《基金经理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经(jīng)济周(zhōu)期拐点 实现(xiàn)财富(fù)管理升(shēng)级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合(hé)信基金首席(xí)经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合信(xìn)基金基金(jīn)经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分(fēn)享中（查(chá)看原文），我们(men)提出(chū)了5月是乱(luàn)花(huā)渐(jiàn)欲迷人眼，一个大(dà)的背(bèi)景(jǐng)是市(shì)场进入了战略相持阶段，进攻(gōng)和防守的理由都不是非(fēi)常清晰(xī)。周末中央(yāng)发(fā)布长期的(de)产业政策，基调是清晰的，但那是诗和远方，是战(zhàn)略性的布局(jú)，很(hěn)多投资者更喜(xǐ)欢战术性(xìng)的机会。伯克希尔哈撒韦(wéi)年度股(gǔ)东大会在巴菲特的老家奥巴哈举行，吸引了全球投(tóu)资者(zhě)的目光(guāng)，投资者(zhě)总希望(wàng)可(kě)以从中(zhōng)寻找到投资(zī)的秘诀，价值投(tóu)资的道虽相同，但法、术(shù)、器是(shì)各异(yì)的(de)。不(bù)仅如此，伯克希尔(ěr)决策者对宏(hóng)观环境(jìng)的(de)担(dān)忧(yōu)，对数字(zì)技术的批判，很多与会者收获的可能不是清晰(xī)的思路，而是(shì)在(zài)迷宫中又多走了一圈。

　　一(yī)、市场陷(xiàn)入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港股市(shì)场(chǎng)有“五(wǔ)穷(qióng)、六绝、七翻身”的说法，谨慎的(de)A股投资者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个很重要(yào)的(de)理由(yóu)是根据(jù)惯例(lì)，银(yín)行保险等(děng)利(lì唯物主义者和唯心主义者什么意思，唯心主义者是啥)好兑现后往往是市场开始调整的开始。A股投(tóu)资历来是有季节(jié)性(xìng)的(de)，但(dàn)这(zhè)未(wèi)必是历史的(de)铁律，比如(rú)2022年(nián)5月市场(chǎng)在新的政策基调下开始全面大反攻。我(wǒ)们需要因时(shí)而变，投资者(zhě)需要考(kǎo)虑到当前(qián)的市场背景(jǐng)已(yǐ)经和之前(qián)有很大(dà)的(de)不同。当前(qián)市场进入战略僵持阶(jiē)段的一个重要理由是除了逻辑推演，很多(duō)重(zhòng)要(yào)问题(tí)很难用清晰的事实来验证。谨慎(shèn)的投资者往往是见(jiàn)好就收(shōu)或者谋定(dìng)而后动，因此才有了上述的猜测(cè)。

　　市场(chǎng)不(bù)清(qīng)楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内(nèi)部看，市场已经提前(qián)交易了政策的方向(xiàng)，而(ér)且今年国内的(de)政(zhèng)策本身(shēn)也不是大开大合。新出台的(de)政策更(gèng)多地在落实上，较少新(xīn)的(de)提(tí)法。

　　第(dì)二，从外部看，美联储依(yī)然在通胀、就业数(shù)据、金(jīn)融数据和增(zēng)长数据传递的混(hùn)乱信息中(zhōng)纠结(jié)。

　　第三，从投(tóu)资主线看，数字经济和中特估依然(rán)既(jì)有政(zhèng)策、也有业绩或者有未来预期(qī)的业(yè)绩(jì)改(gǎi)善，但(dàn)短期游(yóu)戏、传(chuán)媒、中特估与其他板块(kuài)分化较(jiào)为极致，也是不争的事实(shí)。除了这两(liǎng)条(tiáo)主线外，金融、消费和公用(yòng)事业有(yǒu)反弹(dàn)，但难以成(chéng)为持续的配置(zhì)主(zhǔ)题(tí)，新能(néng)源崩坏的筹码预(yù)期也决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从(cóng)交易行(xíng)为(wèi)看，投资者并未形成一(yī)致预期。随着一季报的披(pī)露，市场阶段性发挥(huī)了对盈(yíng)利(lì)现实的定价效率。具体表现(xiàn)为，业绩出(chū)现(xiàn)一定修复(fù)和表(biǎo)现有韧(rèn)性的金融、中药、电力、中(zhōng)特估主题(tí)以及TMT中(zhōng)的(de)游戏传(chuán)媒等(děng)表(biǎo)现较好，家电(diàn)此(cǐ)前(qián)也有一定表现。不过(guò)，随着业绩的(de)公(gōng)布反而出现(xiàn)了一(yī)定的买预期(qī)卖(mài)现(xiàn)实(shí)的操作。当然，相对而言市场(chǎng)也有定价效率不稳定的一面，同样是业绩修复或有韧性的农林牧渔、新能(néng)源(yuán)和消费板(bǎn)块，整(zhěng)体(tǐ)表(biǎo)现则一般。

