5月13日，年内(nèi)首只央(yāng)企主(zhǔ)题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF发(fā)布公告(gào)称，其(qí)累计有效认购申(shēn)请(qǐng)份额总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小(xiǎo)公告体现出市场对这(zhè)一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关(guān)注度(dù)非(fēi)常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波(bō)“中特估(gū)”行情的催化剂。实际上，早在去年(nián)底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为市(shì)场关(guān)注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国(guó)央企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金发行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领(lǐng)、央企(qǐ)现代能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有(yǒu)扎堆上报(bào)的(de)央国企基(jī)金在排队入市。

　　这些或(huò)成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情(qíng)绪上是(shì)构成催化(huà)因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一(yī)个催化因素就是积极(jí)推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行(xíng)，和(hé)诸(zhū)多主题基金的申报发(fā)行，我认为(wèi)确实会成(chéng)为引爆行情(qíng)的(de)催化(huà)剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估(gū)有可能(néng)独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时(shí)基金(jīn)指数(shù)与量化投资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建就表示，近期密集(jí)申报的国央企主题基金主要涉及“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布(bù)局可(kě)以更好(hǎo)支持央国企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以(yǐ)来公(gōng)募基金发行(xíng)整体(tǐ)平淡，近期多(duō)只国央企主题基金申(shēn)报和发行(xíng)，行情火热(rè)下将为市场(chǎng)带来(lái)增量资金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振建进一(yī)步(bù)表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监王帅认(rèn)为，公募基金积极布局央国企主题基(jī)金，一(yī)方面是(shì)因为(wèi)新一轮深化(huà)国企改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市(shì)公司的投资价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题的基金(jīn)将为投资者提供更丰富的工具以参与到央国(guó)企投资。另一方面是落实公(gōng)募基金行业(yè)高质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资(zī)金参与央国企改革(gé)，更(gèng)好发挥(huī)公募(mù)基金(jīn)服(fú)务资本市场改革、服务实体经济和国家(jiā)战略(lüè)的(de)作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为(wèi)央企相关标(biāo)的和板块(kuài)带来增量资金(jīn)，提升交易活(huó)跃(yuè)度，有望成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛(sài)道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行(xíng)情(qíng)明显，中(zhōng)特估和人工智(zhì)能成为两大明显(xiǎn)的主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷却(què)，在(zài)此背景下，一些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目(mù)前重(zhòng)点关注三大行业，火电、券(quàn)商、军(jūn)工，这三大(dà)行业(yè)主要是央企或地方国资所(suǒ)在的行业(yè)，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基本面在今(jīn)年会有重大(dà)的(de)向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受(shòu)益于今年市(shì)场成交量的(de)放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国有企(qǐ)业改革的推进，大概率这些企(qǐ)业会进入一个提质增效、释(shì)放业绩的过(guò)程(chéng)。”章(zhāng)恒(héng)表示，中(zhōng)特估是(shì)过(guò)去5年10年改(gǎi)革的成(chéng)果，是非(fēi)常基本面的，和(hé)他过去1至(zhì)2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半年(nián)抓住这(zhè)波中(zhōng)特估的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中(zhōng)特估的投资机会，判(pàn)断(duàn)中特(tè)估的机(jī)会未来三(sān)年分(fēn)两个阶(jiē)段。”融通红(hóng)利机会(huì)基金经理何龙表示，第一阶(jiē)段也就是(shì)今年以数字(zì)经(jīng)济和(hé)“一带一路”的主题(tí)普(pǔ)涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨性(xìng)的机会(huì)。第二阶段是(shì)未来两年，在(zài)主题性机会消(xiāo)散以后，基(jī)于顶层设计(jì)对国央经营管理价值导向变(biàn)化，我们判断经(jīng)营成果(guǒ)随之改变是一(yī)个(gè)慢变(biàn)量，会在未来两年(nián)体现(xiàn)在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调(diào)，目前(qián)在(zài)挖掘(jué)公司经营(yíng)层(céng)面可能发生显著(zhù)正向变化的个股提前进行布局(jú)，比(bǐ)如医药和(hé)消费等行业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出不少基金在行(xíng)动。国金证券(quàn)研(yán)究所数据(jù)显示(shì)，偏股主(zhǔ)动型基(jī)金(jīn)2022年年报前十大重仓(cāng)股(gǔ)股票池中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动型基(jī)金持有股(gǔ)票(piào)市值(zhí)比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型基金(jīn)的持仓(cāng)中，占比明显(xiǎn)提(tí)高。上述(shù)数据显示，根据偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基(jī)金2022年(nián)报及2023年一季(jì)报十(shí)大重仓(cāng)股的数据，剔除个股涨跌影响(xiǎng)，估计了各(gè)基金主动加仓“中特估”概念股的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总市值比例(lì)，一季度(dù)超过30％的偏股主动型(xíng)基(jī)金主(zhǔ)动加仓了(le)“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统计也(yě)显示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏(piān)股型公(gōng)募基金对港(gǎng)股央国企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以(yǐ)来的新高，港(gǎng)股央(yāng)国(guó)企持股总市值占港(gǎng)股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季(jì)度的25.1％提(tí)升至2023年一季(jì)度(dù)的32.9％，远高于(yú)2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量？

