王(wáng)剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低(dī)估时，股(gǔ)息(xī)率相应提升，会吸引绝对收益(yì)资金买入，股价也逐步(bù)完(wán)成(chéng)筑(zhù)底。

　　近期(qī)，银(yín)行(xíng)股已上涨半年，又一次因绝对收益资(zī)金追逐高股息而上(shàng)涨。

　　但(dàn)事实上，银行业经(jīng)营层面，也已经(jīng)悄然发生一些向好的变化(huà)。

　　主要结论

　　01

　　银(yín)行

　　启动之谜

　　如(rú)果大家(jiā)觉得(dé)银行股是(shì)这几天(tiān)才(cái)开始上涨，那么就大错(cuò)特(tè)错了。事(shì)实是：

　　银行股自2022年10月(yuè)底见底(dǐ)之后，已(yǐ)经持续上涨了(le)足足半年时间了……

　　这段时(shí)间的(de)银行(xíng)股涨幅达到27％，其中部分银行股涨幅(fú)甚至达到成玉元君的身世是什么，成玉元君是什么身份50％以(yǐ)上，非常可(kě)观。当然(rán)，中间也不是一帆风顺(shùn)，2022年10月银行股快速(sù)下跌后，迅速反(fǎn)弹。过完2023年(nián)春节后，却冲高回(huí)落，调整了近两个月(yuè)时(shí)间，跌幅不大，不到(dào)10％。然后于3月(yuè)底开始上涨，近(jìn)期加速(sù)上涨。

　　这(zhè)种(zhǒng)事情并(bìng)不(bù)是第(dì)一次发(fā)生。过去银行股(gǔ)的大行情，都是(shì)在悄无声息中默默上涨的，因(yīn)为银行股(gǔ)平时关注度(dù)并不(bù)高。等到因几根大线性而(ér)吸引大(dà)家来(lái)关注时，已经涨幅不小了。

　　上一(yī)次类(lèi)似(shì)的事情是2014年。或许经历过的人都能记(jì)得，2014年11月，因为一次比较意(yì)外的“双降”（降息、降准），金融(róng)股拔地而起。但在此之前，银行指标大约在(zài)3月见底(dǐ)，然后(hòu)不声不响地(dì)开始回升，到(dào)11月时(shí)，8个月(yuè)左右(yòu)时间，涨(zhǎng)幅22％。

　　其他几(jǐ)次银行股见底，也(yě)有类似的情况：没有明确利(lì)好，没有明(míng)确新(xīn)闻，银行股却(què)自己慢慢(màn)从(cóng)底部(bù)爬起来了。

　　是谁先知(zhī)先觉(jué)？

　　为行情归(guī)因并不(bù)容易，因为(wèi)很(hěn)难验证。如果确(què)实没有实质(zhì)性利好(hǎo)，那么只能从资金面去猜(cāi)测：可能(néng)是(shì)估值便(biàn)宜到(dào)很多资金(jīn)愿意出手了。由(yóu)于银行盈(yíng)利(lì)能(néng)力非常稳定(dìng)，估值低往(wǎng)往(wǎng)意味着股息率高(gāo)。因为(wèi)：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低则股息率越(yuè)高(gāo)。

　　而若PB低至一(yī)定水(shuǐ)平时，股息率就会非常诱人。比如近年来，大行的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍以(yǐ)下，那么计算出来的股(gǔ)息(xī)率高(gāo)达6.6％，非常可观。

　　这就好比(bǐ)一只票息率6.6％的可转债。如果(guǒ)盈(yíng)利能力(lì)保持，则后续每年收取6.6％的“利息”，如果股价(jià)上涨，还能(néng)享受资本利得。当(dāng)然，如果(guǒ)股(gǔ)价再跌，或盈利能力（ROE）、分红率下降，则会遭受损失。但由于ROE已在底部，近期很难再(zài)降了。因此(cǐ)，这就非常像(xiàng)一张(zhāng)可转债，其(qí)市价(jià)下跌时，会有个估值下限(xiàn)，即(jí)“债券价值”。

　　于是(shì)，其投(tóu)资价(jià)值就出来了。如果这张(zhāng)“可转债(zhài)”的票息率高到一定程度，显著(zhù)高过一些资金的成本，那么这些资(zī)金自(zì)然愿意参与。

　　这样，银(yín)行(xíng)股就形成一个隐形的“估值底”，当估值低至一定水平时，股息率诱人(rén)，就会有(yǒu)人参与。

　　当然，这个估值底在某些情况下会被打破，即因为一些负面因素(sù)的存(cún)在(zài)，导致市场先生觉得(dé)银行股的(de)估值或盈(yíng)利能力(lì)还将下行(xíng)。

