《基金经理投资(zī)笔记》宏观(guān)策(cè)略系列(liè)

　　把脉经济周期拐点(diǎn) 实(shí)现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士(shì)），创金合信基金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经(jīng)理(lǐ)

　　乱(luàn)云(yún)飞渡(dù)仍从容(róng)

　　上(shàng)期分享中（查看原(yuán)文(wén)），我们提出了5月是乱(luàn)花(huā)渐欲迷(mí)人眼(yǎn)，一个大(dà)的背景是市场进入(rù)了(le)战(zhàn)略相持(chí)阶段(duàn)，进攻和防守的理由都(dōu)不(bù)是非常清晰。周末中(zhōng)央发布(bù)长期的产业政策，基调(diào)是清(qīng)晰(xī)的(de)，但那是(shì)诗和远方(fāng)，是(shì)战略(lüè)性(xìng)的布局，很多投资者(zhě)更喜欢战(zhàn)术性的机会。伯克希尔哈撒(sā)韦(wéi)年度股东大会(huì)在巴(bā)菲特的老家(jiā)奥巴(bā)哈(hā)举行(xíng)，吸引了全球(qiú)投资者的目光(guāng)，投资者总希(xī)望可以从中(zhōng)寻找(zhǎo)到投资的(de)秘诀，价值投资的(de)道虽相同，但法、术(shù)、器是各(gè)异的。不仅如此，伯克希尔决策者(zhě)对宏观环境的担忧，对(duì)数字技(jì)术的批(pī)判，很(hěn)多与会者收获的可能不是(shì)清晰的思路，而是在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市(shì)场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市(shì)场有“五穷、六绝、七(qī)翻身”的说(shuō)法，谨慎的A股投资(zī)者也开(kāi)始考(kǎo)虑Sell in May,一个(gè)很重要的理由是根据(jù)惯例，银行保险等(děng)利好兑现(xiàn)后往往是市场开始调整的(de)开始。A股投资历来(lái)是有(yǒu)季节(jié)性的，但这未(wèi)必(bì)是历(lì)史的铁律，比如(rú)2022年5月市场在新(xīn)的政策基调下(xià)开始(shǐ)全面大反攻(gōng)。我们需要因时而变，投资(zī)者需要(yào)考虑到当前的(de)市场(chǎng)背景已经和(hé)之前有很大的不同。当前市场进入战略僵持阶段的一(yī)个(gè)重要理由是除了逻辑推演，很多重要问题(tí)很难用清晰(xī)的事实来验证。谨慎的(de)投(tóu)资者往往是当兵多久回家一次 嫁给当兵12年的人好吗(shì)见好就收或者谋定而后动(dòng)，因此(cǐ)才(cái)有(yǒu)了上述(shù)的猜测。

　　市场不清楚的地方在哪里(lǐ)呢(ne)？

　　第(dì)一，从内部看(kàn)，市(shì)场已经提前交(jiāo)易了政策的方(fāng)向，而且今年(nián)国(guó)内(nèi)的(de)政策本身也不(bù)是大开大合。新出(chū)台的政策更多地(dì)在落(luò)实上(shàng)，较(jiào)少(shǎo)新的提法。

　　第二，从外部看，美联储(chǔ)依然(rán)在通(tōng)胀、就业数据、金融数(shù)据和增(zēng)长(zhǎng)数据(jù)传递(dì)的混(hùn)乱信息中纠结。

　　第(dì)三，从投(tóu)资主(zhǔ)线看(kàn)，数(shù)字经济和中特(tè)估依(yī)然既有政策、也有业绩或者有未来预期(qī)的业绩改善，但短期游戏、传(chuán)媒、中特估(gū)与其(qí)他板块分化较为极致，也是不争的事实。除了这两条主线(xiàn)外，金融、消费和公用事业有反弹，但难以成(chéng)为持续的(de)配(pèi)置主题(tí)，新能源崩坏的筹码(mǎ)预期也(yě)决定了反弹的(de)脆弱性。

　　第四，从交易行为看(kàn)，投资者并未(wèi)形成(chéng)一致(zhì)预期(qī)。随着一季报(bào)的披露，市场阶段性(xìng)发挥了(le)对(duì)盈利现(xiàn)实的定(dìng)价效率。具体表(biǎo)现(xiàn)为，业绩出(chū)现一定(dìng)修复和表现(xiàn)有韧性的金(jīn)融、中(zhōng)药、电力(lì)、中特估(gū)主题以及(jí)TMT中的游(yóu)戏(xì)传媒等表现较好(hǎo)，家电此(cǐ)前(qián)也有一定(dìng)表(biǎo)现。不过，随(suí)着(zhe)业绩的公(gōng)布反而出(chū)现了一定的买预期(qī)卖现实的操(cāo)作。当然，相(xiāng)对而言市场也有定价效率不稳定的(de)一面，同样是业绩修复或有韧性的农林牧(mù)渔、新能(néng)源和消(xiāo)费板(bǎn)块，整体表现(xiàn)则一般。

