来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如(rú)期加息(xī)25BP，并按计划缩(suō)表。坚(jiān)持加(jiā)息的关键仍是通胀压力太大。

　　本(běn)次美联储声明较3月有何(hé)变化？第一，重申(shēn)经济依(yī)然稳(wěn)健，表述修改为“一(yī)季度经济温和增长，就业强劲(jìn)，失业率(lǜ)在(zài)低位(wèi)”。第(dì)二，重申美国银行稳健，明确银行风险导致家庭和企业(yè)信贷的收紧。第三(sān)，重申通(tōng)胀压力，“通货膨胀仍然很(hěn)高，委员会仍然高度(dù)关注通(tōng)货膨胀风险”。第四，修改(gǎi)货币(bì)政策表(biǎo)述，重申(shēn)“委员会评估货币(bì)政策(cè)的滞后影响(xiǎng)”，删(shān)除“委员(yuán)会预计一些(xiē)额外的(de)政策紧缩可能是适当的”。

　　鲍威(wēi)尔有何表态？关(guān)于经济，认为经济可能面临来自紧缩信贷的阻(zǔ)力，其影(yǐng)响(xiǎng)还需(xū)要时间来体现；预计美国经济温和增长(zhǎng)，有可能避免(miǎn)衰(shuāi)退，或者是温(wēn)和衰退(tuì)。关(guān)于加息，本次加(jiā)息依(yī)然是共识；认为(wèi)原则上不需要利率提高那么高，正在评估是否达到限制(zhì)性(xìng)水平(píng)，认为或已经达到（或已经接近(jìn)达到）。关于降息，强调(diào)劳动力(lì)市场在走弱(ruò)，但依(yī)然强(qiáng)劲(jìn)，薪资水平仍(réng)高；通胀有(yǒu)所缓(huǎn)和，但依然高企，远(yuǎn)高于(yú)目(mù)标，降低(dī)通(tōng)胀仍需较(jiào)长时(shí)间，当前(qián)降(jiàng)息(xī)并不合适。关于银行和债(zhài)务上限，强调地区性银行发挥非(fēi)常(cháng)重要(yào)的作(zuò)用，不希望(wàng)大型银(yín)行进行(xíng)大规模收购，银行(xíng)业总体上有(yǒu)所改善，美国银行系(xì)统健康且具有弹(dàn)性。强调应及时提高债务上限。

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　　如期加(jiā)息25BP

　　如(rú)期加息(xī)25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议决定加(jiā)息25BP，上调联邦基金利(lì)率区间至(zhì)5.0％-5.25％，利率(lǜ)回升至2006年6月以来(lái)的高点(diǎn)。此外，上调(diào)准备金(jīn)余额利率（IORB）至5.15％，上调(diào)隔夜逆回(huí)购利率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利率至5.25％，上调隔夜回(huí)购利(lì)率至(zhì)5.25％。

　　按计划缩表，美(měi)联储将(jiāng)继(jì)续减持美国国债、机构(gòu)债务和(hé)机构抵(dǐ)押贷款(kuǎn)支持(chí)证(zhèng)券，上限为950亿美元（600亿美(měi)元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联(lián)储(chǔ)坚持(chí)加息的(de)关键仍在于通(tōng)胀(zhàng)压力较大。例如，3月美(měi)国(guó)核(hé)心通胀季调环比仍(réng)在0.4％的高(gāo)位，且(qiě)已经(jīng)连续(xù)4个月处于高位(wèi)；核心(xīn)通胀年(nián)化同比也仍在4.9％，边际(jì)上(shàng)并没有明显降温。本轮加(jiā)息是80年代以来最快的一(yī)次(cì)，10次便累计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来(lái)看，与2023年3月相比(bǐ)有哪些变化？

　　关(guān)于经济方面，重(zhòng)申经(jīng)济依然稳健(jiàn)。不过(guò)表述修改为“1季度经(jīng)济(jì)活动以适度的速度增长，最近几个月(yuè)就业增长(zhǎng)强劲，失业率保持(chí)在低位(wèi)”。

　　关于通(tōng)胀方(fāng)面，重申通胀压力。“通货(huò)膨胀仍然很高”、“委员会仍然(rán)高度关注通货膨胀风险”、“致力于(yú)恢复(fù)2％的(de)通胀目标(biāo)”。

　　关(guān)于(yú)加(jiā)息方面，或将停止加息。重申委员会将评估(gū)货币政策的滞后影响，“在确(què)定额外的(de)政策紧缩在多(duō)大程度(dù)上适合于随着时(shí)间(jiān)的推移将通货膨胀率恢复到2％时(shí)，委员会将考虑(lǜ)货币政策的累积紧缩，货币政策影响(xiǎng)经(jīng)济活动和通货膨胀的滞后，以及经济和金融(róng)发展”。重点(diǎn)是删除了“委(wěi)员(yuán)会预计，一些额外的政策紧缩可(kě)能是适当的，以实(shí)现(xiàn)一种(zhǒng)货币政策立场”，表明美联储加息(xī)或将结束。

