“现在的房(fáng)地产很难再(zài)出现像过去十(shí)年的系统性行(xíng)情。”思睿集(jí)团合伙人、首席经济(jì)学(xué)家洪灏向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，房地产行(xíng)业分化(huà)的愈加明(míng)显，让(ràng)机构和投资者的关注度从板块向单(dān)个标的转(zhuǎn)移。上海(hǎi)利檀投资董事长陈昊(hào)扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是(shì)业(yè)绩，还是估值(zhí)，房(fáng)地产(chǎn)都已经双杀到了最底部，而且是(shì)反复(fù)地杀到了底(dǐ)部(bù)，再往下的空间已经不(bù)大了(le)。

　　三道(dào)红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么(me)如何寻找(zhǎo)房地(dì)产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中进行选择，需要非常小心，避免选了(le)半(bàn)天，标的(de)公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足以(yǐ)下(xià)三个基准(zhǔn)：有(yǒu)大的国资背景的(de)、杠杆率较低的、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他还表示，如果关注(zhù)一下今年(nián)房地(dì)产的(de)开发资金来源，可(kě)以发(fā)现，其实(shí)银行的信贷倾向是不太愿(yuàn)意给房企贷(dài)款的，房(fáng)企的主要资金来源(yuán)来自新盘的销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关注一下，哪些(xiē)房企能从银行拿到钱，其实(shí)主(zhǔ)要还是那些(xiē)有国企背景的房企，民营房企相(xiāng)对比(bǐ)较困难(nán)，所以整个行业出现了一个(gè)很明显的分化，无论是在销售(shòu)，还是融资(zī)等各(gè)个方面都非(fēi)常明(míng)显。现在有(yǒu)国资背景的房企在资本市场表(biǎo)现相对较好，但没(méi)有(yǒu)国资背景的民营(yíng)房(fáng)企股价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们(men)的逻(luó)辑是，“寻找最(zuì)后(hòu)的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别(bié)重视企业的成(chéng)本琪琪格蒙语什么意思优势，更具体一点(diǎn)，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是(shì)行业内的最(zuì)低水平(píng)；利润率(lǜ)是不(bù)是行(xíng)业内最高(gāo)的；融(róng)资成本是否(fǒu)是行业(yè)内(nèi)最低的；建(jiàn)安成(chéng)本是(shì)否也是业内最低的；这些都是我们看重的一家房企的综合成本(běn)。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时满足上述(shù)条件的(de)房(fáng)企并(bìng)不多。即(jí)便是在国央企(qǐ)中，仍有(yǒu)部分(fēn)房企出现(xiàn)了(le)“三道红线”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整(zhěng)理(lǐ)发现，截至2022年(nián)末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力地(dì)产(chǎn)、西藏城投、中交(jiāo)地产、中国武夷等(děng)国央(yāng)企“三道红线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之(zhī)外，城建发展、京投(tóu)发(fā)展(zhǎn)、光(guāng)明地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠(zhū)江股份、城(chéng)投控(kòng)股等国央企(qǐ)房(fáng)企也(yě)踩了“三道红(hóng)线”中的(de)两条。

　　2022年激进扩张房企(qǐ)

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色(sè)的国央(yāng)企房企，其财务指标称得上(shàng)完全健康的仍是少数。而更加(jiā)值得注(zhù)意的是，在(zài)2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚至地方(fāng)国(guó)企开始大举扩张。而这(zhè)无(wú)疑又进一步(bù)考验着国央(yāng)企的资金链情况。

