文|招商宏观张静静团队

　　核心观(guān)点错一个题就往阴里装一支笔

　　事件：2023年5月27日，国家统计局发布(bù)4月全国(guó)规模(mó)以上工业(yè)企业绩效数据。4月份，规(guī)模以上工业企业(yè)营(yíng)业收入(rù)累(lèi)计同(tóng)比(bǐ)增长0.5％；规模以(yǐ)上工业企业利润累计(jì)同(tóng)比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累(lèi)计同比增速(sù)降幅小幅(fú)收窄，但依然处于探底爬坡(pō)过程中。从决定企业利润的(de)量、价、成本三因素(sù)框架看，我们认为，此轮工业企业利润增速由正(zhèng)转(zhuǎn)负的原因主要(yào)源于PPI下行，但本轮工业(yè)企业利润累计(jì)增(zēng)速的下探幅度之深和持续(xù)时(shí)间之长是PPI下(xià)行和其他多(duō)种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业(yè)企业利润由正(zhèng)转负；（2）主(zhǔ)动去库存(cún)时间偏长以及费用率(lǜ)偏(piān)高(gāo)严重制约工业企业(yè)利润爬坡速度 。

　　从详细拆解数(shù)据看：1）与去(qù)年同期(qī)相比，工业企(qǐ)业经营绩效的增长压力依然(rán)较(jiào)大，与(yǔ)3月份相(xiāng)比，产(chǎn)成(chéng)品存货周转天(tiān)数和应收账款(kuǎn)平均回收期进(jìn)一步(bù)增加。2）分(fēn)所有(yǒu)制(zhì)类型来看(kàn)，外商及港(gǎng)澳台商和私(sī)营企(qǐ)业(yè)利(lì)润(rùn)累计同比降幅出现(xiàn)收窄，国有工业企业和股(gǔ)份制企业利润(rùn)累计同(tóng)比降幅进一步(bù)扩(kuò)大。3）上游采选业中非(fēi)金属(shǔ)矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选的利润增速表现较好，石油和(hé)天(tiān)然气开采(cǎi)等其他行业的利润增速降(jiàng)幅依然较大；中游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工业和装备制造业(yè)的利润增速出现明显(xiǎn)分(fēn)化，中(zhōng)游原材料加(jiā)工业的利(lì)润增速均为负，是整体工业企业利(lì)润增速(sù)的主要(yào)拖累，中游装(zhuāng)备制造(zào)业利(lì)润增速回升幅度较(jiào)大(dà)，成为整体(tǐ)工业企业利润增速的主(zhǔ)要(yào)拉动项。在价(jià)格(gé)水平、内部需求、外部需求同时走弱(ruò)的情(qíng)况下，下游行(xíng)业内部的利润增速反弹乏力(lì) 。

　　总(zǒng)体而言(yán)，与(yǔ)上个月(yuè)相比，4月份公布的工业企(qǐ)业利润数据(jù)已表现(xiàn)出(chū)明(míng)显(xiǎn)的探底爬坡信号：一，营(yíng)业利润累计(jì)增速爬(pá)升(shēng)的(de)行业进一步增多(duō)；二，营业收入增速由负转正(zhèng)，营业(yè)利润增速降(jiàng)幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装(zhuāng)备制造业有(yǒu)望(wàng)继续成为拉动工(gōng)业企业利润(rùn)增速回升的主要拉动力(lì)。按当月利润增速(sù)计算，4月份表现(xiàn)较好的(de)行业主要有：汽车制造、 铁路、船舶(bó)、航空航天和其他运输设备制造业 、通用(yòng)设(shè)备制(zhì)造业(yè)、电气机械及器材制(zhì)造(zào)业(yè)、仪器仪表制造(zào)业(yè)、文(wén)教、工美、体育(yù)和娱(yú)乐用品(pǐn)制造业(yè)、橡(xiàng)胶和塑料制(zhì)品业(yè)、电力、热力(lì)、燃气及水的生(shēng)产(chǎn)和供(gōng)应业(yè)电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体(tǐ)来看(kàn)：

　　4月份，营(yíng)业利润累计同(tóng)比(bǐ)增速降幅小幅收(shōu)窄，但依然处于(yú)探(tàn)底爬坡过(guò)程中。从决定企业利润的量(liàng)、价、成本(běn)三(sān)因素框架看，我们认为，此(cǐ)轮工(gōng)业企业利润增速由正转负的原(yuán)因主(zhǔ)要源于PPI下(xià)行，但本轮工业企业(yè)利(lì)润累计增速(sù)的下探幅度之深(shēn)和持续时间之(zhī)长是PPI下行和其他多(duō)种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业(yè)利润由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及费用(yòng)率偏(piān)高严重制约工业企业利润(rùn)爬(pá)坡速度(dù)。

