“现在的房地(dì)产很(hěn)难再(zài)出(chū)现像过去十年的系统(tǒng)性行情。”思睿集团合伙人、首(shǒu)席(xí)经济学家洪灏(hào)向《红周刊(kān)》表示，房(fáng)地产(chǎn)行业分化(huà)的愈加(jiā)明显，让机(jī)构和投资(zī)者的关注度从板(bǎn)块向单个标的(de)转移。上海利(lì)檀(tán)投(tóu)资董(dǒng)事(shì)长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从行业(yè)来看，无论是业绩，还是估(gū)值(zhí)，房地产都已经双杀到了(le)最(zuì)底部，而且是反(fǎn)复地(dì)杀到了底(dǐ)部(bù)，再往下的空间已经不大了。

　　三道(dào)红(hóng)线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何寻(xún)找房地产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏(hào)提醒(xǐng)，在(zài)房(fáng)地产赛道中进行选(xuǎn)择，需要(yào)非(fēi)常小心，避(bì)免(miǎn)选了半天，标的公司出(chū)现爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需要满足以(yǐ)下三个基准(zhǔn)：有大的国(guó)资背景的(de)、杠(gāng)杆率较低的、此前没有踩(cǎi)过红(hóng)线的。

　　他还表示，如(rú)果关注一下今年房地产的开(kāi)发(fā)资金(jīn)来(lái)源，可以发现，其实(shí)银(yín)行的信(xìn)贷倾向(xiàng)是不太愿意给房企贷款(kuǎn)的，房企的主要资金来源(yuán)来(lái)自新盘的销(xiāo)售。但今年新房的销售情况相较一(yī)般(bān)。再关注一下，哪些房企能从银行(xíng)拿到钱(qián)，其实(shí)主要还(hái)是(shì)那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房(fáng)企相(xiāng)对比较困难(nán)，所以(yǐ)整(zhěng)个行业出现了(le)一个很明显的分化，无(wú)论是在销售，还是融资等(děng)各个方面都非常明显。现在(zài)有国(guó)资背景的房企(qǐ)在资本市(shì)场表(biǎo)现相对(duì)较好，但(dàn)没有(yǒu)国资(zī)背景(jǐng)的民营(yíng)房(fáng)企(qǐ)股价大多(duō)表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊》表示，在房(fáng)地(dì)产行业内(nèi)，我们的逻辑(jí)是，“寻(xún)找最后的赢家”。而(ér)具体(tǐ)到如何挖掘，我(wǒ)们(men)会特别重视企业的成本优势，更具体一点，就是(shì)它的净借贷(dài)水平(píng)（净负债率）是(shì)不是(shì)行业内的最低水(shuǐ)平；利润率是不是行业内最高的(de)；融(róng)资成本是(shì)否是行(xíng)业内(nèi)最低的；建安成本是(shì)否也是业内(nèi)最低(dī)的；这(zhè)些(xiē)都(dōu)是我(wǒ)们看重(zhòng)的(de)一家(jiā)房企(qǐ)的综合成本。

　　需要注意的是，能(néng)够同时满足上述条件的房企并不多(duō)。即便是在(zài)国央(yāng)企中，仍(réng)有部(bù)分房企出现了“三道(dào)红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐渐恶(è)化的趋势。以A股为例，《红(hóng)周刊(kān)》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产(chǎn)、西藏城(chéng)投(tóu)、中交地产、中国武夷(yí)等(děng)国央(yāng)企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除(chú)此之外，城建(jiàn)发展、京投(tóu)发展、光(guāng)明(míng)地产、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江(jiāng)股份、城投控股等(děng)国央企房企(qǐ)也踩了“三道(dào)红线(xiàn)”中的两(liǎng)条。

　　2022年激(jī)进(jìn)扩张(zhāng)房企

　　需(xū)警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即(jí)便是(shì)有着较(jiào)稳健(jiàn)特色的国央(yāng)企(qǐ)房(fáng)企，其财务指标称得上完全健(jiàn)康的仍是少数。而更(gèng)加值得注(zhù)意的是(shì)，在2022年，不少国企(qǐ)，甚至地方国企(qǐ)开(kāi)始大举(jǔ)扩张。而这无疑又进一步考验着国央企的资金链情(qíng)况。

