合信基金经理(lǐ)、首席宏观分析师，2022年(nián)2月加入创金合信基金。此前履职博(bó)时基金，负责(zé)宏观策略、宏观政策、大类资产配置(zhì)与(yǔ)择时研究(jiū)。武汉(hàn)大(dà)学(xué)学士，上海财经大学(xué)经济学硕士(shì)、博士，中国(guó)社科(kē)院(yuàn)经济(jì)学博士后，学术论文(wén)多发表(biǎo)于国际SSCI英文核(hé)心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 敬备薄酌恭候光临是什么意思啊，敬备薄酌恭候光临的意思