文：天风宏(hóng)观宋雪涛/联系(xì)人(rén)向(xiàng)静姝

　　美国(guó)经济没有大问题，如果一定(dìng)要从鸡蛋里面找骨头，那么(me)最(zuì)大的问题既(jì)不是(shì)银行(xíng)业，也(yě)不是房地产，而是(shì)创投泡沫。仔(zǎi)细看硅谷银行(xíng)（以及(jí)类(lèi)似几家美国中小银(yín)行）和商业(yè)地产的情况，就(jiù)会发现他们(men)的(de)问题其实来源(yuán)相同(tóng)——硅谷银行破产和商业地产危机(jī)，其实都(dōu)是创投泡沫破灭的牺(xī)牲(shēng)品。

　　硅谷银行的主要问题(tí)不在资产端，虽(suī)然他的资(zī)产(chǎn)期限(xiàn)过长，并且把资产过于集中(zhōng)在一个篮(lán)子里，但事实上，次(cì)贷危(wēi)机后监(jiān)管对银行特别(bié)是大(dà)银(yín)行的(de)资本(běn)管(guǎn)制大(dà)幅加强(qiáng)，银行资产(chǎn)端(duān)的信(xìn)用风险显著降低，FDIC所有担保(bǎo)银行的一级风险资(zī)本充足(zú)率从(cóng)次贷危(wēi)机(jī)前的不到10％升至2022年底(dǐ)的(de)13.65％。

　　硅谷银行的真正(zhèng)问题出在负(fù)债端，这并不是(shì)他自(zì)己(jǐ)的问题，而是储户的问题，这些储户也不是一般(bān)散户(hù)，而(ér)是硅谷的创投公司和风投(tóu)。创投(tóu)泡沫在快速加息中破灭，一(yī)二(èr)级市场出现倒挂，风投机构失血的同时从投资项(xiàng)目中撤资，创投(tóu)企(qǐ)业被迫从硅谷银(yín)行提(tí)取存款用(yòng)于补充经(jīng)营性现金流，引(yǐn)发(fā)了一(yī)连串的(de)挤兑。

　　所以，硅谷银(yín)行的问题不是(shì)“银行”的问题，而(ér)是(shì)“硅谷”的问题(tí)。就连同时出(chū)现危机(jī)的瑞(ruì)信(xìn)，也是(shì)在重仓了(le)中(zhōng)概股的(de)对冲基(jī)金(jīn)Archegos上出现了重大亏损，进而暴(bào)露出巨(jù)大的资产(chǎn)问题。硅谷银行(xíng)的(de)破产对美国银行业来说，算不上系统(tǒng)性影响，但(dàn)对硅谷的(de)创投(tóu)圈(quān)、以及金融资本与(yǔ)创投企业(yè)深度结合的这种商业模式来说，是重大打击。

　　美国商业(yè)地产(chǎn)是创(chuàng)投泡沫破灭的另一个(gè)受(shòu)害者(zhě)，只不过(guò)叠(dié)加了(le)疫情后远程办公的新趋(qū)势。所谓(wèi)的商(shāng)业地产危机，本(běn)质也不是房地(dì)产的问题。仔细看美国(guó)商业地产市(shì)场(chǎng)，物(wù)流仓储供不应(yīng)求，购物中心已是昨日黄花，出问题的是写(xiě)字楼的空(kōng)置率上升和租金下(xià)跌。写字楼空置问(wèn)题(tí)最突出的(de)地区(qū)是湾区、洛杉矶和(hé)西雅图等信息科(kē)技公司集聚(jù)的西海岸(àn)，也(yě)是(shì)受(shòu)到了创投企业和科技公司就业(yè)疲软的拖累。

　　我们认为真正值得讨(tǎo)论的问题，既(jì)不是(shì)小型(xíng)银行的缩表，也(yě)不是地产的潜在(zài)信用(yòng)风险，而(ér)是创(chuàng)投泡沫破(pò)灭(miè)会带来怎(zěn)样的连锁(suǒ)反应？这(zhè)些反应对(duì)经济(jì)系(xì)统会带来什(shén)么影响？

