核心(xīn)结论：①22/10以来(lái)价(jià)值(zhí)、成长均(jūn)是内部分化明显，行业和指数角度均(jūn)可验(yàn)证。②本质上过去一段时(shí)间行情是情绪修复(fù)，政(zhèng)策(cè)和事件(jiàn)驱动(dòng)下(xià)数(shù)字经济(jì)、中特估表现好，未来行情或进入基本面驱动。③全年牛市格(gé)局未变，当前(qián)处在蓄势(shì)阶段，行业或阶段(duàn)性再(zài)平衡(héng)。

　　分歧：价值还是成(chéng)长(zhǎng)？

　　近期参加一场(chǎng)交流活动(dòng)时，对(duì)今年市场风格的讨论(lùn)很(hěn)热烈(liè)，坚持价值风(fēng)格者以“中特(tè)估”大(dà)涨作(zuò)为证据，坚持成长风格者以(yǐ)人工智(zhì)能大涨作(zuò)为证据(jù)，乍一听都有道理，但其实(shí)不然，因为价值(zhí)阵(zhèn)营和成长阵营里，除了(le)这些大涨的品种都存在(zài)下跌的(de)品种(zhǒng)。怎么理解这种割裂的现(xiàn)象？未(wèi)来市场风格将如何(hé)演绎？本(běn)篇报告将就此进行(xíng)探讨。　

　　1.22/10科长相当于什么级别？g>以来(lái)价值、成长都是结构性分化

　　当(dāng)前市场对于风格讨论较多，有投(tóu)资者认为近期(qī)银(yín)行等高股息股票表现较好，风格偏(piān)向价值，也有投资者认为近期(qī)TMT行业(yè)涨幅仍(réng)然领先，成长风格(gé)占优。我们通过(guò)行业和指数层(céng)面分(fēn)析市(shì)场风格特征(zhēng)，发(fā)现市场(chǎng)自底部反(fǎn)转(zhuǎn)以(yǐ)来价值与成长(zhǎng)两种(zhǒng)风格并不明(míng)显，具体如下(xià)。

　　行业角(jiǎo)度看，底部反转以来价值、成长(zhǎng)内部分化明显。我(wǒ)们在前期多篇报告(gào)中提(tí)出去年(nián)10月底来市场已进入牛市初期的(de)第(dì)一波上涨。从(cóng)整体看，市场并(bìng)没(méi)有(yǒu)呈(chéng)现严格的风格偏(piān)向，去年(nián)10月底以来(lái)申万一(yī)级行业(yè)中成长(zhǎng)类行业(yè)最(zuì)大涨幅(fú)中位数为27.3％，价值类行业(yè)中位数为24.3％，所有(yǒu)申万一级行业的(de)涨幅(fú)中位数为24.5％。从最大涨幅(fú)居前(qián)20％的不同(tóng)风(fēng)格行(xíng)业(yè)数量占比(bǐ)看，成长类占比为50％、价值类也为50％，可见成(chéng)长、价值行业整体表现并未(wèi)明显分化。

　　成长和(hé)价值内部(bù)行(xíng)业表现有涨有跌。成长(zhǎng)类行(xíng)业，去年(nián)10月末以(yǐ)来科技占优，新能源表现较差(chà)，在“数据(jù)二(èr)十条(tiáo)”等产业政科长相当于什么级别？策、以及(jí)以ChatGPT为代(dài)表(biǎo)的人工智能技术(shù)的双重催化，科技板块中传媒（22/10/31至今最大涨幅(fú)92％，下同）、计(jì)算机（51％）、通(tōng)信（47％）等表现居前，而电(diàn)力设备（7％）、新能源车指(zhǐ)数(shù)（9％）表(biǎo)现明显靠后。价(jià)值方面，受益于防(fáng)疫、地产政策优(yōu)化(huà)，22/10以来消费行(xíng)业(yè)中食品饮料(liào)（44％）、地(dì)产链中房地产（36％）、建筑装(zhuāng)饰（35％）等行业阶段性(xìng)表现亮眼(yǎn)，而基(jī)础化工（2％）等行业表现较差(chà)。

