来源：高瑞东宏观(guān)笔(bǐ)记

　　核心(xīn)观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济回(huí)暖主要缘于疫(yì)后(hòu)复(fù)苏红利驱动，表现为(wèi)生产恢复推动出(chū)口形势好转，出行需求释放催化下游消费回暖。从行业表(biǎo)现看，制造业从去年四(sì)季度的“量价齐跌(diē)”转向“量(liàng)升(shēng)价跌”，企业(yè)或从主动(dòng)去库转(zhuǎn)向被动去库(kù)。从景气度边际表现看，下(xià)游消费制造>；中游装备制造>；上游原材(cái)料加工；服务业中，交通运(yùn)输、住(zhù)宿餐饮、房地产(chǎn)等线下活动(dòng)回(huí)暖，但距离疫情(qíng)前(qián)仍(réng)有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后(hòu)经济脉冲式修复放缓、海外(wài)总需(xū)求回落预期(qī)逐步(bù)兑现，消费回(huí)暖和产业升级(jí)将成为(wèi)推动下一阶(jiē)段国内经(jīng)济复苏(sū)的主线。

　　制(zhì)造业、服务业(yè)是驱动一季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　从一季(jì)度GDP表(biǎo)现看，制造业，交(jiāo)通运输、房地产(chǎn)等行业景气度明显提(tí)升(shēng)，而建筑(zhù)业景(jǐng)气度(dù)回落，与年初出口数据(jù)好转、服务消费快速恢(huī)复、房地产销售(shòu)回暖而(ér)投资疲弱的特点相(xiāng)一致。

　　从制造业(yè)内部来看(kàn)，今(jīn)年3月，制(zhì)造业(yè)各行业景气度普(pǔ)遍(biàn)回暖，多数从去年(nián)12月(yuè)的(de)“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经(jīng)济复苏初期，供给端修复好(hǎo)于需求端，行(xíng)业整体(tǐ)去库(kù)进程(chéng)尚未结束。从行(xíng)业景气(qì)度边际改(gǎi)善情况来看，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料(liào)加(jiā)工(gōng)，煤炭行业景(jǐng)气度表(biǎo)现为(wèi)高位放缓。

　　下游消(xiāo)费制造(zào)行业中，与出行、地产后周期相(xiāng)关的(de)酒饮(yǐn)料茶、纺织服装、文(wén)教娱(yú)、烟草、家具(jù)制造行业景气(qì)度较高，部(bù)分(fēn)行业表现为“量价齐(qí)升(shēng)”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备制造业行业(yè)景气度居中(zhōng)，表现为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看(kàn)，电气机(jī)械(xiè)、专用设备、运输设备>；；；汽车(chē)制(zhì)造、金属(shǔ)制品>；；；通用设(shè)备、电子设备。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气(qì)度改善幅度(dù)最弱，由于行(xíng)业库存水平(píng)偏高，多(duō)数行(xíng)业仍(réng)然受到价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色(sè)金属>；；；黑色金属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费回暖和(hé)产(chǎn)业升级或是推动下一阶(jiē)段(duàn)经济复苏的主线

　　一季度(dù)，国(guó)内经(jīng)济复苏主要受益(yì)于疫后复苏红利驱动(dòng)。需求方(fāng)面(miàn)，出行类消费快(kuài)速复苏，前(qián)期积(jī)压的购房、服务(wù)消费(fèi)需(xū)求(qiú)得以释放；供给方面，国内复工复产加快推进，生产端(duān)快速恢复(fù)，是(shì)推动年(nián)初出(chū)口数(shù)据好(hǎo)转的重(zhòng)要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫后复(fù)苏红利驱(qū)动边际(jì)转弱，随着未来海外(wài)总需求回(huí)落的预期(qī)逐步兑(duì)现，后续驱动国内经济增长的线(xiàn)索(suǒ)，大概(gài)率(lǜ)来自于消费(fèi)回暖和产业(yè)升级(jí)两条主线。

