《基金(jīn)经理投资笔记(jì)》宏观策略(lüè)系列

　　把(bǎ)脉经济周期拐点 实现(xiàn)财富管理升(shēng)级(jí)

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博士），创金合信基金首(shǒu)席经济学(xué)家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享中(zhōng)（查看原文(wén)），我(wǒ)们提(tí)出了5月(yuè)是乱花渐欲迷(mí)人眼，一个大的(de)背景是(shì)市场进(jìn)入了战略(lüè)相持(chí)阶段(duàn)，进攻和防守的理由(yóu)都不是(shì)非常清晰。周末中央发(fā)布长(zhǎng)期的(de)产业(yè)政策(cè)，基调是(shì)清晰的(de)，但(dàn)那是(shì)诗和远方(fāng)，是战略(lüè)性的布(bù)局，很多(duō)投资(zī)者更喜(xǐ)欢战术(shù)性的机会。伯(bó)克希(xī)尔哈(hā)撒韦年度股东(dōng)大会(huì)在巴菲特的老(lǎo)家奥巴哈举(jǔ)行，吸引(yǐn)了全(quán)球投资者的目(mù)光，投资者总希望可以从中寻(xún)找到投(tóu)资的秘诀，价(jià)值投资的(de)道(dào)虽相(xiāng)同(tóng)，但法、术、器是各异的。不(bù)仅如此，伯克希尔决(jué)策者(zhě)对宏观环境的担忧，对数字技术的批判，很多(duō)与会(huì)者收获的可能(néng)不是清晰的思路，而是在迷宫(gōng)中又多走了一(yī)圈(quān)。

　　一、市场(chǎng)陷入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨慎的(de)A股投(tóu)资者(zhě)也开始考虑Sell in May,一个很重要的理(lǐ)由是根据惯例(lì)，银行保险等利好兑现(xiàn)后(hòu)往往是(shì)市场开始调整的开始。A股投资历(lì)来是有季(jì)节性的(de)，但(dàn)这未(wèi)必是(shì)历史的铁律，比如2022年(nián)5月市场在新的政策基(jī)调下开始全面大反攻。我(wǒ)们需要因时而变，投(tóu)资者需要考虑到当前(qián)的市场背景已经和之前有很大的不同。当(dāng)前市场进入战略僵持阶段的一个重(zhòng)要(yào)理(lǐ)由是(shì)除了(le)逻辑(jí)推演，很多重要问题(tí)很难(nán)用清晰(xī)的(de)事实来验证。谨慎的投资者往往是(shì)见好就(jiù)收(shōu)或者谋定而后(hòu)动，因此才有(yǒu)了上述的猜测。

　　市(shì)场不清(qīng)楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内部看(kàn)，市场已经提前(qián)交易(yì)了政(zhèng)策的方(fāng)向，而且今年国内(nèi)的政策本身(shēn)也(yě)不(bù)是大开大合。新出台的政策更(gèng)多地在(zài)落实上，较少(shǎo)新(xīn)的提法(fǎ)。

　　第二，从外部看，美联储依然在通胀(zhàng)、就业数据、金(jīn)融数据和增长数(shù)据传递的混乱信(xìn)息中纠结。

　　第(dì)三，从投资主线看，数字经济和(hé)中特(tè)估(gū)依然(rán)既有政(zhèng)策、也有业绩或者有(yǒu)未来预期的业绩改善，但短期游戏、传媒、中特(tè)估(gū)与其(qí)他板(bǎn)块分化(huà)较为极致，也(yě)是不争的事(shì)实。除了这(zhè)两条主线外，金融、消费(fèi)和公用事业有反弹(dàn)，但难(nán)以成为(wèi)持续的配置主(zhǔ)题，新能源崩坏的筹(chóu)码预期也决定了(le)反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从交易行为看(kàn)，投(tóu)资(zī)者(zhě)并(bìng)未形成一致预期(qī)。随着(zhe)一(yī)季报的披(pī)露(lù)，市场阶(jiē)段性(xìng)发(fā)挥了对(duì)盈利(lì)现(xiàn)实的定(dìng)价(jià)效率。具体表(biǎo)现为(wèi)，业绩出(chū)现一定修(xiū)复和表现有(yǒu)韧性(xìng)的金(jīn)融、中药、电力、中特估主题以及TMT中的游戏传(chuán)媒等(děng)表现(xiàn)较好，家电此前也有一定表现。不过，随(suí)着业绩的(de)公布反而出现了(le)一定的买(mǎi)预期卖现实的操(cāo)作。当(dāng)然，相对而言市(shì)场也(yě)有定(dìng)价效(xiào)率不稳定的(de)一面(miàn)，同样是业绩(jì)修复或有韧(rèn)性的(de)农林牧渔(yú)、新能源和消费(fèi)板块(kuài)，整(zhěng)体表(biǎo)现则(zé)一般。