　　若我们从今(jīn)年年初以(yǐ)来(lái)的(de)时间维度看，成长板块内行(xíng)业保持去年10月以来(lái)的格局，即科(kē)技表现好、新能源相对弱。再来(lái)看价值(zhí)板(bǎn)块，今年(nián)以来在(zài)“中特估”主题催化(huà)下建筑装饰（28％）、非银（22％）等行业表(biǎo)现较好，消费(fèi)板块整体涨(zhǎng)幅相对(duì)靠后，其中(zhōng)农林牧(mù)渔（1％）、社服(fú)（3％）行业指数(shù)走势明显偏弱，今年以来基本处在“歇(xiē)息”状(zhuàng)态。

　　指数角度看，价值、成长内部分化明显。从(cóng)代表(biǎo)性的风格(gé)指数看，风格特(tè)征也(yě)并不明确。去年10月(yuè)底以(yǐ)来成长(zhǎng)风格指(zhǐ)数中科创50最大涨(zhǎng)幅(fú)为28％（今(jīn)年初以来最大涨幅为22％，下同(tóng)）、创业板指为19％（3％）、国证成长为19％（2％）、中证500为13％（11％）；价值风格(gé)指数中国(guó)证价(jià)值为28％（17％）、上证50为(wèi)27％（6％）、中(zhōng)证(zhèng)100为24％（13％）。同(tóng)种风格的指数表现不同，其(qí)背后源于指数的(de)成分行业(yè)权重不(bù)同。以成长风格中(zhōng)创业板指和科创50为例：22/10月(yuè)底以(yǐ)来创业板指(zhǐ)走势相(xiāng)对偏弱，最大涨(zhǎng)幅仅为19％，其成分(fēn)行业中表现较(jiào)弱的电(diàn)力设备权重(zhòng)占比高达35％；而科创50实现最大涨幅28％，其成(chéng)分(fēn)行业中涨幅(fú)居前(qián)的科技(jì)行业权(quán)重占比高达62％。

　　2.过去是情(qíng)绪修复，未来(lái)会(huì)进入盈利驱动(dòng)

　　过(guò)去一段时间市场是牛(niú)市初(chū)期的(de)情绪(xù)修复。回(huí)顾历史上牛市上(shàng)涨第一阶段，可以发现期间市场往往呈现普(pǔ)涨、轮涨的特征，不同(tóng)风(fēng)格指数表(biǎo)现差异不(bù)大：05/06-05/09期间(jiān)成长(zhǎng)累(lèi)计涨18％、价值涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为(wèi)45％、32％。普涨、轮涨(zhǎng)的背后源于市场自底部起来(lái)后，处低位的行业容易受到(dào)政(zhèng)策(cè)利好(hǎo)和预(yù)期改善(shàn)的催化，出现(xiàn)短(duǎn)期明显(xiǎn)的上涨，但由于此时(shí)基本面的(de)趋势尚未明确，该阶段(duàn)行情往(wǎng)往不存在(zài)特(tè)定的主线，因此风格特征并不(bù)明显。

　　去年10月以来的这轮行情中数(shù)字经济、中特估表(biǎo)现较好(hǎo)，其本质属于政策和事件(jiàn)驱(qū)动(dòng)下的情绪修复。数字经济方(fāng)面，去年二十大报告提出“加(jiā)快发(fā)展数字经济”、“建设现代化产业体系”，信创指数(shù)率先(xiān)开启一波行情(qíng)，22/10-22/12期(qī)间最大涨幅26％。此后相关政策和事(shì)件进一(yī)步(bù)催化市场情绪，政策端22/12国务(wù)院印发(fā) “数据二十条”，23/03成(chéng)立国(guó)家(jiā)数据(jù)局，技术端以(yǐ)ChatGPT为代表的大模型推出标(biāo)志(zhì)人工(gōng)智(zhì)能(néng)逐步落地应(yīng)用，政策和技术双轮驱动下数字(zì)经济(jì)行(xíng)情持(chí)续演绎(yì)，今(jīn)年以来人工智能指数(shù)最大涨幅达64％、数字经济指数为38％。中(zhōng)特估方面，本轮中(zhōng)特估行情也主要来(lái)自低估值的国央企的估值修复。22/11证监会主席(xí)提出(chū)“中特估”概念，政策层面高(gāo)度重视国央企价值(zhí)实现(xiàn)，相关政(zhèng)策(cè)和事件进一步催化行情，在此(cǐ)背景下(xià)中特(tè)估相(xiāng)关(guān)板块同样涨幅(fú)明显，本轮行情中特估指数最大涨幅达(dá)46％。

