5月以来，房地(dì)产板块个(gè)股多出现小幅上涨，截(jié)至5月10日收(shōu)盘，中信房(fáng)地产指(zhǐ)数本月(yuè)涨(zhǎng)幅约为2％。而以公募基金为代表的机构对(duì)于这一(yī)板(bǎn)块已经(jīng)在(zài)悄然布局。数据显(xiǎn)示，以南方和(hé)华夏的(de)两只(zhǐ)老牌ETF基金为例，5月(yuè)9日时所公布(bù)的(de)总(zǒng)份额均较(jiào)4月28日时有(yǒu)小(xiǎo)幅增长。根据基金一季报统(tǒng)计，龙头与(yǔ)地方国企央企获得增(zēng)持，持仓数量(liàng)占流通股比(bǐ)重增幅五只个股分别(bié)为华发股份+3.40％、滨(bīn)江集团+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积(jī)余+0.92％。

　　公(gōng)、私(sī)募配置(zhì)房(fáng)地产或“底部回(huí)升”

　　行业红(hóng)利时代已过(guò) 精耕(gēng)细作(zuò)成共(gòng)识

　　从公募基金对房(fáng)地(dì)产的配置看，2019年末，公(gōng)募所持(chí)有的房地(dì)产行业标的市(shì)值约1188亿(yì)元，占其所(suǒ)持股票(piào)市(shì)值的4.66％左右(yòu)；2020年(nián)市场表现出色，但(dàn)公募所持房地产公司市值在(zài)股票(piào)资产中的占比却断崖式下(xià)跌至(zhì)1.85％；2021年，这一数值更是进一步降至1.56％。

　　不(bù)过2022年终(zhōng)于出现了(le)三年来的(de)首次回升，年底这一数值从1.56％升(shēng)至1.65％。与此同时，公募对房地(dì)产行(xíng)业的持股(gǔ)比例也同步回(huí)升，从(cóng)2021年底的6.94％提高(gāo)到2022年末的7.03％。

　　这样的势(shì)头似乎(hū)在(zài)今年一季度得以延续。数据统计显示，公募重仓持有房(fáng)地产(chǎn)板(bǎn)块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较(jiào)2022年四季度(dù)提升6.71％。持仓市值前五个股分别(bié)为保利(lì)发(fā)展(zhǎn)、招商蛇口(kǒu)、万科A、华发股份、滨江集团，持仓市值占板(bǎn)块比重(zhòng)合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难发(fā)现，公(gōng)募对于(yú)房地(dì)产的投资(zī)愈发有集(jí)中于龙头的趋势(shì)。Wind显示，在公募基金(jīn)一季(jì)报(bào)汇总的重仓股(gǔ)中，房地产板块排名最(zuì)高的是保利发展，在基金重(zhòng)仓(cāng)第33位。排名第(dì)二的是招(zhāo)商蛇口，排在第78位。而老牌(pái)龙头(tóu)股万科A排(pái)在第96位。对比去年四(sì)季报(bào)，变化(huà)之处(chù)首先(xiān)在于几只房(fáng)地产龙(lóng)头股从(cóng)排(pái)位上(shàng)看(kàn)均有退步，尤其是万科最为明(míng)显；其次是金地集团(tuán)退出百大之列。但考虑到房地产是复(fù)苏链上最后一环，且首季并非行业销售旺季，其传导到(dào)二级市场乃至机构持(chí)仓上还需(xū)要时间周(zhōu)期(qī)。

　　形成共识的是，经济圈判断(duàn)房地产已经进入大分化时代，一二线城市好于三(sān)四线城市。而(ér)映射到二级(jí)市场投资上(shàng)，配置(zhì)房地(dì)产行业(yè)轻松收(shōu)获行业贝塔的(de)红利期(qī)一去不返了。“如果按照产业周期来分类(lèi)，包括房地(dì)产等几类(lèi)行业在盖特纳(nà)曲线里属于成熟期或者衰(shuāi)退期的行业(yè)，传统认知(zhī)上没有什么投资机会的。但(dàn)在这几年(nián)特殊的行情里(lǐ)包(bāo)括煤炭、电解铝等类似的行业也(yě)出(chū)现(xiàn)了一(yī)些机会(huì)，背后(hòu)的逻辑是供给侧(cè)发(fā)生了更大的变化(huà)。”一不愿具名的上(shàng)海公募基金经理指出。