　　一是，一季(jì)度(dù)居民收入向(xiàng)上修复，消(xiāo)费倾向明显回升，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同(tóng)时信贷数据指(zhǐ)向(xiàng)居民“去(qù)杠(gāng)杆”势头缓(huǎn)和，未来消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)的(de)确定(dìng)性(xìng)进(jìn)一步增(zēng)强。预计交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等(děng)服务消费有望持续修复，家(jiā)电、家具(jù)、纺服等(děng)与出行及地产(chǎn)后周期相关的可选消费也有望(wàng)进(jìn)一步(bù)回暖。

　　二是，产(chǎn)业升(shēng)级路径驱动下，汽车(chē)和“新(xīn)三(sān)样”产(chǎn)品出口优势(shì)增(zēng)强，有望维持出口(kǒu)韧性；随着(zhe)下游消费稳步修复、二季(jì)度PPI同(tóng)比触底回升，制造业企业(yè)盈利有望(wàng)向上修复，企业将从主动去库逐步转向被(bèi)动(dòng)去(qù)库、主(zhǔ)动补库，设备(bèi)投资需求有(yǒu)望改善，推动中游装备制造景(jǐng)气度维持高位(wèi)。

　　风险提示：国内(nèi)经济(jì)恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费降(jiàng)温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后(hòu)经济复(fù)苏(sū)有(yǒu)哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动(dòng)一季度经济复(fù)苏的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量实现超预(yù)期增长(zhǎng)，指向疫后复苏背景下，国(guó)内经(jīng)济企稳回升。但不同于海外国家疫后复苏的规律，本轮(lún)国内疫后复(fù)苏发(fā)生(shēng)在(zài)外需回(huí)落、国内经济转向高质量发展(zhǎn)、居民前(qián)期(qī)“去杠杆(gān)”的过程中，因(yīn)此(cǐ)驱动疫后经济复苏的力(lì)量并不均衡，行业分化特征明显。因此，我(wǒ)们重点从(cóng)行业(yè)层面(miàn)，观测当前(qián)各行(xíng)业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现来看，今年(nián)一季度制(zhì)造业(yè)、交通运输业、房(fáng)地产业景气(qì)度明(míng)显(xiǎn)提升，而(ér)建筑业景气度回落，与年初出口数据(jù)好(hǎo)转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产(chǎn)销售回暖而投资疲弱的情况(kuàng)相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基期(qī)计算各(gè)年份(fèn)的(de)复合增速，观察各行业增加值(zhí)变化(huà)。

　　今年一季度第一产业增加值增(zēng)速(sù)为3.6％，低于去(qù)年四季度的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年全(quán)年增速，与近年(nián)来加快建设农业强国，推进农业农(nóng)村现代化(huà)的目标有(yǒu)关(guān)。

　　今年一(yī)季度第二(èr)产(chǎn)业增加值(zhí)增速升至5.4％，高于(yú)去(qù)年四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快(kuài)复(fù)苏(sū)，增加值增速(sù)提升至5.9％，高(gāo)于(yú)去年(nián)四季(jì)度的4.7％，但低于2021年全年增速，与(yǔ)去年下半年之后外需(xū)转(zhuǎn)弱、居民商品消费恢(huī)复偏(piān)慢(màn)有(yǒu)关。而建筑(zhù)业景气度明显回(huí)落(luò)，增加值增速回落(luò)至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受(shòu)房地产新开(kāi)工拖累。

　　今年一季(jì)度第(dì)三产业增(zēng)加值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于去年(nián)四季度的4.6％，但相较疫情前仍存(cún)在产出缺(quē)口。其中，受益于居民出行活(huó)动恢复，交通运(yùn)输、仓储(chǔ)和邮政业增加值增速明显提升，自去年四(sì)季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年(nián)全年增速；住(zhù)宿(sù)和餐饮业(yè)增加值(zhí)增(zēng)速小幅回升(shēng)，尽管高于疫情三年来的(de)平均增速，但绝对(duì)水平不(bù)及(jí)2019年，指向供给水平恢复(fù)较慢。而(ér)受益于新房和二手房销售回暖，今年一季度房地产(chǎn)业(yè)增加值增速回正(zhèng)至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏分化(huà)，中下游改善幅度好于(yú)上游

