《基(jī)金(jīn)经理投资笔记(jì)》宏观策略(lüè)系列

　　把(bǎ)脉经济(jì)周期拐点(diǎn) 实现财富(fù)管(guǎn)理升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春(chūn)（博(bó)士），创金合信基金(jīn)首席(xí)经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金(jīn)基(jī)金经理

　　乱云飞渡仍(réng)从容

　　上期分享中（查看原文），我(wǒ)们(men)提出(chū)了5月是乱花渐欲(yù)迷人(rén)眼，一个大的背(bèi)景是市场进入了战略(lüè)相持阶段，进(jìn)攻和防守的理由都不(bù)是非常清晰。周(zhōu)末中央发布(bù)长期的产业政策，基调是清晰的，但那是诗和(hé)远方，是战略(lüè)性的布局，很多投资者更喜(xǐ)欢(huān)战(zhàn)术性的机会。伯克希尔哈撒韦年(nián)度股东大(dà)会在巴菲特的老(lǎo)家奥巴哈举行，吸引了(le)全球(qiú)投资者的目(mù)光，投资者总希望可以从中寻找到投(tóu)资的秘诀，价值投资(zī)的道(dào)虽相(xiāng)同(tóng)，但法、术、器是各异的。不(bù)仅(jǐn)如此，伯(bó)克(kè)希尔(ěr)决策者对宏观环境的担忧，对数(shù)字技术的批判(pàn)，很多与会者收获的可(kě)能不是清(qīng)晰的(de)思路，而是在迷(mí)宫中(zhōng)又多走了一圈(quān)。

　　一、市场陷(xiàn)入僵持阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五(wǔ)穷(qióng)、六绝、七翻身”的(de)说(shuō)法，谨(jǐn)慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一个很重要(yào)的理由(yóu)是根据惯(guàn)例，银行(xíng)保险等利好兑现后(hòu)往(wǎng)往是市场开始调整的(de)开始。A股投(tóu)资历来是有季节性的(de)，但这未必是历史的铁律，比如2022年(nián)5月市场在(zài)新的政策(cè)基调(diào)下开始全面大(dà)反攻。我们(men)需要因时而变，投资者需要(yào)考虑到当前的市场背景已经和之前(qián)有很大的不同。当前市场进入战略僵持阶段的一个重(zhòng)要理由是(shì)除了逻辑推演，很多(duō)重要问(wèn)题很难用清晰(xī)的事实来验证(zhèng)。谨(jǐn)慎的(de)投(tóu)资者(zhě)往往是见(jiàn)好就收或(huò)者谋(móu)定而后动，因此才有(yǒu)了(le)上述(shù)的(de)猜测。

　　市场(chǎng)不清楚的地方在哪里呢(ne)？

　　第(dì)一，从内部(bù)看，市场已经提前交易(yì)了(le)政策(cè)的(de)方(fāng)向，而且今年国内的政策本身也不是大开大合。新(xīn)出台的政策更多(duō)地在落实上，较少新(xīn)的提(tí)法。

　　第二，从外部看，美(měi)联(lián)储(chǔ)依然在通胀、就业数据(jù)、金融数据和增长数(shù)据传递的(de)混(hùn)乱信息(xī)中纠结。

　　第三，从投资主线(xiàn)看，数(shù)字经济和中特估依然既有政策(cè)、也有业(yè)绩或者有未来预(yù)期的业绩改善，但短期游戏、传媒、中特估与其他板块(kuài)分化较(jiào)为极致(zhì)，也是不争(zhēng)的事实。除(chú)了这(zhè)两条主(zhǔ)线外，金融、消费和公用事业有(yǒu)反弹，但难(nán)以成为持续的(de)配置主题(tí)，新能(néng)源崩坏的筹码预期也决(jué)定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交(jiāo)易行为看，投资者并未(wèi)形成一致预期。随着一季报的(de)披露(lù)，市场阶段(duàn)性发挥了对盈利(lì)现实的定价效(xiào)率。具体表现为，业(yè)绩(jì)出(chū)现一定修复和(hé)表现(xiàn)有韧性(xìng)的金融、中药、电力、中特(tè)估(gū)主(zhǔ)题以(yǐ)及(jí)TMT中的游戏传媒等表现较好，家电此前(qián)也有一定表现(xiàn)。不过，随着业绩的公(gōng)布(bù)反而出现了(le)一(yī)定的买预期卖现实的(de)操作。当然，相对而言市场(chǎng)也有定价效(xiào)率不(bù)稳定的一面(miàn)，同样是业(yè)绩(jì)修复或有(yǒu)韧性的农林牧渔(yú)、新能源和消费板块，整体表现则一般(bān)。