　　构(gòu)建国央企专门的(de)股票(piào)库

　　可以说中国特色估(gū)值体系(xì)，正深刻影响基金公司的(de)投研，落实到(dào)日常的投研流程和实践之中，不(bù)少基金公司在加大投研力量(liàng)，更有专门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何(hé)龙(lóng)就介绍(shào)，一(yī)方面，从顶层设计改变研究员过去对国(guó)央企的固定思维，需(xū)要(yào)实地(dì)考察国央企(qǐ)，并且需(xū)要利(lì)用当(dāng)前国央企愿意交流的契(qì)机(jī)，多花精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动上，要求研究员将(jiāng)自己所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构建专门的股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察其实(shí)地调研(yán)的的成果，了解国央(yāng)企经营思路和财务导向的变化，结合行(xíng)业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发(fā)现预期差(chà)。

　　同样的，银(yín)华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监王帅也(yě)谈到(dào)“认识(shí)”上的重(zhòng)视。他表示，通过(guò)深入学习(xí)，对(duì)“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首(shǒu)先要认识市(shì)场体制机(jī)制、行业产业结构、主体(tǐ)持续(xù)发(fā)展能力等(děng)方面所体现的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段(duàn)特(tè)征，“中特估”应该(gāi)是(shì)在此基(jī)础上构建的具有(yǒu)时代特征(zhēng)和(hé)中国特色、符(fú)合国家(jiā)战略(lüè)导向的(de)估值体系，而不是简(jiǎn)单套用(yòng)国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng日本人知道我们恨他们吗，日本认为中国强大吗)特(tè)估是一种(zhǒng)新的(de)提法，但(dàn)是这个概念所涉(shè)及(jí)到(dào)的(de)行业和公司，一直(zhí)在发生的变(biàn)化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家(jiā)基金一直非常关(guān)注传(chuán)统产业(yè)的变化，诸(zhū)如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是(shì)一(yī)定能够(gòu)抓住(zhù)中(zhōng)特估这波(bō)行(xíng)情的机(jī)会(huì)的。同时，随着(zhe)时局的(de)变化，也在增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经(jīng)济学家魏凤春表示(shì)，积极践行中国特色的估值体系是资本市场使命，投资者需要学习领会并针对原有的(de)估值体系(xì)进行(xíng)改造(zào)，以适(shì)应现实的需要。明确该体(tǐ)系的(de)框架是(shì)第一位的(de)工作，合理(lǐ)设置(zhì)指标也非常重要(yào)，投资(zī)者的认可和实施是最(zuì)终该体系能否(fǒu)具备长(zhǎng)期价(jià)值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的(de)认(rèn)知误(wù)区，市场化(huà)认可是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社(shè)会价值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战略(lüè)价(jià)值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国(guó)民经(jīng)济的支柱，国企央企发展要符(fú)合国家(jiā)战略发展发向，更(gèng)需要承担(dān)社会公共责任等(děng)。而(ér)这些(xiē)都应(yīng)该考虑进(jìn)估值体系之中，也引发市(shì)场关注(zhù)。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于国央(yāng)企(qǐ)的估(gū)值方式要充分(fēn)体现企业(yè)的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的(de)企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社(shè)会价值、符(fú)合国家战(zhàn)略发展的价值？首要任务(wù)就(jiù)构建(jiàn)中国特色的价值(zhí)评价体系，改(gǎi)变(biàn)从以(yǐ)私人股东权益出(chū)发，现金流折现为(wèi)主要方法的单一价值估值体系，转向社会整体价(jià)值(zhí)观念(niàn)、纳(nà)入中国(guó)特色(sè)的ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企(qǐ)业的社会价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)。”博时基金(jīn)指数与(yǔ)量化投资部(bù)基金经(jīng)理杨振建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也(yě)直言(yán)，近年来(lái)国资委(wěi)指(zhǐ)导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索(suǒ)，结合国际通(tōng)用规则，目前已(yǐ)经形成了初(chū)步的企业社会价值评价体系，其中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监、基金经理(lǐ)王帅也认(rèn)为，“中特(tè)估”应日本人知道我们恨他们吗，日本认为中国强大吗(yīng)该是(shì)注重(zhòng)企业价值的(de)可(kě)持续估值，要(yào)重视股东、员(yuán)工和社会责任(rèn)等(děng)要素对企(qǐ)业(yè)稳健(jiàn)成长的重大意义，重视(shì)稳定(dìng)的(de)现金流(liú)、持续(xù)增长的盈(yíng)利(lì)、科(kē)技(jì)创新对提升企业内(nèi)在价值的积极作用，这(zhè)样(yàng)有利于提高估值(zhí)定(dìng)价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等实务工作(zuò)中，都有(yǒu)成(chéng)熟(shú)的量化(huà)指标可以使用，包括净资(zī)产(chǎn)收(shōu)益率(lǜ)、营(yíng)业现金(jīn)比率、资产负债(zhài)率、研发(fā)经费投入(rù)强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理(lǐ)李欣更细致分析(xī)在估值思维、估(gū)值结论、估值(zhí)判(pàn)断上(shàng)有变化，尤其是估值的方(fāng)法和指标(biāo)上，他(tā)认(rèn)为其包括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素成本等，以及(jí)在纵向和横(héng)向上的(de)研究，强调政(zhèng)策优惠(huì)、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持(chí)续发展等各种因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估(gū)值结论(lùn)和判(pàn)断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中国(guó)特色的估(gū)值体系与传统的估值体(tǐ)系有所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的(de)变化，还(hái)有(yǒu)估值(zhí)结论和估值判断的变(biàn)化(huà)，都(dōu)是为了更好地适应中(zhōng)国的市(shì)场(chǎng)和经(jīng)济特点(diǎn)，提(tí)供(gōng)更(gèng)精(jīng)准、更合理(lǐ)的(de)企业(yè)估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经(jīng)济(jì)学家(jiā)魏凤春直(zhí)言(yán)，这需(xū)要在实践中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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