　　关于银(yín)行风(fēng)险，重(zhòng)申美国银行稳健。“美国(guó)银行体系稳健且富有(yǒu)弹性”；明确银(yín)行(xíng)风险导致了(le)家庭和企业(yè)信贷的(de)收紧（上一次(cì)表述为“可能(néng)”），重申这(zhè)对(duì)经济、就业(yè)和通胀的(de)影响存在(zài)不(bù)确定(dìng)性，“家庭和企业信贷条件(jiàn)收紧(jǐn)可能(néng)会(huì)拖累经济活动、就业和通(tōng)胀，这些影响(xiǎng)的(de)程度仍不(bù)确定。”

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　　鲍威尔有(yǒu)何表态？

　　关于经(jīng)济，仍期待“软着陆”。美联储主席鲍(bào)威尔认为，经(jīng)济可能面(miàn)临(lín)来自紧缩信(xìn)贷的阻力，其影响还需要时间来体(tǐ)现(xiàn)（尤其是住房和投资领域(yù)）。不过明(míng)确指出，如果美(měi)国出现经济衰(shuāi)退(tuì)，希望是温和(hé)的；强调，美国可能会出现轻微的(de)经济衰(shuāi)退。

　　关(guān)于(yú)加息(xī)，或已经达到限(xiàn)制性水平。美联储在3月议息会议时，就已经在讨(tǎo)论(lùn)停(tíng)止加息的(de)问(wèn)题；不(bù)过，鲍威尔指出本次加(jiā)息依然是(shì)共识(shí)，所有人(rén)全票通(tōng)过(guò)，一(yī)些(xiē)政策制定者(zhě)谈到停止加息，但(dàn)不是(shì)本(běn)次会议。

　　对于未来利率终点(diǎn)的问题，鲍威尔认为原则上(shàng)不需要利率提(tí)高那么高，正在评估是(shì)否达(dá)到限(xiàn)制(zhì)性水平，认(rèn)为或(huò)已(yǐ)经达到了限制性(xìng)水平（或已(yǐ)经接近达到），也就意(yì)味着也许可以暂停加息了。后续政(zhèng)策变化的(de)关键仍是审视数据(jù)，尤其是(shì)通胀。

　　关(guān)于降息，当前并不合适。鲍威尔强(qiáng)调(diào)，美国劳动力市(shì)场(chǎng)在(zài)走弱，但(dàn)依然强劲(jìn)，失业率仍在低(dī)位，薪资水平仍高，高(gāo)于2％的通胀水(shuǐ)平(píng)。整体通胀有所缓和，但依然(rán)高(gāo)企，远(yuǎn)高于(yú)目标(biāo)水平，降低通胀仍(réng)需较(jiào)长时间，当前降息(xī)并不合适。

　　关于银行(xíng)风险，鲍威(wēi)尔(ěr)强(qiáng)调地区(qū)性银(yín)行发(fā)挥非常重(zhòng)要的作用，不希(xī)望大型银行进行大规模收购，银行业(yè)总体上有(yǒu)所(suǒ)改(gǎi)善，美国银行系统(tǒng)健康且具有弹性(xìng)。银行(xíng)危机的影(yǐng)响程度目前尚(shàng)不确定。

　　关(guān)于债务上限(xiàn)风险(xiǎn)，鲍(bào)威尔强调应之字是什么结构的字，近字是什么结构及时提(tí)高(gāo)债务上限(xiàn)，如果没有(yǒu)达成债务协议(yì)，经济后(hòu)果“高度不确定”。此前(qián)，美(měi)国财政部长耶(yé)伦也强调，如果国会不(bù)尽(jǐn)早采取行(xíng)动(dòng)提高债(zhài)务(wù)上限，美国(guó)可能最早于6月1日出现债(之字是什么结构的字，近字是什么结构zhài)务违约。

　　由于美联邦政府(fǔ)触及31.4万亿美元的(de)法定举债(zhài)上限，美国财政部于今年1月宣(xuān)布采取特别措施，避免联邦政府发生债务(wù)违约(yuē)。美国国会(huì)预(yù)算办公(gōng)室5月1日(rì)发布的最新报(bào)告(gào)显示(shì)，美国在6月初(chū)耗尽资金的风(fēng)险较之前更高。

　　往前看，美国银行风(fēng)险(xiǎn)演变(biàn)成系统性(xìng)风(fēng)险的概(gài)率或有限，但中小(xiǎo)银行破产或依然会出现。目前市场依然预期美(měi)联储6-7月维持利率水平不(bù)变(biàn)，9月开始(shǐ)降息（概率达70％），年内至少(shǎo)降息50BP（概率达90％）。我们认为(wèi)，美国(guó)经济虽在下滑，但(dàn)依(yī)然有韧(rèn)性；美(měi)国通胀压(yā)力(lì)仍大，年内降(jiàng)息(xī)概率或(huò)较低。

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