　　对(duì)房企而言，扩(kuò)张速(sù)度的张弛有度(dù)尤为重要，节奏把握(wò)准确，有助于房企储(chǔ)备优质“弹药(yào)”；但过于乐观(guān)的预判未来市场(chǎng)，以及过于激进的扩(kuò)张拿地节奏也有可能(néng)让房企重蹈此(cǐ)前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一家房企进行(xíng)举(jǔ)例，它(tā)从(cóng)2018年开始到2021年，连续(xù)4年的净(jìng)借贷比例(lì)都维持在33％左(zuǒ)右(yòu)，完全(quán)没有增加杠杆(gān)比例。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感(gǎn)觉到机会来(lái)了，其开始在一(yī)线(xiàn)城市进行大(dà)举(jǔ)拿(ná)地，净负债率(lǜ)也由此前(qián)的(de)33％左右水准提高到(dào)45％左右，涨了接近三分之一。与(yǔ)此同时，该房企新购入地块也实现(xiàn)了快(kuài)速的开(kāi)盘利(lì)用率，预(yù)计今年会有(yǒu)更多的楼(lóu)盘入市。像这类企业就符合“最后的(de)赢家(jiā)”的(de)特(tè)点(diǎn)。一方(fāng)面，在于它本身储备了很多弹(dàn)药，去年拿(ná)地超1000亿元，且其中(zhōng)一半在一(yī)线城市，另外一(yī)半也主(zhǔ)要集(jí)中在强二线和二线城市；另一方面，它(tā)的扩(kuò)张是有节(jié)制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬同样提醒(xǐng)道(dào)，与之相反，有些房(fáng)企(qǐ)的(de)扩(kuò)张速(sù)度让(ràng)人(rén)感觉又回到(dà琪琪格蒙语什么意思o)了(le)2016年、2017年(nián)，或(huò)者说看到(dào)了2016年～2020年期间扩张(zhāng)的(de)民营企业(yè)的影子。虽然(rán)说，见(jiàn)到机会时要出手，但出手的(de)章法仍(réng)要小心，如果负债率扩张得太快，但(dàn)未来(lái)的两(liǎng)年(nián)市场没有想象得那么好，可能(néng)会重蹈覆(fù)辙(zhé)。

　　那么如何来衡量一家房企(qǐ)的扩(kuò)张速(sù)度是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在我看来，这个比例(lì)如果(guǒ)超(chāo)过(guò)60％，就(jiù)是扩张得过(guò)于快(kuài)速了。

　　不难(nán)看出，这一(yī)标准要比“三道红线”对(duì)房企的净(jìng)负(fù)债(zhài)率要求不得高(gāo)于100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释，当前(qián)房地产(chǎn)行业的(de)复苏速度(dù)并没有那么快，所以要规(guī)避公司净(jìng)负债率提高到一(yī)个(gè)比较(jiào)危险的水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地较积极的房企梳理(lǐ)发现(xiàn)，中交(jiāo)地产、中国金茂、华(huá)发股(gǔ)份、越(yuè)秀地(dì)产、绿城(chéng)中(zhōng)国、保利发(fā)展等房企(qǐ)2022年净负债率都在(zài)60％之上。其中，中(zhōng)交(jiāo)地(dì)产净负债率(lǜ)持续(xù)居高(gāo)不下，在(zài)2020年至2022年(nián)期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的(de)是，华(huá)润(rùn)置地(dì)、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团等房企在践(jiàn)行(xíng)较积极的(de)拿(ná)地策(cè)略的同时，也(yě)较(jiào)好地(dì)控制了公(gōng)司的(de)扩张速度与(yǔ)净负债率水平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)等个别民(mín)营房企

　　或具备“最后赢(yíng)家(jiā)”的(de)黑(hēi)马特质

　　陈(chén)昊扬指(zhǐ)出，实(shí)际上，他(tā)们(men)是以同(tóng)一筛选(xuǎn)标准(zhǔn)来看国央企与民营(yíng)房企，但(dàn)在各维(wéi)度的实际表现(xiàn)上，国(guó)央企确实会更胜一筹。如国央企的(de)融资成本(běn)更低(dī)，融资(zī)渠(qú)道也(yě)更顺(shùn)畅，能够做到想融就融，这样，国央企自然而然就具有天然优势(shì)。