　　02

　　谁(shuí)在(zài)买

　　谁在卖(mài)

　　因此，银(yín)行股那种悄无声息的(de)底部，可(kě)能并没(méi)有什么实质利好，就(jiù)是有些(xiē)看中股息率(lǜ)的资金默默买入(rù)，把(bǎ)底部(bù)给(gěi)买出(chū)来了。

　　这(zhè)是(shì)些(xiē)什么样的资金(jīn)呢？

　　首(shǒu)先可以排(pái)除(chú)的就(jiù)是以股票型公(gōng)募基金(jīn)为代表的机构投资者(zhě)。因为他(tā)们(men)的(de)考核要求是相对收(shōu)益，因此在大多数(shù)时(shí)候，他们不会(huì)因为股(gǔ)息率诱人而(ér)买入，他们的任务(wù)是(shì)战胜自己基(jī)金的基准，或者战(zhàn)胜可比基金同仁。所以，即使股(gǔ)息(xī)率高，他们也很难做(zuò)出赚取(qǔ)股息率的决(jué)策(cè)，这(zhè)不是他(tā)们的考核目标。

　　因此，银行股从底部开(kāi)始(shǐ)悄悄上涨的(de)这段(duàn)时间(jiān)，公募基金参与很低，这次也不例外。

　　从数(shù)据上(shàng)也可验证：从33家(jiā)银行股2022年底基金持仓比重来看，比重越低，期间（过去半年，后同）涨幅(fú)越大(dà)，比重越高则涨幅越小。

　　除了(le)公募基金，其他类似考核(hé)的机构投资者也是类似。

　　从数据(jù)上看，我(wǒ)们确实看(kàn)到，2023年第一季度较上(shàng)年末，大部分A股银(yín)行股的基金持仓比(bǐ)例是(shì)下降(jiàng)的，有些(xiē)个股甚至降(jiàng)幅不小。

　　（一(yī)季度基(jī)金持股(gǔ)比重降(jiàng)幅；单(dān)位：个(gè)百(bǎi)分点；来源：WIND）

　　回顾第一季度，银行(xíng)指数走了(le)个过山车，先是上涨(zhǎng)，然后春(chūn)节后下跌（这段(duàn)时间刚(gāng)好是人工智能概念股大涨，因此机(jī)构(gòu)投资者有可能是卖(mài)出银(yín)行(xíng)等股票(piào)，换仓至计算机股(gǔ)票）。到(dào)了4月初，人工智能等板(bǎn)块行(xíng)情(qíng)回落后(hòu)，银行股重拾升势(shì)，且涨幅加速。春节(jié)后的这段时间，银(yín)行股刚好和(hé)人工智能走(zǒu)出了一个完美(měi)的“对称”走势。

　　而其他投资者，比如(rú)个人、外资、自营、保险、资(zī)管等，则可(kě)能(néng)是买入的(de)。因为这些资金不考核相(xiāng)对收益，更多的是(shì)追求绝对收益，因此有可能是高股息(xī)股票的青睐者。

　　而(ér)决定他们买入的因素中，资金(jīn)成(chéng)本应该是个重(zhòng)要(yào)因(yīn)素。目(mù)成玉元君的身世是什么，成玉元君是什么身份前，我国近期(qī)市场(chǎng)利率较低(dī)、资(zī)金充(chōng)沛，其他可替代(dài)的投资机会较(jiào)少，因此股息率显(xiǎn)得(dé)诱人。同时，美(měi)国加息(xī)接近尾声(shēng)，他们的(de)资金成本也有望下行，我国高股(gǔ)息股票也有(yǒu)吸引力。

　　然后我们(men)通(tōng)过(guò)数据来(lái)加以验证。

　　从2023年一季度情况来看，外资确实在买(mǎi)入大(dà)行(xíng)，并且数量还不(bù)少。不过保险资金却是有进有(yǒu)出，这一点有点(diǎn)与我们预期不符。基金主要在卖出。此(cǐ)外，还(hái)有(yǒu)些(xiē)一般法人、其他投资者(zhě)在买入。

　　（一季度各类投资者持股变化数；单(dān)位：亿(yì)股；来源：WIND）

　　整体而(ér)言(yán)，结论大致(zhì)成立(lì)，即(jí)：在银行股估值(zhí)极(jí)低的时候，追求绝对收益(yì)的资(zī)金买入了高股息率的个股。

