文(wén)丨(gǔn)明明(míng) 章立聪 余经纬

　　跨季结束后(hòu)资(zī)金利率自低位持续上行，即(jí)便税期结束，资金(jīn)利率却仍未回落，反而进(jìn)一(yī)步走(zǒu)高。我(wǒ)们认为(wèi)主(zhǔ)要是源于：①货币(bì)政策力度(dù)边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导(dǎo)致银行资金融出(chū)意愿与能力降(jiàng)低。③资(zī)金(jīn)较为(wèi)拥(yōng)挤导致债市敏感度增加(jiā)。考虑假期(qī)和月末因素，预(yù)计短期内，资金利(lì)率下行空间有限，波动幅度加大，建议投资者(zhě)关注资(zī)金面的边际变化，警(jǐng)惕流动(dòng)性大幅收紧对债市情绪(xù)以及(jí)头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近期资金(jīn)利率持(chí)续上行(xíng)。

　　跨季结束后资(zī)金利率自(zì)低位持(chí)续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而税期结束后却并未回落，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜利率上行(xíng)幅度(dù)更大。从(cóng)隔夜利率角度观(guān)察(chá)，银(yín)行与非银机构间流动性(xìng)分层现象弱化；此(cǐ)外，隔(gé)夜(yè)利率与7天利率的期限(xiàn)利差也(yě)明显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒(dào)挂。我们认为税(shuì)期(qī)结束，资金不松(sōng)，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的货币政(zhèng)策坚(jiān)持以我为主、稳字当头(tóu)，保持货币信(xìn)贷合理增长，三大改造的内容和意义，简述三大改造的内容确保(bǎo)利率水平合(hé)适，在(zài)追求经济提振的同时，也(yě)注(zhù)重防(fáng)范市场过热(rè)带来(lái)的金融风(fēng)险。在满足广(guǎng)义(yì)流动性供(gōng)需(xū)匹配的(d三大改造的内容和意义，简述三大改造的内容e)前提下，货币工具力(lì)度可能(néng)会(huì)有所回摆。从央行的具(jù)体操(cāo)作上来看，MLF小幅增量续做，逆回(huí)购投放(fàng)低量(liàng)操作，结构(gòu)性(xìng)工具“有进有退”，均预示后续政(zhèng)策将更加“精准有力(lì)”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷(dài)投放情况(kuàng)较好，导致(zhì)银行资(zī)金融出意愿与能力降低(dī)。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通常是缴(jiǎo)税大月，因此(cǐ)走(zǒu)款可能对银行间流动性带来了一定的(de)压力。此外，参考近期票据利率走势，预计信贷增速(sù)较(jiào)一(yī)季度(dù)将会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将(jiāng)保持同(tóng)比(bǐ)多增的态势。税(shuì)期缴款叠(dié)加信(xìn)贷投(tóu)放(fàng)，银行系(xì)统(tǒng)整体资金流出，因此向(xiàng)同(tóng)业融出的意愿(yuàn)和(hé)能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资(zī)金较(jiào)为(wèi)拥挤(jǐ)可(kě)能会导致债(zhài)市脆弱性和敏(mǐn)感度增加，且投资(zī)者对于(yú)未来(lái)一个(gè)月资金利率上行的担忧增加。

　　从质押式(shì)回购(gòu)成交量(liàng)和我们测算的杠杆率来看，虽然上周受资金收紧影响，加(jiā)杠杆(gān)情绪有所降温，但依(yī)然处(chù)于历史相(xiāng)对(duì)积极的水平，导致债(zhài)市(shì)敏(mǐn)感(gǎn)度增加(jiā)。此(cǐ)外投资者(zhě)对货币(bì)政策力度(dù)以及跨月(yuè)资金面情(qíng)况仍存担忧，使得市场上对于未来一个月(yuè)内资(zī)金(jīn)价(jià)格上行的(de)预(yù)期更为强烈(liè)。

　　▍后市展望(wàng)：五一假(jiǎ)期临近(jìn)，回购资(zī)金(jīn)的期(qī)限被(bèi)动拉长(zhǎng)，利率(lǜ)下行空间有限。

　　月末往往财(cái)政集(jí)中(zhōng)支出，向市场释放资金；但(dàn)跨月前夕银(yín)行资金融出意愿一般较低，预计(jì)资(zī)金波动幅度较(jiào)大。对于债市而言，短期交易主线或延续(xù)政策与基本面预期交易，预计利率以震(zhèn)荡走势(shì)为主(zhǔ)，建议投资(zī)者关注(zhù)资(zī)金(jīn)面的边际变(biàn)化，警惕流动性大幅收紧对债市(shì)情(qíng)绪(xù)以及(jí)头(tóu)寸管理的(de)影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng)货币政策不及预(yù)期；经(jīng)济复苏节奏(zòu)不及预期；银行间市场流动性过快收紧。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 三大改造的内容和意义，简述三大改造的内容