　　对房企而言(yán)，扩张速度的(de)张(zhāng)弛有度(dù)尤为重要，节奏把握准(zhǔn)确(què)，有助于房企(qǐ)储(chǔ)备优(yōu)质“弹药”；但过(guò)于(yú)乐观的预判未(wèi)来市场，以(yǐ)及(jí)过于(yú)激(jī)进的扩张拿地节奏也有可能让房企重(zhòng)蹈(dǎo)此前的高(gāo)杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一家房企进行(xíng)举(jǔ)例(lì)，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷(dài)比(bǐ)例都维持(chí)在33％左右，完(wán)全(quán)没有增加(jiā)杠杆比(bǐ)例。而到2022年(nián)，这家房企明显(xiǎn)感觉到机(jī)会来了(le)，其开始在一线城市(shì)进行(xíng)大举拿(ná)地，净负债率也由(yóu)此前(qián)的33％左右(yòu)水准(zhǔn)提高到45％左右(yòu)，涨了接近三(sān)分之一。与此同时，该房企新购入地块(kuài)也(yě)实现了快速的(de)开盘利用率，预计今年会(huì)有(yǒu)更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最(zuì)后的赢(yíng)家(jiā)”的特点。一(yī)方面，在于它本身储备了很多(duō)弹(dàn)药(yào)，去年拿地(dì)超1000亿元，且(qiě)其(qí)中一半在(zài)一线城市(shì)，另外(wài)一(yī)半也主要(yào)集(jí)中(zhōng)在强二线和二线城市；另一方面，它(tā)的扩(kuò)张是(shì)有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之(zhī)相反(fǎn)，有些房企的扩张速度(dù)让人(rén)感(gǎn)觉又(yòu)回到(dào)了2016年、2017年，或(huò)者(zhě)说看(kàn)到(dào)了2016年～2020年期间扩张的(de)民(mín)营企(qǐ)业(yè)的影子。虽然窜天猴什么意思网络，窜天猴什么意思污说，见到机会时要出手，但出手的章法仍要小(xiǎo)心(xīn)，如果(guǒ)负债率扩(kuò)张得太(tài)快，但未来(lái)的两年市场没有想(xiǎng)象得那么好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡(héng)量一家房企的扩(kuò)张速度是否激进？陈(chén)昊扬向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，主要(yào)还是看房企的净负债率水平(píng)，在我看来(lái)，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看出，这一标(biāo)准要(yào)比“三道红线”对(duì)房(fáng)企的净负债率要求(qiú)不(bù)得高于100％要更(gèng)加严(yán)格。陈昊扬解释(shì)，当前房地产行业的复苏速度并没有那么快，所以要规(guī)避公司净负债率提(tí)高到一(yī)个比较危险的(de)水(shuǐ)平(píng)。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房企梳理(lǐ)发(fā)现，中交地(dì)产、中国金茂、华(huá)发股份、越秀地产、绿城中国、保利(lì)发展(zhǎn)等房(fáng)企(qǐ)2022年净负债率都在60％之上。其中(zhōng)，中交地产净负债(zhài)率持(chí)续(xù)居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华润置地(dì)、中国(guó)海外发(fā)展、万(wàn)科A、滨(bīn)江集(jí)团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团(tuán)等房(fáng)企(qǐ)在践行较积极的拿地(dì)策(cè)略的同时(shí)，也较好地控制了(le)公司的(de)扩张速度与净负(fù)债(zhài)率水(shuǐ)平（见(jiàn)附(fù)表）。

　　滨(bīn)江集团等个别(bié)民营(yíng)房企(qǐ)

　　窜天猴什么意思网络，窜天猴什么意思污trong>或具备(bèi)“最后赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是(shì)以同(tóng)一筛选标准来看国央企与民营房(fáng)企，但在各(gè)维度(dù)的实(shí)际(jì)表现上，国央企确实会(huì)更胜一(yī)筹。如(rú)国央企的(de)融资(zī)成本更低(dī)，融(róng)资(zī)渠道也更顺畅，能够做(zuò)到想(xiǎng)融就融，这样，国(guó)央企自(zì)然而然就具有天然优势(shì)。

