《基金经理投资笔记(jì)》宏观策略(lüè)系列

　　把脉经济周期(qī)拐点 实现(xiàn)财富(fù)管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合(hé)信(xìn)基金首席经济学(xué)家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经理

　　乱(luàn)云飞渡仍从容

　　上(shàng)期分享中（查看原文(wén)），我们提出了(le)5月是乱花(huā)渐欲迷人眼，一个(gè)大的(de)背景是市场进(jìn)入了战略(lüè)相持阶段(duàn)，进(jìn)攻和防守的(de)理由都不(bù)是(shì)非(fēi)常清(qīng)晰。周末中央发布长期的产业政策，基调是清(qīng)晰的，但那(nà)是诗和远方，是(shì)战略(lüè)性(xìng)的布局，很多投资者更喜(xǐ)欢战(zhàn)术性的机会(huì)。伯克希尔哈(hā)撒韦年度股东大会在巴菲特的老家奥巴哈举行，吸(xī)引了全(quán)球(qiú)投资者的目光，投资者总希望可以从中寻找到投资(zī)的(de)秘诀，价值(zhí)投(tóu)资的道虽相同，但法、术、器是各(gè)异(yì)的。不仅如此，伯克希(xī)尔决策者(zhě)对宏观环(huán)境(jìng)的担(dān)忧，对(duì)数字技(jì)术的批(pī)判，很多与会者收获(huò)的可(kě)能不是清晰的思路，而是在迷宫中又多走了一(yī)圈。

　　一、市场陷入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻(fān)身”的说法(fǎ)，谨慎的(de)A股投资者也开始考虑Sell in May,一(yī)个(gè)很重(zhòng)要的理由是根据惯例，银(yín)行保险等利好兑现后往往是市(shì)场开始调整(zhěng)的开(kāi)始(shǐ)。A股投(tóu)资历来是有(yǒu)季(jì)节性(xìng)的，但这未必是历史(shǐ)的铁律，比如2022年5月市(shì)场(chǎng)在新(xīn)的(de)政策(cè)基调(diào)下开始全面大反攻。我们需(xū)要(yào)因(yīn)时而变，投(tóu)资者需要考虑到(dào)当前的市场背景已经和(hé)之(zhī)前有很大(dà)的(de)不同。当前市场进入战略僵(jiāng)持阶(jiē)段的一个重(zhòng)要理由是除了逻辑推(tuī)演，很多重要问题很难用(yòng)清晰的事实(shí)来验证(zhèng)。谨(jǐn)慎的投资者往往是见好就收或(huò)者(zhě)谋定(dìng)而后动，因此才有了上述(shù)的猜(cāi)测。

　　市(shì)场不清(qīng)楚的地方在哪里呢(ne)？

　　第一，从内部(bù)看，市场已经提前(qián)交(jiāo)易了(le)政策的方向，而且(qiě)今年国内的政策本(běn)身也不(bù)是大开大合。新出台的政策更多地在落实上，较少新的提法。

　　第二，从外部看，美(měi)联储依然在通胀、就业数(shù)据、金融数据和增长数据传(chuán)递的(de)混乱信息(xī)中纠结。

　　第三(sān)，从投资(zī)主线看，数字(zì)经济和中特估依然既有政策、也(yě)有业(yè)绩或者有未来(lái)预期的业绩改善，但短期游戏、传媒(méi)、中(zhōng)特估与其他板块分(fēn)化较(jiào)为(wèi)极致，也是不(bù)争的事(shì)实。除了(le)这(zhè)两条主(zhǔ)线(xiàn)外，金融、消费和(hé)公用事业(yè)有(yǒu)反弹，但难以(yǐ)成为持(chí)续的配(pèi)置主(zhǔ)题，新能源崩坏的(de)筹码预期也(yě)决定了反弹(dàn)的脆弱性(xìng)。

　　第四，从交易行为看，投(tóu)资者并未形(xíng)成一(yī)致预期。随着(zhe)一季报的披露，市场阶(jiē)段性发(fā)挥了对盈(yíng)利现(xiàn)实的定价(jià)效率(lǜ)。具体表现为，业(yè)绩出现一定修(xiū)复(fù)和表现有(yǒu)韧(rèn)性的(de)金融(róng)、中药、电力(lì)、中特估(gū)主(zhǔ)题以及(jí)TMT中(zhōng)的游(yóu)戏传媒等表现(xiàn)较好，家电此前也有一定(dìng)表现。不过，随着业绩的公布(bù)反而(ér)出现(xiàn)了一定的买预期卖(mài)现(xiàn)实(shí)的操作(zuò)。当然，相(xiāng)对而言市场(chǎng)也(yě)有定价效率不稳(wěn)定的一面，同(tóng)样是业绩修复或有韧性的农林牧(mù)渔、新能(néng)源和(hé)消费(fèi)板块，整体表(biǎo)现(xiàn)则(zé)一般(bān)。