　　对于行(xíng)业景气(qì)度的观测，我(wǒ)们采(cǎi)用量（各行业工业增加(jiā)值(zhí)增速(sù)）与价格（各行业(yè)工业(yè)品价格增(zēng)速(sù)）分别作为供需(xū)的衡量指标。主要选取28个(gè)主要行业(yè)自(zì)2019年以来的月度数(shù)据，首先将各(gè)行业增加值增速调整为(wèi)以2019年为基期的复合增速，其次(cì)计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的增(zēng)加(jiā)值增速和PPI增速的(de)分位数水平(píng)，通过对比2022年12月和2023年(nián)3月的分(fēn)位数水(shuǐ)平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造(zào)业各(gè)行(xíng)业景气度出(chū)现普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期(qī)，供(gōng)给端修复好于(yú)需求端(duān)，行业整体去(qù)库进程尚未结(jié)束。从行(xíng)业景气度(dù)边(biān)际改(gǎi)善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制造(zào)>；；；上游原材料加工，煤炭行业(yè)景气度(dù)呈现高位(wèi)放缓情况。

　　下游消费制造行业中，与出(chū)行、地(dì)产后(hòu)周期相关(guān)的行(xíng)业景气(qì)度(dù)最高，部(bù)分行业(yè)步入“量(liàng)价齐升”阶段。今(jīn)年3月，与居民外出(chū)消费相关的，酒饮料(liào)茶、纺(fǎng)织服装、文教娱乐的量价分(fēn)位数水(shuǐ)平均处(chù)在高景气度区间，烟草、家具(jù)制造行业也(yě)呈(chéng)现“量价(jià)齐升”的(de)特征；食品制造景气(qì)度有(yǒu)所回落，农(nóng)副加工行业(yè)表(biǎo)现为(wèi)“量价(jià)齐跌”，食品制造行业表现(xiàn)为“量升价跌(diē)”，二者价格(gé)下跌主要(yào)与高(gāo)库存水平(píng)有关，今年2月，库存同(tóng)比均处在2016年(nián)以来90％以上(shàng)分位数水平；而随着(zhe)防(fáng)疫需求的(de)降温(wēn)，医(yī)药(yào)制造业景气(qì)度有(yǒu)所回落，表(biǎo)现为“量跌(diē)价平”。

　　中游装备制造业(yè)行业(yè)景气度居中，均表现为“量升价跌”。一(yī)方面与(yǔ)原材(cái)料成本下跌有(yǒu)关，另一方面，也(yě)与年初外(wài)需表(biǎo)现好于内需，部分行业仍(réng)在去库进程(chéng)有(yǒu)关。其(qí)中，电气(qì)机械、专(zhuān)用设备、运输(shū)设备(bèi)工(gōng)业(yè)增加(jiā)值增速改(gǎi)善幅度最大，受益(yì)于国内(nèi)产(chǎn)业升级、出口优势带(dài)来的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造、金属制品，改善幅度最弱的是通用设备、电(diàn)子(zi)设(shè)备(bèi)，与房地产(chǎn)新开工强度较弱、消(xiāo)费(fèi)电(diàn)子行业(yè)周(zhōu)期性走弱有关。

　　上游原材料加工(gōng)行业景气度改善幅度(dù)偏弱，由于(yú)行业库存水平(píng)偏(piān)高，多(duō)数(shù)行业仍受(shòu)制于价格下跌的困扰，表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。其中，有(yǒu)色金属行(xíng)业生(shēng)产端改善幅(fú)度最(zuì)大，3月增加值增速位于2019年以来70％分位数水(shuǐ)平，但受全(quán)球大宗商品下行周期影响(xiǎng)，价格依旧承压；随(suí)着(zhe)年初建筑业施(shī)工回暖(nuǎn)，相关的黑色金属(shǔ)、非(fēi)金属制品景气度提升，但由于库存水(shuǐ)平偏高，价格仍处(chù)在(zài)下(xià)跌区间，拖(tuō)累整体盈利水平；石化链条(tiáo)行业生(shēng)产(chǎn)水平普遍回暖，但分位(wèi)数水平仍处在50％以下(xià)的景气度(dù)偏低区间，今年由于能源危机缓解，产品价格相较(jiào)去年(nián)同期也出现普遍下(xià)跌。