　　未(wèi)来市(shì)场(chǎng)会进入盈利驱动。拉长(zhǎng)时间看，股票(piào)是一台“称重机”，基本面决定股价涨跌，盈利(lì)趋势的(de)分(fēn)化决(jué)定未来(lái)风格的走向。我们以国证成长(zhǎng)/价值指数(shù)刻画，2010-15年(nián)A股整体风格偏(piān)成(chéng)长，背(bèi)后(hòu)是(shì)国证成长指数与(yǔ)价值指数的归母净利(lì)润(rùn)累计同(tóng)比增(zēng)速差从10Q2的7.9个百分点(diǎn)升至15Q3的15.6个百分点，同期ROE（TTM）的差值从(cóng)-0.6个百分点升至3.9个百分点；而(ér)2016-18年(nián)成长开始(shǐ)跑输(shū)的原因则是成(chéng)长相对(duì)价值的(de)业绩增速开始回落，国证(zhèng)成长指数-价(jià)值指数的归(guī)母(mǔ)净利润累计(jì)同比(bǐ)增速(sù)差(chà)从15Q3的15.6个百(bǎi)分点(diǎn)回落(luò)至18Q4的-30.1个百分点，同期ROE的差值(zhí)从3.9个(gè)百分(fēn)点降至-2.1个百分(fēn)点；到了2019-21年时风格又开始回(huí)归成长，原因在于成长股的业(yè)绩又开始(shǐ)优于(yú)价值股，国证成长指数-价值指数(shù)的归母净利润累计同比增速差从(cóng)18Q4的-30.1个百分点升至(zhì)21Q1的40.8个百分科长相当于什么级别？(fēn)点(diǎn)，ROE的差值从18Q4的-2.2个(gè)百分(fēn)点升至21Q3的7.3个。

　　本(běn)轮决定(dìng)市场风(fēng)格和主线的关(guān)键仍(réng)在业绩，未(wèi)来关注基本面的趋势。当前(qián)全部A股盈利(lì)仍处在底部(bù)区(qū)域，一季报数据显(xiǎn)示A股盈利的拐点已渐(jiàn)现，全部A股(gǔ)归母净利润累(lèi)计同比(bǐ)增(zēng)速已从(cóng)22Q4的低点0.9％回升至23Q1的1.4％，我们(men)预计23年(nián)全年增速有望达10％-15％。随着(zhe)基(jī)本(běn)面逐渐回升，市场或由前期的政策和(hé)事件驱(qū)动走(zǒu)向盈利(lì)驱动，关注中报的基本(běn)面验证情况，以及(jí)下(xià)半年宏观月度(dù)数据的回升(shēng)情况。展望全年，稳增长政策推(tuī)动(dòng)下(xià)现代化(huà)产业体系建(jiàn)设，成长盈(yíng)利增速有望(wàng)更(gèng)快(kuài)，但(dàn)风格(gé)内部(bù)盈利(lì)增速可能仍有分化，例如(rú)成长(zhǎng)风格类指数(shù)中科创50预计(jì)23年归母(mǔ)净利增(zēng)速达到60％左右、创业板(bǎn)指预计(jì)在(zài)23％左(zuǒ)右(yòu)，而价(jià)值类指数(shù)里(lǐ)中(zhōng)证100 23年(nián)归母净利同比预计在12％左右(yòu)、上证50预计在10％左(zuǒ)右。从盈利增速差(chà)值看，未来(lái)科创50与(yǔ)上(shàng)证50归(guī)母净利增速同比(bǐ)差(chà)值有望从22年的30个(gè)百分(fēn)点提升到23年(nián)的50个百分点(diǎn)，成长基本(běn)面相对(duì)优势有(yǒu)望扩大(dà)。