　　二、市场僵持的原因：一(yī)季报(bào)显示(shì)企(qǐ)业(yè)盈利(lì)仍在(zài)磨底阶段

　　短期市场的核心矛盾在于(yú)缺乏特别明显的亮(liàng)点，TMT主线前期超额收益(yì)过于显著，目前(qián)除了游(yóu)戏、传媒(méi)一枝独秀外，其他(tā)TMT细分领域阶段性有所(suǒ)回调。中特估相关(guān)的基建、银行(xíng)、石油、出(chū)版等板(bǎn)块盈利有(yǒu)支撑、估值也(yě)较低，因此在最近市(shì)场调整的时候整体表现较好。在这两条我们看好的(de)全年主线之外，市场部分定价了(le)一(yī)季(jì)报行情，但核心问题在于(yú)当前盈利(lì)仍(réng)处在磨底(dǐ)阶(jiē)段。扣除金融和两桶油，A股的盈利还在下滑，这意(yì)味(wèi)着短期盈(yíng)利(lì)很难撑起A股(gǔ)系统性(xìng)的行情。所以，我们看(kàn)到这两条主线之外(wài)其他业绩尚可(kě)的(de)板块，整体(tǐ)反弹的幅度(dù)都相对有限(xiàn)。消费的盈利有一定(dìng)的(de)修复，而市(shì)场由于前(qián)期(qī)的悲观情绪尚未对其定价，这可能蕴(yùn)含(hán)阶段性交(jiāo)易机会。

　　三、战略性(xìng)布(bù)局(jú)是(shì)清晰而明确的：政策关注产业升级和(hé)人(rén)的(de)问(wèn)题

　　近期国内(nèi)也处于一个会议密集召开的阶(jiē)段，政治局会议(yì)、中央财经委(wěi)会议和(hé)国常会相继(jì)召开。决(jué)策层(céng)对于(yú)当前经济复苏动(dòng)力不足、复(fù)苏势头不稳(wěn)的(de)问题，有着清醒的认识(shí)，短(duǎn)期(qī)的工唯物主义者和唯心主义者什么意思，唯心主义者是啥作(zuò)重点(diǎn)是恢复和扩大需求，但同时也明(míng)确不会再走老路(lù)——不会通过低水平的(de)债(zhài)务(wù)扩张(zhāng)来刺激经济，而是聚(jù)焦(jiāo)实体经(jīng)济的产业(yè)升级，推进产业(yè)智(zhì)能化(huà)、绿色化、融合化。

　　现代产业体系(xì)下的融合(hé)发展

　　这次(cì)财(cái)经委会议的一个新提法(fǎ)是“坚(jiān)持三次产业融合发展，避免割(gē)裂对立；坚持唯物主义者和唯心主义者什么意思，唯心主义者是啥(chí)推动传统产(chǎn)业转型升级，不能(néng)当成‘低端产(chǎn)业(yè)’简单退出(chū)”，这个提法很重要。我们去年底强调接下来一段时间的(de)政(zhèng)策需要(yào)强调均衡性和系统性(xìng)，才(cái)能形成经济发(fā)展的合力。卡脖子的领域要重点支持和发展(zhǎn)，但是(shì)经济的(de)运(yùn)行是一(yī)个(gè)完整的系统，生产和消(xiāo)费(fèi)、实体经(jīng)济和金融支撑、高(gāo)科技领域(yù)和(hé)低技(jì)术领域、融资-设计-制(zhì)造—物流-销售-服(fú)务等各方面需要协调发(fā)展，大家的信心慢(màn)慢恢复、收入慢慢(màn)恢复，才能够真(zhēn)正把需求拉动起来(lái)。不(bù)能够(gòu)孤立、片面地理(lǐ)解(jiě)和(hé)执行(xíng)政策，毕竟即使是(shì)芯(xīn)片这么最(zuì)高科技的领(lǐng)域(yù)，它的下游需求也主要来自消(xiāo)费电子产(chǎn)品中的手机、汽车、智(zhì)能家(jiā)居等(děng)等，没有需求的拉动(dòng)，产业的(de)发展就(jiù)缺乏(fá)良性循环的基(jī)础。

　　高(gāo)质量的人才(cái)红利(lì)