　　煤炭(tàn)开采景气(qì)度仍处在高(gāo)位，但(dàn)出现边(biān)际(jì)放缓，生产及价格水平同步回(huí)落。这(zhè)与(yǔ)去(qù)年以来行业产能持续(xù)扩张有(yǒu)关，今年(nián)2月，煤炭开采(cǎi)产成(chéng)品(pǐn)库(kù)存同比处在(zài)2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升级或是(shì)推(tuī)动下(xià)一阶段经济复(fù)苏的(de)主(zhǔ)线(xiàn)

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红利。一方(fāng)面，消费场(chǎng)景(jǐng)恢复后，出行类消费快速复苏，前期积压(yā)的购房、服务性(xìng)需求得以释放；另一方面，国内复工复产(chǎn)加快推(tuī)进，保(bǎo)证(zhèng)供给端(duān)的快速恢(huī)复(fù)，是推(tuī)动(dòng)年初出口(kǒu)数据好(hǎo)转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏(zòu)有(yǒu)所(suǒ)放缓，指向疫(yì)后红利释放效果转弱，随着未来海(hǎi)外(wài)总需(xū)求回落的预期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着居民(mín)收(shōu)入提升(shēng)和消费意愿改善，未来消费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)的确定性进一(yī)步增强，交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务(wù)消费，以及家电、家(jiā)具、纺服等可(kě)选消费景气度(dù)均有望(wàng)提升(shēng)。

　　从一季度居民收入和(hé)消(xiāo)费数(shù)据看，居(jū)民收入增速提升，消费倾向开(kāi)始(shǐ)回升，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年，但尚未修(xiū)复至疫情前水(shuǐ)平。以2019年(nián)为基期(qī)的复合(hé)增速看，今年一季度，全国居民(mín)人均可(kě)支配收入增(zēng)速提升(shēng)至6.4％，高于(yú)去年四(sì)季(jì)度的5.6％，居(jū)民(mín)人均消(xiāo)费支出增速提升至(zhì)5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度(dù)居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随(suí)着服务业恢复持续(xù)向(xiàng)好，有(yǒu)望带(dài)动相关(guān)就业岗位加快恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民(mín)存(cún)贷款数据看，居民储蓄意(yì)愿有所减弱，消费和投资信心(xīn)正在(zài)筑底。今年以(yǐ)来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据(jù)看，3月居民新(xīn)增(zēng)存款同比增(zēng)量降至2051亿(yì)元，低(dī)于1-2月9375亿元的同比增量(liàng)均值，也低于2022年6617亿元的月(yuè)均同比增量(liàng)。从(cóng)贷款数据(jù)看，3月居民部门新增净融资同比多增4859亿元，其中，短期(qī)信(xìn)贷(dài)同比多(duō)增2246亿元，中长期信贷同(tóng)比多增(zēng)2613亿元(yuán)。居(jū)民(mín)部门(mén)新增净融(róng)资连续2个(gè)月维持同比扩(kuò)张，指向居民预(yù)期可能(néng)正(zhèng)在筑底，“去杠(gāng)杆”势头开始放(fàng)缓。今年第一季度(dù)城(chéng)镇储户问卷调查结果(guǒ)显示，倾向于(yú)“更多储(chǔ)蓄”的(de)居民占58.0％，比上季(jì)度减少3.8个百分点；倾向(xiàng)于“更多(duō)消费”和“更多投资”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄(xù)意愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升级路径驱(qū)动下，汽车和(hé)“新三样”产品出口优势增强(qiáng)，以(yǐ)及相关(guān)行业设备(bèi)投资更新，有望推动中(zhōng)游装备制(zhì)造景气(qì)度(dù)维(wéi)持(chí)高位。

