金融(róng)界5月27日消(xiāo)息 近日因为昆明国(guó)资委(wěi)的一封声明，让(ràng)城投债成为(wèi)关注的焦点，当前地(dì)方债的规模和地方政(zhèng)府(fǔ)的偿债(zhài)能力(lì)已经越来(lái)越被重视。如何如(rú)何(hé)处置地方债务？

　　中泰证券首席经(jīng)济学家李迅雷(léi)发文称，地方债包括地(dì)方一般债、专(zhuān)项债和(hé)包括城(chéng)投债在(zài)内的各(gè)种隐(yǐn)形债(zhài)，其规模究竟有(yǒu)多大，尚(shàng)有争议，但增长迅(xùn)猛。包括银行、保险(xiǎn)、基(jī)金等在内的机构投资者是地方债的(de)主要持有者，他们普遍担心的还是(shì)城投债务、非标等地方政(zhèng)府隐形债风险(xiǎn)。例如，近期(qī)贵州省政府发(fā)展研究中心提出，“化债工作推进异常(cháng)艰难，仅(jǐn)依靠自身(shēn)能(néng)力已无法得到有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政(zhèng)缩水的背(bèi)景下(xià)，地(dì)方政府的(de)财权(quán)与事权(quán)不匹配问(wèn)题又凸显出来(lái)。在(zài)我(wǒ)国(guó)政府(fǔ)杠杆率水(shuǐ)平(píng)并(bìng)不(bù)算(suàn)高(gāo)的前提下，我国地方(fāng)政府的杠杆率(lǜ)水平确实够高(gāo)了。需要调整(zhěng)中央和地方(fāng)之间(jiān)债务余额的比例关系。“今后应加(jiā)大中(zhōng)央(yāng)政(zhèng)府的发债规模，为地方经(jīng)济减(jiǎn)负。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷认为，在当前中国经济转型的(de)关键阶段，维护地方(fāng)政府(fǔ)的(de)信用，防范区域性金融(róng)风险显得尤(yóu)为(wèi)重要，故在城投公司还没(méi)有与(yǔ)政府部门完全(quán)“脱(tuō)钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

　　李迅雷(léi)建议给予困难省份(fèn)一定(dìng)的“托底”支持，在政策上大力度支持地方政府“化债”。如帮(bāng)助地方政府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降低(dī)债(zhài)务(wù)成本、拉(lā)长债务期(qī)限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践(jiàn)银行(xíng)贷(dài)款展期），通(tōng)过(guò)政策(cè)性银(yín)行或商业(yè)银(yín)行的(de)低息资金来(lái)降低债(zhài)务(wù)成本，让债务更加(jiā)容(róng)易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央政策上支(zhī)持地方政府通过出让国有资产来偿(cháng)债(zhài)。他表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集(jí)团两次公告(gào)无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合(hé)计(jì)占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价(jià)计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　以下(xià)文字来源李迅雷(léi)金融(róng)与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置地方(fāng)债务的辨(biàn)证(zhèng)思考》

　　截至2022年末(mò)全国城投有(yǒu)息债务54.1万亿(yì)元

　　城投平台成为地方债务主要体(tǐ)现形式

　　城投债是指城投(tóu)企业(yè)公开发行的公司债券和中期(qī)票(piào)据。按照新预算法、“43号文”出台明确城(chéng)投债与地方政(zhèng)府信用脱钩(gōu)，城(chéng)投公司定(dìng)位由地方政(zhèng)府(fǔ)投融资机构转(zhuǎn)变为市场化运营主体(tǐ)，地方政府不再对城投债(zhài)兜底(dǐ)。但实际上(shàng)市场仍然把城投债(zhài)看作由地方政(zhèng)府背书的高信用等(děng)级债券(quàn)。

　　因(yīn)此城投公司通常(cháng)都是地方政府下设的投融资(zī)机构，很难完(wán)全(quán)独(dú)立(lì)成(chéng)为与(yǔ)政府无关的(de)纯(chún)市场(chǎng)化(huà)的企(qǐ)业。城(chéng)投的债务主要包括向银(yín)行借(jiè)款和发行债券融资这两种方式，以前一种方式(shì)为主，但后一种债权融(róng)资(zī)的规模也不小，到2022年(nián)末(mò)，余额(é)估计在13万亿元以(yǐ)上(shàng)。

　　总体看，2011年(nián)以(yǐ)来，全(quán)国(guó)城投有息(xī)债(zhài)务快(kuài)速(sù)扩张(zhāng)，每(měi)年增速均(jūn)保持在10％以上，到2022年末，全国城投(tóu)有息债(zhài)务为(wèi)54.1万(wàn)亿(yì)元，相较2011年的(de)6.4万(wàn)亿元(yuán)增长了7倍以上。