　　虽然对比民营房企，机构更加(jiā)看(kàn)好国央(yāng)企，但(dàn)这(zhè)也并(bìng)不意味着，民营企业中(zhōng)就(jiù)没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红(hóng)周刊(kān)》梳理发现，仍(réng)有少数(shù)民营(yíng)房(fáng)企同(tóng)样受到机构的青睐。比(bǐ)如，根据2023年一季报，滨江集团的十(shí)大流(liú)通(tōng)股东中新进了“中国工商银行股份有限公(gōng)司－景顺(shùn)长城中(zhōng)国回(huí)报灵活配置混合型证(zhèng)券投(tóu)资基(jī)金”“全国(guó)社(shè)保基金(jīn)一一六组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始，百亿私募(mù)珠海(hǎi)阿巴马资产管(guǎn)理有限(xiàn)公(gōng)司(sī)就长期持(chí)有滨(bīn)江集(jí)团。根据一季(jì)报，该资产公司的(de)几只产品(pǐn)合计持有滨江集(jí)团9543万(wàn)股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐，和其(qí)自(zì)身的(de)基(jī)本(běn)面表现存在一定(dìng)关系。2020年以(yǐ)来的近三年时间(jiān)，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭(háng)州本(běn)土房企(qǐ)的滨(bīn)江集(jí)团(tuán)仍是表(biǎo)现出较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集(jí)团在业绩表现(xiàn)、销售规模、新增土(tǔ)储、股价表现等多维度都表现了较(jiào)强的(de)增长势(shì)头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母(mǔ)净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的(de)2023年(nián)一季(jì)报(bào)，今年一季度，滨(bīn)江集团(tuán)更是实现(xiàn)了(le)扣非归母(mǔ)净利(lì)润5.41亿元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代”仍(réng)能保持自身业绩(jì)的持(chí)续增长，和滨江集团(tuán)扎(zhā)根杭州的战(zhàn)略布(bù)局(jú)关系(xì)密切。根据2022年(nián)年(nián)报，滨江(jiāng)集团有(yǒu)近(jìn)七成营收(shōu)来自(zì)杭州地区(qū)，而在2021年，杭州地区(qū)的(de)营收比重只(zhǐ)占到近六成(chéng)。近三年持续稳居杭州房企销(xiāo)售排名(míng)第一。

　　与此同时，滨(bīn)江集团在(zài)杭(háng)州的土(tǔ)储补充(chōng)同样(yàng)较为(wèi)积极，根(gēn)据诸葛找房、住在(zài)杭州(zhōu)网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨(bīn)江集(jí)团(tuán)在(zài)杭州(zhōu)的较突(tū)出表(biǎo)现(xiàn)，也让滨江集团的房企排名迅速(sù)提升。到2023年(nián)，滨江集团的房(fáng)企(qǐ)排名已冲进前(qián)十，根据中指数据，2023年前4月(yuè)，滨江集团(tuán)实现销售(shòu)额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值(zhí)得注意(yì)的是，2020年至今，滨江集团(tuán)股价(jià)翻了超一倍(bèi)以上，而(ér)近期，滨江集团(tuán)更(gèng)是迎来多家机(jī)构的集中调(diào)研(yán)。滨江集团发(fā)布公告(gào)表示(shì)，公司(sī)于5月10日接受了信(xìn)达证券、金鹰基金、建信养老、新华(huá)养老等18家(jiā)机构调研。

　　产业链(liàn)布(bù)局重点移至存量赛道(dào)