　　第一，无论(lùn)从规模、传染性还是(shì)影(yǐng)响范围来(lái)看，创投(tóu)泡沫破灭都不(bù)会带来(lái)系统性危机。

　　和引发08年金融危(wēi)机(jī)的房地(dì)产泡沫对比，创投泡沫对银行的(de)影响要小得多。大多数(shù)科创企业是股权融资，而(ér)不是(shì)债权融资，根据OECD数(shù)据，截至(zhì)2022Q4，股(gǔ)权(quán)融资在美国非金融(róng)企业(yè)融资中的占比为76.5％，债券融资和贷款融资仅(jǐn)占(zhàn)比8.8％和14.7％。

　　美(měi)国(guó)银行(xíng)并没有统(tǒng)计对(duì)科技企(qǐ)业的贷款数据，但截(jié)至2022Q4，美国(guó)银行对整体企业贷款占其资产的比例(lì)为10.7％，也比科网时期的14.5％低4个(gè)百分点。由于科(kē)创企业和银行体系(xì)的相对隔离，创投泡沫不会(huì)像次贷危机一样，通(tōng)过金融杠(gāng)杆(gān)和影子银行(xíng)，对金融系统形成毁(huǐ)灭(miè)性打击。

　　为什么梅西的人缘远比c罗好 sdttag="BDCONTENTCONTROL_AUTO_SAVE_SubTitle" docpart="C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">此外(wài)，科技股(gǔ)也不(bù)像房地产是家庭和企业广(guǎng)泛持有的资产(chǎn)，所(suǒ)以创投泡沫破灭会带来硅谷和华尔街的局部财富毁(huǐ)灭，但不会(huì)带来居民和企业的广泛财富缩水。

　　第(dì)二，与2000年科(kē)网(wǎng)泡(pào)沫（dotcom）比(bǐ)，创投泡沫要“实在”得多。

　　本(běn)世纪初的科(kē)网泡(pào)沫时期，科技企业(yè)还(hái)没找到可靠的盈利模(mó)式。上(shàng)世纪90年(nián)代(dài)互联网信息技术的快速发展以(yǐ)及美国(guó)的信息(xī)高速公(gōng)路战略为投(tóu)资者(zhě)勾勒(lēi)出一幅美好(hǎo)的蓝图，早(zǎo)期快(kuài)速增(zēng)长(zhǎng)的(de)用(yòng)户量让大家相信科技企业可以重塑人们的(de)生活方式，互联网公(gōng)司(sī)开(kāi)始盲目追求快速(sù)增长，不顾一切代价(jià)烧钱抢占市场，资本(běn)市场将估值依(yī)托在点击量上(shàng)，逐步脱离了企业的实际盈(yíng)利(lì)能(néng)力。更(gèng)有甚(shèn)者，很多(duō)公司其实算不上真正的互联网公司(sī)，大(dà)量(liàng)公(gōng)司甚至只是在名(míng)称(chēng)上添加(jiā)了(le)e-前缀或(huò)是.com后缀，就能让股票价格上涨。

　　以美国在(zài)线AOL为(wèi)例(lì)，1999年AOL每季度新增用户数(shù)超过100万(wàn)，成为全球最大的因特网服务提供(gōng)商(shāng)，用户数达(dá)到3500万，庞大的用(yòng)户(hù)群吸(xī)引了众(zhòng)多广告客户和(hé)商(shāng)业合作伙伴，由此取得了丰厚的(de)收入，并在(zài)2000年收购了时代华纳。然而好景(jǐng)不(bù)长，2002年科网泡沫破裂后，网络(luò)用户增长缓慢(màn)，同时拨(bō)号上(shàng)网业(yè)务逐渐被(bèi)宽带网取(qǔ)代(dài)。2002年四季度AOL的销售收入下降5.6％，同时(shí)计(jì)入455亿美元支(zhī)出（多(duō)数为冲减(jiǎn)困境中(zhōng)的资(zī)产），最终净亏损(sǔn)达到了987亿(yì)美元。