　　3.市场蓄势(shì)阶段(duàn)行业或再平衡

　　市场全(quán)年向上(shàng)趋(qū)势不变，阶段性蓄势(shì)中。我们在《旭(xù)日初(chū)升——2023年(nián)中国资本(běn)市(shì)场展(zhǎn)望-20221203》中分(fēn)析过，从牛(niú)熊周期、估(gū)值、基本面、资金面等维度来(lái)看(kàn)，22年10月底以来A股(gǔ)已经进入(rù)新一轮牛市(shì)周期(qī)。但牛市往(wǎng)往难以一蹴而就(jiù)，我们在《好事多磨——23年二(èr)季度(dù)股市展望-20230401》中(zhōng)就提出(chū)二季度市(shì)场可能(néng)处蓄(xù)势阶段，二季度以来市(shì)场表现(xiàn)也印证着我们的(de)判断。当前市场正处(chù)在牛市初期，就好比冬天已过、春天到来，气温整体已在回升，但短期温度仍可能上下波动(dòng)。因此，市场短期(qī)可能出现(xiàn)宽(kuān)幅震荡的情况，其(qí)背后源于(yú)牛市(shì)初期基(jī)本面还不够(gòu)扎实，更易受到其他(tā)因素的扰动(dòng)。目前(qián)宏(hóng)观经(jīng)济数据显(xiǎn)示当前(qián)基本面恢复尚(shàng)不扎(zhā)实：4月PMI指(zhǐ)数回落至49.2％；从信贷(dài)数据看，4月新(xīn)增信贷和社融(róng)数据(jù)较一季度均明显走弱；从物价(jià)数据看，4月(yuè)CPI同比继(jì)续明显(xiǎn)回落至0.1％，PPI同比(bǐ)降至-3.6％，显示当前经济复(fù)苏(sū)仍然(rán)较弱。综合来看，当(dāng)前国内基本面回暖仍需(xū)要一(yī)个过程(chéng)，未来短期内(nèi)市场(chǎng)更(gèng)可能继(jì)续(xù)处在(zài)蓄势(shì)期。

　　行(xíng)业阶(jiē)段(duàn)性再平衡，全年数字经济仍是主(zhǔ)线。在政策和(hé)事件(jiàn)的催化下(xià)数字经济、中特估涨幅已经较为明(míng)显(xiǎn)，未来决(jué)定(dìng)风格的关键在(zài)于相(xiāng)对基本面趋势，应关注(zhù)能(néng)够有业绩落地(dì)的持续性机(jī)会。此外，当前重(zhòng)视消费结(jié)构性机会。

　　着眼全年，数字经济代表的成长(zhǎng)空间或更大，去伪存真的试(shì)金石是业绩(jì)。我们从(cóng)4月初以(yǐ)来就提(tí)出TMT板块(kuài)出现阶(jiē)段性过(guò)热，未来(lái)可(kě)能(néng)会有所休整，过去一个月TMT板块的(de)股价表(biǎo)现也印证了(le)我们(men)的判断，目前(qián)TMT可能仍处(chù)在降温(wēn)期，但(dàn)从(cóng)全(quán)年维(wéi)度(dù)看(kàn)政策和技术驱动下数字经济仍是第一(yī)主线。从(cóng)基金调(diào)仓经(jīng)验看，历(lì)史上公募基金调仓(cāng)往(wǎng)往需(xū)要一(yī)年(nián)，例(lì)如 20-21年公募持仓从白酒转向新能(néng)源，公募基(jī)金(jīn)对TMT板(bǎn)块的(de)增持可能还(hái)未(wèi)结束，23Q1基(jī)金重仓股中TMT板块超配(pèi)比(bǐ)例（相对沪深300行业占比）仍处在2013年以来低(dī)位。