　　不过也有公募人士持谨慎乐观(guān)态(tài)度：“行(xíng)业(yè)前几年17亿～18亿平方米(mǐ)的年销(xiāo)售(shòu)面积很(hěn)难再出现了，2022年(nián)光是(shì)居民存款数量(liàng)增加(jiā)了15万(wàn)亿元。中国存(cún)量有400亿平(píng)方(fāng)米(mǐ)建(jiàn)筑面积，考虑(lǜ)存(cún)量地(dì)产的更新，也有近10亿平方米。需(xū)求端还需要有(yǒu)一定(dìng)的政策(cè)出(chū)来去刺激(jī)购房。”

　　宝盈基金房(fáng)地产研(yán)究员(yuán)吕(lǚ)功绩也指出：“时至今(jīn)日，无(wú)论从城镇化(huà)的进(jìn)程，还(hái)是人均住房面积(jī)（接近30平/人），我国均已告别住(zhù)房短缺时代，而目前(qián)居民的杠杆率和房价(jià)收入也不支撑每年18万亿元的销售额，以及过快上(shàng)行的房价(jià)，因而行业高(gāo)增的(de)时代已经(jīng)过去，未来(lái)行(xíng)业的(de)需求(qiú)或(huò)将回落(luò)，在此过程中，伴随着(zhe)地产的高杠(gāng)杆属性，就很容易(yì)出现(xiàn)信用风险(xiǎn)问题（类似(shì)2022年的民营地产爆雷），行业进入到供(gōng)给(gěi)侧出(chū)清的过程。这个(gè)过程中，综合竞争力强的公(gōng)司(sī)就能够通过大鱼(yú)吃小鱼的方(fāng)式(shì)，获(huò)得市占(zhàn)率的提升。当行业需求见(jiàn)顶回(huí)落时，行业(yè)的贝塔已经过去了，但不代表没有投资机(jī)会，机会在于城市、位置(zhì)、产品的阿尔法，而对应到股票投资，就是强竞争力公司的阿尔法。”

　　或许(xǔ)也是基于这样的认识(shí)转变，精耕(gēng)细作个股成为公募乃至整体机构的务(wù)实之举。

　　机(jī)构配置(zhì)房地产(chǎn)“风物长宜放眼(yǎn)量”

　　头部央国企、优(yōu)质区域性标的成香(xiāng)饽饽

　　5月以来，房地产板(bǎn)块个(gè)股多出现小(xiǎo)幅上涨(zhǎng)，截至5月10日(rì)收盘(pán)，中信(xìn)房地产指数本月涨幅约(yuē)为2％。从具(jù)体的个股来看，《红(hóng)周刊》利用Wind统计(jì)申万房地产板块个股，在纳(nà)入统计的124只房地产(chǎn)类标的股中，本月(yuè)以来实(shí)现(xiàn)股价上涨的达到(dào)了81家(jiā)。

　　其中，上述时(shí)间段恰好排名(míng)前五的公司月内涨幅超过了10％，它们分别是上实发展、浦东(dōng)金(jīn)桥、*ST泛海、华夏幸福(fú)、荣安地(dì)产。排名(míng)第(dì)一的上实发展，五一假期归来后日成交量明(míng)显放大，4日、5日连续(xù)两个交易日收出涨停。从该(gāi)股的基本面来看，上实发展的(de)主营业务(wù)为房地产开发与经营。公司(sī)的(de)主要产品(pǐn)及服务为房地产(chǎn)销(xiāo)售、房地(dì)产租赁、物业管理服务(wù)、工程项目、酒店(diàn)经(jīng)营(yíng)。从业绩(jì)数据来看，2022年，其(qí)实现(xiàn)营业收入(rù)52.48亿元，比上期减少(shǎo)47.85％，归母净利(lì)润1.23亿元(yuán)，同比下降(jiàng)33.24％。2023年(nián)第一季度，其实现营业总(zǒng)收(shōu)入27.87亿元(yuán)，同比增长183.02％；归(guī)母净(jìng)利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过从十大流通股(gǔ)股东(dōng)来看，各类机构都有(yǒu)对(duì)其布局的例子。以3月(yuè)31日时的首季十大(dà)流通股股东来看， 具(jù)体包括公(gōng)募的上银基(jī)金、私募的(de)迎水文龙、中央汇金、长(zhǎng)城资产管理公司等都跻身前十的行列。

　　巧合的(de)是，涨幅暂时排(pái)名第二(èr)的浦东金桥(qiáo)也(yě)是上海(hǎi)本地房企，其第一季(jì)度的收入(rù)利润规模大幅度复(fù)苏。究其原(yuán)因，一方面(miàn)是(shì)该(gāi)公(gōng)司后疫情时代(dài)出租(zū)率(lǜ)复苏(sū)至近年来(lái)最(zuì)高，另一(yī)方(fāng)面则是公司(sī)拿地结算持续性向好，从数字上看，一季度(dù)新增(zēng)虹口(kǒu)135、138住(zhù)宅地块，总建筑面积约54万平方米。