城(chéng)投平台发债余额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因(yīn)此，城(chéng)投平(píng)台(tái)实际上已(yǐ)经(jīng)成为地(dì)方(fāng)债务的主要体现(xiàn)形式，规模(mó)明显超过地方政(zhèng)府的一般债(zhài)和专项债之和。城投平台中，如今，城投平台(tái)的债券余额大(dà)约为13.8万(wàn)亿元，迄今并无违约案(àn)例，说明(míng)城投债仍属于地方政(zhèng)府背(bèi)书的高等(děng)级信(xìn)用债。但是，城(chéng)投平台的非标违约(yuē)情况(kuàng)时有发生(shēng)，银(yín)行贷(dài)款(kuǎn)展期、调整还贷方式的也比较(jiào)多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投债按时兑付，不(bù)能轻易(yì)违约

　　当前市场对地方政府债务增(zēng)长和财政收入增(zēng)速下降甚至负增长(zhǎng)的(de)现象普(pǔ)遍(biàn)担心，尤其对财力(lì)偏弱的东北、中西(xī)部省份(fèn)，城投(tóu)债的收益率普(pǔ)遍高(gāo)于东部发达省市。2022年13个省土地出让金对(duì)政府(fǔ)债务利(lì)息覆(fù)盖程度(dù)不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投(tóu)拿(ná)地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河(hé)南的永煤(méi)债违(wéi)约之后，对河南省乃至全国的信用债市场(chǎng)都造成负面冲击，信用分层现(xiàn)象(xiàng)加剧，部分经济(jì)偏弱区(qū)域被边缘化。例如(rú)青海(hǎi)、云南和天津(jīn)等近(jìn)几年融资成(chéng)本仍(réng)在(zài)上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本有所下(xià)降，但整体降(jiàng)幅(fú)相较(jiào)全国更小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城投债加权平(pín国v是不是国5，国v与国vl的区别g)均票面(miàn)利率降幅(fú)也明(míng)显不如全国。

　　当前在经济复苏不及(jí)预期的(de)背(bèi)景(jǐng)下，投资者的风(fēng)险偏好(hǎo)明显(xiǎn)下降。为(wèi)此，地方(fāng)政府应该(gāi)确保城投债的按时兑付(fù)。因为违(wéi)约不仅不能解决(jué)债务问题(tí)，反而会(huì)恶化区(qū)域信用环境(jìng)，导(dǎo)致地(dì)方国企融资难、融资贵。从未来区域经济发(fā)展的角度看，政府部门仍需要持续举债来实(shí)现经(jīng)济(jì)平稳增长(zhǎng)，需(xū)要保持政(zhèng)府信用，不能轻易违约。

　　建议中(zhōng)央大力度支持地方政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫(pò)切需(xū)要(yào)增强城投债权人的持有信(xìn)心，首先要确保城投债不(bù)违(wéi)约，这就意味(wèi)着城投公司能够具备(bèi)低(dī)成本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意(yì)味着(zhe)对地(dì)方债不兜底(dǐ)，但建议(yì)给予困(kùn)难(nán)国v是不是国5，国v与国vl的区别省份一定的(de)“托底”支持，即在政(zhèng)策上大(dà)力度支持(chí)地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)“化债(zhài)”，如帮助地方(fāng)政府（如城投公司(sī)的(de)借(jiè)新还旧）降低(dī)债务(wù)成本、拉长债务期限（非债(zhài)券类(lèi)债务展期，如(rú)遵义道桥实践银(y国v是不是国5，国v与国vl的区别ín)行贷款展期(qī)），通过政策(cè)性(xìng)银行或商(shāng)业银(yín)行(xíng)的低息资金来(lái)降低债(zhài)务(wù)成(chéng)本，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　此外，对于(yú)地(dì)方政府可否通过出(chū)让国(guó)有资产来偿(cháng)债方面，也希望中央给(gěi)予政策上的支持。因为(wèi)今年3月1日(rì)，国资(zī)委在(zài)对(duì)政协十三届(jiè)全国委(wěi)员会第五次会议第00503号(hào)提案的答复(fù)中(zhōng)表示(shì)，将适时出(chū)台(tái)制度规定及操作细则，探索国有(yǒu)权益份额规范(fàn)化退出(chū)的有效方式和途(tú)径，充(chōng)分(fēn)发挥(huī)有限合(hé)伙企业的优势(shì)，助力(lì)国有企业(yè)创新发展(zhǎn)。

　　通(tōng)过(guò)出让(ràng)国有企(qǐ)业股权获得(dé)收入偿还债务，典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿(cháng)划转上(shàng)市公司(sī)共(gòng)计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计占贵州(zhōu)茅台(tái)总(zǒng)股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前(qián)中国经济(jì)转型的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故在城投公(gōng)司还没有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需(xū)要保持。

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