5月13日，年内首只央(yāng)企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有效(xiào)认(rèn)购(gòu)申请份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿份(fèn)发行上限，将启动比例配售(shòu)。这则小公告(gào)体现出(chū)市场对这一“中(zhōng)特估(gū)”主题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情(qíng)，市场关注(zhù)度(dù)非(fēi)常高(gāo)，5月15日首批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去(qù)年底及今年一季度，一(yī)些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式(shì)等问题成为市场关注焦点(diǎn)，中国(guó)基金报(bào)采(cǎi)访多(duō)位投(tóu)研(yán)人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报(bào)发(fā)行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此(cǐ)充满期(qī)待，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能源(yuán)等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆(duī)上(shàng)报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些(xiē)或成为这一(yī)波(bō)“中特(tè)估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金(jīn)经理(lǐ)何龙(lóng)表(biǎo)示(shì)，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构(gòu)成催化因素(sù)的，近(jìn)期(qī)银(yín)行股大涨的(de)一个催化因素就是积极推介(jiè)相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发(fā)行(xíng)，和诸(zhū)多(duō)主题基金的申报发行(xíng)，我认(rèn)为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半(bàn)年(nián)，中特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数与量化投(tóu)资(zī)部基金(jīn)经(jīng)理杨振(zhèn)建就表示，近期密集(jí)申报(bào)的(de)国央(yāng)企主题基金主要(yào)涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的(de)布局可以更好支持(chí)央(yāng)国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为(wèi)行情(qíng)进一(yī)步(bù)上涨的催化剂。去年以来(lái)公募基金发行整体平淡，近期多只国央企主题基金申报和发行，行(xíng)情火热下将为市场带来增量(liàng)资金，有望推动(dòng)进(jìn)一(yī)步上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基(jī)金积极布局央(yāng)国企(qǐ)主题(tí)基(jī)金，一方面是因(yīn)为(wèi)新(xīn)一轮深化国(guó)企改革(gé)的大幕将拉开，叠加(jiā)“中(zhōng)特估”概念(niàn)，央国企上市公司(sī)的投资(zī)价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题(tí)的基金将为(wèi)投(tóu)资(zī)者提供更丰富的(de)工具以参(cān)与(yǔ)到央国(guó)企投资(zī)。另一方面是落(luò)实公募基金(jīn)行业(yè)高质量发展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改(gǎi)革(gé)，更好发挥公(gōng)募(mù)基(jī)金服务资本市场改革、服务实体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央企相关标的(de)和板块带来增(zēng)量资金(jīn)，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量(liàng)市(shì)场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行(xíng)情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工智能(néng)成为两大明显的(de)主线，而(ér)新能源等(děng)前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直(zhí)言，自己目前(qián)重(zhòng)点(diǎn)关注三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是央(yāng)企或地方国资所(suǒ)在的行业，民(mín)营(yíng)企业占比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是基于(yú)行(xíng)业(yè)本身基本面在今年会有重(zhòng)大的(de)向上(shàng)变(biàn)化的机会(huì)，比如火电，会受益于(yú)煤炭价格(gé)空调制热和辅热哪个更暖和，空调制热和辅热有什么不同的(de)下跌，扭亏(kuī)为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益于今年市场成交量的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国有企业改革的推进(jìn)，大概率这些(xiē)企业会进入一(yī)个(gè)提质(zhì)增(zēng)效、释(shì)放业绩的(de)过程。”章恒表示，中特估(gū)是(shì)过去5年10年改革的成果(guǒ)，是(shì)非(fēi)常基本面的，和(hé)他(tā)过去1至2年研究投资思路(lù)也非常吻(wěn)合(hé)，为在下半年(nián)抓(zhuā)住(zhù)这波中特(tè)估的投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年(nián)底已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判断中特估的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通(tōng)红利机会基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何龙表示，第一阶段(duàn)也(yě)就(jiù)是今(jīn)年以数字经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机(jī)会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在主题(tí)性(xìng)机会消散以后，基于顶层(céng)设(shè)计对国央(yāng)经营(yíng)管理价值导(dǎo)向变化，我们判(pàn)断经(jīng)营(yíng)成果随之改变是一个慢(màn)变量，会在未来两年体现(xiàn)在每一个(gè)央国(guó)企的报表中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目前在挖掘公司经营层(céng)面可能发生显(xiǎn)著正向变(biàn)化的个(gè)股(gǔ空调制热和辅热哪个更暖和，空调制热和辅热有什么不同)提前进(jìn)行布(bù)局，比如(rú)医药和(hé)消费等行业。

