《基金经(jīng)理投资笔记》宏观策略系(xì)列

　　把(bǎ)脉经(jīng)济周期拐点 实现(xiàn)财富管理升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春(chūn)（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合(hé)信基金基金(jīn)经理(lǐ)

　　乱云飞(fēi)渡仍从容

　　上期分享中(zhōng)（查看原文），我(wǒ)们(men)提出(chū)了(le)5月是乱(luàn)花渐欲(yù)迷人眼(yǎn)，一(yī)个大的背景(jǐng)是市场进入了战(zhàn)略相(xiāng)持阶(jiē)段，进攻和防守的理由(yóu)都不是非常清晰。周(zhōu)末中央发布长期的产业政策，基(jī)调是清晰的，但那是诗和远方(fāng)，是战略(lüè)性的布(bù)局，很多投资者更(gèng)喜欢(huān)战术性的寒江孤影江湖故人相逢何必曾相识是什么意思，寒江孤影四句诗是什么意思机会。伯(bó)克希(xī)尔哈撒韦年(nián)度(dù)股(gǔ)东大会在(zài)巴菲特的老家奥巴哈举行，吸引了全球投(tóu)资者的(de)目(mù)光，投(tóu)资(zī)者总(zǒng)希望(wàng)可(kě)以从中寻找到(dào)投资的(de)秘诀(jué)，价值投资的道虽相同(tóng)，但法(fǎ)、术(shù)、器是各(gè)异的(de)。不仅(jǐn)如此，伯克希尔(ěr)决策(cè)者对宏观环境(jìng)的担(dān)忧，对数字(zì)技术的批判，很多与会者收获的可能不是清晰的思路，而是在迷(mí)宫中又多走(zǒu)了一(yī)圈。

　　一、市(shì)场陷入僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市(shì)场(chǎng)有“五穷、六绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨慎的A股投资者也开始考虑(lǜ)Sell in May,一个很(hěn)重要(yào)的理由(yóu)是根据惯例，银(yín)行保险等(děng)利好(hǎo)兑现后往(wǎng)往是市场(chǎng)开始调整的开始(shǐ)。A股投(tóu)资历来是有季节性的，但这(zhè)未必(bì)是历(lì)史的(de)铁(tiě)律(lǜ)，比如2022年(nián)5月市场(chǎng)在(zài)新的政策基调下开始(shǐ)全(quán)面大反攻。我们需要因时而变，投资者需要考虑到(dào)当前的市场背景已(yǐ)经和之前有(yǒu)很(hěn)大的不同。当前市(shì)场进(jìn)入战(zhàn)略僵持阶(jiē)段的一个重要理(lǐ)由是除了逻辑推演，很多重要问题很难用清晰的(de)事实来验(yàn)证。谨慎的投资者往(wǎng)往是见好就收或者谋定(dìng)而后动，因(yīn)此才有了上述的猜测(cè)。

　　市场不清(qīng)楚的地方在哪(nǎ)里呢(ne)？

　　第一(yī)，从内部(bù)看，市场已(yǐ)经(jīng)提前交(jiāo)易了(le)政(zhèng)策的(de)方向，而且今年国内的政策本身(shēn)也不是(shì)大开(kāi)大合。新出台的政(zhèng)策更(gèng)多地在落实上，较少(shǎo)新的提法。

　　第二，从外部看，美(měi)联储(chǔ)依然在通胀、就业(yè)数据、金融数据和增长(zhǎng)数据传(chuán)递的(de)混乱信息中纠结。

　　第三(sān)，从投(tóu)资主线看，数(shù)字经济和(hé)中特估依然(rán)既有政策、也有业绩(jì)或者(zhě)有未(wèi)来预期的业绩改善(shàn)，但短期游戏、传媒、中特估(gū)与(yǔ)其他板块(kuài)分化较为极致，也是不争的事(shì)实。除(chú)了这两条(tiáo)主线外，金融、消费(fèi)和公用(yòng)事(shì)业有(yǒu)反弹(dàn)，但难以成为持续的配置(zhì)主(zhǔ)题，新能源崩坏(huài)的筹码预期也决定了反弹的(de)脆弱(ruò)性。

　　第四，从(cóng)交易行为(wèi)看，投(tóu)资者并(bìng)未形成(chéng)一致预期(qī)。随着(zhe)一季(jì)报(bào)的披露，市场阶(jiē)段性发挥了对盈利现(xiàn)实的(de)定价效率。具体(tǐ)表(biǎo)现为(wèi)，业(yè)绩出现一定修复和表现(xiàn)有韧性的金融(róng)、中药、电力、中特(tè)估主(zhǔ)题(tí)以及TMT中的游戏传媒等表现(xiàn)较(jiào)好，家电(diàn)此前也有一定(dìng)表现。不过(guò)，随着业绩的公布反而(ér)出现(xiàn)了一定的买预期卖(mài)现实的操作。当然，相(xiāng)对而言市场(chǎng)也有定价效率不稳定的一面(miàn)，同样是业绩修复或有韧性(xìng)的农林牧渔(yú)、新(xīn)能(néng)源和消费板(bǎn)块，整体表(biǎo)现则一般。