　　一方面，今年一季度国内出口(kǒu)数据(jù)回暖(nuǎn)，除(chú)与(yǔ)欧美供需缺口短期走阔、国内(nèi)复工复产加快推(tuī)进外，也受益于RCEP政策红利持续(xù)释放，以及(jí)汽车(chē)和(hé)“新三样”产品出口优势增强(qiáng)。今(jīn)年在海外总需求回(huí)落背景下，我国与RCEP国家(jiā)贸易往来(lái)加强、以及新能源产品优势强化，有(yǒu)望维(wéi)持装备制(zhì)造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下(xià)滑(huá)和(hé)库存高位(wèi)，对制造业(yè)投资扩(kuò)产造成一(yī)定(dìng)压力。但(dàn)随着下游消(xiāo)费稳步(bù)修复(fù)、二季度(dù)PPI同(tóng)比触底回升，制(zhì)造业企(qǐ)业盈利有望向上修复。目前看，电(diàn)气机械(xiè)等(děng)装备制造(zào)业去库进(jìn)程已进入下(xià)半场，今年1-2月专用设备、通用设备产(chǎn)成品库存增(zēng)速(sù)呈现(xiàn)触底(dǐ)反弹。随着需求(qiú)回暖、盈(yíng)利(lì)修复(fù)，企业将从(cóng)主动去库逐步(bù)转(zhuǎn)向被(bèi)动去库、主动补库，设备投资需求(qiú)将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流(liú)动(dòng)性(xìng)数(shù)据(jù)：各国(guó)国债收益率多(duō)数上(shàng)行

　　美国10年期国债收益率上行(xíng)。本周(zhōu)（截(jié)至4月21日）美国10年期(qī)国债收(shōu)益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀(zhàng)预期(qī)较上周下行2BP，实(shí)际收(shōu)益率1阿富汗玉为什么便宜，阿富汗玉为什么不值钱.29％，较上周末(mò)上(shàng)升7BP。法国10年期国债收(shōu)益率较上周(zhōu)末上行(xíng)5BP至2.99％，德国(guó)10年期(qī)国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期(qī)国债收(shōu)益率较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期国债收益(yì)率较上周(zhōu)末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率利差收窄。本周美国10年期和2年期国债期限利(lì)差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业(yè)期权(quán)调整(zhěng)利(lì)差(chà)较上周末持平为0.55％，美国高收益债期权调整利(lì)差较上周末(mò)上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市涨跌(diē)分化，大宗商品价格普跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月17日(rì)至4月21日），欧(ōu)洲股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌(diē)0.45％。美(měi)股(gǔ)全线下跌，标普500、道(dào)琼斯工业指数(shù)、纳(nà)斯达(dá)克指数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合指数、上证指数、恒生(shēng)指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商(shāng)品价格(gé)普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步伐(fá)或将继续(xù)

　　4月(yuè)19日，美联(lián)储褐皮书公布，显示(shì)近几周美国经济增长陷入停滞，通(tōng)胀和招聘(pìn)活动(dòng)放缓，信贷渠道(dào)变窄。褐皮(pí)书称，最近(jìn)几周美国(guó)总体(tǐ)经济活动几乎(hū)没(méi)有变(biàn)化，几个辖区指(zhǐ)出(chū)在不确定性增加和对流动性(xìng)的担忧加(jiā)剧之际，银(yín)行收紧了贷款标准。近期(qī)美国(guó)总(zǒng)体(tǐ)物价水(shuǐ)平温和上升，但价(jià)格上涨(zhǎng)速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储官员表示为应对高通胀，加息步伐或将继(jì)续。4月21日，美联储(chǔ)哈克称，需(xū)要进(jìn)一步收紧政策来应对高通胀，加息结束(shù)后(hòu)美(měi)联储将需要(yào)在一(yī)段时间内维(wéi)持利率(lǜ)稳(wěn)定。同(tóng)日美(měi)联储梅斯特(tè)表示，预计今年(nián)货币政策将需要进一步进入限制性区域，终端(duān)利率或将高阿富汗玉为什么便宜，阿富汗玉为什么不值钱于5％，具体取决于经济和金融形势的发展。