　　从散点图上(shàng)也可(kě)以清晰(xī)看到(dào)这(zhè)一点：

　　因此，这次(cì)行(xíng)情(qíng)，和历史(shǐ)上很多次(cì)银行底(dǐ)部启(qǐ)动一(yī)样，很(hěn)可(kě)能是青睐高股(gǔ)息(xī)率的资金(jīn)，买入低估值、高股(gǔ)息率的(de)银行(xíng)股。而他们的口味与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄(qiāo)悄

　　起(qǐ)变化

　　以(yǐ)上(shàng)分(fēn)析，说(shuō)明了过去半年的银行(xíng)股行(xíng)情，是(shì)追求绝对收益的(de)资金，买(mǎi)入了高股息(xī)率的银行股。眼下，很多银行股股息率依然较高，而(ér)资金面依(yī)然宽(kuān)松(sōng)，那(nà)么这些高股(gǔ)息率股票对绝对收(shōu)益资金依然是有吸引(yǐn)力的(de)。

　　那么在(zài)银行(xíng)业的经营(yíng)层面，有(yǒu)没有实质变化呢？

　　我们(men)在3月曾经(jīng)提出(chū)，过去(qù)三年期间的一些特殊政策，已经出现调整的迹象(xiàng)，银行(xíng)业(yè)将要进入新的(de)均衡格(gé)局(jú)。比(bǐ)如，在普惠小微领域(yù)，过去几年(nián)大行承担了一(yī)些监(jiān)管要求，每年普惠小微(wēi)信贷的增长(zhǎng)非常快，投(tóu)放利率很低，这对小微金(jīn)融市(shì)场格局(jú)造成了较大(dà)影响，尤其是对一些原来从事小微业务(wù)的中小银行造成压力。

　　【深(shēn)度】大(dà)小行小微(wēi)金(jīn)融逐步(bù)达(dá)到新均衡(héng)

　　而在4月27日，银保(bǎo)监会(huì)办公厅发布《关于2023年加力(lì)提升小微企业金融(róng)服务(wù)质量(liàng)的(de)通知》（银保监办(bàn)发〔2023〕42号(hào)），对(duì)工作要求有了一些调整。比如，不(bù)再提(tí)“两增”（指单户授信总(zǒng)额1000万元以(yǐ)下(xià)小微企业(yè)贷款同比增(zēng)速不低于各项贷款(kuǎn)同(tóng)比增速，有贷款余(yú)额的(de)户数(shù)不低于上(shàng)年同(tóng)期水平）要(yào)求(qiú)，不再(zài)刚性(xìng)要求降低小微信贷(dài)利率，而是(shì)要求“合理确定贷(dài)款(kuǎn)利率”，不再提“应(yīng)延尽延”。

　　除了小微金融领域，其他方面的工作要求也陆续从过去三年的阶段(duàn)性政策(cè)，慢慢回归至常态化。

　　而银行业这几年由于净息差显(xiǎn)著(zhù)回落，盈利能(néng)力也渐渐接(jiē)近合理利润底(dǐ)线。因为银行业(yè)需要(yào)留存(cún)一(yī)定的(de)利润用于(yú)补充资本，进而支持下一期的信(xìn)贷(dài)投放，因(yīn)此利润并(bìng)不是越(yuè)低(dī)越(yuè)好，需(xū)成玉元君的身世是什么，成玉元君是什么身份要维持一(yī)个(gè)合理利(lì)润。而目(mù)前盈利(lì)能力已经接近这一(yī)底线(xiàn)，所以政(zhèng)策也会相应调整了。

　　【随笔】什(shén)么是银(yín)行的合理利润和合理息差

　　可见，行业的一些情况已经悄(qiāo)悄发生变(biàn)化(huà)了。

　　那么，有没有一(yī)种可能(néng)：那(nà)些买入高(gāo)股息股票(piào)的投资(zī)者中，真有些(xiē)先知先觉者，已经嗅到(dào)了不一样的味(wèi)道？

　　本(běn)文为金融业研究(jiū)方(fāng)法(fǎ)探讨。本文不是证券研究报告，不构(gòu)成(chéng)任何投(tóu)资建议，涉及个股也仅为举例(lì)或陈述(shù)事实之用，不代表我(wǒ)们对(duì)他们的证券或产品的推荐(jiàn)。具体(tǐ)投资建议(yì)请参考(kǎo)我们的研究报告(gào)。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 成玉元君的身世是什么，成玉元君是什么身份