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　　5月(yuè)11日，统计局公(gōng)布4月物价数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前(qián)值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前(qián)值(zhí)降2.5％。

　　CPI低位并非通缩(suō)，内部结(jié)构分化、与终端需求相关的服(fú)务业(yè)延续(xù)涨价

　　物价(jià)作(zuò)为(wèi)经(jīng)济表现的滞后指标，在(zài)经济复(fù)苏早期多表现相对低(dī)迷、实属常态。传(chuán)统周期下(xià)，经济(jì)的(de)周期性波动，主(zhǔ)要(yào)由需求端驱动，物价作为(wèi)经济的滞(zhì)后指标，表现出明显的周(zhōu)期性波动。经验显示，CPI等物价指标，与经济走势大体类(lèi)似，一般(bān)滞后经(jīng)济表现2个(gè)季度左(zuǒ)右；经济复苏(sū)早期，CPI同比表(biǎo)现(xiàn)一度相对低(dī)迷，例如，2015年初、2017年(nián)初CPI同比在(zài)1％以下的低位徘徊。

　　当前(qián)CPI低位、主要缘于供给端影响和外需拖累部分商品价格回落等。年初以来，CPI同比持续回落至(zhì)4月的0.1％，拖累主要(yào)来(lái)自于食(shí)品和非食品中的商品(pǐn)、不完全由需求(qiú)主导。其中，猪肉、鲜(xiān)菜供给充(chōng)足(zú)，价格(gé)回落成为(wèi)拖累食品同比(bǐ)自年(nián)初的(de)6.2％回落至4月的0.4％；非食品中，原油等国际(jì)定价的大宗商品价格回落，带动(dòng)交通工具用燃料(liào)等分项环比延续低于季(jì)节(jié)性，部分(fēn)耐用品(pǐn)价格回落也有拖累、与相(xiāng)关原材料(liào)成本压力缓解等有(yǒu)关。

　　需求(qiú)修复较早(zǎo)的(de)领(lǐng)域(yù)、线下消费(fèi)相关(guān)的商品和服务，在价格上已有(yǒu)连续(xù)体(tǐ)现。终(zhōng)端需求回暖在4月CPI中(zhōng)进一步凸显，其(qí)中，CPI服务(wù)同比、CPI其他(tā)商品服务同(tóng)比自年(nián)初以来明显回升、分别至4月的3.5％和1％。终(zhōng)端需求(qiú)回暖带(dài)动部(bù)分中(zhōng)上(shàng)游行业涨价，在PPI中亦有体现，例如，文教娱制造业价格环(huán)比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底(dǐ)，后续(xù)或逐步回升。线下(xià)消费活动持续改(gǎi)善(shàn)等或带动(dòng)内生动能逐(zhú)步增强，对(duì)价格的支撑仍在逐(zhú)步(bù)显现。叠加(jiā)基(jī)数贡献、及部分商(shāng)品价格(gé)回落拖累(lèi)逐步(bù)放缓等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落(luò)，生产资料拖(tuō)累PPI低预期、原油(yóu)链等拖(tuō)累延续

　　CPI涨幅明显(xiǎn)回落(luò)、主因基数拖累明显。4月，CPI同比涨幅回(huí)落0.6个百分点(diǎn)至0.1％、低于预(yù)期的0.4％，其中，翘尾因素较上月回落0.4个百分点至0.4％；环(huán)比(bǐ)降幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同(tóng)比持平于0.7％。分项(xiàng)环比中，食品环比降幅(fú)收(shōu)窄0.4个百分(fēn)点至(zhì)-1％，非食品环比由平转涨至(zhì)0.1％。

　　细分(fēn)项中，鲜菜(cài)环比拖(tuō)累(lèi)明显，猪肉环比降幅收(shōu)窄，文教娱(yú)等服务(wù)项(xiàng)涨价延续。食品环比中，鲜菜(cài)和鲜果大量上市，价格分别下降(jiàng)6.1％和0.7％；生猪产能充足(zú)，叠加消费淡季影响，猪肉价格下(xià)降3.8％、降幅收(shōu)窄(zhǎi)0.4个百分点(diǎn)。非(fēi)食品环(huán)比中，原油价格回落拖累CPI交通(tōng)通(tōng)信项环比延续低位、-0.4％，文教娱、其他商品服(fú)务(wù)环比(bǐ)明显上涨，分别较(jiào)上月变动(dòng)0.6和0.2个百分点至(zhì)0.5％和1％。

　　PPI回落(luò)主因生产(chǎn)资料(liào)拖(tuō)累，生活资(zī)料韧(rèn)性延续。4月，PPI同比(bǐ)降幅(fú)扩大1.1个百(bǎi)分点至-3.6％，环(huán)比由平转(zhuǎn)降至-0.5％。大类环(huán)比(bǐ)中，生产资料由平转(zhuǎn)降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料和加工(gōng)工业亦(yì)有走弱；生活资料(liào)环比走(zǒu)平、上月为-0.3％，除(chú)食品外环比延续(xù)回(huí)落外，衣着、一(yī)般(bān)日(rì)用品环比(bǐ)由负转正，耐(nài)用(yòng)消费(fèi)品降幅收窄。

　　分行业来看，原油等上游原材料链条相关(guān)价格回落，与线下消费相关的中下(xià)游(yóu)行(xíng)业价格回升。4月，多数行业环比(bǐ)价格回落、上游原材料链条(tiáo)尤其明显。煤炭开(kāi)采(cǎi)、石油加工、燃(rán)气供应(yīng)环(huán)比延续回落、降(jiàng)幅(fú)均在1.9个百分点(diǎn)以上，汽车制造(zào)、通信制造(zào)等部分中下游制造业价格有所(suǒ)回落(luò)，但文教娱制品等靠近(jìn)终(zhōng)端(duān)制造业价格(gé)有所回升、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅(fú)反弹(dàn)。

　　2、疫情反(fǎn)复。

　　证券研究报(bào)告：《通缩是个伪(wěi)命题》

　　对外发布时(shí)间：2023年(nián)05月11日

　　报(bào)告发布机构：国(guó)金证券股份(fèn)有限公司

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