　　与(yǔ)上(shàng)个月相(xiāng)比(bǐ)，39个主要细(xì)分(fēn)行业中(zhōng)，有(yǒu)26个行业(yè)的营业利润累计增速出现(xiàn)回升，其他13个(gè)行业的营业利润累计增速均出现回(huí)落，其中回落(luò)幅度较大的行(xíng)业(yè)主要是农副食品加工、煤炭开采(cǎi)和洗选、有(yǒu)色(sè)金属矿采选、造纸及(jí)纸(zhǐ)制品、 纺织服装、服饰等行业，回升幅度较大的行业(yè)主要是机械(xiè)和设备(bèi)修理、汽(qì)车制造、通用设备制(zhì)造、橡胶(jiāo)和塑料制(zhì)品等(děng)行业。

　　具体来看：

　　与去(qù)年(nián)同期相比(bǐ)，工(gōng)业企业经营绩效的增长压力依然较大，与3月份相比，产(chǎn)成品(pǐn)存货(huò)周转天数和应收账款平均回(huí)收期进一步增加。

　　数(shù)据显(xiǎn)示，规(guī)模以上工业企业累计(jì)每百元营业收入中的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加(jiā)0.88元（环比增加0.09元）。产成品存(cún)货周转(zhuǎn)天数为(wèi)20.80天（3月为20.60天），同比增(zēng)加1.80天（环比增加0.14天）；应(yīng)收账款(kuǎn)平均(jūn)回(huí)收期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商及港澳台商(shāng)和(hé)私营(yíng)企业(yè)利(lì)润(rùn)累(lèi)计同比降幅出(chū)现收(shōu)窄(zhǎi)，国有工业企业和股份制(zhì)企业利润累(lèi)计(jì)同比(bǐ)降幅进一步(bù)扩大(dà)。

　　其中4月国有工(gōng)业企业(yè)利润累计同比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳台商利润同比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期-16.2％），私营企业(yè)和股(gǔ)份制企业(yè)同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去(qù)年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游(yóu)采选业中非金属(shǔ)矿(kuàng)采(cǎi)选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿采选的利润(rùn)增速(sù)表现较(jiào)好，石油和天然气开(kāi)采等其他(tā)行业的利(lì)润增(zēng)速降幅依然较大。

　　数据(jù)显示，非金(jīn)属矿采选、有色(sè)金属矿(kuàng)采(cǎi)选的(de)增速依然为(wèi)正(zhèng)，分别(bié)收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油(yóu)和天然气开采、煤炭开采和洗(xǐ)选、黑(hēi)色金属矿采选业、废物(wù)资源综合利用的(de)增速为(wèi)负，分别(bié)收录(lù)-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加(jiā)工业和装备制造业(yè)的利润增(zēng)速出(chū)现明(míng)显分化(huà)。中游原材(cái)料加工业的(de)利润增速均(jūn)为负(fù)，尽管与(yǔ)上个月相(xiāng)比(bǐ)，利润(rùn)增(zēng)速(sù)跌幅普遍收窄，但(dàn)依然是整体工业企业利润增(zēng)速(sù)的主要拖累。中游装备制造(zào)业利润增速回升(shēng)幅度(dù)较大，成为整体工业(yè)企业利润增速(sù)的主(zhǔ)要拉(lā)动项。其中通用设备制(zhì)造、铁路船舶航空航天、电气机械(xiè)及器材制(zhì)造、仪器仪表制造(zào)增幅延(yán)续上个月亮眼趋势，得益于(yú)国内汽车(chē)销售(shòu)量的提升和汽车产业链出口(kǒu)强劲，汽(qì)车制造业(yè)的利润增速降幅(fú)由负转(zhuǎn)正(zhèng)，此外叠加去年同期基数较低(dī)，汽车制造业当月利润(rùn)增速高(gāo)达20倍。

