5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认购(gòu)申请份额总额超(chāo)过(guò)20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配售。这则(zé)小公告体现出市场对这一(yī)“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕(rào)着“中特估”的(de)行情，市(shì)场关(guān)注度非常(cháng)高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化剂(jì)。实(shí)际上，早(zǎo)在去年底及今年(nián)一季度，一(yī)些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估”资金面(miàn)、情(qíng)绪面、估值方式等问题成为市(shì)场关注(zhù)焦(jiāo)点，中国基金报采(cǎi)访(fǎng)多位投研人士，解析“中特(tè)估”这(zhè)些(xiē)焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密集上报(bào)发(fā)行(xíng)

　　行(xíng)情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕(hǎn)见出(chū)现启(qǐ)动“比(bǐ)例配售(shòu)”情况，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场(chǎng)对此充满期(qī)待，如5月(yuè)15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪央(yāng)企科技引(yǐn)领、央企现代能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获批(pī)发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企基(jī)金在(zài)排队入市(shì)。

　　这些或成为这一波(bō)“中特(tè)估”行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙表示(shì)，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化因素的，近期银行(xíng)股大(dà)涨的一个催(cuī)化因素就是积(jī)极推(tuī)介相关央(yāng)企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申(shēn)报发行，我认为确实(shí)会(huì)成(chéng)为引(yǐn)爆行情的(de)催化剂(jì)，基本面(miàn)、资金面、政(zhèng)策面都在向好(hǎo)，下半年，中(zhōng)特估有可(kě)能独(dú)领风骚。”万家基金章恒更(公务员职级并行后,正处几年可以晋升副厅级，公务员职级并行副处几年可以一级调研员gèng)是表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投(tóu)资部基金经理杨振(zhèn)建就表示，近期密集(jí)申报的(de)国(guó)央企主题基金主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的布局(jú)可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成为(wèi)行情进一步上涨(zhǎng)的(de)催(cuī)化(huà)剂。去年以来公(gōng)募(mù)基金发行整(zhěng)体平(píng)淡，近期多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金申报(bào)和(hé)发行，行情火热(rè)下(xià)将为市场(chǎng)带(dài)来增量资(zī)金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业(yè)务(wù)总监王帅认为，公募基金积极布局央国企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面是因为新一轮深化国企改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉开，叠加(jiā)“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念，央国(guó)企上市(shì)公(gōng)司的(de)投资(zī)价值凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将为(wèi)投资者提供更丰(fēng)富(fù)的工具以参与到央国企投(tóu)资。另一方(fāng)面是落实(shí)公募基金行业高质(zhì)量发展的要求，引导更多资金参与央国企改革，更(gèng)好发挥公(gōng)募基金(jīn)服务资本市(shì)场改革、服(fú)务实体经济和国(guó)家(jiā)战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未(wèi)来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和板块带(dài)来(lái)增量(liàng)资金，提升(shēng)交易活跃度，有望成为中特估行情的(de)催化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛道

　　积(jī)极调(diào)仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能(néng)成为两(liǎng)大明显的(de)主线(xiàn)，而新能源等前期热(rè)门赛(sài)道股冷却(què)，在此背景下，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基金基金(jīn)经理章恒直(zhí)言，自己目前重点(diǎn)关注(zhù)三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方(fāng)国资所在(zài)的行业(yè)，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面在今年会有重大(dà)的向上变(biàn)化的机会，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成交(jiāo)量(liàng)的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国有企(qǐ)业改革的推进，大概率(lǜ)这些企业(yè)会进入一个提质增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年10年改革的成果，是非(fēi)常基(jī)本面的，和他过去1至2年研究投资思路也(yě)非常吻(wěn)合，为在下(xià)半年抓住这(zhè)波中特估(gū)的(de)投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判断中特(tè)估的机(jī)会未来三(sān)年分两个阶段(duàn)。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今年以数(shù)字经济和“一带(dài)一路”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分红收益率(lǜ)极高(gāo)的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来(lái)普(pǔ)涨性的(de)机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层设计对(duì)国央经营管理价值导向变(biàn)化，我们判(pàn)断经(jīng)营成果(guǒ)随之改变(biàn)是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年(nián)体现(xiàn)在每一个央国企的(de)报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调，目前在挖(wā)掘公(gōng)司经营层面可能发生显著正向(xiàng)变(biàn)化的个股(gǔ)提前(qián)进行布局，比如医(yī)药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报(bào)已经(jīng)显露(lù)出不少基(jī)金在行动。国金(jīn)证券研究所数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报(bào)前(qián)十大重仓股股票池(chí)中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金持有股票市值(zhí)比例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报披(pī)露的持仓(cāng)中(zhōng)，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)在偏股主动型基金的持仓中，占比明(míng)显(xiǎn)提高。上述(shù)数据(jù)显示(shì)，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及2023年(nián)一(yī)季(jì)报十大(dà)重仓股的数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计(jì)了各基金主动(dòng)加仓“中特估”概念股的(de)市值占2022年末(mò)股票总(zǒng)市(shì)值(zhí)比(bǐ)例，一(yī)季度(dù)超过(guò)30％的偏股主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)股，198只基(jī)金(jīn)在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中(zhōng)信证券数(shù)据统(tǒng)计也(yě)显示，一(yī)季(jì)度主动偏股型公募基(jī)金对(duì)港(gǎng)股央(yāng)国企的持股市值比重达(dá)到2019年(nián)以来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值占(zhàn)港股(gǔ)持股总(zǒng)市值的比(bǐ)重由(yóu)2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加(jiā)大(dà)力量？

