《基金经理(lǐ)投(tóu)资笔记(jì)》宏(hóng)观策(cè)略系列(liè)

　　把脉经济周(zhōu)期拐(guǎi妥否的意思是什么，妥否的用法)点 实现财富(fù)管理升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博士），创(chuàng)金合信基金(jīn)首席(xí)经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金(jīn)合(hé)信(xìn)基金基(jī)金经(jīng)理

　　乱云飞(fēi)渡(dù)仍从容(róng)

　　上(shàng)期分享中（查看原文(wén)），我们提(tí)出了5月(yuè)是(shì)乱花渐欲迷人眼，一个大的背景是(shì)市场进入了战略相持阶段(duàn)，进(jìn)攻和防守的理由都不是(shì)非常清晰。周末中央发布长(zhǎng)期的产(chǎn)业政策(cè)，基调是(shì)清晰的，但那是诗和远方，是战略性的(de)布局，很多投资者更喜欢战(zhàn)术性的机会(huì)。伯克希(xī)尔哈撒韦(wéi)年度股(gǔ)东大会在巴菲特的老家奥巴哈举(jǔ)行(xíng)，吸(xī)引了全球(qiú)投资者的目光，投(tóu)资者(zhě)总希望可以从中寻找到投资(zī)的秘(mì)诀，价值投资的道虽(suī)相同，但法、术、器是各异的。不仅如此，伯克希尔(ěr)决策(cè)者对宏观环境(jìng)的担忧妥否的意思是什么，妥否的用法，对(duì)数字技术的批判，很多与会者收获的(de)可(kě)能不是(shì)清晰的(de)思路(lù)，而是(shì)在迷宫中又(yòu)多走了一圈。

　　一、市场陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝(jué)、七翻(fān)身”的(de)说法，谨慎(shèn)的A股投资者也开(kāi)始(shǐ)考(kǎo)虑Sell in May,一个很重要的理由(yóu)是(shì)根据惯例，银(yín)行保险等利好兑现后往往是市场(chǎng)开始调整的开始。A股投资历来是(shì)有(yǒu)季节(jié)性的(de)，但这未必是历史(shǐ)的铁律，比如2022年5月市场在新的政策基调下开(kāi)始全面大反攻。我们需要因时(shí)而变(biàn)，投资(zī)者(zhě)需要考虑到当前(qián)的(de)市场背景已(yǐ)经和之(zhī)前有很(hěn)大(dà)的(de)不同。当前市场(chǎng)进(jìn)入(rù)战略僵持阶段的一(yī)个重要理由是除了逻(luó)辑推演(yǎn)，很多重(zhòng)要问题很(hěn)难用(yòng)清(qīng)晰的事实来验证。谨(jǐn)慎的投资者(zhě)往往(wǎng)是见好就收或(huò)者(zhě)谋定而后动(dòng)，因此(cǐ)才有了上述的(de)猜测。

　　市场(chǎng)不清楚的地方在哪里(lǐ)呢？

　　第一，从内部看，市场已经(jīng)提(tí)前交(jiāo)易了政策(cè)的方(fāng)向，而且今年国内的政策本身也不是大开大合。新出台的政策更多地在(zài)落(luò)实上，较少新(xīn)的提法。

　　第二(èr)，从外部看，美联储依(yī)然在通(tōng)胀、就业数据(jù)、金(jīn)融数据(jù)和增(zēng)长数据传递的(de)混乱信息中纠(jiū)结。

　　第三，从投(tóu)资主线(xiàn)看，数字经(jīng)济和中特估依(yī)然既有政策、也有(yǒu)业(yè)绩或者有未来预期的业绩改善，但短期游戏、传媒、中特估与(yǔ)其他板块分(fēn)化(huà)较为极致，也是不争的事实(shí)。除了这(zhè)两条(tiáo)主线外，金融、消费和公用(yòng)事业有反弹，但难以成为持续的配置主题，新能源崩坏的筹码预期也决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易(yì)行为看，投资者并未形成一致预期。随着(zhe)一季报(bào)的披露，市场阶段性发(fā)挥了(le)对盈利(lì)现实的定价效率。具体表现为，业绩出现一定(dìng)修(xiū)复(fù)和(hé)表现有韧性的金(jīn)融、中药(yào)、电力(lì)、中特(tè)估主题以(yǐ)及TMT中的游戏传媒等(děng)表现(xiàn)较好(hǎo)，家电(diàn)此前也有一(yī)定表现。不过，随着业绩(jì)的公(gōng)布反而出现(xiàn)了一(yī)定(dìng)的买(mǎi)预期卖现实(shí)的(de)操作(zuò)。当(dāng)然(rán)，相(xiāng)对而言市场也有定价(jià)效(xiào)率不稳定的(de)一面，同样(yàng)是业绩修(xiū)复(fù)或有(yǒu)韧性(xìng)的(de)农(nóng)林牧(mù)渔、新能源(yuán)和消费板(bǎn)块，整体表(biǎo)现则一般(bān)。