　　二、市场僵持的原因(yīn)：一季报显示企业盈利仍在磨底(dǐ)寒江孤影江湖故人相逢何必曾相识是什么意思，寒江孤影四句诗是什么意思阶段

　　短期市场(chǎng)的核(hé)心(xīn)矛盾(dùn)在于缺乏特(tè)别明显的亮点，TMT主(zhǔ)线(xiàn)前期超额收益(yì)过于显著，目(mù)前除了游戏、传(chuán)媒一枝独秀外(wài)，其他TMT细分领域(yù)阶段性有所回调。中特估相关的基建、银行、石(shí)油、出版(bǎn)等板(bǎn)块盈利(lì)有支撑(chēng)、估值也较低，因此(cǐ)在最近市场调整的(de)时候整体表现较好。在这两条我们看好的全年(nián)主线(xiàn)之外，市场(chǎng)部(bù)分定价了一(yī)季报行情，但(dàn)核心问题在于当(dāng)前盈利仍处在磨底阶(jiē)段。扣除金融(róng)和寒江孤影江湖故人相逢何必曾相识是什么意思，寒江孤影四句诗是什么意思两桶(tǒng)油(yóu)，A股的盈利还在下滑，这意味着短期盈利很难(nán)撑起(qǐ)A股(gǔ)系统(tǒng)性的(de)行(xíng)情(qíng)。所(suǒ)以(yǐ)，我们看到这两(liǎng)条主线之外其他(tā)业绩尚可的板(bǎn)块，整体反弹(dàn)的幅度都相对(duì)有(yǒu)限。消费的盈(yíng)利有一定的修复，而市场由于(yú)前期的(de)悲观情绪(xù)尚未对其(qí)定(dìng)价，这可(kě)能蕴含(hán)阶段性(xìng)交易机会。

　　三(sān)、战略(lüè)性(xìng)布局是清(qīng)晰而明确的：政策关注产业升(shēng)级和人的问题(tí)

　　近期国内也处于一个(gè)会议密集(jí)召开的阶(jiē)段，政治局会议、中央财经委会议和国常会相(xiāng)继召开。决策层对于当前经济复(fù)苏(sū)动力不足、复苏势头不稳的问(wèn)题，有着清醒的认(rèn)识(shí)，短期(qī)的工作重(zhòng)点是(shì)恢(huī)复和扩(kuò)大需求，但(dàn)同时也明确不会再(zài)走老(lǎo)路——不会通过低水平的债务(wù)扩张来(lái)刺激经济，而是(shì)聚焦实体(tǐ)经济的产业升级(jí)，推进产业(yè)智(zhì)能化(huà)、绿色化、融合化。

　　现代产业体(tǐ)系(xì)下的(de)融合(hé)发展

　　这次财经(jīng)委会议(yì)的(de)一个新(xīn)提法(fǎ)是“坚持(chí)三次(cì)产业融合发展，避免割裂对立(lì)；坚持推动传统产业转型升(shēng)级，不能当成‘低端产业(yè)’简单退出”，这(zhè)个提法很重要。我们去(qù)年底强(qiáng)调接下来(lái)一段时间(jiān)的(de)政策需(xū)要(yào)强调均衡性和(hé)系统性，才能形(xíng)成经济发展的合力。卡(kǎ)脖子的领域要重(zhòng)点支持和发(fā)展，但(dàn)是经济的(de)运(yùn)行(xíng)是一个完(wán)整(zhěng)的系统，生产和消(xiāo)费、实体经济和(hé)金融支撑、高科技领域和低技术领(lǐng)域、融(róng)资-设计-制造—物流-销售-服务等各(gè)方面需要(yào)协调发(fā)展，大家(jiā)的信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才能(néng)够真正把需求拉(lā)动起(qǐ)来。不能(néng)够(gòu)孤立、片面地理解和执行政(zhèng)策，毕竟(jìng)即使是芯片这么最高科(kē)技的(de)领域，它的(de)下游需求也主要来自消(xiāo)费(fèi)电子产品中的手机、汽车、智能家居等等，没有需求的拉动(dòng)，产业(yè)的(de)发展就缺乏良性循环的基础(chǔ)。