　　数据(jù)显(xiǎn)示，化(huà)学(xué)原料化学制品跌(diē)幅扩大，分别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶(yě)炼加工(gōng)、专用设备(bèi)制造、石(shí)油煤炭及(jí)燃料加工、非金(jīn)属矿物制品、黑色金属冶炼加工、化学纤(xiān)维制(zhì)造、金属制(zhì)品、计算机通(tōng)信和(hé)电子(zi)设备跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表(biǎo)制造、通(tōng)用(yòng)设备(bèi)制(zhì)造、铁(tiě)路船舶航空航天(tiān)、电气(qì)机(jī)械及器材制造增(zēng)幅依旧(jiù)为正，并(bìng)且增速出现明显回升，分别录(lù)得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的是，汽车制(zhì)造增幅由负转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价(jià)格水平、内部(bù)需求、外部需求同时走弱的(de)情况(kuàng)下，下(xià)游行业内部的利润(rùn)增(zēng)速(sù)反弹乏力，文教(jiào)工美体育娱(yú)乐用(yòng)品、食品制造、纺织业、家具制造等(děng)多个行业的利润增速(sù)跌幅放缓，但依然为错一个题就往阴里装一支笔负；农副(fù)食品加工(gōng)、纺织服装、服饰等多(duō)个行业的利润跌(diē)幅继续扩(kuò)大。往后看，价(jià)格水平、内(nèi)部需(xū)求、外部需求转好速度(dù)较慢，这(zhè)也意味着下游(yóu)行业的利(lì)润增(zēng)速(sù)向上(shàng)爬坡(pō)的(de)节奏大概率(lǜ)偏缓。

　　数(shù)据显示，农(nóng)副(fù)食品加工、纺织服装、服(fú)饰、皮毛羽(yǔ)和制鞋、造纸及纸制(zhì)品(pǐn)和医药(yào)制造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工美体育娱乐用品、食品制(zhì)造、纺织业、家(jiā)具制造和印刷和记录媒介利润降幅放(fàng)缓(huǎn)，但(dàn)持续维持低位(wèi)，分(fēn)别录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品增速略有回(huí)落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制(zhì)造利(lì)润增速保持高位，4月(yuè)为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公共(gòng)事业中(zhōng)的机(jī)械(xiè)和设备修理、电(diàn)力热力(lì)利润(rùn)增速相(xiāng)对较(jiào)高，燃气生产和供应利润增速降(jiàng)幅收窄。其(qí)中机械和设备修理(lǐ)利润累计增速上升幅度(dù)较大(dà)，4月(yuè)收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同比增速收窄，但(dàn)仍然保持高(gāo)速增长，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生产和供应增幅略有(yǒu)上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生产和供应(yīng)降幅收(shōu)窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而(ér)言，与(yǔ)上个月相比，4月份(fèn)公(gōng)布的工(gōng)业(yè)企业利润(rùn)数据(jù)已(yǐ)表(biǎo)现出明显(xiǎn)的探底(dǐ)爬坡信号：一，营业利润累计增速爬升(shēng)的(de)行业进一(yī)步增多；二，营(yíng)业(yè)收入增速由负转正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游(yóu)装备制造业有望(wàng)继续成为拉动(dòng)工业(yè)企(qǐ)业利润增(zēng)速(sù)回升(shēng)的主要拉(lā)动(dòng)力。汽车(chē)制造、 铁路(lù)、船舶、航空航(háng)天(tiān)和其他运输(shū)设备制造业 、通用设备(bèi)制造业、电气机械及(jí)器材制(zhì)造业、仪(yí)器仪表(biǎo)制(zhì)造业、文教、工美、体(tǐ)育和娱乐用品制(zhì)造业、橡胶(jiāo)和塑料制品业(yè)、电力(lì)、热力(lì)、燃气及水的生产和(hé)供应业 。

　　正如我们在《今年工业(yè)企业利润增(zēng)速能否(fǒu)转正？》中所(suǒ)言，当前正处于第(dì)6次工业企业利(lì)润探底阶(jiē)段（从(cóng)2000年开始计(jì)算），如果(guǒ)按最近(jìn)两次探底历史来(lái)演(yǎn)绎的话，至少还要在负值区间爬坡7-8个(gè)月(yuè)左(zuǒ)右的时间，预计工业企业利润增速(sù)转正最(zuì)早(zǎo)也(yě)需等到四季度(dù)。目(mù)前(qián)我国仍面(miàn)临内需增长缓慢(màn)和外需疲(pí)弱的“弱复苏”阶段，这直接(jiē)导致企(qǐ)业的产能(néng)利(lì)用率(lǜ)持(chí)续(xù)下(xià)滑。此(cǐ)外，叠加营业成(chéng)本高居不(bù)下导(dǎo)致的内部压力，本轮(lún)工业企(qǐ)业利(lì)润增速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低于预(yù)期。

　　以上内容(róng)来(lái)自于(yú)2023年5月(yuè)27日的(de)《中(zhōng)游装备(bèi)制造(zào)业利润增(zēng)速(sù)明显回升(shēng)——2023年4月工业(yè)企业利润分(fēn)析》报告(gào)，报告作者张静静、张一平，联系(xì)人罗丹

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