　　20G等于多少GB 20GB流量够用一天吗二、市场僵(jiāng)持的原因：一季报显(xiǎn)示企业盈利仍在磨底阶段

　　短期(qī)市场的(de)核心矛盾在(zài)于缺乏特别明显的亮(liàng)点，TMT主线前(qián)期超额收益(yì)过(guò)于显著，目前除了游(yóu)戏、传媒一枝(zhī)独秀(xiù)外，其他TMT细(xì)分领域阶段(duàn)性(xìng)有所回调。中(zhōng)特估(gū)相关的(de)基建、银行、石油(yóu)、出(chū)版等板块盈利有支撑、估值也较低，因此在最(zuì)近市场调整的时候整(zhěng)体表现较好。在这两条我们看好的全(quán)年主线之外，市场部分定价了一(yī)季报(bào)行情，但核心问题在(zài)于(yú)当前盈利(lì)仍处(chù)在(zài)磨底(dǐ)阶段。扣除金融和(hé)两桶(tǒng)油，A股的盈(yíng)利还在(zài)下滑，这意味(wèi)着短期(qī)盈利很难撑起A股系统性的行情。所以，我(wǒ)们(men)看到这两(liǎng)条主线之外(wài)其他业(yè)绩尚可的板块，整体(tǐ)反(fǎn)弹(dàn)的幅度都(dōu)相对(duì)有限。消费的(de)盈利有一(yī)定的修(xiū)复(fù)，而市场由(yóu)于前期(qī)的(de)悲观(guān)情(qíng)绪(xù)尚未(wèi)对其定价(jià)，这(zhè)可能蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略(lüè)性(xìng)布局是清晰而明(míng)确(què)的：政策(cè)关注产业升级和(hé)人的(de)问题

　　近期国内也处于一个(gè)会议密集召(zhào)开(kāi)的阶段(duàn)，政治局会议、中央财经委会议(yì)和(hé)国常会相继召开。决策层对于当前经济复苏动力不(bù)足、复苏势头不稳的(de)问题，有着清醒(xǐng)的认(rèn)识，短期(qī)的工作重(zhòng)点是恢复和扩(kuò)大需求，但同时也明确不(bù)会再走老路——不会通(tōng)过(guò)低水平的债(zhài)务(wù)扩张来刺(cì)激经(jīng)济，而是聚(jù)焦实体经济的(de)产业升级，推进产业智能化、绿色化、融合化。

　　现代产业体系下(xià)的融(róng)合发(fā)展

　　这次财经委会议的(de)一个(gè)新提(tí)法是“坚持三次产业(yè)融合发展，避免(miǎn)割裂(liè)对(duì)立；坚持推动传统产业转型升级，不(bù)能(néng)当(dāng)成‘低端产业(yè)’简单退出(chū)”，这个(gè)提法很重要(yào)。我们去年底强(qiáng)调接下来(lái)一段(duàn)时间的政策需要(yào)强调均衡性和系统性，才(cái)能形成经济发展的合(hé)力。卡脖子的(de)领(lǐng)域要重(zhòng)点(diǎn)支持和发展，但是经(jīng)济的运行是一(yī)个完整的系统，生产和消(xiāo)费(fèi)、实体经济和金(jīn)融支撑、高(gāo)科技领域和低(dī)技术领域、融(róng)资-设计(jì)-制造—物(wù)流-销售-服务等各方面需要协(xié)调(diào)发(fā)展，大家的信心慢慢(màn)恢复、收(shōu)入(rù)慢慢恢(huī)复(fù)，才能够真正把需求拉动起来(lái)。不能够孤立、片面地理解和执(zhí)行政策，毕竟即使(shǐ)是芯片这么最高科技的领(lǐng)域，它的下游(yóu)需求也主要来自消费(fèi)电子产品中的手机(jī)、汽车(chē)、智能家居(jū)等等，没有需(xū)求的拉动，产业的发(fā)展就缺乏良性(xìng)循环(huán)的(de)基础。