　　机构在下(xià)游家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地产开发只是房地产产业链上的中游环节，其上(shàng)游(yóu)主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材、玻纤等(děng)材料供应商，而下游应用行(xíng)业主(zhǔ)要包(bāo)括中介服务、家用电器、物业管(guǎn)理(lǐ)、家居用品。综合《红周(zhōu)刊》的采访，房地(dì)产开发环节与上(shàng)游材(cái)料端息息相关，新盘开工不(bù)足导致上(shàng)游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法(fǎ)的(de)思(sī)路(lù)渐渐移至下游。“中(zhōng)国房地产行(xíng)业在进入存量房(fáng)时代，所以对地(dì)产产业链，尤其是偏(piān)消费属性的家装家居领域，我(wǒ)们相对看好，因为居民(mín)保有的(de)住(zhù)房(fáng)规模越来越大，随着时间的增加，内装更(gèng)新的(de)需(xū)求也会越(yuè)来(lái)越多。美国过去的数据充(chōng)分(fēn)说明了这(zhè)一点，在新房销(xiāo)售见顶之后(hòu)，家(jiā)具消费的增长却一(yī)直都很好。对(duì)于地产产(chǎn)业链，我们(men)相对看好和(hé)内装相关的行业，例如消费(fèi)建材、家居装饰等。”万家基金(jīn)人(rén)士(shì)表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中(zhōng)相关赛道龙头年内表现的(de)统计，目前暂(zàn)居(jū)前两(liǎng)位的都(dōu)是来(lái)自家纺赛(sài)道的公司，它们(men)分别是富安娜和(hé)水星家纺，特别是前者(zhě)在月线连收七根阳线的(de)基础(chǔ)上，年内迄今涨(zhǎng)幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜主要(yào)从事纺(fǎng)织家居、睡眠家居、生活类产品的(de)研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季(jì)度报(bào)告显示，报告期内，富(fù)安娜实现营业(yè)收入约6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实(shí)现归(guī)属于上市公司股(gǔ)东的净利润(rùn)约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市(shì)公司(sī)一季报的十(shí)大流(liú)通股股东(dōng)来看，能够(gòu)发现该股早已成为基金重仓股的天下，彼时(shí)包括公募的中欧(ōu)价值发现、中欧潜力价(jià)值、工银(yín)瑞信灵动(dòng)价值、宝盈新价值和私募的明河(hé)2016，都(dōu)在其(qí)中出现，占(zhàn)据(jù)了半壁(bì)江山。需(xū)要强调的是，中(zhōng)欧的两(liǎng)只基金都(dōu)是价值派(pài)基金经理曹名长在管的产品，首季其同时重仓的(de)房地产产业(yè)链股票还有(yǒu)金地(dì)集团和(hé)大亚圣象(xiàng)。

　　对比而言，前(qián)几年曾经风光一时的家居板(bǎn)块也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓(huǎn)慢(màn)等多因素一度沉寂，不过好在困(kùn)境反转露出曙光(guāng)，家居板块中年内表现最好的是志邦(bāng)家居(jū)。同一(yī)时间段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营(yíng)收还是(shì)归母(mǔ)净利润(rùn)，公司都(dōu)实现了(le)同比双升(shēng)。

　　从公司(sī)的十大流通股股东来看，《红周(zhōu)刊》发现广发基金经理(lǐ)罗洋慧(huì)眼独具，一季报(bào)中他(tā)管理(lǐ)的(de)广发策略优选和广(guǎng)发安宏回报(bào)均增(zēng)加(jiā)了持股，而(ér)这两(liǎng)只产品也成为志邦家(jiā)居十大流通股股东中仅有的两只公募(mù)。有意思的(de)是(shì)，他似乎对于定制家(jiā)居类标的情(qíng)有(yǒu)独(dú)钟(zhōng)，在另(lìng)一家赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产(chǎn)品均登榜(bǎng)十(shí)大流通(tōng)股(gǔ)股东(dōng)，其也成为他的独门(mén)重(zhòng)仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下(xià)游的(de)物(wù)业股也越来越被机构所青睐，不过这类(lèi)标的大多在(zài)香港上市(shì)，如何选(xuǎn)择成(chéng)为难题(tí)。对此，前述上海(hǎi)公募基金(jīn)经理举例分析：“物业服务不是一个(gè)高毛利的行业(yè)，挣(zhēng)钱(qián)很(hěn)辛苦，我(wǒ)选公司(sī)还是希望挣的是市(shì)场化应该挣的钱，以我(wǒ)曾经买(mǎi)的绿城服(fú)务为例，它在中高端(duān)楼(lóu)盘占比是比(bǐ)较高的，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它(tā)能做(zuò)到滚动的(de)大部分项目到期(qī)之后，经过(guò)两三(sān)轮合(hé)同周期(qī)还能(néng)做到产品提(tí)价(jià)。”

　　“行(xíng)业(yè)里真正能做到产品(pǐn)提价的公司很少，因为物业公(gōng)司很容易一(yī)开始(shǐ)是挣(zhēng)钱的，后面因为保安(ān)这些固定(dìng)人员成本的年度(dù)增(zēng)长，不过服务没有特别好，客户没(méi)有那么满意，能做到提(tí)价难度(dù)是非常大的。但(dàn)是(shì)该公司能在业(yè)内(nèi)做到(dào)到期之后提(tí)价率比(bǐ)较(jiào)高，这跟它的(de)定(dìng)位(wèi)和比较好的服务是(shì)有关系的。”他进一(yī)步(bù)强调。

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