文|招商宏观张静(jìng)静团队(duì)

　　核(hé)心(xīn)观点

　　事件：2023年5月27日，国(guó)家统计(jì)局发布4月全国规模以上(shàng)工业企业绩效数据(jù)。4月份，规(guī)模以上工业企业营业收入(rù)累(lèi)计同比(bǐ)增长(zhǎng)0.5％；规模(mó)以上工业企业(yè)利润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计(jì)同比增速降幅小幅(fú)收窄，但依然处于探底爬坡过(guò)程中。从决定企业利润的(de)量、价、成本三因素框架(jià)看，我们认为，此轮(lún)工业企(qǐ)业利润增速由(yóu)正(zhèng)转(zhuǎn)负的(de)原因(yīn)主要(yào)源于(yú)PPI下行，但(dàn)本轮工业企业利润累(lèi)计增(zēng)速的下探幅度之深和持续时间之长是PPI下行(xíng)和(hé)其他多(duō)种因素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下行加速(sù)工业企业利润由(yóu)正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长以及(jí)费用率偏(piān)高严重制约工(gōng)业(yè)企业利润爬坡速度 。

　　从详细拆解数据看：1）与去年(nián)同期(qī)相比，工业企业经营绩效的增长压力(lì)依然较(jiào)大(dà)，与3月份相(xiāng)比(bǐ)，产成(chéng)品存(cún)货(huò)周转天数和(hé)应收账款平均(jūn)回(huí)收期进(jìn)一步增加。2）分所有制(zhì)类型来看，外商及港澳台商和私营企业(yè)利润(rùn)累计同比降幅出现收(shōu)窄，国(guó)有工业(yè)企业和股份制企业利润(rùn)累计同比(bǐ)降幅进一步扩(kuò)大。3）上游采选业中非金(jīn)属矿采选(xuǎn)、有(yǒu)色金属矿采选的利润增速表现较(jiào)好，石油和天然气开采(cǎi)等(děng)其他行业(yè)的利(lì)润增速降(jiàng)幅(fú)依然较大；中游原材料加(jiā)工业和装备制(zhì)造业(yè)的(de)利润增速出现明(míng)显分化，中游原材料加工业的利润增速均为负(fù)，是整体工业企业利润增速的主要(yào)拖累，中游(yóu)装备制造业利润增速回升(shēng)幅(fú)度较大(dà)，成为整(zhěng)体工业企业利(lì)润(rùn)增(zēng)速的主要(yào)拉动项。在价格水平、内(nèi)部需求、外(wài)部(bù)需求同时(shí)走(zǒu)弱的情况下，下游行业内部的利润增速反弹乏力 。

　　总体而言，与上个月(yuè)相(xiāng)比(bǐ)，4月份公布的工业企业利润(rùn)数据已(yǐ)表现出明显的(de)探底(dǐ)爬(pá)坡(pō)信(xìn)号：一(yī)，营业利(lì)润(rùn)累计增速爬升的行业进(jìn)一步增多；二，营业(yè)收(shōu)入增速由负转(zhuǎn)正(zhèng)，营业利润增速降(jiàng)幅(fú)收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备制造业有望继续成为拉动(dòng)工业企业利(lì)润增速回升的主要拉(lā)动力。按当月(yuè)利润增速计算(suàn)，4月(yuè)份表现(xiàn)较好的行业主要有：汽车制造、 铁路、船舶、航空航天(tiān)和其(qí)他运输设(shè)备制造业 、通用设(shè)备(bèi)制造业、电(diàn)气机(jī)械(xiè)及(jí)器材制造业、仪器(qì)仪(yí)表制造业(yè)、文教、工美(měi)、体育和娱乐用品制造业、橡胶和(hé)塑(sù)料制品业、电力、热(rè)力、燃(rán)气及水的生产(chǎn)和供应业电(diàn)力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利(lì)润累计同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速降(jiàng)幅(fú)小(xiǎo)幅收窄，但依然处于探底爬坡过程(chéng)中。从决(jué)定企业利(lì)润的量、价、成本三因素框架看，我们(men)认为，此(cǐ)轮(lún)工业企业利润增(zēng)速由正转负的原因主要源于PPI下(xià)行(xíng)，但(dàn)本轮工业(yè)企业利润累(lèi)计增速的下探幅(fú)度之深和持续(xù)时间之长是PPI下行和其(qí)他多种因素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加速工业企业利润(rùn)由正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长以及费用率偏高严重制约(yuē)工业企业利润爬(pá)坡速度(dù)。

