王剑(jiàn)，CFA

　　每次银行股跌至过(guò)度低估时，股息率相应提升(shēng)，会(huì)吸引绝对收益资金买入，股价也逐步(bù)完成筑底(dǐ)。

　　近期，银行股已(yǐ)上涨半年(nián)，又一次因绝对收(shōu)益资金追逐高股息而(ér)上涨。

　　但事实上，银(yín)行业(yè)经营层面(miàn)，也已经悄然发(fā)生一些向好的变(biàn)化。

　　主要(yào)结论

　　01

　　银行

　　启(qǐ)动之谜

　　如果大(dà)家(jiā)觉得银行(xíng)股是这几(jǐ)天才开始上涨，那么就大错特错(cuò)了。事实是(shì)：

　　银行股自2022年(nián)10月底见底之(zhī)后，已经持续上涨(zhǎng)了足足半年时(shí)间了……

　　这段时间的银行(xíng)股涨幅达到27％，其中(zhōng)部分银行股涨幅甚至达到(dào)50％以上，非常可观(guān)。当然(rán)，中间也不是(shì)一帆风顺，2022年10月银行股快速下跌后(hòu)，迅速反(fǎn)弹。过完2023年(nián)春节(jié)后(hòu)，却冲高回落(luò)，调整了近(jìn)两(liǎng)个月(yuè)时间，跌(diē)幅不大，不到(dào)10％。然后于3月底开(kāi)始上涨，近期(qī)加速上涨。事出有因必有妖下一句怎么回，事出反常必有妖,人若反常必有刀,言不由衷定有鬼p>

　　这种事情(qíng)并(bìng)不是第一次发生。过去银行股的大行情，都是(shì)在悄无声(shēng)息中(zhōng)默默上涨的，因为银行股平时关注度并不高。等到(dào)因(yīn)几根(gēn)大线性而吸引大家来关(guān)注(zhù)时，已经涨幅不(bù)小了(le)。

　　上一次类似的事情是2014年。或许经历过的人都能记得，2014年11月，因为(wèi)一(yī)次比较意外的“双降”（降息、降(jiàng)准(zhǔn)），金(jīn)融股拔地而起。但在(zài)此之(zhī)前，银行指标大(dà)约(yuē)在3月见底，然后不声不(bù)响地开(kāi)始(shǐ)回升，到11月时，8个月左(zuǒ)右(yòu)时间，涨(zhǎng)幅22％。

　　其他几(jǐ)次(cì)银行股见底，也有类似的(de)情况：没有明确利好，没有明确新闻，银(yín)行股却自己慢(màn)慢(màn)从底部爬起来了。

　　是谁(shuí)先知先觉？

　　为行情归因并不容易，因为很难验证。如果确实没有实质性利(lì)好，那么只能从(cóng)资金面去猜测：可能是估(gū)值便(biàn)宜到(dào)很(hěn)多资金愿意(yì)出手了。由于银行盈利能力(lì)非常(cháng)稳定，估(gū)值低往往意味着股(gǔ)息率高。因为(wèi)：

　　ROE稳定，分(fēn)红率稳定，PB越低则(zé)股息率越高(gāo)。

　　而若(ruò)PB低(dī)至一定水平时，股息率(lǜ)就(jiù)会非常诱人。比如(rú)近年来，大(dà)行的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍以下，那么计(jì)算出来的股(gǔ)息率高达(dá)6.6％，非常可观。

　　这就好比(bǐ)一只票息率6.6％的可转(zhuǎn)债(zhài)。如果盈利能力保持，则后续每(měi)年收取(qǔ)6.6％的“利息(xī)”，如果(guǒ)股价(jià)上涨，还能享受(shòu)资(zī)本(běn)利得。当然，如果股(gǔ)价(jià)再跌，或(huò)盈利能力（ROE）、分红率(lǜ)下降(jiàng)，则(zé)会遭(zāo)受(shòu)损失。但(dàn)由于ROE已在底部，近期很(hěn)难再降了。因此，这(zhè)就(jiù)非常(cháng)像一(yī)张可(kě)转债，其市价下跌(diē)时，会(huì)有(yǒu)个估值下限，即“债(zhài)券(quàn)价(jià)值(zhí)”。

　　于是，其投资价值就(jiù)出来了。如果这张(zhāng)“可转债(zhài)”的票息率高(gāo)到(dào)一定(dìng)程度，显著高过一些(xiē)资(zī)金的成本，那么这些资金自然愿(yuàn)意(yì)参与。