　　二、市场僵持的原(yuán)因：一季报显(xiǎn)示(shì)企业(yè)盈利(lì)仍在磨(mó)底(dǐ)阶(jiē)段辣妹是夸人还是骂人的，辣妹是夸人还是骂人的话p>

　　短期市场(chǎng)的核心矛盾在于缺乏特(tè)别明(míng)显的亮点，TMT主线(xiàn)前期(qī)超额收益(yì)过于显著，目前(qián)除了(le)游戏、传媒一枝(zhī)独秀外(wài)，其他TMT细分领域阶段性有所回调。中特估相关(guān)的基建、银行、石油、出版等板(bǎn)块(kuài)盈利(lì)有支(zhī)撑、估值(zhí)也较低，因此在最近市场调整的时候整(zhěng)体表现(xiàn)较(jiào)好(hǎo)。在这两(liǎng)条我们看好的全年主(zhǔ)线之外(wài)，市场部分(fēn)定价(jià)了一季报行情(qíng)，但核(hé)心问题在于当(dāng)前盈利仍处在(zài)磨底阶段(duàn)。扣(kòu)除金(jīn)融(róng)和两(liǎng)桶油，A股的盈利还在下滑(huá)，这意(辣妹是夸人还是骂人的，辣妹是夸人还是骂人的话yì)味着短期(qī)盈利很难撑起(qǐ)A股系统性的行(xíng)情。所以(yǐ)，我(wǒ)们看到这(zhè)两条主线之外其(qí)他(tā)业绩尚(shàng)可的(de)板(bǎn)块，整体反弹的幅度都相对有限。消费的盈(yíng)利有(yǒu)一定的(de)修(xiū)复(fù)，而(ér)市场(chǎng)由于(yú)前期(qī)的悲观情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶段性交易机会(huì)。

　　三、战略性(xìng)布局是清晰而明确(què)的：政(zhèng)策关注(zhù)产业升级和人的问题

　　近(jìn)期(qī)国内也处于一个会议密(mì)集召(zhào)开的阶段，政治局会(huì)议、中央财经委会议和国(guó)常会相继召(zhào)开。决策层对于当前经济复苏动力不足、复苏势头不稳的问题，有着清醒的(de)认识，短(duǎn)期的工作(zuò)重点是恢复和扩大需求，但同时也明确不(bù)会再走老(lǎo)路——不会通过低水平的债务扩(kuò)张来刺激经济(jì)，而是聚焦实体经济的产业升(shēng)级，推(tuī)进(jìn)产业智能化、绿色化(huà)、融(róng)合化。

　　现代产业(yè)体系下的(de)融合发展

　　这(zhè)次财经委会议的一个新提法是“坚持三次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传统产业转型升(shēng)级，不能当成‘低端产业’简单退(tuì)出”，这个提法很重要。我(wǒ)们(men)去年底强调接下来一段(duàn)时间(jiān)的政策需要强调(diào)均衡性和(hé)系(xì)统性(xìng)，才能形成经济发(fā)展的合(hé)力。卡脖子(zi)的领域要重点支持和发展(zhǎn)，但(dàn)是经济的运行是一个完整(zhěng)的系统，生产和消费、实体经济和金融支(zhī)撑、高(gāo)科技领(lǐng)域和低(dī)技术(shù)领(lǐng)域、融(róng)资-设计-制(zhì)造—物流-销(xiāo)售-服务(wù)等各方面需(xū)要协调发展(zhǎn)，大家的信心慢慢(màn)恢复、收(shōu)入慢慢恢复(fù)，才能够真正把需求(qiú)拉动起来。不能够(gòu)孤立、片(piàn)面地理解和执行政策，毕竟(jìng)即使是芯片这么最高(gāo)科技的(de)领域，它的(de)下(xià)游需求也主要来(lái)自消费电子产品中(zhōng)的手(shǒu)机、汽(qì)车、智(zhì)能(néng)家居等等，没有需求的拉动，产业的发展就缺乏良性循环的基础。