　　欧(ōu)洲央行货币政策会议(yì)纪要公布(bù)，绝大多数委员同意将利率上调(diào)50个基(jī)点。4月20日公(gōng)布的欧(ōu)洲(zhōu)央行(xíng)会议纪要显(xiǎn)示，货币政(zhèng)策在降低(dī)通(tōng)胀(zhàng)方(fāng)面仍(réng)有(yǒu)一段(duàn)路要走，一些委员认为整体而(ér)言通(tōng)胀风险倾向于上行。金融市场紧张(zhāng)局势被(bèi)视为经济和通胀前(qián)景重大不确(què)定(dìng)性的来源。然而(ér)除(chú)非(fēi)形势显著恶化，否则金融市(shì)场的紧张局势不太(tài)可能从根本(běn)上改变欧洲央行管理委员会(huì)对(duì)通(tōng)胀前景(jǐng)的评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地；美(měi)财长耶伦强调(diào)美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲议会通过了(le)一项(xiàng)临时政(zhèng)治协议，就涉(shè)及430亿欧(ōu)元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达成一致。法案目标是到2030年，欧(ōu)盟拟动用430亿欧元资金提振半导体行(xíng)业(yè)，以将欧盟占全(quán)球半导体制造市场的份额从10％提(tí)升至至(zhì)少20％；大(dà)幅提升芯片制造工艺，建立欧盟的半导(dǎo)体供(gōng)应(yīng)链，并与美国和亚洲同(tóng)行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院(yuàn)议(yì)长麦卡锡表示，正在推出一份债务上限(xiàn)相关立法措施。白(bái)宫需要开始(shǐ)就债务上限进行谈判；众议院(yuàn)共和党希望提高债务上(shàng)限(xiàn)并削减支出；正在推出一份(fèn)债(zhài)务(wù)上限相(xiāng)关立(lì)法(fǎ)措施；债务法案将设法收(shōu)回未使用(yòng)的防(fáng)疫资金用于日常开支；法案将减少(shǎo)对国税局的拨款，并结束(shù)绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日(rì)，美国财政部长耶伦就(jiù)中(zhōng)美关系发表讲话，表明美国(guó)无意(yì)与(yǔ)中国脱(tuō)钩，但未来(lái)仍将(jiāng)强(qiáng)调(diào)“国家安全”。耶伦宣称(chēng)，任(rèn)何与中国(guó)脱(tuō)钩的(de)努力都(dōu)将是“灾(zāi)难性(xìng)的”，美国寻(xún)求与中(zhōng)国建立“建设性和(hé)公平的(de)经济(jì)关系(xì)”。但“当美(měi)国(guó)利益受(shòu)到威胁时”，美(měi)国将坚定地捍卫国家安全，即使以牺牲中(zhōng)美关系为代价。在国际关系中，耶伦表示美(měi)中(zhōng)两国有(yǒu)必要“坦诚讨论棘(jí)手问(wèn)题”，比如帮助面临(lín)债务问(wèn)题的(de)新兴市场和发展(zhǎn)中国(guó)家(jiā)等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价(jià)格环比上涨(zhǎng)，环(huán)比由(yóu)负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转正(zhèng)为本月(yuè)的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油价格(gé)环(huán)比上涨(zhǎng)7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最(zuì)新月度均(jūn)价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价(jià)环(huán)比上涨，铜、铝(lǚ)库存同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)。2023年4月以来，铜(tóng)价环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转正，由(yóu)上月的-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。铝价(jià)环比上涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的(de)-5.26％转正为(wèi)本月的2.25％，库(kù)存同比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.2中(zhōng)游(yóu)：水泥价(jià)格指数环(huán)比上(shàng)升，螺(luó)纹钢(gāng)价格环(huán)比(bǐ)下(xià)跌(diē)，库(kù)存同比下降