　　构建国央企专门的(de)股票库

　　可(kě)以说(shuō)中国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司(sī)的投(tóu)研，落实到日常的投研流程和实(shí)践之(zhī)中，不(bù)少(shǎo)基(jī)金公司在加大投研力量，更(gèng)有专门构建国(guó)央企股票库(kù)。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经(jīng)理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层(céng)设计改变研究员过去对国央企的(de)固定思维，需(xū)要实地考察(chá)国央(yāng)企，并且需要利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多(duō)花精(jīng)力去进行跟踪发现(xiàn)变化(huà)。

　　另一(yī)方面，融(róng)通(tōng)基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有(yǒu)国央企构建(jiàn)专(zhuān)门的股票库(kù)，并进行长期跟踪(zōng)，包(bāo)括(kuò)考(kǎo)察其实地调研的(de)的(de)成(chéng)果，了解(jiě)国央企经营思路和财务导向的变化，结合(hé)行业(yè)趋势和特(tè)征(zhēng)，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的(de)，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他表示(shì)，通(tōng)过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深(shēn)刻(kè)的(de)认识：首先要(yào)认识市(shì)场体制机制(zhì)、行业产业结(jié)构、主体持续(xù)发展能力等方面(miàn)所体现的鲜明中国元素和(hé)发展阶段特(tè)征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构建的具有时代特(tè)征和中国特色(sè)、符合国家战略导向的(de)估值(zhí)体系(xì)，而不是简单套(tào)用国外的传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的(de)提法，但是这个概念所涉(shè)及到的行业和公司，一直在发生的(de)变化。”万家基金经理章恒表示，万家基(jī)金一直非常关注传统(tǒng)产(chǎn)业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等(děng)多个(gè)领域，因此也(yě)是(shì)一定能够(gòu)抓(zhuā)住中特估(gū)这波行情的(de)机会的。同(tóng)时(shí)，随着(zhe)时局的变化，也(yě)在增加(jiā)相关(guān)行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春表示，积极践行中国特色的(de)估值体(tǐ)系是(shì)资本(běn)市场使命(mìng)，投资者需要学习(xí)领会并针对原有的估值体系进行改造，以适应现(xiàn)实的(de)需要。明确该体系的(de)框架是第一位的(de)工作，合(hé)理设(shè)置(zhì)指标也非常重要，投资者的认(rèn)可(kě)和(hé)实(shí)施是(shì)最终(zhōng)该体系能否具备长期价(jià)值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是很大的(de)认知误区，市场化认可是基(jī)本的常识(shí)，不可(kě)误判。

　　体现(xiàn)社会(huì)价值(zhí)与国家战略(lüè)价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民经济的(de)支柱(zhù)，国(guó)企央企发展要符合国(guó)家(jiā)战(zhàn)略发展发(fā)向，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该考(kǎo)虑进估值体系(xì)之中，也引(yǐn)发市场关(guān)注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于国央企的估(gū)值方式要充分体现企业的社会价(jià)值与国家战略价值，目(mù)前(qián)已经形成了初步的企业社会(huì)价值评价体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社会(huì)价值、符合(hé)国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就构建(jiàn)中国特色的价值(zhí)评价(jià)体系(xì)，改变从以私人(rén)股东(dōng)权益出(chū)发，现金流折现(xiàn)为(wèi)主要方法的单一价值(zhí)估值体系，转向社会整(zhěng)体价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体现企(qǐ)业(yè)的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值(zhí)。”博(bó)时基(jī)金指数与量(liàng)化投资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导国内团队对于(yú)中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不(bù)断(duàn)探索(suǒ)，结合国(guó)际(jì)通(tōng)用规则，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体系(xì)，其中包括《企业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市(shì)公司环境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华(huá)基(jī)金ETF业务总(zǒng)监(jiān)、基(jī)金经理王(wáng)帅也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值的(de)可持续估值，要重视股(gǔ)东、员(yuán)工和社会责任等要素对(duì)企(qǐ)业稳健成长的重大(dà)意义，重视稳定的现金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对(duì)提升企业内在价值(zhí)的积极作用，这样有利于提高(gāo)估值定价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数(shù)编制(zhì)、策略构建等实(shí)务工作中，都有(yǒu)成熟(shú)的量化指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包(bāo)括净资产(chǎn)收益率(lǜ)、营业现金比率、资产负(fù)债率、研发经费投(tóu)入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估值(zhí)判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方(fāng)法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链(liàn)上下游(yóu)的(de)衡量、全要素成本等，以及在纵(zòng)向和横向上的研(yán)究，强调(diào)政(zhèng)策优惠、产业发展、市(shì)场竞争力和可(kě)持续(xù)发展等各种因素(sù)与企业价值的关系。这(zhè)些因素在对估值结论(lùn)和判断的(de)影响上，也使得中国(guó)特色的估值体系与传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思(sī)维的(de)变化(huà)，还有(yǒu)估值(zhí)结(jié)论(lùn)和估值判断的变(biàn)化，都是为(wèi)了更好地适应中国的(de)市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金(jīn)合(hé)信基金首席经济学家魏凤(fèng)春公务员职级并行后,正处几年可以晋升副厅级，公务员职级并行副处几年可以一级调研员直言，这(zhè)需要在实践中进行(xíng)探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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