　　二、市场僵持的原因：一季报显(xiǎn)示企业盈利仍(réng)在(zài)磨(mó)底(dǐ)阶段

　　短期市场(chǎng)的核心(xīn)矛盾在于缺乏特别明显的(de)亮点，TMT主(zhǔ)线前期超(chāo)额收益过(guò)于显著，目前除(chú)了(le)游戏、传媒一枝(zhī)独秀(xiù)外，其他TMT细分(fēn)领域阶段性有所(suǒ)回(huí)调。中特估相关(guān)的基建、银行(xíng)、石油、出版等(děng)板块(kuài)盈利(lì)有支撑、估值也(yě)较低(dī)，因(yīn)此(cǐ)在(zài)最近市场(chǎng)调整(zhěng)的时候整(zhěng)体表现较(jiào)好。在这两条我们看好的全年主线之(zhī)外，市场部分定价了一季(jì)报行(xíng)情，但(dàn)核心问题在于当前盈利仍处(chù)在磨底(dǐ)阶段。扣除金融(róng)和两桶油(yóu)，A股的(de)盈利还在(zài)下滑，这(zhè)意味着(zhe)短期盈利很难撑起A股系统(tǒng)性(xìng)的行情。所以，我(wǒ)们看到这两(liǎng)条(tiáo)主线之外其他业绩尚可(kě)的板块(kuài)，整(zhěng)体反弹的幅度都(dōu)相对有限。消费的盈(yíng)利有(yǒu)一定(dìng)的修复(fù)，而(ér)市场(chǎng)由于前期的悲观情绪(xù)尚未对其定价，这可(kě)能蕴含阶(jiē)段性交易机会。

　　三、战略性布局是(shì)清(qīng)晰而明确的：政策关注产(chǎn)业升级和人(rén)的问题(tí)

　　近期国(guó)内也处(chù)于一个会议密集召开的阶段，政治局会议、中(zhōng)央(yāng)财经委会议和国常(cháng)会相(xiāng)继召开。决(jué)策层(céng)对于当(dāng)前经(jīng)济复(fù)苏动力不足、复苏势头不稳的问题(tí)，有着清醒(xǐng)的认识，短(duǎn)期的工作重点是恢复和扩大需求，但同时也明确不(bù)会再(zài)走老路(lù)——不会通过(guò)低水(shuǐ)平的债务扩张(zhāng)来刺(cì)激(jī)经济，而是聚焦实体经济的产业升级，推进产业智能(néng)化、绿色化、融合化(huà)。

　　现代产业体系下的(de)融(róng)合发(fā)展(zhǎn)

　　这次财经委(wěi)会议的一个新提法是“坚持三次产业(yè)融合发展，避(bì)免割裂(liè)对立；坚持推动传统(tǒng)产(chǎn)业转(zhuǎn)型升(shēng)级，不(bù)能当成‘低端产业’简单退出(chū)”，这个提(tí)法很(hěn)重要。我们去年底强调接下来一段时间的政策需要强调均衡(héng小迷糊面膜成分安全吗，小迷糊适用年龄段)性和系统性(xìng)，才能形成经济(jì)发展的(de)合力。卡脖子的领域要重点支持和发(fā)展，但(dàn)是经济的运行是一个(gè)完整的系统，生产(chǎn)和消费、实体经济和金(jīn)融支(zhī)撑、高科技领域和低(dī)技术(shù)领域、融资-设(shè)计-制(zhì)造—物流-销售-服务等各方面需要协调发展，大家的信心慢慢恢(huī)复、收(shōu)入慢慢恢(huī)复，才能够真正把需求拉动起来。不能(néng)够孤(gū)立、片(piàn)面地理(lǐ)解(jiě)和(hé)执行政策，毕竟即(jí)使是芯片这(zhè)么(me)最高科技的(de)领域，它的下游需(xū)求也主要来自消费电子产品中的手机、汽车、智能(néng)家(jiā)居等等，没(méi)有需求(qiú)的拉动，产业的(de)发(fā)展就缺乏良(liáng)性(xìng)循(xún)环的基(jī)础。