　　二、市场(chǎng)僵持(chí)的(de)原因：一季报显示(shì)企业盈利仍在磨底阶(jiē)段(duàn)

　　短(duǎn)期市(shì)场的(de)核心矛盾在于缺乏特别明(míng)显的亮(liàng)点(diǎn)，TMT主线前期超额(é)收益过(guò)于显著，目前除了(le)游戏、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领(lǐng)域(yù)阶段性有(yǒu)所回调。中(zhōng)特(tè)估相关的基建、银行(xíng)、石油、出版等板块盈利有支撑、估值也较低，因此在最近市场(chǎng)调整的时候整体表现较(jiào)好。在这(zhè)两(liǎng)条(tiáo)我们看好的全年主(zhǔ)线之(zhī)外，市场部(bù)分定价了(le)一季(jì)报行情，但核心问题(tí)在(zài)于当(dāng)前盈利仍(réng)处在磨底阶段。扣(kòu)除金融和(hé)两(liǎng)桶油(yóu)，A股的盈利(lì)还在(zài)下滑，这意味(wèi)着短期盈利很难撑起A股(gǔ)系统性的(de)行情。所以，我们看到这两条(tiáo)主线之外其他业绩尚可的板块，整体反(fǎn)弹的幅(fú)度都相(xiāng)对(duì)有限。消(xiāo)费的盈利有一(yī)定的(de)修复，而市场(chǎng)由于前期的悲观(guān)情绪尚未对其(qí)定(dìng)价(jià)，这(zhè)可能蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略性布局是清(qīng)晰(xī)而明确(què)的：政(zhèng)策关注(zhù)产业升级和人的问题

　　近期国内也处(chù)于一个(gè)会议密(mì)集召开(kāi)的阶段(duàn)，政(zhèng)治局(jú)会议(yì)、中央财(cái)经委会议和国常会相(xiāng)继召开(kāi)。决(jué)策(cè)层对于当前经济复苏动力不足、复苏势头不(bù)稳的问题，有着清醒(xǐng)的认识，短期的工作重点是恢复和扩大需求，但(dàn)同时(shí)也明确(què)不会再走老路——不会通过低水平的债务扩张来刺激经济，而(ér)是聚(jù)焦实体经济的产业升级(jí)，推进产(chǎn)业智(zhì)能化、绿色(sè)化、融(róng)合化。

　　现代产(chǎn)业体系下的融合发展

　　这次(cì)财经委会(huì)议(yì)的一个新提法是“坚(jiān)持三次(cì)产(chǎn)业融合发展，避免(miǎn)割裂(liè)对立(lì)；坚持推动传(chuán)统产业(yè)转型升(shēng)级，不能当成‘低端产业’简单退出”，这个(gè)提法很重要。我们去年底强调接下来一段时间的(de)政策需要(yào)强调(diào)均衡性和(hé)系(xì)统性，才能(néng)形(xíng)成(chéng)经济发(fā)展(zhǎn)的合力。卡脖子的(de)领域要重点支持和发展，但(dàn)是经济的运行是一个(gè)完整的系统，生产(chǎn)和消费、实体(tǐ)经济和金融(róng)支撑、高科技(jì)领域和低技术领域、融资-设(shè)计-制造—物流-销(xiāo)售-服务等(děng)各(gè)方(fāng)面需要协调发展，大家的(de)信心慢慢恢复(fù)、收入慢慢恢复，才能(néng)够真正把需求拉(lā)动起来。不能(néng)够孤(gū)立、片(piàn)面地理解和执(zhí)行(xíng)政(zhèng)策，毕(bì)竟(jìng)即使(shǐ)是芯片这么最高科技的领(lǐng)域，它的下游需求也主要来(lái)自消费电子产品中的手机(jī)、汽车、智(zhì)能家居等等，没有需求的拉动，产(chǎn)业的(de)发展就(jiù)缺乏良性循环的基础。