　　高质量的人才红(hóng)利

　　另外(wài)，最(zuì)近政策(cè)讨(tǎo)论的一个(gè)重点是人，作为投资(zī)生产拉(lā)动核心(xīn)的(de)企业家、作(zuò)为人力资源重点的人才、承载民族未(wèi)来的新生人口、需(xū)要关注(zhù)的(de)老龄人口。当前中(zhōng)国的发(fā)展逐渐从资(zī)本和(hé)劳(láo)动要素拉动转(zhuǎn)向人力资源拉动，技术创新成为能否突破(pò)内外部约束(shù)的关键。技(jì)术(shù)创新能力(lì)取(qǔ)决于(yú)制度保障下(xià)的(de)主观(guān)能(néng)动性，在经历(lì)了过去(qù)几年(nián)的非常态之后，在内(nèi)外部不确定性的(de)制约下，如何让当(dāng)前(qián)每个主体充满(mǎn)信心、充满主观能动性，是政策的重心。以人(rén)工智能为代表(biǎo)的数字经济大发展，有可能能(néng)够帮助我们适当(dāng)缩(suō)小国际(jì)竞争(zhēng)中人力资源(yuán)的差距(jù)，这需要从一个更高的角度理(lǐ)解(jiě)人工智能和数(shù)字(zì)经济。

　　四、乱云(yún)飞渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的市场(chǎng)，看起来是战略僵持阶段的乱战。接下(xià)来的政策(cè)力度(dù)和效果有(yǒu)多大、盈利能否实质(zhì)性的(de)反弹、经(jīng)济复苏的(de)斜(xié)率是否面临趋缓的压力、海外(wài)的潜在(zài)风险(xiǎn)到底(dǐ)有多(duō)大、美(měi)联(lián)储(chǔ)到底下(xià)一步面临的是什(shén)么样的经济(jì)形势等，投(tóu)资者希望渐次判断(duàn)上述(shù)一(yī)系列的重要问题的程度，并据此(cǐ)进行布局。

　　从这个(gè)意义上(shàng)讲，5月交易机(jī)会(huì)可能更均衡、但也更脆弱(ruò)，当前可能是(shì)一个布局的(de)好阶(jiē)段，而未(wèi)必会是收获的阶段。投(tóu)资者需(xū)要多一(yī)点耐心，风(fēng)浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们从巴菲(fēi)特(tè)历(lì)次(cì)股(gǔ)东大会上看到价值投资者很重要的一个特质，即我们(men)提倡(chàng)的“道”。市场的乱是暂(zàn)时的，随着事实的清晰(xī)，投资路径也将会(huì)非常明确。这个路径，我们从产(chǎn)业视角(jiǎo)做了一下梳理，供投(tóu)资(zī)者(辣妹是夸人还是骂人的，辣妹是夸人还是骂人的话zhě)参(cān)考。

　　具体而言：投资(zī)的上限是产业现代化，科技自主可用，数字(zì)化、高端化与智(zhì)能化是明(míng)确(què)的诗(shī)与远方(fāng)，需要(yào)进行战(zhàn)略布局。投资的下限(xiàn)是(shì)避免系统性的(de)风险，在现代化的产(chǎn)业转型中，当(dāng)前蕴藏风(fēng)险和(hé)未来跟不上(shàng)历(lì)史步伐(fá)的(de)产业(yè)是不能进行战略布局(jú)的。投(tóu)资的中间状态是周(zhōu)期(qī)与消费行业，是战术性的布局。

　　产业视角(jiǎo)下的投资路线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博(bó)士，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家，投委(wěi)会(huì)委员兼(jiān)秘书长，宏(hóng)观策略(lüè)配置(zhì)部总(zǒng)监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总监，南开大学(xué)经济(jì)学博士(shì)，清华(huá)大学(xué)管理科学与(yǔ)工程博士(shì)后(hòu)。学术研究与教学以及宏观经济(jì)走势、金融产品分(fēn)析等(děng)实务(wù)领域经验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直致力于在周期波动(dòng)的框架内运用(yòng)财政的视角解构宏观经济的运行(xíng)，将中国(guó)经(jīng)济看作一份(fèn)资产，通过资(zī)本(běn)资产(chǎn)定价的(de)方式来确(què)定其价值与风险。

　　罗水(shuǐ)星(xīng)博士，创金合信基金经(jīng)理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金(jīn)合信基金。此(cǐ)前履职博时基金，负(fù)责宏观策(cè)略、宏观政策、大类(lèi)资产配(pèi)置与择时研究。武汉大学学士，上海财经大学经济学(xué)硕士、博士，中国社科院经济学(xué)博士后，学术论文多发表于国际SSCI英文核(hé)心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 辣妹是夸人还是骂人的，辣妹是夸人还是骂人的话