　　与上个(gè)月相比，39个主(zhǔ)要细分行业中，有26个行业的营业(yè)利润累计增速出(chū)现回升，其他13个行业的营业利润(rùn)累(lèi)计(jì)增(zēng)速均出现回落(luò)，其中回落幅(fú)度较大的行业主要是农副食品加工(gōng)、煤(méi)炭开采和洗选、有色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺(fǎng)织服(fú)装、服(fú)饰等行业，回升幅(fú)度较大的行业主(zhǔ)要(yào)是机械和设备(bèi)修(xiū)理、汽(qì)车制(zhì)造、通用设备制造、橡胶和塑料制品(pǐn)等行业(将军三箭定天山指的是谁定天下，将军三箭定天山说的是哪位历史人物yè)。

　　具体(tǐ)来看(kàn)：

　　与去年(nián)同期相(xiāng)比，工业(yè)企(qǐ)业经营绩(jì)效的增(zēng)长(zhǎng)压力依(yī)然较大，与3月份相比，产成品存货周转天数和应收账款平均回收期进(jìn)一步增加。

　　数据显(xiǎn)示，规模以上工(gōng)业企业累计每百元营业收入中(zhōng)的成本(běn)为85.18元（3月为85.04元），同比增(zēng)加0.88元（环比增加0.09元(yuán)）。产成品(pǐn)存货周转天数为(wèi)20.80天（3月为(wèi)20.60天），同比增(zēng)加1.80天（环比增加0.14天）；应(yīng)收账款平均(jūn)回(huí)收期为63.10天（3月为(wèi)61.80天(tiān)），同比增加(jiā)8.60天（环(huán)比增(zēng)加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商及港澳台(tái)商和私营企(qǐ)业利润累计同(tóng)比(bǐ)降幅出现收窄，国有工业企业和股(gǔ)份制企(qǐ)业(yè)利(lì)润累计(jì)同比(bǐ)降幅进一步扩大。

　　其中(zhōng)4月(yuè)国(guó)有(yǒu)工业企业利润(rùn)累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外商及港澳台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同期-16.2％），私(sī)营企业和股份(fèn)制企业(yè)同比(bǐ)增长(zhǎng)分别为-22.5％（3月-23％，去年(nián)同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去(qù)年同期10.7％）。

　　上游采(cǎi)选业中(zhōng)非金属矿采选、有色金(jīn)属矿采(cǎi)选的利润增(zēng)速表现较好，石油和天然气开采等其他行业的利(lì)润增(zēng)速降(jiàng)幅(fú)依(yī)然较大。

　　数据显示(shì)，非金属矿采选、有色金属矿采选的增(zēng)速依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石(shí)油和天然气开采、煤炭开采和洗选(xuǎn)、黑色金属(shǔ)矿(kuàng)采(cǎi)选业、废物资(zī)源综合(hé)利用的(de)增(zēng)速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料(liào)加工业和装备制造业的利润增速出(chū)现明显分化。中游原材料(liào)加工业(yè)的利润增速均为负(fù)，尽管与(yǔ)上个月相比，利润增(zēng)速跌幅普(pǔ)遍收(shōu)窄，但依(yī)然是整体工业企业利润增速的主要(yào)拖累。中游(yóu)装备(bèi)制造业利润增速回(huí)升幅度较大，成为整体(tǐ)工业企业利(lì)润增速(sù)的(de)主(zhǔ)要拉动项。其中通用设备制(zhì)造、铁路船舶(bó)航空(kōng)航天、电气(qì)机械及器材制造、仪器仪表制造增(zēng)幅延续上(shàng)个月亮(liàng)眼趋(qū)势，得(dé)益于(yú)国(guó)内(nèi)汽车销售量的提升和汽车产业链出口强(qiáng)劲，汽车制造业的利润增速降幅由负转正(zhèng)，此外(wài)叠加去年同(tóng)期基数较低，汽车制造业当月利(lì)润增(zēng)速高达20倍(bèi)。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，化学原料化学制品跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶炼加工(gōng)、专(zhuān)用设备制造、石油(yóu)煤炭及燃料加工(gōng)、非金属矿物制品(pǐn)、黑色金(jīn)属冶炼加工、化学纤维制造、金属制品、计(jì)算机通信和电子设备跌幅(fú)收窄，分别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和(hé)-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表制造、通用设(shè)备制造(zào)、铁路(lù)船舶航空航天(tiān)、电气机(jī)械及器材(cái)制造(zào)增幅依旧为正，并且(qiě)增速(sù)出现明显(xiǎn)回(huí)升，分别录(lù)得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制造增幅由负(fù)转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价(jià)格水(shuǐ)平、内部需(xū)求(qiú)、外(wài)部需求同时走弱将军三箭定天山指的是谁定天下，将军三箭定天山说的是哪位历史人物的情(qíng)况下，下游(yóu)行业内部的利润增(zēng)速反(fǎn)弹乏力，文教工美体育娱乐(lè)用品、食品制造、纺(fǎng)织业(yè)、家具制造等(děng)多个行(xíng)业的(de)利润增速跌幅放缓，但依然为负；农副食品加工(gōng)、纺织服装、服饰等多个(gè)行(xíng)业的(de)利润跌幅(fú)继续扩大。往(wǎng)后(hòu)看，价格(gé)水(shuǐ)平、内部需求、外部需求转好速度较(jiào)慢，这也意味(wèi)着下游(yóu)行业(yè)的利(lì)润(rùn)增速向上(shàng)爬坡的节奏大(dà)概(gài)率(lǜ)偏缓。

