文(wén)：天风(fēng)宏观宋(sòng)雪涛(tāo)/联系人孙(sūn)永乐

　　4月(yuè)居民(mín)新增存款-1.2万亿，同比(bǐ)多(duō)减(jiǎn)4968亿元(yuán)，这是居民存(cún)款在(zài)连(lián)续13个月同比多(duō)增后，首次回落。

　　在(zài)过去一年(nián)多时间里，居民部门积攒了一大笔超(chāo)额储(chǔ)蓄。今年这(zhè)笔超额储蓄能否顺利(lì)释放对判断经(jīng)济(jì)和资本市场走势(shì)至关重(zhòng)要。这里我们(men)尝(cháng)试回(huí)答两个(gè)问题。一是4月(yuè)居民(mín)存款同比(bǐ)多减是不是超额储蓄释放的(de)开始？二是这一趋势能(néng)否(fǒu)延续？

　　对上述问题的回(huí)答取决(jué)于存款会受到哪(nǎ)些因素的影响。一般影响(xiǎng)居(jū)民存(cún)款的主要有这么几种行为：可(kě)支配收(shōu)入、消费支出(chū)、金(jīn)融资(zī)产相关收支和房地产相关(guān)收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费减(jiǎn)少、金融资产(chǎn)赎回、购房(fáng)减少会推动存款增加；反之，收入减少、消费增加、认购金融资(zī)产、购房(fáng)增(zēng)加、提(tí)前还贷等(děng)则会带动存款回落。

　　2022年居民存(cún)款同(tóng)比(bǐ)多增7.9万亿是(shì)居民少(shǎo)消费、少投资、少(shǎo)购房的结果（详见《超额储蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然居民收(shōu)入增速放缓并提前还贷，但因为投资、购(gòu)房等(děng)下滑幅度更大，所以存款同比大(dà)幅多增。

　　2023年一季度居民(mín)存款同比多(duō)增2.1万亿则(zé)是(shì)收入修复(fù)和理(lǐ)财存款化(huà)的结果。

　　一季度(dù)居民(mín)人(rén)均可(kě)支配收入同比增长525元，理财(cái)存续规模相比于(yú)2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办(bàn)理(lǐ)速度放(fàng)缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证(zhèng)券）条件早偿率指数 2 相比于2022年(nián)有所回落(luò)，即居民提(tí)前还款(kuǎn)对存款(kuǎn)的(de)拖累相比于去年(nián)末(mò)略(lüè)有(yǒu)放缓。

　　但是，随(suí)着居民消费(fèi)和购房行为(wèi)修(xiū)复，其(qí)对存款的(de)支撑力度减弱(ruò)，一季度(dù)人均消费支出(chū)同比(bǐ)增加345元（低于(yú)收入涨(zhǎng)幅）、购房支出同比多增1575亿元(yuán)。但因为支撑因素的规模更大(dà)，所以存(cún)款(kuǎn)继续(xù)回升(shēng)。

　　4月和(hé)一(yī)季度(dù)最核心的不同在于理财市(shì)场(chǎng)的变化。4月居民(mín)存款下滑可能的(de)原因(yīn)一(yī)是居(jū)民(mín)存(cún)款(kuǎn)理财(cái)化；二是提前还贷规模(mó)增加(jiā)。因为居民收入和消费数据不足(zú)，暂(zàn)时无法判断消费和收入在4月对存款的影响。

　　存(cún)款(kuǎn)回流理财(cái)是4月存款回落的核心原因，4月理财存(cún)量规模环(huán)比增(zēng)加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去(qù)年10月以来的下行趋势，重回扩(kuò)张区间。

　　居民增配理财等(děng)资产是(shì)理财风险降(jiàng)低、收益回升和存款利(lì)率(lǜ)下滑共同作(zuò)用的(de)结果。受益于债券市(shì)场走强，今(jīn)年理财市场表(biǎo)现(xiàn)逐步好转，理财产品单位(wèi)破净(jìng)率从2022年12月峰值(zhí)的29.2％持续下(xià)滑至2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加这一时(shí)期下(xià)滑的存款利率(lǜ)，存款对居民的吸引力逐渐减弱，而理财对居民的吸引力则不(bù)断(duàn)增强。

　　从(cóng)5月理(lǐ)财规模(mó)上看，随着(zhe)破净率(lǜ)进一步回落，居民(mín)还在继(jì)续增配理财产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款(kuǎn)下(xià)滑(huá)的又一个原因。4月早偿率月均值相(xiāng)比于2月低点上行4.3个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)，相比于3月上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居民加大提前(qián)还贷力度一是因为首套房利率还(hái)在下降，居民提前(qián)还贷以降低(dī)成本，4月沈(shěn)阳、马(mǎ)鞍山等多地继续降低首套房利率，贝壳研(yán)究院数据(jù)显示百城(chéng)首套主流房(fáng)贷利率平(píng)均为(wèi)4.01％，环比3月继续回(huí)落1个BP。二是政策放松后(hòu)，1、2月份部分(fēn)积压的还(hái)贷业务在(zài)3、4月份(fèn)办理，这会(huì)推动提前(qián)还贷(dài)规模走高。

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　　总的来说，随(suí)着理财市场好转，此前因(yīn)居民少消费、少投(tóu)资、少买房等(děng)积攒下来(lái)的超额储蓄已经开始(shǐ)部分回流理财市场了，且5月初这一(yī)趋势还在延续。

　　往后(hòu)来(lái)看，理财(cái)市(shì)场和提前还(hái)贷在后续几个月里或继(jì)续成为超额存(cún)款的(de)主要流(liú)向。

　　五一(yī)旅游人均(jūn)消费水平(píng)未见明显(xiǎn)改善(shàn)或部分表明当下居民消费意(yì)愿依旧偏弱，考虑到超额(é)储蓄的(de)持有分化且并非(fēi)主要来自消(xiāo)费，后(hòu)续超(chāo)额储(chǔ)蓄对消费的支撑力(lì)度依旧(jiù)偏弱。（详(xiáng)见(jiàn)《超(chāo)额储蓄(xù)能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压(yā)的购房需(xū)求逐渐(jiàn)释(shì)放，房地产销售目前已经有走弱迹象，地产短期或不会成(chéng)为(wèi)超储(chǔ)的(de)主要流向(xiàng)。但是因为按揭利(lì)率存在明显利(lì)差(chà)，居(jū)民提前(qián)还贷行(xíng)为或将延续。从这个角度来看，主要因为少买房、少投资(zī)而积攒下来的(de)储(chǔ)蓄，在理财市场环境好转(zhuǎn)和存(cún)款利率下滑(huá)的(de)背(bèi)景下或(huò)将继续回流到理财市场。

　　1 存款同(tóng)比增速使用金融机(jī)构住户存款(kuǎn)余额+4月新增来(lái)进行估算

　　2早偿率是指在(zài)个人住房(fáng)抵押贷款中债务人(rén)提前偿付的金额在资(zī)产池未偿本(běn)金余(yú)额的占比

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　　地(dì)产销售变动超预期(qī)，超额(é)储蓄释放(fàng)弱(ruò)于预期，理财(cái)市场波(bō)动加大

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