5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购(gòu)申请份额(é)总额超过20亿份发行上限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公(gōng)告体(tǐ)现(xiàn)出(chū)市(shì)场(chǎng)对这一(yī)“中特估(gū)”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市(shì)场关注度非常高，5月15日(rì)首批3只央企回报(bào)ETF发(fā)行(xíng)，更成(chéng)为(wèi)这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际上，早在去年(nián)底(dǐ)及今年(nián)一(yī)季度，一些(xiē)基金经(jīng)理开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面(miàn)、情绪面(miàn)、估值(zhí)方(fāng)式(shì)等问题成为市(shì)场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利(lì)ETF罕见出现启动“比例(lì)配售”情况，今年场内多只“中(zhōng)字(zì)头(tóu)”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对(duì)此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上报的(de)央(yāng)国企(qǐ)基金在排队(duì)入(rù)市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪上是(shì)构(gòu)成催化因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推(tuī)介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央(yāng)企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多主题基金的申报发行，我认为确实(shí)会成为引爆行情的催(cuī)化(huà)剂，基本面、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家(jiā)基金(jīn)章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时(shí)基金指数与(yǔ)量(liàng)化投资部基金经理杨(yáng)振建(jiàn)就表示，近期密集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能(néng)源(yuán)”几(jǐ)大主题(tí)，这样的布局(jú)可以更好支持央(yāng)国企(qǐ)的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催(cuī)化剂。去年(nián)以来公(gōng)募基(jī)金(jīn)发行整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金申报(bào)和发行，行情火热下(xià)将(jiāng)为市场(chǎng)带来增量资(zī)金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外(wài)，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅(shuài)认(rèn)为，公募基金积极布局(jú)央国企(qǐ)主(zhǔ)题基金，一(yī)方(fāng)面是(shì)因为新一轮深化国企改革(gé)的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特(tè)估”概念，央国(guó)企上市公司(sī)的(de)投资价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为(wèi)投(tóu)资者(zhě)提供更丰(fēng)富的工具以参与到央国企投资。另一方面是落实公(gōng)募基金行业(yè)高质量发展的(de)要求，引(yǐn)导更多资金参(cān)与(yǔ)央国企改革(gé)，更好发挥公(gōng)募基金服务资(zī)本市(shì)场(chǎng)改革、服务实体(tǐ)经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行将为央(yāng)企(qǐ)相关标的和(hé)板块(kuài)带来增量资金(jīn)，提升(shēng)交(jiāo)易活跃度，有望(wàng)成为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能(néng)成为(wèi)两(liǎng)大明显的主(zhǔ)线，而新(xīn)能(néng)源等(děng)前期(qī)热门(mén)赛道股(gǔ)冷却，在此背景(jǐng)下，一(yī)些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基金经理(lǐ)章恒直言(yán)，自己目(mù)前重点(diǎn)关注三大行业(yè)，火(huǒ)电、券商、军(jūn)工，这三大(dà)行业主(zhǔ)要是央(yāng)企或(huò)地方国资所在的行业(yè)，民营企业(yè)占比较少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于(yú)行业本身基本面在今年会有重大的向上(shàng)变(biàn)化(huà)的(de)机会(huì)，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益于煤(méi)炭价(jià)格的下跌(diē)，扭亏为盈；券织女是什么意思网络用语，牵牛织女是什么意思商(shāng)，会受益于今(jīn)年市场成(chéng)交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等(děng)。同时，随(suí)着国有企业改革的推进，大概(gài)率(lǜ)这些(xiē)企业会(huì)进入一(yī)个提质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年(nián)10年改革的(de)成果，是(shì)非常基本(běn)面(miàn)的，和他过去1至2年研究(jiū)投资(zī)思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓住这(zhè)波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判断中特估的(de)机(jī)会(huì)未来三年分两个(gè)阶段。”融通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙表示，第一阶段也就是今(jīn)年(nián)以数字经济和“一带一路”的(de)主题普(pǔ)涨性机会为主，包(bāo)括(kuò)低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品(pǐn)种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会(huì)。第(dì)二阶段是(shì)未(wèi)来两年，在主题性机会(huì)消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经(jīng)营管(guǎn)理价(jià)值导向变化，我们判断经营(yíng)成果随之改变(biàn)是(shì)一个慢(màn)变(biàn)量，会在未来两(liǎng)年体(tǐ)现在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘(jué)公司经(jīng)营(yíng)层(céng)面可能发生显著正向变(biàn)化的(d织女是什么意思网络用语，牵牛织女是什么意思e)个股提前(qián)进行布局，比(bǐ)如医药(yào)和消(xiāo)费等(děng)行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出(chū)不(bù)少(shǎo)基金(jīn)在行动。国(guó)金证券研究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持有股票市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有(yǒu)股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显(xiǎn)提高。上(shàng)述(shù)数据显示，根据(jù)偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大重仓股的数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估(gū)计(jì)了各基(jī)金主动加(jiā)仓(cāng)“中特估(gū)”概(gài)念股的市值占2022年(nián)末股票总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动(dòng)加仓了“中特(tè)估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一(yī)季度买入(rù)。

　　不(bù)仅(jǐn)如(rú)此，中信证券数据统计也显示(shì)，一季(jì)度主动(dòng)偏股(gǔ)型公(gōng)募基(jī)金对(duì)港股央国企的(de)持股市值比重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央国企持股(gǔ)总(zǒng)市值占港股(gǔ)持股(gǔ)总市值的比(bǐ)重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季度(dù)的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正(zhèng)深刻影响基(jī)金公司的(de)投研，落实到日常(cháng)的投研(yán)流程和实(shí)践(jiàn)之中，不少基金公司在加(jiā)大(dà)投研力量(liàng)，更有专门构建国(guó)央企(qǐ)股票库。