　　数据显示，农副(fù)食品(pǐn)加工(gōng)、纺织服装(zhuāng)、服(fú)饰、皮毛羽和制鞋、造(zào)纸及(jí)纸制品和医药制(zhì)造跌幅(fú)扩(kuò)大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文教工美(měi)体育娱乐用品(pǐn)、食品制造、纺织业、家具(jù)制造和(hé)印(yìn)刷和(hé)记录媒介(jiè)利润降幅放(fàng)缓(huǎn)，但持续维持低位，分(fēn)别(bié)录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制品(pǐn)增速由负转正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回落(luò)，4月(yuè)录(lù)得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶(chá)制造利润(rùn)增速(sù)保持高位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公共(gòng)事业中的机械(xiè)和设备修(xiū)理、电(diàn)力热力(lì)利润增速(sù)相对(duì)较高，燃气生(shēng)产和供(gōng)应利润增速(sù)降幅收窄。其中机(jī)械和设备(bèi)修理(lǐ)利(lì)润累计增速上升幅度较大，4月收录235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力热力利润(rùn)累(lèi)计同比增速收窄，但仍然保(bǎo)持高速增长，4月收(shōu)录47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和供应增幅(fú)略有(yǒu)上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生产和供应降幅(fú)收窄，收录-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比，4月份公布的工业企业利润数据已表现出明显的(de)探底(dǐ)爬坡信(xìn)号：一(yī)，营业利润累(lèi)计增速(sù)爬升的行业进一步增多；二，营业收入增速由负转正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看(kàn)，中游(yóu)装备制造业有望(wàng)继(jì)续(xù)成为拉(lā)动工业企业利润增速(sù)回升的主(zhǔ)要拉动力(lì)。汽车制造、 铁路、船舶、航(háng)空航(háng)天和其他运输设备制造业 、通用设备(bèi)制(zhì)造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造业、文教、工(gōng)美、体育(yù)和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制(zhì)品业、电力、热(rè)力、燃气(qì)及水的生产和供应业 。

　　正如我们在《今年工业企业利润增速能否(fǒu)转正(zhèng)？》中(zhōng)所(suǒ)言(yán)，当前正处于第6次(cì)工业企(qǐ)业利润探底阶(jiē)段（从2000年开始计算），如果按最近两次探底历史来演绎的话，至少还(hái)要(yào)在负(fù)值区间(jiān)爬坡7-8个月左(zuǒ)右的时间，预计工业企业(yè)利润增速(sù)转(zhuǎn)正最早也(yě)需(xū)等到四季度(dù)。目前我国仍面临内需增长缓慢和(hé)外需疲弱(ruò)的“弱(ruò)复苏”阶(jiē)段(duàn)，这直接导致企业(yè)的产能利用率(lǜ)持(chí)续下(xià)滑。此(cǐ)外，叠(dié)加营业成本高居(jū)不下(xià)导致(zhì)的内部压力，本(běn)轮工(gōng)业企业利(lì)润增速反弹速度大概率(lǜ)较为(wèi)缓慢(màn)。

　　风险提示：

　　内需(xū)恢复力(lì)度低于预(yù)期。

　　以(yǐ)上内容来自于2023年5月27日(rì)的(de)《中游(yóu)装备制(zhì)造业利润增速明显回升——2023年(nián)4月工业企业利润分析》报(bào)告，报告作者张静静、张一平(píng)，联系人罗丹

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