　　高质量的(de)人(rén)才红利

　　另外(wài)，最近政策讨(tǎo)论的一(yī)个重(zhòng)点是人(rén)，作为(wèi)投资生产拉动核心的企业(yè)家、作为人力资源重点的人才、承载(zài)民(mín)族未来的新生人口、需要关注的老龄人口(kǒu)。当前中国的发展逐(zhú)渐(jiàn)从(cóng)资本和劳动要(yào)素拉动转向(xiàng)人力资源拉(lā)动，技术创新成为能(néng)否突破内外部约束的关键。技术创新(xīn)能力取决于制度保(bǎo)障下(xià)的主(zhǔ)观能动性，在(zài)经历(lì)了过去(qù)几年的非(fēi)常态之后，在内外部(bù)不确(què)定(dìng)性的(de)制约下，如何让当前每个主(zhǔ)体充满信心、充满主观能(néng)动(dòng)性，是(shì)政策的(de)重心。以(yǐ)人工智能为代表的(de)数字经(jīng)济(jì)大发展，有可能(néng)能够帮助(zhù)我们适当(dāng)缩(suō)小国(guó)际竞争中人力资源的差距，这需要从一个(gè)更高的(de)角度理解人(rén)工智能和数字经(jīng)济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱(luàn)战之后的投(tóu)资路径

　　5月的市场(chǎng)，看起来是战略僵(jiāng)持阶段的乱战。接(jiē)下来的(de)政策力(lì)度和效果有多大、盈利能否实(shí)质性的反弹20G等于多少GB 20GB流量够用一天吗、经(jīng)济复苏的斜率(lǜ)是否面临(lín)趋缓(huǎn)的压力(lì)、海外的潜在(zài)风险到(dào)底(dǐ)有多大、美联储到底下一步面临的是什(shén)么(me)样(yàng)的经济形势等，投资(zī)者希望渐(jiàn)次(cì)判断上述一系(xì)列的(de)重(zhòng)要问题的(de)程度(dù)，并据此(cǐ)进行布局。

　　从这个意义上讲，5月交易(yì)机会可能更均衡(héng)、但也(yě)更脆弱，当前可能(néng)是(shì)一(yī)个(gè)布局的(de)好阶段，而未必会是收获的阶段。投资者需(xū)要(yào)多(duō)一点耐心，风(fēng)浪(làng)越大，下一次(cì)的鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍从容”，这是我们(men)从巴(bā)菲(fēi)特(tè)历次股东大会(huì)上看到价值投资(zī)者(zhě)很重要的一个特质，即我们提(tí)倡的“道”。市场的(de)乱是(shì)暂时的，随着(zhe)事实的清晰，投资(zī)路径也(yě)将会非常明确(què)。这个路径，我们从产业(yè)视(shì)角(jiǎo)做了一下梳(shū)理(lǐ)，供(gōng)投(tóu)资者参(cān)考(kǎo)。

　　具体(tǐ)而言(yán)：投(tóu)资(zī)的上限是(shì)产业(yè)现代(dài)化，科技(jì)自主可(kě)用，数(shù)字(zì)化(huà)、高端(duān)化与智(zhì)能化是明(míng)确的诗(shī)与远方(fāng)，需要进行战略(lüè)布局。投资(zī)的下限是避免系统性的风险，在现代化的产业(yè)转型中，当前蕴藏风险和未来(lái)跟不上历史步伐的产业(yè)是不能进行(xíng)战略布(bù)局的。投(tóu)资的中间状态是周(zhōu)期(qī)与消(xiāo)费行业，是(shì)战术性的布局(jú)。

　　产(chǎn)业(yè)视(shì)角下的(de)投资路线图(tú)

　　【了(le)解作(zuò)者】

　　魏(wèi)凤春博士，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济学家(jiā)，投委会委员(yuán)兼秘(mì)书长，宏观策略配置部(bù)总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监(jiān)，南开大学经济学博士(shì)，清华大学(xué)管(guǎn)理科学与工程博士(shì)后。学(xué)术研究(jiū)与(yǔ)教学以(yǐ)及宏观(guān)经(jīng)济(jì)走势、金融产品分(fēn)析(xī)等实务领(lǐng)域经验(yàn)丰(fēng)富、成果(guǒ)卓著。从(cóng)业23年以(yǐ)来，一直致力于在周期波动的框架内运用财政的视角解构(gòu)宏观(guān)经济的运行，将(jiāng)中国经(jīng)济看作一份资产，通过资(zī)本资产定(dìng)价的方式(shì)来确定其价值与(yǔ)风险(xiǎn)。

　　罗水(shuǐ)星博士，创金(jīn)合(hé)信基金经理(lǐ)、首席宏观分析师(shī)，2022年2月加(jiā)入创(chuàng)金合信(xìn)基金。此前(qián)履职博时基金，负责宏观策(cè)略、宏(hóng)观政策、大类资产配置与择时研究。武汉大(dà)学学士，上(shàng)海(hǎi)财经大学(xué)经济学硕士、博士，中(zhōng)国社科院经(jīng)济学博士后，学术(shù)论文多发表于国(guó)际SSCI英文核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 20G等于多少GB 20GB流量够用一天吗