　　这样，银行(xíng)股就形成一个隐形的“估值底”，当估值低至一定水平时，股息率(lǜ)诱人，就会有人参(cān)与。

　　当然，这个估(gū)值底在某些情况下会被打破，即因为一些负面因素的存(cún)在，导致市场先生觉得(dé)银行股的(de)估值或(huò)盈利(lì)能力还将下行(xíng)。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖(mài)

　　因此，银(yín)行股那种悄(qiāo)无(wú)声(shēng)息的底部，可能并没(méi)有什么实质利好，就是有些看中股息率的(de)资金默默买入，把底部给买出(chū)来(lái)了。

　　这是(shì)些(xiē)什么(me)样的资(zī)金(jīn)呢(ne)？

　　<事出有因必有妖下一句怎么回，事出反常必有妖,人若反常必有刀,言不由衷定有鬼strong>首(shǒu)先可以排除的(de)就是以股票型公募基(jī)金为(wèi)代表的(de)机(jī)构投资者。因为他们的考核要求是(shì)相对收(shōu)益(yì)，因此在大多数时候，他们不会(huì)因(yīn)为股(gǔ)息率诱人而买入，他们的任务是战胜自己基金的基准，或(huò)者战胜(shèng)可比基金(jīn)同仁。所(suǒ)以，即使(shǐ)股息率高(gāo)，他们也很难(nán)做出赚取股息率的(de)决策，这不是他们的考核目标。

　　因(yīn)此，银(yín)行股从底(dǐ)部开始(shǐ)悄悄(qiāo)上涨的这段(duàn)时间，公募基金参(cān)与很低，这次也不例(lì)外(wài)。

　　从数据上也(yě)可验证(zhèng)：从(cóng)33家(jiā)银行股2022年底基(jī)金持仓比重来看，比重越低，期间（过去半年，后同）涨幅(fú)越大，比重越高则涨幅越小(xiǎo)。

　　除(chú)了(le)公募(mù)基金，其他类似考核的机构投资(zī)者也(yě)是(shì)类似。

　　从数(shù)据上看，我(wǒ)们确实看到(dào)，2023年(nián)第一(yī)季度较上年末(mò)，大部分A股银行(xíng)股的基金持仓比(bǐ)例(lì)是(shì)下(xià)降的，有(yǒu)些个股甚至降幅(fú)不小(xiǎo)。

　　（一季度(dù)基金持股(gǔ)比重(zhòng)降幅；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾(gù)第一季度(dù)，银行指(zhǐ)数(shù)走(zǒu)了个(gè)过(guò)山车，先(xiān)是上涨，然(rán)后(hòu)春节(jié)后下跌（这段时间刚事出有因必有妖下一句怎么回，事出反常必有妖,人若反常必有刀,言不由衷定有鬼好是人工(gōng)智能概(gài)念股大涨，因此机构投资者有可能是(shì)卖出银行等股票，换仓(cāng)至计算机股票）。到了4月初，人(rén)工智能等板块行情回落后，银行股重(zhòng)拾升势，且涨幅加速。春(chūn)节后的这(zhè)段时(shí)间，银行股刚好(hǎo)和人工智能走出了一(yī)个完美的“对称”走势。

　　而(ér)其他投资(zī)者(zhě)，比如个人、外资(zī)、自营、保险、资管等(děng)，则可能是(shì)买入的。因为这些资(zī)金不考(kǎo)核相对收益，更多的(de)是(shì)追(zhuī)求绝对收(shōu)益(yì)，因此(cǐ)有可能是高股(gǔ)息股(gǔ)票的青睐者。

　　而决定(dìng)他们买入的因素(sù)中，资金成本应该(gāi)是个重要因素。目前，我国近(jìn)期市场利率较低、资(zī)金充沛，其(qí)他可替代(dài)的(de)投资机(jī)会较少，因此(cǐ)股息(xī)率显得诱人。同时，美国加息接近(jìn)尾声，他们(men)的(de)资金成本也有望下行，我国高股(gǔ)息股票也有吸(xī)引力。

　　然后我们通过(guò)数据来(lái)加以验证。

　　从2023年一季度情况来看，外(wài)资确实在买(mǎi)入(rù)大行，并且数量还不(bù)少。不(bù)过(guò)保险资金却是有(yǒu)进有出，这一点有点与我们预期不符。基金主要在卖出。此外，还有些一般法人、其他投资者在买入。