　　其实(shí)一季(jì)报(bào)已经显露出不少基金(jīn)在行动。国金(jīn)证券研究所数据显示，偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)2022年(nián)年(nián)报前(qián)十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)持有(yǒu)股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2空调制热和辅热哪个更暖和，空调制热和辅热有什么不同023年(nián)一(yī)季报(bào)披露的(de)持仓中，“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股主动型(xíng)基金的(de)持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一季报十(shí)大(dà)重仓股的(de)数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计(jì)了各基(jī)金主动加仓“中特估(gū)”概(gài)念股的市值(zhí)占2022年末股(gǔ)票(piào)总市(shì)值比例，一季(jì)度超过30％的偏(piān)股主动型基金(jīn)主动加仓了(le)“中特估”概念股，198只基金(jīn)在(zài)2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据(jù)统计也(yě)显示，一季(jì)度主动偏股型(xíng)公募(mù)基金(jīn)对港股(gǔ)央国企的持股(gǔ)市值比(bǐ)重达(dá)到2019年以来的(de)新高(gāo)，港(gǎng)股央国企(qǐ)持股总市值占港(gǎng)股持股总(zǒng)市值的(de)比重由2022年四(sì)季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司的投(tóu)研，落实到日常的投(tóu)研流程和(hé)实践之中(zhōng)，不少基金公(gōng)司在加大投研力量(liàng)，更有专门构建国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一(yī)方面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变研究员过去对国央企(qǐ)的(de)固定(dìng)思维，需要实(shí)地考察(chá)国央(yāng)企，并且需要利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿(yuàn)意交(jiāo)流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通(tōng)基金在行动上，要求研(yán)究员将自(zì)己所覆盖行业的(de)所有国央企构建专门(mén)的股票库，并进(jìn)行(xíng)长期跟踪，包括考察其实地调研的的成(chéng)果，了解国央企经营(yíng)思路和财务导向(xiàng)的变化，结合行(xíng)业趋势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅也谈(tán)到“认识”上的重视。他表示(shì)，通(tōng)过(guò)深入(rù)学习，对“中特估”有了(le)更深(shēn)刻的认识(shí)：首先要认识市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续发展能力(lì)等方面所体(tǐ)现的鲜明(míng)中国元素和(hé)发(fā)展阶(jiē)段特征，“中特估(gū)”应该(gāi)是在此(cǐ)基础上构建(jiàn)的(de)具有时(shí)代(dài)特征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而(ér)不是简单套用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新的提法，但是这(zhè)个概念所涉及到的行业和公司，一直在(zài)发生的(de)变化。”万(wàn)家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直(zhí)非(fēi)常关注传(chuán)统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也(yě)是一(yī)定(dìng)能(néng)够抓住中特估这波行情的机会的(de)。同时，随着(zhe)时局的变化，也在增(zēng)加相关行(xíng)业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基(jī)金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极(jí)践行中国特色的估值体系是资本市场使(shǐ)命，投(tóu)资者(zhě)需要(yào)学习领会并针对原有的(de)估值体(tǐ)系进行改造，以适应(yīng)现实的需要。明确该体系(xì)的框架是第一(yī)位的工作，合理设(shè)置(zhì)指(zhǐ)标也(yě)非常重要，投资(zī)者(zhě)的认可和实施是最终该(gāi)体系能(néng)否具(jù)备(bèi)长期(qī)价值的基础。不过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为的拔(bá)估值是很大(dà)的认知误(wù)区，市场化认可(kě)是基(jī)本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价(jià)值(zhí)

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国民经(jīng)济的(de)支(zhī)柱(zhù)，国企央企发(fā)展(zhǎn)要(yào)符合国家战略(lüè)发(fā)展发向，更需要承(chéng)担社会公(gōng)共责(zé)任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值(zhí)体系之(zhī)中，也引发市场关注(zhù)。

　　多(duō)数受(shòu)访的基金经理认(rèn)为，对于国央(yāng)企的估值方式要充分体现(xiàn)企业的(de)社会(huì)价(jià)值与国家战略价值，目(mù)前已经形成了(le)初步的企业(yè)社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要(yào)任务就构建中国特(tè)色的价值评价体系，改变从以私人股东权益出(chū)发，现金流(liú)折现为主(zhǔ)要(yào)方法的(de)单一价值估值(zhí)体系，转向社会整体价(jià)值观念(niàn)、纳入中国特色的ESG评价体系(xì)，充分体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值。”博(bó)时基(jī)金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建(jiàn)表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言，近年(nián)来(lái)国资委(wěi)指导国内团(tuán)队对于(yú)中(zhōng)国特色ESG披(pī)露与评价(jià)体系不断探(tàn)索，结(jié)合国际通(tōng)用规则，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初(chū)步的(de)企(qǐ)业社会价值评价(jià)体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社(shè)会及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基金经理王(wáng)帅(shuài)也认(rèn)为，“中特估”应该是注重(zhòng)企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的(de)可持续估(gū)值，要(yào)重视股东(dōng)、员工和社(shè)会责任等要素(sù)对企(qǐ)业稳(wěn)健成长(zhǎng)的重大意义，重(zhòng)视(shì)稳定(dìng)的现金流、持续增长的(de)盈利(lì)、科(kē)技创新对提升企业内在价(jià)值的(de)积(jī)极(jí)作用，这样有利于提高估值定价模型(xíng)的科学性(xìng)和有效性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数(shù)编制、策略构建等实务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟(shú)的量化(huà)指标可(kě)以使用，包(bāo)括净(jìng)资(zī)产收益率、营(yíng)业现金比率、资(zī)产负债率、研发经(jīng)费投入(rù)强(qiáng)度(dù)等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理李欣更细致分析在估值(zhí)思维、估值结(jié)论、估(gū)值判断上有变化，尤其(qí)是(shì)估值的方法和指标上，他(tā)认为其包括产(chǎn)业链上下游的(de)衡量、全要素成本(běn)等，以及在纵向和(hé)横向上的(de)研究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业价值的关(guān)系。这些因素在对估值结论和判断的(de)影响上，也(yě)使得中国特色的(de)估值体系与(yǔ)传统的估值(zhí)体系有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估(gū)值思维(wéi)的变(biàn)化，还有(yǒu)估值结(jié)论(lùn)和估值判断的(de)变化，都(dōu)是为了更好地适(shì)应(yīng)中国的市场和(hé)经济特点，提供更精(jīng)准、更合理的企(qǐ)业(yè)估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春直言(yán)，这需要在实践中进行探索，目(mù)前尚没有公认的指标可(kě)以使(shǐ)用。

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