　　融通红(hóng)利(lì)机(jī)会基金经理何龙(lóng)就介绍，一方(fāng)面，从顶层(céng)设(shè)计改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实(shí)地考(kǎo)察(chá)国央企，并且需(xū)要利用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交流的契机，多(duō)花(huā)精力去(qù)进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一(yī)方面，融通基(jī)金在行动上(shàng)，要求(qiú)研(yán)究员(yuán)将(jiāng)自己(jǐ)所覆盖(gài)行业(yè)的所有国央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其实(shí)地调研的的(de)成(chéng)果，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路(lù)和(hé)财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地(dì)，发(fā)现预(yù)期(qī)差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务(wù)总监王帅(shuài)也(yě)谈(tán)到“认识”上的重视。他表示，通过(guò)深入学习，对“中(zhōng)特估”有(yǒu)了(le)更深刻(kè)的(de)认识：首先(xiān)要认(rèn)识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能(néng)力等方面所体现的鲜(xiān)明(míng)中国元(yuán)素(sù)和(hé)发(fā)展(zhǎn)阶段(duàn)特(tè)征，“中特(tè)估”应该是(shì)在此基础上构建的具(jù)有时代特征和中(zhōng)国特色(sè)、符合国家战略导向的估值体系(xì)，而不(bù)是简单(dān)套用(yòng)国外(wài)的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提(tí)法(fǎ)，但是这(zhè)个概(gài)念所涉及到的行业和公司，一直在发(fā)生的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示(shì)，万(wàn)家(jiā)基金一直非常关注(zhù)传统(tǒng)产业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多(duō)个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住中特估这(zhè)波(bō)行(xíng)情的机会(huì)的。同(tóng)时(shí)，随着时局的变化，也在增(zēng)加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春表示(shì)，积极践(jiàn)行(xíng)中国特色的(de)估值体系(xì)是(shì)资(zī)本市场使命，投资者需要学习(xí)领会并针对原有的估值(zhí)体(tǐ)系进(jìn)行改(gǎi)造，以适应现实的(de)需要(yào)。明确该(gāi)体系(xì)的框架(jià)是第一位的工(gōng)作(zuò)，合理设置(zhì)指(zhǐ)标也非常重要，投资者(zhě)的(de)认可和实施是最终该(gāi)体(tǐ)系能否具(jù)备长(zhǎng)期价值的基(jī)础。不过，他也提(tí)醒，人为的(de)拔估值(zhí)是很大的认知(zhī)误(wù)区，市场化认可是基(jī)本的常识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民(mín)经济的(de)支柱，国企央企发(fā)展(zhǎn)要(yào)符合国家战略(lüè)发展(zhǎn)发向，更需要承担(dān)社会公(gōng)共(gòng)责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值(zhí)体系(xì)之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对于国央企的估值方式要(yào)充(chōng)分体现企业(yè)的(de)社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成了(le)初步的企业社会价值评(píng)价(jià)体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担(dān)社(shè)会价值、符合国(guó)家(jiā)战略发展的价值？首要任务就构(gòu)建中国特色的价(jià)值评(píng)价体(tǐ)系(xì)，改(gǎi)变从(cóng)以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估(gū)值体(tǐ)系，转向社(shè)会整体价值观念、纳入(rù)中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的社会价(jià)值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委指导国(guó)内团队(duì)对于中国特色(sè)ESG披(pī)露与(yǔ)评价体(tǐ)系不(bù)断探索，结合国(guó)际通用规则，目(mù)前已经形成(chéng)了初步的企(qǐ)业社会(huì)价(jià)值评(píng)价体系(xì)，其(qí)中(zhōng)包括《企业(yè)ESG披露(lù)指(zhǐ)南(nán)》、《中央企业上市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅(shuài)也认为，“中特估(gū)”应该(gāi)是注重企业价(jià)值的可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任等(děng)要素(sù)对企业稳健成(chéng)长的重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈利、科技创新对提(tí)升企业内在(zài)价值的积极作用，这(zhè)样(yàng)有利于提高估值定价(jià)模(mó)型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务工作中(zhōng)，都有(yǒu)成(chéng)熟的(de)量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金(jīn)比率、资产负债率、研(yán)发经费(fèi)投入强度(dù)等等(děng)。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理(lǐ)李欣更(gèng)细致(zhì)分析在(zài)估值思(sī)维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包括(kuò)产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素成本等，以及在(zài)纵向和横向(xiàng)上的(de)研(yán)究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争(zhēng)力和(hé)可持续(xù)发展等各种因(yīn)素与(yǔ)企(qǐ)业价值的关(guān)系。这些(xiē)因素在对估值结论(lùn)和判断的(de)影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中国特色的估(gū)值(zhí)体系与传(chuán)统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维(wéi)的变(biàn)化(huà)，还有估值结论和估值判(pàn)断(duàn)的变化，都是(shì)为了更好地(dì)适应中国的市(shì)场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供更精准、更合(hé)理的企(qǐ)业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤(fèng)春直言，这需要在(zài)实践中(zhōng)进行探(tàn)索，目前尚没有(yǒu)公认的指标(biāo)可以使用。

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