　　虽然对(duì)比民营房企(qǐ)，机构更加看好国(guó)央企，但这也并不意味着(zhe)，民营企业中(zhōng)就(jiù)没有“黑马”的存在。

　　据《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》梳理发(fā)现，仍有少数民营房(fáng)企同(tóng)样受(shòu)到机构的青(qīng)睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大(dà)流通(tōng)股(gǔ)东中新进(jìn)了“中(zhōng)国工商银行股份有限公司－景(jǐng)顺长城中国回报灵活配(pèi)置混合(hé)型证券投资基金”“全国社保基(jī)金一一六(liù)组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开(kāi)始，百(bǎi)亿私募珠海阿巴马资产管理有限(xiàn)公司(sī)就长(zhǎng)期持(chí)有滨江集团。根据一季报，该资(zī)产(chǎn)公司(sī)的几只产品合计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐(lài)，和其自身的基本(běn)面表现存在一定关系。2020年(nián)以(yǐ)来(lái)的近(jìn)三年时间，房(fáng)地产市场整(zhěng)体在走(zǒu)“下坡路(lù)”，但作为杭州本土房企(qǐ)的滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩表现、销售规模、新增土(tǔ)储(chǔ)、股价表现等多维度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间(jiān)，滨江集团扣非归母净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现同(tóng)比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的(de)2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实现了扣非归母(mǔ)净利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜(tóng)时代”仍能保持(chí)自身业绩的持(chí)续增长，和滨江集团扎(zhā)根杭州的战略(lüè)布局(jú)关(guān)系密切。根据(jù)2022年(nián)年报，滨江集团有近七成营收来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比(bǐ)重只占到近六成。近三(sān)年持续稳居杭州房(fáng)企销售排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在杭(háng)州的土储补(bǔ)充(chōng)同(tóng)样较为积极(jí)，根(gēn)据诸葛找房、住(zhù)在(zài)杭州网数据显示(shì)，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿(yì)元(yuán)、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样(yàng)持续(xù)稳(wěn)居杭州的(de)本土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的(de)较突出表(biǎo)现，也让滨江(jiāng)集(jí)团的房企(qǐ)排名迅速提升(shēng)。到2023年，滨江集团的(de)房企排名已冲进前十(shí)，根(gēn)据中指数据，2023年前4月，滨(bīn)江(jiāng)集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而(ér)近(jìn)期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机构的(de)集中调研(yán)。滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)发布公告表示，公司于5月10日接受(shòu)了信(xìn)达证券(quàn)、金鹰基金、建信(xìn)养老、新(xīn)华养老(lǎo)等(děng)18家机构调研。

　　产业链布(bù)局(jú)重点移至(zhì)存量赛道

　　机构在(zài)下游(yóu)家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际(jì)上(shàng)房(fáng)地产(chǎn)开发只(zhǐ)是房地产产(chǎn)业链上的中游环节，其上(shàng)游主(zhǔ)要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材料供应商，而(ér)下游(yóu)应用行业主要(yào)包括中介服务、家用(yòng)琪琪格蒙语什么意思电器、物业管理、家(jiā)居用(yòng)品(pǐn)。综(zōng)合《红周刊》的采访，房地(dì)产开发环节(jié)与上游材料端(duān)息息相(xiāng)关，新盘开工不足导致上(shàng)游不(bù)被看好，机构(gòu)寻(xún)觅(mì)个股阿尔法的思路渐(jiàn)渐移至下游。“中国房地(dì)产(chǎn)行业在进入(rù)存量(liàng)房时代，所以对(duì)地产(chǎn)产(chǎn)业(yè)链，尤其是偏消费属性的家(jiā)装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因(yīn)为居(jū)民(mín)保有的住房规(guī)模越来越大，随着时间的增加，内装更新(xīn)的需求(qiú)也(yě)会越来(lái)越多。美国(guó)过(guò)去(qù)的(de)数据充分说明了这(zhè)一点，在新房销售见顶之后，家(jiā)具消(xiāo)费的增长却一直都很好。对于地产产(chǎn)业链，我们相对看好和内(nèi)装相关的行业，例如消(xiāo)费建材、家居装饰等。”万家(jiā)基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相(xiāng)关赛道龙头年内表(biǎo)现(xiàn)的统(tǒng)计，目前暂居前两位的都是来自家(jiā)纺赛(sài)道的公司，它们分别是富安娜(nà)和(hé)水(shuǐ)星家(jiā)纺，特别是(shì)前者在月线连收七根(gēn)阳线(xiàn)的(de)基础上，年(nián)内迄今涨幅已经(jīng)逼(bī)近30％。