　　高质量(liàng)的人才红利

　　另外，最近政策讨论(lùn)的一(yī)个重点是人，作为投(tóu)资生(shēng)产拉(lā)动(dòng)核心(xīn)的(de)企业家、作(zuò)为人力资源(yuán)重点的人才(cái)、承载民族未(wèi)来的新生人口、需要关注(zhù)的老龄人口。当前(qián)中国的(de)发展(zhǎn)逐渐从资(zī)本和(hé)劳动要素拉动转向人力资(zī)源(yuán)拉动，技(jì)术创新(xīn)成为能否(fǒu)突破内外部约束的关键。技术创新(xīn)能力取决于制度保障(zhàng)下的主观(guān)能动性，在经历(lì)了过去几年的非常态之后，在内外部不(bù)确定性的制约(yuē)下，如何让当前每个(gè)主(zhǔ)体充满信(xìn)心(xīn)、充(chōng)满主观能动性(xìng)，是政(zhèng)策的重心。以人工智能为代表(biǎo)的数字经济大(dà)发展(zhǎn)，有可能能够帮助我们适当缩小国际竞争中人(rén)力资源的差距，这需要从一个(gè)更高的(de)角度(dù)理解(jiě)人工智能和数字经济(jì)。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从容：乱(luàn)战(zhàn)之后的投资路径

　　5月(yuè)的市场(chǎng)，看起来是战略僵持阶段的乱战。接下来(lái)的政策力度和(hé)效果有多大、盈利(lì)能否实质性的反弹、经济(jì)复(fù)苏的(de)斜率是否面临趋缓的压(yā)力、海外的潜(qián)在(zài)风(fēng)险到(dào)底有多大、美联(lián)储到底下一步(bù)面临的是(shì)什么样的(de)经济形势等，投资者希望渐次判断(duàn)上述一系列的重要问题的程(chéng)度，并据此进行布(bù)局。

　　从这(zhè)个意义(yì)上讲，5月交易机会可能更(gèng)均(jūn)衡、但也更脆弱，当(dāng)前可(kě)能是一个布局的好阶段(duàn)，而未必会是收(shōu)获的阶(jiē)段(duàn)。投资者需(xū)要多一点(diǎn)耐心，风浪越(yuè)大，下(xià)一次的鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞渡仍从容”，这是我们从巴菲特(tè)历次股东大会上(shàng)看到价值投(tóu)资者很重要(yào)的一个特质，即我们提倡的“道”。市(shì)场的乱是暂时的，随着事(shì)实(shí)的清(qīng)晰(xī)，投资(zī)路径也将会非常明确(què)。这个路径，我(wǒ)们从产业视角做了一下梳理，供投资者参考(kǎo)。

　　具体而言：投资(zī)的上限是产业(yè)现代化，科技自主可用，数字(zì)化(huà)、高端化与智能化(huà)是明确的诗与远方，需要进行战(zhàn)略(lüè)布(bù)局。投资(zī)的下限是避免系统性的风险，在现代化的产业转(zhuǎn)型中(zhōng)，当前蕴藏(cáng)风(fēng)险和未来跟不上历史步伐的产业是不(bù)能进(jìn)行(xíng)战略布(bù)局的。投资的中间状态是周期与消费行(xíng)业，是战术性的(de)布(bù)局(jú)。

　　产(chǎn)业(yè)视角下的(de)投资路(lù)线(xiàn)图

　　【了解(jiě)作者(zhě)】

　　魏(wèi)凤(fèng)春博(bó)士，创金合信基(jī)金首席经济学家(jiā)，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总(zǒng)监(jiān)，南开大学经济学博士，清华(huá)大学管理(lǐ)科学(xué)与(yǔ)工程(chéng)博士后。学术研(yán)究(jiū)与教学以及宏观经(jīng)济走(zǒu)势、金融产品分析等实(shí)务(wù)领域(yù)经验丰富、成(chéng)果卓著。从业(yè)23年(nián)以来，一(yī)直(zhí)致(zhì)力于在周期波动的框架内运用(yòng)财政的视角解构宏观(guān)经(jīng)济的运行(xíng)，将中国经济看(kàn)作一(yī)份资产，通过(guò)资本资产(chǎn)定价的方式来确定其(qí)价(jià)值与风险。

　　罗水星博士(shì)，创金(jīn)合信基金(jīn)经理、首席宏(hóng)观分(fēn)析师(shī)，2022年2月加(jiā)入创金合信基(jī)金。此前(qián)履职博时(shí)基金，负责宏观(guān)策(cè)略、宏观政策、大类资产配置与(yǔ)择时研究。武汉大学学士(shì)，上(shàng)海财经(jīng)大学经济(jì)学硕士(shì)、博士，中国社科(kē)院经济学博士后(hòu)，学(xué)术(shù)论文多发(fā)表于国际SSCI英(yīng)文核心经(jīng)济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 寒江孤影江湖故人相逢何必曾相识是什么意思，寒江孤影四句诗是什么意思