　　（一季度各类投资(zī)者持股变化数；单位：亿(yì)股；来源：WIND）

　　整体而(ér)言(yán)，结论大致成立，即：在银行(xíng)股估值极低的时候，追求绝对收益(yì)的资金买入了高股(gǔ)息率的个股。

　　从散点图上也(yě)可以(yǐ)清晰看到这一点：

　　因(yīn)此，这次(cì)行情，和历(lì)史上很多次银(yín)行底部启动一样，很(hěn)可能是青(qīng)睐高股息率的(de)资(zī)金，买入低估值、高股息率(lǜ)的(de)银行股。而他们的口(kǒu)味与公募基金刚好(hǎo)是相(xiāng)反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以(yǐ)上分析(xī)，说(shuō)明了(le)过去半(bàn)年的银行(xíng)股行情，是追求(qiú)绝对收益的资金(jīn)，买入(rù)了(le)高(gāo)股(gǔ)息(xī)率的(de)银行股(gǔ)。眼下，很多银行股股息率依然(rán)较(jiào)高，而资金面依然宽松(sōng)，那么这些高股息率股票对绝(jué)对收益(yì)资金依然是有吸引力的。

　　那么在银行业的经营层面，有没有实(shí)质变化呢(ne)？

　　我们在3月(yuè)曾(céng)经提(tí)出，过去(qù)三年期间的一些特殊(shū)政(zhèng)策，已(yǐ)经(jīng)出现调整的迹(jì)象，银行业将要进入新(xīn)的均衡(héng)格(gé)局(jú)。比如，在普惠小微领域，过去几(jǐ)年大行承担了一(yī)些监管(guǎn)要求，每年普(pǔ)惠小(xiǎo)微信贷的增长非常快(kuài)，投放利(lì)率很低(dī)，这对小(xiǎo)微(wēi)金融市场(chǎng)格局造成了较大影响，尤其是(shì)对一些原(yuán)来从事(shì)小微业务的中小(xiǎo)银行造成压力。

　　【深(shēn)度】大(dà)小行小微(wēi)金融逐步(bù)达到新均(jūn)衡

　　而在4月27日(rì)，银(yín)保监会(huì)办公厅发布《关于2023年加力提升小微企(qǐ)业(yè)金融(róng)服(fú)务质量的(de)通知》（银保监办发〔2023〕42号(hào)），对(duì)工(gōng)作要(yào)求有了一(yī)些调整(zhěng)。比如，不再(zài)提“两(liǎng)增(zēng)”（指单户授(shòu)信总(zǒng)额1000万元以下小微企业贷款同比增速不低于各项贷款同比增速，有(yǒu)贷款余额的户数不低(dī)于上年同期水平(píng)）要求，不再刚性要(yào)求降低(dī)小(xiǎo)微信贷(dài)利率(lǜ)，而是(shì)要求(qiú)“合理确定(dìng)贷款利率”，不再提(tí)“应延尽延”。

　　除了小(xiǎo)微金融(róng)领域，其他方面的工作要求(qiú)也陆续从过去(qù)三年的(de)阶段性政策，慢慢(màn)回(huí)归至常态化。

　　而(ér)银行业(yè)这几(jǐ)年由于净息差显(xiǎn)著回落，盈利能力也渐渐(jiàn)接近(jìn)合(hé)理利润底线(xiàn)。因为银行业需要留存一(yī)定的利(lì)润用于补(bǔ)充资(zī)本，进而支持下一期的信贷(dài)投放，因此利(lì)润(rùn)并不是越低越好，需要维持一个(gè)合理利润。而目前盈(yíng)利能力已经接近这一底(dǐ)线，所以政策也会相应调整(zhěng)了。

　　【随(suí)笔】什么是(shì)银行的(de)合(hé)理利润和合理(lǐ)息差

　　可见，行业的一些(xiē)情况已经悄悄发生变化了。

　　那么，有没有(yǒu)一种可能(néng)：那(nà)些买入高股(gǔ)息(xī)股票的投资者中(zhōng)，真有些先知先觉(jué)者，已经嗅到了不一样(yàng)的味道？

　　本文为(wèi)金融业研究(jiū)方法(fǎ)探讨。本文不是证券研(yán)究(jiū)报告，不构成(chéng)任(rèn)何投资建议，涉及(jí)个股也仅为(wèi)举例(lì)或陈述(shù)事实之用，不代(dài)表我们(men)对(duì)他们(men)的证券或产品的推(tuī)荐。具体投(tóu)资建(jiàn)议(yì)请参考我们的研究(jiū)报(bào)告。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 事出有因必有妖下一句怎么回，事出反常必有妖,人若反常必有刀,言不由衷定有鬼