　　水泥价格(gé)指数环比上升。4月(yuè)以来，全(quán)国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南(nán)、西(xī)北(běi)以(yǐ)及西南(nán)各(gè)区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库(kù)存同比下降，钢坯(pī)库存同(tóng)比上涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺(luó)纹钢价格环(huán)比(bǐ)由正转(zhuǎn)负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比(bǐ)下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库存同比(bǐ)上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面(miàn)积增幅缩(suō)窄，猪价菜价下(xià)跌，水果价(jià)格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成(chéng)交面(miàn)积(jī)上(shàng)涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城市商品房(fáng)成交面积同(tóng)比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　土地成交(jiāo)面积(jī)跌幅收窄。2023年(nián)4月以来(lái)，百城土(tǔ)地供应面(miàn)积同比增(zēng)速为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交面积同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交溢价率为(wèi)5.50％，较上(shàng)月上涨(zhǎng)1.99个百(bǎi)分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果价格(gé)上涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环(huán)比(bǐ)下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个(gè)百分点(diǎn)。水(shuǐ)果(guǒ)价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分(fēn)点。

　　乘用车(chē)日均(jūn)零(líng)售销量增幅(fú)扩大(dà)。4月以来，乘用车日均零售销量同比(bǐ)增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批发销(xiāo)量同比增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货(huò)币市场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国债(zhài)利率普遍(biàn)下行

　　货币市(shì)场利率趋势分化(huà)，国债(zhài)利率(lǜ)普(pǔ)遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较(jiào)上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下(xià)行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利(lì)率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期(qī)AAA+企业债利率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年(nián)期(qī)AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改委强调提(tí)振消费持续回升的动力；国资委强(qiáng)调着力发(fā)展战略性新兴产业

　　4月19日，国(guó)家发展改革委(wěi)举行4月份新闻发布会，强调要提振消费持续回升的动力。接下来将重点做好四方面工作：一(yī)是，研(yán)究起草(cǎo)关(guān)于恢复(fù)和扩大消(xiāo)费(fèi)的政(zhèng)策文件，围绕大宗消费、服务(wù)消费、农村消(xiāo)费(fèi)等(děng)重(zhòng)点领(lǐng)域；二是，下大力气稳定汽(qì)车(chē)消费，大力推动新(xīn)能源(yuán)汽车(chē)下乡；三是，会同有关方面优化(huà)就业、收入(rù)分(fēn)配和消费全链条良性循环(huán)促(cù)进机制；四是，研究制(zhì)定关(guān)于营造(zào)放(fàng)心消费环境的政策(cè)文件。

　　4月19日(rì)，国资委党委召开扩大会(huì)议，强调推动国资央企着力发展实(shí)体经济特别是战略性新兴产业。会(huì)议(yì)认为，要更好推动国资央(yāng)企在中国式现代化新征(zhēng)程(chéng)中走在前列，着力提升科(kē)技自(zì)立自强水(shuǐ)平，提升(shēng)自主创新(xīn)能(néng)力；着(zhe)力(lì)发展(zhǎn)实(shí)体(tǐ)经济特别是战略性新兴产业，加快推进现代化产(chǎn)业体系(xì)建(jiàn)设；抓好新(xīn)一轮国企改(gǎi)革(gé)深(shēn)化提升行动(dòng)组织实施(shī)，高(gāo)水平(píng)参与(yǔ)共建“一(yī)带一路”。

　　4月20日(rì)，工(gōng)信部(bù)举办发布会(huì)介绍(shào)一(yī)季度工业和信息化(huà)发展状况，表(biǎo)示下一(yī)步将制(zhì)定实施重点行业(yè)稳(wěn)增长(zhǎng)的工作(zuò)方案。一是营造良好产业发展环境，落实落(luò)细稳(wěn)增长政(zhèng)策举(jǔ)措，抓实(shí)抓(zhuā)细(xì)部(bù)省(shěng)协作、部门协同(tóng)；二是推动(dòng)出口保稳提质，加大对制造业外贸企(qǐ)业的支持(chí)力度，配合有关(guān)部(bù)门落实好稳外(wài)贸政策举措；三(sān)是促进(jìn)内需加快恢复，以高质量供(gōng)给促进消费；四是持续(xù)增强发展动能，加(jiā)快战略性新兴(xīng)产(chǎn)业的创(chuàng)新发展。

　　四、财(cái)经(jīng)日历

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国(guó)内经济恢复力度不及预期；海(hǎi)外(wài)需求超预期(qī)回落。

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