文丨(gǔn)明明 章立(lì)聪(cōng) 余肉莲花是什么东西，佛教肉莲花是什么东西经纬(wěi)

　　跨季结束后资(zī)金利率自低位(wèi)持续上(shàng)行，即便(biàn)税期结束，资金利率(lǜ)却仍未回(huí)落，反而进一步走高。我们认为主要是源于：①货币政策力(lì)度边际(jì)转弱；②税期走款叠(dié)加4月信贷投(tóu)放情况(kuàng)较(jiào)好(hǎo)，导致银行(xíng)资金(jīn)融出(chū)意愿(yuàn)与能力降低。③资金较(jiào)为拥挤(jǐ)导(dǎo)致债市敏感度增加。考虑假期和月末因素，预计短(duǎn)期(qī)内(nèi)，资金利率下行空(kōng)间有限，波动幅度(dù)加(jiā)大，建议投资者关(guān)注资(zī)金(jīn)面的(de)边(biān)际(jì)变化，警(jǐng)惕(tì)流动性大幅收(shōu)紧(jǐn)对债市(shì)情绪(xù)以及头寸管理的(de)影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨(kuà)季结(jié)束(shù)后资(zī)金利率自低位持续上行(xíng)，4月18-19日税(shuì)期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行(xíng)，然(rán)而(ér)税期结束后却并未回落，4月21日(rì)冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度更大。从(cóng)隔夜利率(lǜ)角度观察，银行与非银机构间(jiān)流动性(xìng)分(fēn)层现象(xiàng)弱化；此外，隔(gé)夜(yè)利率与7天利率的期限(xiàn)利(lì)差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至(zhì)已经倒挂。我们(men)认为税(shuì)期结束，资(zī)金不(bù)松，主要有以(yǐ)下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币(bì)政策力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字(zì)当(dāng)头，保持货币信贷(dài)合理增(zēng)长，确(què)保利率(lǜ)水平合适，在(zài)追求(qiú)经济提振的(de)同时(shí)，也注重防范市场(chǎng)过热带(dài)来(lái)的金(jīn)融风(fēng)险。在(zài)满足广义流动(dòng)性供需匹配(pèi)的(de)前提(tí)下，货(huò)币工具力度可能会有所回摆。从央行的(de)具(jù)体操作上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操(cāo)作，结构性工具“有进有退”，均预示后续政(zhèng)策将更(gèng)加(jiā)“精准有力(lì)”，流(liú)动(dòng)性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好(hǎo)，导致(zhì)银行资金融(róng)出(chū)意(yì)愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到19日税(shuì)期(qī)缴款，而4月通常是(shì)缴税大(dà)月，因此(cǐ)走(zǒu)款可能对(duì)银行间流(liú)动性带来了一定的压力。此外，参考近期票据利率走势，预计(jì)信贷增速较(jiào)一季度将会有所放(fàng)缓，但4月预计仍(réng)将保持同比多增的态势。税期缴款叠加信贷投放(fàng)，银行系统整(zhěng)体资(zī)金(jīn)流(liú)出(chū)，因此向同业融出的意愿(yuàn)和能力有所降(jiàng)低。

　　▍其三(sān)，资金较(jiào)为拥挤(jǐ)可能会导致债市(shì)脆(cuì)弱性和敏感度增加，且投(tóu)资者对于未来一(yī)个月资(zī)金利率上行的担忧(yōu)增加。

　　从质(zhì)押式回购成交(jiāo)量和我们测算的杠杆率来看，虽(suī)然(rán)上周受资金收紧影(yǐng)响，加杠杆情绪有所降温，但依然处于历史相对积极的水平，导(dǎo)致债(zhài)市(shì)敏感度(dù)增加。此外投资者对货币政(zhèng)策力度以及跨月资金面情况(kuàng)仍(réng)存担忧，使(shǐ)得(dé)市场上对于未来一个月内资金价格上行(xíng)的(de)预期更为(wèi)强烈。

　　▍后(hòu)市展望(wàng)：五(wǔ)一假(jiǎ)期临(lín)近(jìn)，回购资(zī)金(jīn)的期限被动拉长(zhǎng)，利率下行(xíng)空间有限。

　　月(yuè)末往往(wǎng)财(cái)政集中支出，向(xiàng)市场释放(fàng)资金；但跨(kuà)月(yuè)前夕银行资(zī)金融(róng)出意愿一(yī)般较(jiào)低，预计资金波动幅度较大。对于债(zhài)市而(ér)言，短期交易(yì)主线或延续政策与基(jī)本面预期交易，预(yù)计利(lì)率以(yǐ)震(zhèn)荡(dàng)走(zǒu)势为(wèi)主，建(jiàn)议投资者关注资金面(miàn)的边际变(biàn)化，警惕(tì)流动性(xìng)大幅收紧对(duì)债肉莲花是什么东西，佛教肉莲花是什么东西市情绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央(yāng)行(xíng)货币政(zhèng)策不及(jí)预期；经(jīng)济复苏(sū)节(jié)奏不及(jí)预(yù)期；银(yín)行间市场流动(dòng)性过快收紧。

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