　　高质量的人才(cái)红利

　　另外，最近政策讨论(lùn)的一个重点是(shì)人，作(zuò)为投(tóu)资生产拉动(dòng)核心(xīn)的企业(yè)家、作为(wèi)人力资源重点的人才、承载民(mín)族(zú)未来的新生(shēng)人(rén)口、需要(yào)关注(zhù)的(de)老(lǎo)龄人口。当(dāng)前中(zhōng)国的发(fā)展逐渐从资本和(hé)劳动要素拉动(dòng)转向(xiàng)人力资源拉动，技术创新成为(wèi)能否(fǒu)突破内外部约(yuē)束的关键。技术创新(xīn)能(néng)力取决于制度(dù)保障下的主观能动性，在经历了过(guò)去(qù)几年的(de)非常态之后，在内外部(bù)不确(què)定性的制(zhì)约下，如(rú)何让(ràng)当前(qián)每个主体(tǐ)充满信心、充(chōng)满主(zhǔ)观能动(dòng)性(xìng)，是(shì)政策的重心。以人工智能为代表的数字经(jīng)济(jì)大发展，有可能能够帮助我们适当缩(suō)小国际(jì)竞争中人力资(zī)源的差距，这需要(yào)从一个更高的角(jiǎo)度理(lǐ)解人工智能和数字(zì)经济。

　　四、乱云飞渡仍从容(róng)：乱战之后(hòu)的投资路(lù)径

　　5月的市(shì)场，看起来是战(zhàn)略僵(jiāng)持阶段的(de)乱战。接(jiē)下(xià)来的政策力(lì)度和效果有(yǒu)多(duō)大、盈利能否实质(zhì)性的反弹、经济复苏的斜率(lǜ)是否面临趋(qū)缓的(de)压力、海外的(de)潜在风险到底有多(duō)大(dà)、美联储到底下一步(bù)面临的是什(shén)么样的(de)经济(jì)形(xíng)势等，投资者希(xī)望渐次判断上述一系列的(de)重(zhòng)要问(wèn)题的程度，并据(jù)此进行布局。

　　从(cóng)这个意义上讲(jiǎng)，5月交易机会可(kě)能更均衡、但(dàn)也更(gèng)脆弱(ruò)，当前(qián)可能是一个布局(jú)的好阶段(duàn)，而未必会是(shì)收获(huò)的阶段。投资者需要多一点耐心(xīn)，风浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞渡(dù)仍(réng)从容”，这是(shì)我们从巴菲特(tè)历次(cì)股东大会上(shàng)看到(dào)价值投(tóu)资(zī)者(zhě)很重要的一个特质，即我们(men)提(tí)倡(chàng)的“道”。市场的(de)乱是暂时(shí)的，随着事实的(de)清晰，投资路(lù)径也将(jiāng)会非常明确(què)。这(zhè)个路(lù)径，我们从产业视角做了一下梳理，供投资者参考。

　　具体而言：投资的(de)上限(xiàn)是产业现代化，科技自主可用(yòng)，数字(zì)化、高端化与智能化是明确(què)的诗与远方，需要(yào)进行战略(lüè)布局。投资(zī)的下限(xiàn)是避免系统(tǒng)性的(de)风险，在现(xiàn)代化的产业转型中，当前蕴藏(cáng)风险(xiǎn)和未来跟(gēn)不上历史(shǐ)步伐(fá)的产业(yè)是不(bù)能进(jìn)行战略布局的。投资的(de)中间状态是周(zhōu)期与消(xiāo)费行业，是战术性的布局。

　　产业视(shì)角下的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家(jiā)，投(tóu)委会委员兼(jiān)秘(mì)书长，宏(hóng)观(guān)策略配置部总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南(nán)开(kāi)大学(xué)经济学博士，清华大学管理科学与(yǔ)工程(chéng)博士后。学术(shù)研究与教学(xué)以(yǐ)及宏(hóng)观经济走(zǒu)势、金(jīn)融产品分析(xī)等实务领域经验(yàn)丰富、成果卓著。从业23年以来，一(yī)直致(zhì)力于在周期波动的框架内运用财政的视角(jiǎo)解构宏观(guān)经济的运行，将中国经济看作一份资产，通过资本资产定价的方式(shì)来确定其(qí)价值与(yǔ)风(fēng)险。

　　罗水星(xīng)博士(shì)，创金合信(xìn)基(jī)金经理、首席宏观分析(xī)师，2022年(nián)2月加入创金(jīn)合信基金。此前履职博时基金，负责宏观策略、宏观政策(cè)、大类资(zī)产配置与择时研究(jiū)。武汉大学学士，上(shàng)海财经大学经(jīng)济(jì)学硕士、博(bó)士，中国(guó)社科院(yuàn)经济学(xué)博士后，学术论文多发表于国际(jì)SSCI英文(wén)核(hé)心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 妥否的意思是什么，妥否的用法