　　未来行情或进(jìn)入由(yóu)业绩验证的(de)去伪存真阶段，关注政策和技术两条主线机会。第一，从政策(cè)线看，数字经济已(yǐ)成为(wèi)现代(dài)化产业体系的重要支撑(chēng)，数(shù)字要素流通体系正在(zài)加快建立(lì)，政府有望加(jiā)大(dà)对数字安全和数字基建的投入。去年12月发布的 “数据二(èr)十条”为数据要素市场提供(gōng)顶层规划，刚成立的国家数(shù)据(jù)局有望成(chéng)为顶层文件(jiàn)落地执(zhí)行的统筹(chóu)机构，数据要素市场化有望(wàng)加速(sù)，这也将大幅提升数字基础设施(shī)建(jiàn)设，根(gēn)据中国(guó)通服(fú)基建产业研究院，预计23-25年我国数据中心产业规模复(fù)合(hé)增速(sù)将达到(dào)25％。第二，从技术线(xiàn)看，ChatGPT为代表的人工智能应用落地，大模型、半导(dǎo)体等上游软硬件(jiàn)领域有望率先受益。当前科(kē)技巨头(tóu)正加大(dà)对AI大模型的开发(fā)，近日谷歌发布了(le)PaLM 2模(mó)型，其在部分逻辑和推理上的部分结果已超越(yuè)了GPT-4，AI模型市场(chǎng)有(yǒu)望(wàng)加速发展，根据观研天下，预计22-30年中(zhōng)国自然语言处理(lǐ)市场复(fù)合增(zēng)长率达到36.5％。AI模型的算数和推(tuī)理也将(jiāng)提升对上游硬件的需求，根据亿(yì)欧智库(kù)，预计(jì)23-25年我国AI芯片市场(chǎng)规模复合增速达31％。

　　我国消费仍有韧性，关注消费结(jié)构性(xìng)机(jī)会。消费方(fāng)面，促消(xiāo)费一直是目前政策关注的(de)重(zhòng)点，后续关(guān)注消费的结构性机(jī)会(huì)。我们(men)在(zài)《中国消费的韧性：没有(yǒu)日(rì)本式资产负债表(biǎo)衰退(tuì)-20230507》中提出，资(zī)产端看，我(wǒ)国房产价格相对(duì)趋稳，居(jū)民财富(fù)大幅缩(suō)水风险较小；从收入端看，国内经济(jì)复苏(sū)将推动收入和消费意愿提(tí)升。因此我(wǒ)国消费仍具有韧(rèn)性，预计(jì)今年社零总额增速有望达8-9％，22-23年两年平均增(zēng)速为4-5％。从股市(shì)表现(xiàn)看，我们在(zài)前文中提出今年以来消费行业(yè)涨(zhǎng)幅在(zài)所有行(xíng)业(yè)中涨幅明显偏低(dī)，随着基(jī)本面改善，消费(fèi)部分领域有望迎来(lái)向上(shàng)的(de)机遇(yù)。结合海通行业分析(xī)师(shī)和(hé)Wind一致预测，预计(jì)23年(nián)医药板块(kuài)中中药净利增速为20％、医疗(liáo)服(fú)务为50％、创新药(yào)为(wèi)30％。

　　此外，前期概念(niàn)催化(huà)下“中特估”板(bǎn)块(kuài)热度同样较高，未来(lái)行情(qíng)或也(yě)将(jiāng)出现“去伪存真”的分化，我(wǒ)们认为可以关(guān)注中特重估三大可能(néng)发力方向，即关(guān)系国(guó)计民生的重大安全领(lǐng)域、举(jǔ)国体(tǐ)制支持的部分科技领域、部分盈利稳定、现金流充(chōng)裕的国企，详见《“中特”重估的三大发力方向——“中特估值(zhí)”探究系列8》。

　　风险提示：国内疫情恶(è)化影响国内经济；美(měi)国经济硬着陆影响(xiǎng)全球经济。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 科长相当于什么级别？