　　二、市场僵(jiāng)持的原因：一季(jì)报显(xiǎn)示企业盈利仍在(zài)磨底(dǐ)阶段

　　短期市场的(de)核心矛盾在于缺乏特别(bié)明显(xiǎn)的亮点，TMT主线前期超额收益过(guò)于显著，目前除了(le)游戏、传媒一(yī)枝独秀外(wài)，其他TMT细分领域阶段性有所(suǒ)回调。中特估相关的基(jī)建、银(yín)行、石油(yóu)、出版等板块盈利(lì)有(yǒu)支(zhī)撑、估值也较(jiào)低(dī)，因此在(zài)最近市场调整的(de)时候(hòu)整体表现较好。在(zài)这两条我们看(kàn)好(hǎo)的全年主线(xiàn)之外，市场部分(fēn)定价了一季报(bào)行(xíng)情，但核心问题在于当(dāng)前盈利仍处在磨底阶段。扣除金融和(hé)两桶油(yóu)，A股的盈利还在下滑(huá)，这意味着短期盈(yíng)利很难撑起A股系(xì)统(tǒng)性的行情。所以，我(wǒ)们(men)看到这两(liǎng)条主线之外其他业绩尚可的板块，整体(tǐ)反弹的幅度都相对有限。消费(fèi)的(de)盈利(lì)有一定的(de)修(xiū)复，而市场由(yóu)于前期(qī)的悲观情绪(xù)尚(shàng)未对其定价，这可能蕴含阶(jiē)段性交易机会。

　　三、战略性布局是清晰而明当兵多久回家一次 嫁给当兵12年的人好吗确(què)的：政策关注产(chǎn)业升级和(hé)人的问(wèn)题

　　近期国(guó)内(nèi)也处于一个会议密集召开的阶段，政治局会议、中(zhōng)央财经委会(huì)议和国常会相(xiāng)继(jì)召(zhào)开(kāi)。决(jué)策(cè)层对于当前经济复苏动力不足、复苏(sū)势头不稳(wěn)的问题，有着清醒的(de)认(rèn)识，短期(qī)的工作重点是恢(huī)复(fù)和扩大需求，但同时也明(míng)确不会再走老(lǎo)路——不会通过低水平的债务扩张来刺激经济，而是聚焦实(shí)体经(jīng)济的产业升级，推进产业智能化(huà)、绿色化(huà)、融合化。

　　现代产业体系下的融合发展(zhǎn)

　　这次(cì)财经委会议的(de)一个新提法(fǎ)是(shì)“坚持三次(cì)产业融合发展，避(bì)免割裂对立(lì)；坚持推动传统(tǒng)产(chǎn)业(yè)转型升级，不(bù)能(néng)当成‘低端产业’简单退出”，这个提法(fǎ)很重(zhòng)要。我(wǒ)们去年(nián)底强(qiáng)调(diào)接下来一段时间(jiān)的政(zhèng)策需要强调均衡性和系统(tǒng)性，才(cái)能形成经济发(fā)展的合力(lì)。卡脖子的领(lǐng)域(yù)要重点支持和发展，但是经济(jì)的运(yùn)行是一(yī)个完整的系统(tǒng)，生产和消费、实(shí)体经济和金融(róng)支撑、高科(kē)技领(lǐng)域和低(dī)技术领(lǐng)域、融资-设计-制造—物流-销售-服务等各(gè)方面需(xū)要协(xié)调发展，大(dà)家的信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才(cái)能够真(zhēn)正把需求拉动起来(lái)。不能够孤(gū)立、片面地理解和执行政策，毕竟即使是芯片这(zhè)么最高(gāo)科技的领域，它的(de)下游(yóu)需求(qiú)也主要来自消(xiāo)费(fèi)电子产品中的手(shǒu)机、汽(qì)车(chē)、智(zhì)能(néng)家居(jū)等等，没有需求的拉动(dòng)，产业的发展就缺乏良性循环的基础。

　　高质(zhì)量的人才红利(lì)

