文(wén)丨明明 章立聪(cōng) 余经(jīng)纬

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行(xíng)，即便税期结束(shù)，资金(jīn)利率却仍未(wèi)回落，反(fǎn)而(ér)进一步(bù)走高。我们认为(wèi)主要(yào)是源于：①货币(bì)政策力(lì)度边际转弱(ruò)；②税期走款叠加(jiā)4月信贷投放(fàng)情(qíng)况(kuàng)较好，导(dǎo)致银行资(zī)金(jīn)融出(chū)意愿(yuàn)与能(néng)力降低。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市敏感度增加。考虑(lǜ)假期(qī)和(hé)月末因素，预计(jì)短(duǎn)期内，资金(jīn)利率下行空间有(yǒu)限，波动幅(fú)度(dù)加(jiā)大，建(jiàn)议投资者(zhě)关注资(zī)金面的边(biān)际(jì)变化，警惕(tì)流动性(xìng)大幅(fú)收紧对(duì)债市情绪以及头寸管理的(de)影(yǐng)响。

　　▍近(jìn)期资金(jīn)利率持续上行。

　　跨季结束后资金利(lì)率自低位(wèi)持(chí)续上行(xíng)，4月(yuè)18-19日(rì)税期缴款，DR007练瑜伽能提高性功能吗，为什么说女人练瑜伽男人受益围绕2.10％中枢运行，然而税期(qī)结束后(hòu)却并未回落(luò)，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度更大。从隔夜利(lì)率角度观(guān)察，银行与非银机构间流动性分层(céng)现象(xiàng)弱化；此(cǐ)外，隔(gé)夜利率与7天利率的(de)期限利差也(yě)明显压缩(suō)，DR001与(yǔ)DR007甚至(zhì)已(yǐ)经倒挂。我们认为税期结束，资金不松，主要有以下(xià)几点原因(yīn)：

　　▍其一，货币(bì)政策力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳(wěn)字(zì)当头，保持货币信贷(dài)合理增长(zhǎng)，确保利率水平合适(shì)，在追(zhuī)求经济(jì)提振的同时(shí)，也注重防(fáng)范市(shì)场过热带来(lái)的金融风险。在满(mǎn)足广义流(liú)动性(xìng)供需匹(pǐ)配的前提(tí)下，货币(bì)工具力(lì)度可能会有所回摆。从央行(xíng)的(de)具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量(liàng)续做，逆回购投放(fàng)低量(liàng)操作，结构性工具“有(yǒu)进(jìn)有退(tuì)”，均预(yù)示后续政(zhèng)策将更加“精准有力”，流(liú)动性投(tóu)放(fàng)趋于谨(jǐn)慎。

　　▍其二(èr)，税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致(zhì)银(yín)行(xíng)资(zī)金(jīn)融出意愿与能力(lì)降低。

　　4月18到19日税期(qī)缴款，而4月通常(cháng)是缴(jiǎo)税大(dà)月，因此走款可能对银行间(jiān)流动性(xìng)带来了一定的压(yā)力。此外，参考近(jìn)期票据利(lì)率(lǜ)走(zǒu)势，预计信(xìn)贷增(zēng)速较一(yī)季度将会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将保持(chí)同比多增的态(tài)势(shì)。税期缴(jiǎo)款叠加信贷(dài)投放，银行系统整体资金流出，因此向(xiàng)同(tóng)业(yè)融出的意愿(yuàn)和(hé)能力有所降低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥挤(jǐ)可能会导致债(zhài)市脆弱性和(hé)敏感度增加，且(qiě)投资者对于未(wèi)来一个月资金(jīn)利率上行的(de)担忧(yōu)增加。

　　从(cóng)质押式(shì)回(huí)购成交(jiāo)量和我们(men)测算的杠杆率来看(kàn)，虽(suī)然上周受资金收(shōu)紧影响，加杠杆(gān)情(qíng)绪有所降温，但(dàn)依(yī)然处(chù)于历史(shǐ)相对积极的水(shuǐ)平(píng)，导(dǎo)致(zhì)债市敏感度增加(jiā)。此外投资者对货币政策力(lì)度以及跨月资金(jīn)面情(qíng)况仍存担忧，使得市场上对于(yú)未来(lái)一个(gè)月(yuè)内(nè练瑜伽能提高性功能吗，为什么说女人练瑜伽男人受益i)资金价格上行(xíng)的预期更为(wèi)强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五(wǔ)一(yī)假期临(lín)近，回购资金的期限(xiàn)被(bèi)动拉长，利率下行空(kōng)间练瑜伽能提高性功能吗，为什么说女人练瑜伽男人受益(jiān)有(yǒu)限。

　　月(yuè)末往往(wǎng)财政集中支出，向市场(chǎng)释(shì)放(fàng)资金；但跨月前夕银(yín)行资金融出意愿一般较低，预(yù)计资金波动幅度(dù)较大。对于债市(shì)而言，短期交易主线或延续政(zhèng)策与基本面预(yù)期交易，预计利(lì)率以(yǐ)震荡走势(shì)为主，建议投资(zī)者关(guān)注(zhù)资金面的边际(jì)变化，警(jǐng)惕流动(dòng)性大幅收(shōu)紧(jǐn)对债市(shì)情绪以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策不及预期；经济复苏节奏不(bù)及预期；银行(xíng)间市场流动性过快收紧。

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