　　2001年科网泡沫时(shí)，纳斯达克(kè)100的利润(rùn)率最低(dī)只有-33.5％，整(zhěng)个(gè)科技行(xíng)业亏损344.6亿美元，科技企业(yè)的自(zì)由现金流为-37亿美元(yuán)。如今大型科技(jì)企(qǐ)业(yè)的盈利模式成熟(shú)稳定，依(yī)靠(kào)在线(xiàn)广告和云业务(wù)收(shōu)入创造了高水(shuǐ)平(píng)的利(lì)润(rùn)和现金流，2022年纳斯达克100的利(lì)润率高达12.4％，净利润高达(dá)5039亿美元，科技企业(yè)的自由现金(jīn)流为5000亿美元，经(jīng)营活动现金(jīn)流占总(zǒng)收入(rù)比(bǐ)例(lì)稳定在20％左右。相(xiāng)比2001年科技企业还在向市场“要(yào)钱”，当前科(kē)技企(qǐ)业主要通过(guò)回购和分红(hóng)等形式向股(gǔ)东“发钱(qián)”。

　　为什么梅西的人缘远比c罗好rt="C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">第(dì)三，当前创投泡沫破灭，终结的不是大型(xíng)科技(jì)企业，而是小型(xíng)创业企业(yè)。

　　考察GICS行(xíng)业分类下信息技术中的3196家(jiā)企业，按照市值排名，以前30％为大公司，剩余70％为(wèi)小公司。2022年大(dà)公司中净利润为负的比(bǐ)例为20％，而(ér)小公司这(zhè)一比(bǐ)例(lì)为38％，接近(jìn)大(dà)公司的二倍。此(cǐ)外，大公司自由现金流的(de)中位数(shù)水平为4520万美(měi)元，而小(xiǎo)公司这一(yī)水平为(wèi)-213万美元(yuán)，大(dà)公(gōng)司净利润中位(wèi)数水平为(wèi)2.08亿美元，而小(xiǎo)公司只有(yǒu)2145万美元。大型科技企业创造(zào)利润和现金(jīn)流的(de)水(shuǐ)平明显强(qiáng)于(yú)小型科技企业。

　　至(zhì)少(shǎo)上市(shì)的(de)科技(jì)企(qǐ)业(yè)在利润和现金流(liú)表现上显著强于科网(wǎng)泡沫时期，而投资银行的股票抵押相(xiāng)关业务(wù)也主要开(kāi)展在(zài)流动性强的大市值科(kē)技股上。未上市的(de)小型科创(chuàng)企业若不能产(chǎn)生(shēng)利润和(hé)现金流，在高利率的环境下破产概率大(dà)大增加，这可能影响(xiǎng)到的是PE、VC等投资机构，而非间接融资(zī)渠道的银(yín)行。

　　这(zhè)轮加息周期导致的(de)创投泡沫破灭，受影响最大的是(shì)硅谷和华尔街的(de)富人群(qún)体，以(yǐ)及低利率(lǜ)金融资本与科创投资深度(dù)融合的商业模式(shì)，但很难真(zhēn)正伤(shāng)害到大多数美国居民、经营(yíng)稳健(jiàn)的银行业(yè)和拥有自我造血(xuè)能(néng)力的大型科技(jì)公(gōng)司。本(běn)轮加息(xī)周期(qī)带来(lái)的仅仅是库存周期的回落，而不(bù)是广(guǎng)泛和(hé)持久的经(jīng)济衰退(tuì)。

　　风险提示

　　全球经济深度衰退(tuì)，美联(lián)储货币政策超预期紧缩，通胀(zhàng)超预期

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 为什么梅西的人缘远比c罗好