　　在这样(yàng)的业绩势(shì)头(tóu)向好背景(jǐng)下，自然也(yě)吸引(yǐn)了知名机构在其(qí)中持续驻足。从(cóng)第一(yī)季度十大流通(tōng)股股东来看，知(zhī)名(míng)私(sī)募高毅(yì)邓晓峰的两只产品依然在前十中，这也是连续第(dì)三个季度他有的两只产品杀入(rù)前十。同时榜单(dān)中还有(yǒu)一支大名鼎(dǐng)鼎的QFII阿(ā)布扎(zhā)比投资局，其当季还小幅增加了持股。

　　除去(qù)上述两家上海区域性(xìng)地产公(gōng)司(sī)外，荣安地产则是(shì)主(zhǔ)要布局在深(shēn)圳(zhèn)的地产公(gōng)司(sī)，一季报交出的(de)也是一份报喜(xǐ)的成绩单：首季公司实(shí)现营业收(shōu)入51.85亿(yì)元，同比增长35.51％。归属于(yú)上市公司股东的净(jìng)利润(rùn)6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构(gòu)态度来看，《红周(zhōu)刊》注意到两只(zhǐ)公募指基首(shǒu)季新杀入十(shí)大(dà)流通股股东行列。具体(tǐ)说来， 南方中证(zhèng)全指(zhǐ)房地(dì)产ETF上榜排名第七位，富国中证指数1000增强则排(pái)名第九位，此外联袂出现的(de)机(jī)构还有QFII高盛国际和私募迎水聚宝。

　　接(jiē)受(shòu)《红(hóng)周刊》采访时，兴证全球基金(jīn)相关人士分析：“经历过行业洗牌和兼并(bìng)重组后，龙(lóng)头的价(jià)值更为笃(dǔ)定突出(chū)；从拿地端看，2022年土地(dì)市场大幅降温，优质(zhì)土地供给较多（券商测算对(duì)应潜(qián)在毛利率(lǜ)在(zài)25％以上，目前房企的(de)利润(rùn)率仅(jǐn)20％），绝大多数(shù)房企受限于信用问题或者资(zī)金(jīn)紧张没法拿地，龙头房企趁机获(huò)取低成(chéng)本土地，龙头房(fáng)企的拿地力度（拿地金额/销售金额(é)）基本在(zài)30％以上；从融(róng)资上(shàng)看，龙(lóng)头房(fáng)企杠杆率较低，净负(fù)债率基本在70％以(yǐ)下，而(ér)其他房企的净负债率(lǜ)普遍都在100％以上(shàng)，加(jiā)杠杆空间有限(xiàn)，从融资(zī)成本看，龙头房企的融(róng)资(zī)成本不断下滑，基本在3％、4％左右(yòu)；对应到2023年的销售，龙(lóng)头房(fáng)企明显跑赢(yíng)行业，1～4月百强房企的(de)销(xiāo)售额增速为9％，而TOP14的销(xiāo)售额增速(sù)为29％。”

　　需要强调的是，在(zài)当前中特(tè)估的浪潮下，央国企地产股或存(cún)在发展的大(dà)好机会。中信(xìn)证券指出：“房地产行业的结构(gòu)性机会依然存在，少部分公司(sī)尤其是(shì)央企占据显著优势(shì)，其主要(yào)又体现为库存的优势。央企地产(chǎn)公司，现(xiàn)阶段表现出(chū)较(jiào)低的融(róng)资(zī)成本，优(yōu)质的开发资(zī)源和良(liáng)好的不动产资(zī)产运(yùn)营能力的多重竞争优势。”

　　“即使没有中特估，国央(yāng)企相较于民营地(dì)产公司也是更有(yǒu)优势的。”吕功绩强调，“对于减值(zhí)、土地(dì)资(zī)源债权(quán)债(zhài)务关系等问(wèn)题，市场对民(mín)营房开企业(yè)的资产会有更多担忧和质疑，所以在这(zhè)一轮行业出清的过程中，央国企(qǐ)相较于民企来(lái)说估值的修(xiū)复更明显(xiǎn)。中特(tè)估的角度从中长期(qī)的维度看，行业的逻辑在于集中度提升后，行(xíng)业进入高质(zhì)量(liàng)发展阶段，具备较快速发展阶段更稳定且(qiě)可预期的盈利和现金流(liú)创造能力，以此带来估值中(zhōng)枢(shū)的提升(shēng)，应该关注估值(zhí)相对较(jiào)低，企业自(zì)身资产(chǎn)的质量好、运营能(néng)力强、可以创造(zào)持续现金流的企业(yè)。”