　　高质量的人才红(hóng)利

　　另外，最近政(zhèng)策讨论的一个重点是人(rén)，作为投资生产拉动核心(xīn)的企业(yè)家、作为人力资源重点的人才、承载民族(zú)未来的新生人口、需要(yào)关(guān)注(zhù)的老龄(líng)人口。当前中国(guó)的发展逐渐从资本和劳动要素(sù)拉动转(zhuǎn)向人(rén)力资源拉(lā)动，技术创(chuàng)新成为(wèi)能否突(tū)破(pò)内(nèi)外(wài)部约束的关(guān)键。技(jì)术创新能力取决(jué)于制度(dù)保(bǎo)障下的主观(guān)能动性，在(zài)经历了过去(qù)几年的非常(cháng)态之后，在(zài)内外部(bù)不确定性的(de)制约下，如何让当前每个主体充满信心(xīn)、充(chōng)满(mǎn)主观能动性，是政策的重(zhòng)心(xīn)。以人工智能为代表的数字经(jīng)济大(dà)发展，有可能能够帮(bāng)助我(wǒ)们适(shì)当(dāng)缩小国际(jì)竞争中人(rén)力资(zī)源(yuán)的(de)差距(jù)，这需要从(cóng)一个更高(gāo)的角(jiǎo)度理解(jiě)人工(gōng)智能和数(shù)字经济。

　　四、乱云飞(fēi)渡(dù)仍从容(róng)：乱(luàn)战之后的(de)投资路(lù)径

　　5月的市(shì)场，看起来(lái)是战略僵持阶段的乱战。接下来的政策力度和效果有多(duō)大、盈利能(néng)否实质性的反弹、经济复苏的(de)斜(xié)率是否面(miàn)临趋缓的压力(lì)、海外的潜在风险(xiǎn)到底有多大、美(měi)联储到底下一步面临的是什么样的经济形(xíng)势(shì)等(děng)，投资者希望渐次判(pàn)断上(shàng)述(shù)一系列的重(zhòng)要问题的(de)程度，并据此进行布局(jú)。

　　从这个意(yì)义上讲(jiǎng)，5月交易(yì)机(jī)会可能(néng)更均衡(héng)、但也(yě)更脆弱(ruò)，当前可能是一个布局的(de)好阶段，而(ér)未(wèi)必(bì)会是收获的阶段。投(tóu)资者(zhě)需要(yào)多一(yī)点(diǎn)耐心，风浪(làng)越(yuè)大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍(réng)从容”，这是我们从巴菲特历次股东大会上(shàng)看到价值(zhí)投资(zī)者(zhě)很重要的一个特质(zhì)，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时的，随着事实的清晰，投资路径(jìng)也将会非(fēi)常明确。这个路径(jìng)，我们从产业视角做(zuò)了(le)一下梳(shū)理，供投资者参考。

　　具体而言：投资的上限是产业现代化，科技自主(zhǔ)可(kě)用(yòng)，数字(zì)化、高(gāo)端化与智能化是明确的诗与(yǔ)远方，需要进行战(zhàn)略(lüè)布局。投资(zī)的下(xià)限是(shì)避免系(xì)统性的风(fēng)险，在现(xiàn)代(dài)化的产业(yè)转型(xíng)中(zhōng)，当前(qián)蕴藏(cáng)风险和未来跟不上历史步伐的产业(yè)是不(bù)能进(jìn)行战(zhàn)略布局的。投资的(de)中间(jiān)状态是周期与消费行业，是战术性的布局。

　　产(chǎn)业视角下的投资路(lù)线图小迷糊面膜成分安全吗，小迷糊适用年龄段

　　【了(le)解作者】

　　魏(wèi)凤春(chūn)博(bó)士，创(chuàng)金合(hé)信基金首席(xí)经济(jì)学家(jiā)，投委会(huì)委员兼秘(mì)书长，宏观策(cè)略配(pèi)置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总监，南开大学(xué)经(jīng)济学博士(shì)，清华大学管理科学与工程博士后。学术研究(jiū)与教学以及宏观经济(jì)走势、金融(róng)产品(pǐn)分析等实务领域(yù)经验丰(fēng)富(fù)、成果卓(zhuó)著(zhù)。从(cóng)业23年以来，一直致力于在周期波(bō)动(dòng)的框架内运用(yòng)财政的视(shì)角解(jiě)构宏观经济(j小迷糊面膜成分安全吗，小迷糊适用年龄段ì)的运行(xíng)，将中国经济看作一份资(zī)产(chǎn)，通过资本(běn)资产定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合(hé)信基金经理、首席宏观分析(xī)师(shī)，2022年2月(yuè)加入(rù)创(chuàng)金合信基金。此前履职博时基金，负(fù)责(zé)宏(hóng)观策略、宏观(guān)政策(cè)、大类资(zī)产配置(zhì)与择时(shí)研究。武汉大学学士(shì)，上(shàng)海财经(jīng)大学经济学(xué)硕士、博士，中国社科院经济(jì)学(xué)博士后(hòu)，学术论文多发表于(yú)国际(jì)SSCI英(yīng)文核心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 小迷糊面膜成分安全吗，小迷糊适用年龄段