　　另外，最近政策讨论的一个重点是(shì)人，作为(wèi)投资生产拉动(dòng)核心的企业(yè)家、作为人力资源重(zhòng)点的人才(cái)、承载民族未来的新生人口、需要关注的老龄(líng)人口。当前中国(guó)的发展逐渐从资本和劳动要素拉动转向人力资源拉动，技(jì)术(shù)创新成(chéng)为(wèi)能否突破内外部约束的关键。技术(shù)创新能(néng)力取决(jué)于制度(dù)保(bǎo)障下的主观能动性，在(zài)经历了(le)过(guò)去几(jǐ)年(nián)的非常态之(zhī)后，在内外部不确定性的制约下，如(rú)何让当前每个(gè)主(zhǔ)体充(chōng)满信(xìn)心、充满主观能(néng)动(dòng)性，是政策的重心。以人工(gōng)智能(néng)为代表的数字经济大发展，有可(kě)能能够帮助我们适(shì)当缩小国(guó)际竞争中人(rén)力资源(yuán)的差距，这需要从(cóng)一个更高(gāo)的(de)角度理(lǐ)解人工(gōng)智能和数字经济(jì)。

　　四、乱(luàn)云(yún)飞渡仍从(cóng)容：乱战之后的投(tóu)资路径

　　5月的市场，看起来是战略僵持阶段的乱战。接(jiē)下来的政(zhèng)策力度和效果有多大(dà)、盈利能否实质性的反弹、经济复苏的斜率是否面临(lín)趋缓的(de)压力、海外的潜在风险到底有多大、美联储到(dào)底下一步面临的(de)是什么样的经济形势等，投资者希(xī)望渐次判断上述一(yī)系列的重要问题的程度，并据(jù)此进行布(bù)局。

　　从这个意义上讲(jiǎng)，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱，当前可(kě)能是一个布局的好阶段(duàn)，而未必会是收获的阶段(duàn)。投资者(zhě)需(xū)要多一(yī)点耐心，风(fēng)浪越(yuè)大，下一次(cì)的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡仍从容(róng)”，这是我们(men)从(cóng)巴菲(fēi)特历次股东大(dà)会上看到价值投(tóu)资(zī)者很重要的(de)一个特质(zhì)，即我们(men)提倡的“道(dào)”。市(shì)场(chǎng)的乱(luàn)是暂时的，随着(zhe)事(shì)实的清晰，投资路(lù)径(jìng)也(yě)将会(huì)非常明确。这个路(lù)径，我们从产业视角做了一(yī)下梳(shū)理，供投(tóu)资者参考。

　　具体(tǐ)而(ér)言：投资的上限是产业(yè)现代化，科技自主(zhǔ)可用，数字化、高端化与智(zhì)能化是明确的诗与远(yuǎn)方(fāng)，需要进行战略布局。投资的下限(xiàn)是避免(miǎn)系统性的风险，在现(xiàn)代(dài)化的产业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不(bù)上历(lì)史(shǐ)步伐(fá)的产业是不能进行战略布局的。投资的中间状(zhuàng)态是(shì)周期(qī)与消(xiāo)费行业，是战术性的布局。

　　产业(yè)视角下(xià)的投(tóu)资路线(xiàn)图

　　【了(le)解作(zuò)者】

　　魏凤春博士，创金合信基金首席经济学家(jiā)，投(tóu)委会委员(yuán)兼秘书长，宏(hóng)观(guān)策略配置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监(jiān)，南开大学经济学(xué)博(bó)士(shì)，清(qīng)华(huá)大学管理科学与工程博士后(hòu)。学术研(yán)究与教学以及宏(hóng)观经济走势、金(jīn)融(róng)产(chǎn)品(pǐn)分析等实务领域经验丰富、成果卓著。从业(yè)23年以来，一直(zhí)致力于(yú)在(zài)周期波动的框(kuāng)架内运用(yòng)财(cái)政的视角(jiǎo)解构宏观经济的(de)运行，将中国经济看作(zuò)一份(fèn)资产，通过资本资(zī)产(chǎn)定价的方式来确定其价(jià)值与风(fēng)险。

　　罗水星博士，创金(jīn)合(hé)信(xìn)基(jī)金经理(lǐ)、首席宏观分析师，2022年(nián)2月加入创金合(hé)信基金。此前履职(zhí)博时(shí)基金，负责(zé)宏观(guān)策略、宏观政策(cè)、大类资产(chǎn)配置与择时研究。武汉大学(xué)学士(shì)，上(shàng)海(hǎi)财经(jīng)大学经(jīng)济学硕士、博士，中(zhōng)国社科院经济学博(bó)士后，学术论文多发表(biǎo)于国际SSCI英文核心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 唯物主义者和唯心主义者什么意思，唯心主义者是啥