　　另外，最(zuì)近政策讨(tǎo)论(lùn)的(de)一个重(zhòng)点是人，作为投资生产拉动核心的企业家、作(zuò)为人力资源重(zhòng)点的人(rén)才、承载民族未(wèi)来的新生人口、需(xū)要关注的老龄(líng)人口(kǒu)。当(dāng)前中国的发展逐渐(jiàn)从(cóng)资本和劳(láo)动(dòng)要素拉(lā)动转向人力资源(yuán)拉(lā)动，技术创新成(chéng)为能否突破内外部约束的关键。技术创新能力取决(jué)于制度(dù)保障(zhàng)下的主观能动(dòng)性，在经历了过(guò)去几年的非常(cháng)态之后(hòu)，在内外部不确(què)定性的制约下，如何让当前每个(gè)主体充(chōng)满信(xìn)心、充满主观能(néng)动性(xìng)，是(shì)政(zhèng)策的(de)重心。以(yǐ)人工智(zhì)能为代(dài)表的数字经(jīng)济大发(fā)展，有可能能(néng)够帮助(zhù)我们适(shì)当(dāng)缩小(xiǎo)国际竞争中人力资源的差距(jù)，这(zhè)需要(yào)从一个更高的角度理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从容：乱战之后(hòu)的(de)投资路径

　　5月的市场，看起来是战略僵(jiāng)持阶段的乱战。接下来的政策力度和(hé)效果有多大、盈(yíng)利(lì)能否实(shí)质(zhì)性的反弹、经济(jì)复苏的(de)斜率是(shì)否面临趋缓的压力、海外的潜在风险到(dào)底有多大、美联储到底下一步面临的是什(shén)么样的经济形势等，投(tóu)资(zī)者希(xī)望渐(jiàn)次判断上(shàng)述一系列的重要问题的程度，并据(jù)此进行布局(jú)。

　　从这个意(yì)义上讲，5月交易机会可能更(gèng)均衡(héng)、但也更(gèng)脆(cuì)弱，当前(qián)可能(néng)是一个布局的好阶(jiē)段，而(ér)未必会是收获的阶段。投资者需要多一点耐心，风浪(làng)越大，下一(yī)次的鱼越贵(guì)。

　　“乱(luàn)云飞渡仍从容”，这(zhè)是我们从(cóng)巴(bā)菲特历次股(gǔ)东大(dà)会上看到价值投资(zī)者很重要(yào)的一个特质(zhì)，即(jí)我们(men)提倡的“道”。市场的(de)乱是暂时的(de)，随着事实的清晰，投(tóu)资路(lù)径也将会(huì)非常明确。这个路(lù)径，我们从(cóng)产业(yè)视(shì)角(jiǎo)做了一下梳理，供投资者参考。

　　具(jù)体而言：投资的(de)上限是产业(yè)现代化，科技自主可用(yòng)，数字(zì)化(huà)、高(gāo)端化与智(zhì)能化是明确的诗与(yǔ)远方，需要进行战略(lüè)布局。投资的(de)下(xià)限是(shì)避(bì)免(miǎn)系统性的风(fēng)险，在现代化的产业转型中，当前蕴藏风(fēng)险和未来跟不上历史步伐的产业是不能进(jìn)行战(zhàn)略布局的(de)。投资的中间(jiān)状态是周(zhōu)期与消费行业(yè)，是战(zhàn)术性的(de)布局。

　　产业视角下的投资路线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春(chūn)博士，创金合信基金首席经济学家，投(tóu)委会委员兼秘书长，宏观策略配置部总(zǒng)监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总监(jiān)，南开(kāi)大学(xué)经济学博(bó)士，清(qīng)华大学管理科学与工程(chéng)博士后。学术研究(jiū)与教学以(yǐ)及宏观经(jīng)济走势、金融产(chǎn)品分析等实务领域(yù)经(jīng)验(yàn)丰富(fù)、成果卓著。从业23年以来，一直致力于(yú)在周(zhōu)期波动的框架内运用财(cái)政的(de)视角(jiǎo)解构宏观经济的运行(xíng)，将中国(guó)经济(jì)看(kàn)作一份(fèn)资产，通过资本资产定价的方(fāng)式来确定其价值与风险。

　　罗(luó)水星(xīng)博士，创金合信基金经(jīng)理、首席宏(hóng)观分(fēn)析师，2022年2月加(jiā)入创金合(hé)信(xìn)基金(jīn)。此(cǐ)前履职博(bó)时(shí)基金(jīn)，负责宏观策(cè)略、宏观政策、大类(lèi)资(zī)产(chǎn)配置与择(zé)时(shí)研究。武汉大学学(xué)士(shì)，上(shàng)海(hǎi)财经大学(xué)经济(jì)学(xué)硕士(shì)、博士，中国社科院(yuàn)经济学博士后，学(xué)术论文多(duō)发表于国际SSCI英(yīng)文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 当兵多久回家一次 嫁给当兵12年的人好吗