分析师(shī)：李超(chāo) / 孙欧

　　来源(yuán)：浙商证券宏观(guān)研究团队

　　核心观(guān)点

　　2023年(nián)4月，信贷、社融(róng)、M2数(shù)据转(zhuǎn)弱(ruò)符合我们预期。我们想继续(xù)提示居民超额储蓄(xù)大概率仍会继(jì)续积累，较(jiào)难大量释放(fàng)至消费、购(gòu)房。结合4月居(jū)民存款数(shù)据，我们(men)估算的2020年-2023年4月我国居(jū)民超额储蓄体量已增长至6.46万亿，相(xiāng)比去年末(mò)继续增加1.61万(wàn)亿，也就是说，即使疫情因(yīn)素消退(tuì)，居民仍在积累(lèi)超额储蓄。我们认(rèn)为(wèi)，经济(jì)结构转型升级是导致居民对未来收入(rù)预期(qī)悲观的根本性(xìng)原因，疫情在一定程度(dù)上掩盖了其影响(xiǎng)，也(yě)因(yīn)此居民超额储蓄的释(shì)放(fàng)将是一个较为缓慢的(de)过程。对于(yú)后续信(xìn)用(yòng)表现，预计二季度市场对宽信用的预(yù)期波动或明显加大，可能形成信(xìn)用(yòng)收紧预期，对于政策工具，我们(men)判断二季(jì)度货币政策主(zhǔ)要体现结构性(xìng)特征，下半年有望(wàng)降准、降息。

　　固(gù)定布局 工具条上设置(zhì)固定宽高(gāo)背(bèi)景可(kě)以设置被(bèi)包含可(kě)以(yǐ)完美对齐背景图(tú)和文字以及(jí)制作自己的模板(bǎn)

　　内容摘要

　　>>4月信(xìn)贷新增7188亿元(yuán)，信贷较弱符合(hé)我们(men)预期

　　2023年4月，人民币贷款新增(zēng)7188亿(yì)元(yuán)，同比多增(zēng)649亿元(yuán)，与我们的(de)预测值(zhí)7000亿元基(jī)本一致，低(dī)于wind一致(zhì)预期的(de)1.13万亿。4月信(xìn)贷增(zēng)速持(chí)平前值于(yú)11.8％。我(wǒ)们在4月11日的报告《3月金(jīn)融数(shù)据：一季(jì)度的强(qiáng)劲信(xìn)贷(dài)对(duì)后续(xù)或(huò)有透(tòu)支》中提示了一季(jì)度信贷(dài)的(de)大体量投(tóu)放或(huò)对后续信贷(dài)形成一(yī)定(dìng)透支，目前(qián)观点得(dé)到验证(zhèng)。

　　4月信贷结构呈现企业强、居民弱特征：住户贷(dài)款减(jiǎn)少2411亿元，同比少增(zēng)约(yuē)241亿(yì)元，其中，短期(qī)、中长期(qī)贷款(kuǎn)分(fēn)别减少(shǎo)1255、1156亿(yì)元，同比分(fēn)别变(biàn)动(dòng)约+601、-842亿元；企业贷(dài)款增加6839亿元(yuán)，同(tóng)比多增约1055亿元，其中，短期贷款减少1099亿元，中(zhōng)长(zhǎng)期(qī)贷款(kuǎn)增加6669亿元，票据融资增加1280亿元，同比变动(dòng)分别约+849、+4017、-3868亿元；非银(yín)贷款(kuǎn)增加2134亿元，同比多增(zēng)约755亿元。

　　企业中长(zhǎng)期贷款增加6669亿元(yuán)，是(shì)过往历年4月的最高值（有(yǒu)数据以来），占4月企(qǐ)业贷(dài)款增量、总贷款(kuǎn)增量的比重达到97.5％和92.8％的较高(gāo)水平。去年4月受(shòu)疫情影(yǐng)响，信贷仅增加(jiā)2652亿（同比(bǐ)少增3953亿(yì)），今(jīn)年同比多增达4017亿元，也是(shì)2018年(nián)以来4月的最高(gāo)值。我(wǒ)们认为基建、制(zhì)造业（尤(yóu)其是科创(chuàng)、绿色(sè)）、普惠小微(wēi)等(děng)领域是主要投向，地(dì)产为边(biān)际增(zēng)量。根据(jù)央行4月20日新(xīn)闻(wén)发(fā)布会披露数据，一季度基(jī)建中长期贷款新增(zēng)2.16万亿元，同(tóng)比多增7771亿元；制造业中长期贷款新增1.3万亿(yì)元，同比(bǐ)多增6237亿(yì)元；房(fáng)地(dì)产业中长期贷款新增6536亿元，同(tóng)比中考考几科,总分多少分，中考一般各科考多少分多增3791亿元。3月，多家(jiā)银行在2022年年报业绩发(fā)布会上(shàng)表示今年绿色、基建、科(kē)创将是重点布局领域。