　　“存(cún)量时代(dài)中(zhōng)行业普涨的(de)概率比较低，行(xíng)业内部将(jiāng)出现分化，要(yào)关注将受益于行业集(jí)中度提升的头部公(gōng)司。”星石投资(zī)首席研究官方磊也表示。

　　顺应(yīng)机(jī)构这一思路的话(huà)，或许(xǔ)还是保利发展、招商蛇口(kǒu)等国资背景龙头前途更为(wèi)光明。不过国投瑞银基金投资部副总监綦(qí)傅鹏表示(shì)：“需要(yào)客观地(dì)去持续观察(chá)国企央企在三个方面(miàn)是否可以(yǐ)维持(chí)，首先是(shì)融(róng)资成(chéng)本保持(chí)低位，其次(cì)是销售份额持续提(tí)升(shēng)，再次是拿地份额持(chí)续(xù)提升。”

　　复苏速度缓慢

　　机构需要多给一些耐心

　　而《红(hóng)周刊》也(yě)根据房企一(yī)季(jì)报梳理发现，对于2022年的(de)业绩出现的(de)整体下滑(huá)，2023年一季度的(de)业绩(jì)分化更(gèng)趋明显，保利发(fā)展、滨江集团等房企营收、净利均实现了业绩的回正，甚(shèn)至(zhì)是(shì)较大增速的增长。而这些公司也(yě)是(shì)机(jī)构的重(zhòng)仓对(duì)象。

　　对此，知名房地产业内人士张宏(hóng)伟向《红周(zhōu)刊》分析表示，业绩出(chū)现明显改善(shàn)的房(fáng)企(qǐ)，主要是因为过(guò)去两三(sān)年(nián)时间(jiān)，尤其是在2021年下半年民(mín)营(yíng)房(fáng)企不怎么投(tóu)资(zī)拿(ná)地之后，国(guó)有企业仍(réng)在持续性(xìng)地拿地，且(qiě)主(zhǔ)要集中(zhōng)在核心城市(shì)，投资(zī)力度较大。投资的驱动能(néng)够推动房企(qǐ)销售业绩的增长，从而在2023年一季度(dù)市场恢复但仍处于调整的过程中，能够保有一个正增长。

　　不过张宏(hóng)伟同(tóng)时也提醒表示，在(zài)房地产的复苏过(guò)程中(zhōng)，还面临(lín)着一(yī)些(xiē)不(bù)确(què)定(dìng)性(xìng)。其实整个市场(chǎng)从四(sì)月(yuè)份开始又在往下掉(diào)。除了杭州(zhōu)、成都等极个(gè)别城市(shì)四月(yuè)环比三月(yuè)相对表现较好之外，包括北京、上海在内的绝(jué)大多(duō)数(shù)城(chéng)市(shì)都出现环(huán)比下(xià)滑的(de)情(qíng)况(kuàng)。而现(xiàn)在五月的市(shì)场表现也不太乐(lè)观。按照现在的经济状况、收入情况(kuàng)，以(yǐ)及(jí)市场的(de)去(qù)库存压力(lì)、企(qǐ)业的资金面压力，可(kě)能会(huì)出现，到(dào)六月份房企为了半年报冲业绩出现市场的短(duǎn)期反弹外的(de)一(yī)个市场乏力现象。也就是(shì)说，第二季度(dù)、第(dì)三(sān)季度增(zēng)长不确定(dìng)性的压力仍旧较大(dà)。

　　上海利檀投(tóu)资(zī)董(dǒng)事长陈昊扬(yáng)也向《红周刊》指出，现在整个房地产(chǎn)以及其上下游(yóu)产业链(liàn)的(de)复苏(sū)速度都比想象的要(yào)慢很(hěn)多，我们要多(duō)给一些(xiē)耐心，这个时(shí)候，在(zài)房(fáng)地产以(yǐ)及上下游就(jiù)不是赚快钱(qián)的时(shí)候，只能赚他基本(běn)面的钱。但这也意味着，只有极(jí)为少数的、做得比同(tóng)行好得多(duō)的企(qǐ)业(yè)，会(huì)伴随(suí)整个行业的弱(ruò)禁脔是啥意思，女人的玉露是什么意思复苏，业绩会逐(zhú)步体现出来。所(suǒ)以只(zhǐ)能耐(nài)心地去等待它的基本面不断地凸显(xiǎn)出(chū)来(lái)，这需要时(shí)间(jiān)。

　　（本文已刊发于(yú)5月13日《红周刊》，文中提及个股仅为举例(lì)分(fēn)析(xī)，不做(zuò)买卖推荐。）

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