　　以(yǐ)前(qián)者为例，富安(ān)娜主要从事(shì)纺织(zhī)家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品的研发、设(shè)计、生产及(jí)销(xiāo)售，旗下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第(dì)一(yī)季度报告显示(shì)，报告期(qī)内(nèi)，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实现归属(shǔ)于上市公(gōng)司(sī)股东的净利润约1.11亿(yì)元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上(shàng)市公(gōng)司一(yī)季报的十大流通(tōng)股股东(dōng)来看，能够(gòu)发现该(gāi)股早已成为基金重仓股的天(tiān)下，彼时包括公募的中欧(ōu)价值发现、中欧(ōu)潜力价(jià)值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和私募(mù)的明(míng)河(hé)2016，都在其(qí)中出现(xiàn)，占据(jù)了半壁江山。需要强(qiáng)调的(de)是(shì)，中欧的两只基金都(dōu)是价(jià)值派(pài)基金经理(lǐ)曹名长在管(guǎn)的产品，首季(jì)其同时重(zhòng)仓的房地产产业链股票(piào)还有金地集团和(hé)大亚圣(shèng)象(xiàng)。

　　对(duì)比(bǐ)而言，前几年(nián)曾经风光一时的家居(jū)板块也因疫(yì)情、消费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度沉寂，不(bù)过好(hǎo)在困境反转(zhuǎn)露出曙光，家(jiā)居(jū)板块中年内(nèi)表现最好的(de)是志(zhì)邦家居。同一时间段，该股(gǔ)年(nián)内上涨已经(jīng)超(chāo)过23％，从业绩来看，无论是营收还是归母净利润，公司都实现(xiàn)了同(tóng)比双升(shēng)。

　　从公司的十大流通股股东(dōng)来(lái)看，《红周刊(kān)》发现(xiàn)广发基金经理罗洋慧眼独具，一(yī)季报中他管理的广(guǎng)发策(cè)略优(yōu)选和(hé)广发(fā)安宏回报均增加了持股(gǔ)，而这两只产(chǎn)品也(yě)成(chéng)为志邦家居十大流通股股东中仅有的两只公募(mù)。有意思的(de)是，他(tā)似乎对于定制家居(jū)类标(biāo)的(de)情(qíng)有独钟，在(zài)另(lìng)一家赛道公司金(jīn)牌(pái)橱(chú)柜(guì)中，他管(guǎn)理(lǐ)的全(quán)部(bù)三只产(chǎn)品均登(dēng)榜十(shí)大(dà)流通(tōng)股(gǔ)股东，其也成为他(tā)的独(dú)门重仓股。

　　除去家居家纺外，下(xià)游的物业股也越来越被机构所(suǒ)青睐，不(bù)过这类标的大多在香(xiāng)港上市(shì)，如(rú)何(hé)选择(zé)成为难题。对此(cǐ)，前述(shù)上海公募基(jī)金(jīn)经理举例分析：“物(wù)业(yè)服务不(bù)是一个高毛利的行业，挣钱(qián)很辛(xīn)苦，我选(xuǎn)公司(sī)还是希望挣(zhēng)的是市场化应该挣的钱，以(yǐ)我曾经买的绿(lǜ)城服(fú)务(wù)为例，它在中高端楼(lóu)盘占比是比较(jiào)高(gāo)的(de)，每(měi)年(nián)到(dào)期的(de)合同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项(xiàng)目到期(qī)之后，经过两三(sān)轮(lún)合同(tóng)周期还(hái)能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做(zuò)到产品提价的公司很少(shǎo)，因为(wèi)物(wù)业公司很(hěn)容(róng)易一开始(shǐ)是(shì)挣(zhēng)钱的，后面因为保安(ān)这些固定人(rén)员成(chéng)本的年度(dù)增长，不过(guò)服务没有特别好，客户(hù)没有那么满意，能做(zuò)到提价(jià)难度是非常(cháng)大的。但(dàn)是该公司能在业内做到到期之后提价率比(bǐ)较高，这跟它的定位和比较好的服务是有关系的(de)。”他进一步强调。

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