　　4月，票(piào)据-同(tóng)业(yè)存单利差（6个月(yuè)）持续震荡(dàng)下行，体现银行一(yī)定程度“冲(chōng)票据”，但由于去年该状(zhuàng)况(kuàng)更(gèng)为突出(chū)，因此“票据融(róng)资”项目仍录得大幅同(tóng)比少(shǎo)增。值得(dé)注意的是，票据-同存(cún)利差4月(yuè)末略有上行，体现(xiàn)供需关系略有反转，相关市场观点认(rèn)为信贷或(huò)有走强，但我们在5月(yuè)1日发布的(de)报(bào)告(gào)《4月数据预测：价格向下，盈(yíng)利承压(yā)，制造业投资放缓(huǎn)》中提示，其并非(fēi)是银行卖盘大(dà)幅增加(jiā)，而是来自(zì)企(qǐ)业贴现量增加所致（票据利率下行导致企业(yè)贴现意愿增强），全月(yuè)看，利差下行幅度达77BP，或反映4月信贷(dài)相对较弱，此观点得到(dào)验(yàn)证。

　　4月(yuè)居民端贷款(kuǎn)即(jí)使有去年(nián)的低基数，仍然表现(xiàn)较弱，尤其是地产销售高频回落(luò)对应的居民中长期(qī)贷款再次(cì)出(chū)现同比(bǐ)少增，居民短期贷款同(tóng)比多(duō)增幅度(dù)也明显走弱，与我们对消费、地(dì)产销售相对审慎(shèn)的观点(diǎn)相一致。展望后(hòu)续，低基数或使(shǐ)得(dé)居(jū)民(mín)贷款多月仍有一定同比(bǐ)改善，但较(jiào)难大幅回暖。

　　4月非银贷款增加2134亿(yì)元，信(xìn)贷小月非银贷(dài)款季节性大增，且银(yín)行间体系流动性保(bǎo)持合理充裕，数据(jù)较高，也进一(yī)步(bù)导致社融(róng)口径信贷明显(xiǎn)低于人民(mín)币贷款口径数(shù)据。

　　>>4月社融新增(zēng)1.22万亿，同比(bǐ)略多(duō)增

　　4月(yuè)社会(huì)融资规模增(zēng)量为1.22万亿（同(tóng)比多增2729亿元），与我们预期的1.55万(wàn)亿(yì)更(gèng)为接近，wind一(yī)致预期为1.72万亿(yì)。4月社融增速持平(píng)前值于10％。

　　结(jié)构上(shàng)，4月同比多(duō)增(zēng)主要(yào)来自未(wèi)贴现银行承兑(duì)汇票、人(rén)民币贷款(kuǎn)、政府债券(quàn)、非(fēi)标项目及外币贷款。4月未贴现(xiàn)银行承兑汇票减少(shǎo)1347亿元，同(tóng)比少减1210亿元，去年4月经济(jì)回落+银行(xíng)表内“冲(chōng)票(piào)据(jù)”导致(zhì)表(biǎo)外票(piào)据基(jī)数较低，而(ér)今年经济(jì)弱修复的情(qíng)况下(xià)，数据同(tóng)比有所改善。

　　4月社融口径人民币(bì)贷款增(zēng)加4431亿元(yuán)，同比多增729亿(yì)元(yuán)；外币贷款折合人民币减(jiǎn)少(shǎo)319亿元，同比少(shǎo)减(jiǎn)441亿(yì)元(yuán)，与进口相关(guān)度较高，表现也较(jiào)为匹配。政府债券净(jìng)融资(zī)4548亿元，同比多636亿元(yuán)。委(wěi)托贷款增(zēng)加(jiā)83亿元，同比多增(zēng)85亿元，走势稳(wěn)健(jiàn)，边际增(zēng)量或来自公积金贷(dài)款；信托贷款(kuǎn)增加119亿元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)多增734亿元(yuán)，信托贷款主要受地产金(jīn)融政(zhèng)策影响，“十六条”明(míng)确规定“支持开发贷(dài)款(kuǎn)、信托贷款等(děng)存量融资合理展(zhǎn)期”，金融机构继续积极落实，支撑信托贷款数据，且融资类信托(tuō)若依(yī)据(jù)存(cún)量比例压降，则每年(nián)压降规模也是同比减少的。

　　4月社(shè)融结构(gòu)中同比少(shǎo)增(zēng)主(zhǔ)要是(shì)直接(jiē)融资项目：企业债券净融资2843亿元，同比少809亿(yì)元；非金融企业境内(nèi)股票融资993亿元(yuán)，同比少(shǎo)173亿元。受信用(yòng)债收益率(lǜ)低位、企业债务融资需求回暖的(de)影(yǐng)响，企业债券(quàn)融资(zī)稳定，保持了今年以来的修复(fù)特征。

　　>>M2增速略有回落但(dàn)仍(réng)处(chù)高(gāo)位