金融界(jiè)5月27日消息(xī) 近(jìn)日因为昆明(míng)国资委(wěi)的一封声明，让城投债成为关注的焦(jiāo)点(diǎn)，当前地方(fāng)债的规模和地方政(zhèng)府的偿债能(néng)力(lì)已经越(yuè)来(lái)越被重视。如何(hé)如何(hé)处置(zhì)地(dì)方债务(wù)？

　　中泰证(zhèng)券首席经(jīng)济学家李迅雷(léi)发(fā)文(wén)称，地方债包括(kuò)地(dì)方一般债、专项债和包括城(chéng)投债在内的(de)各种隐形债(zhài)，其规模究竟有多大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛。包括(kuò)银行、保险、基金(jīn)等在(zài)内的(de)机(jī)构投资者是地方债的主要持(chí)有者(zhě)，他们普(pǔ)遍担心(xīn)的还(hái)是城投债(zhài)务、非标等(děng)地方政府隐(yǐn)形债风(fēng)险。例(lì)如，近(jìn)期贵州省(shěng)政府发展研究(jiū)中(zhōng)心提出，“化债工作推进异常艰(jiān)难，仅(jǐn)依靠自身能力已(yǐ)无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地财政缩水(shuǐ)的背景下，地方(fāng)政府的财权与事权不匹配问(wèn)题又(yòu)凸显出来(lái)。在我国政府杠(gāng)杆率水(shuǐ)平并不(bù)算高(gāo)的(de)前提下，我国地(dì)方政府的杠杆(gān)率水平确实够高了。需要调整(zhěng)中央和(hé)地方之间债务余额的比例关(guān)系(xì)。“今后(hòu)应加大中央(yāng)政(zhèng)府的发债规模，为地(dì)方经济减负。”他明确指(zhǐ)出(chū)。

　　李(lǐ)迅雷(léi)认为，在(zài)当前中国(guó)经济转型(xíng)的关(guān)键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性(xìng)金融(róng)风(fēng)险显得尤为重要，故在城投公(gōng)司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之水娃是几娃？ 水娃是什么颜色前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困(kùn)难(nán)省份一定的“托底”支持，在政策上大力度支(zhī)持地(dì)方政府(fǔ)“化债”。如帮助地方政府（如(rú)城投公(gōng)司的借新(xīn)还(hái)旧）降低(dī)债务成本、拉长债(zhài)务(wù)期(qī)限(xiàn)（非债(zhài)券类(lèi)债(zhài)务展期，如(rú)遵义道桥实践银(yín)行贷款(kuǎn)展期），通(tōng)过政(zhèng)策性银(yín)行或商业银行的低息资金来降低债务成(chéng)本(běn)，让债务(wù)更加容易(yì)滚续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央(yāng)政策上(shàng)支持地方政府通过出(chū)让国有(yǒu)资产来偿(cháng)债。他表示这类典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅台集团两次公(gōng)告(gào)无(wú)偿划转上市公(gōng)司共计(jì)1亿(yì)股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市(shì)价计(jì)量市值约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　以下文字来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何(hé)处(chù)置地方债务(wù)的辨证思考(kǎo)》

　　截至(zhì)2022年末全国(guó)城投(tóu)有息债务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成为地(dì)方债务(wù)主要体现形(xíng)式

　　城(chéng)投债是指城投企业公开发行的公司债券(quàn)和中期(qī)票据。按照(zhào)新(xīn)预算法(fǎ)、“43号(hào)文(wén)”出台明确城(chéng)投债(zhài)与地方(fāng)政府信(xìn)用脱钩，城投公(gōng)司定(dìng)位由(yóu)地(dì)方政府投(tóu)融资机构转变(biàn)为市场化(huà)运营(yíng)主体，地方政(zhèng)府不再对城投债兜底。但实(shí)际上市场仍(réng)然把城投债(zhài)看作由地方政府(fǔ)背书的高信用等级债券。

　　因此城投公司通(tōng)常都是地方政府下设(shè)的投融资机构，很难(nán)完全独立成为与政府无关的纯市场化的(de)企业。城(chéng)投的债务主要(yào)包(bāo)括(kuò)向银(yín)行(xíng)借款和发行(xíng)债券融资(zī)这(zhè)两(liǎng)种方(fāng)式，以前一(yī)种方式为(wèi)主，但后(hòu)一(yī)种债(zhài)权融资的规(guī)模(mó)也不小，到(dào)2022年(nián)末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城(chéng)投有息债务快速扩张，每(měi)年(nián)增速均(jūn)保持在10％以上(shàng)，到2022年末，全国城投(tóu)有息(xī)债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增(zēng)长了7倍以(yǐ)上。

城投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此，城投平台实际上(shàng)已经成为(wèi)地(dì)方债务的主要体现(xiàn)形式，规模明显超(chāo)过地方政(zhèng)府(fǔ)的一般(bān)债(zhài)和(hé)专项债之(zhī)和。城(chéng)投平台中，如今，城投平台的债(zhài)券余额大(dà)约为13.8万亿元，迄今并(bìng)无违约案例(lì)，说明(míng)城(chéng)投债仍属于(yú)地方(fāng)政府背书(shū)的高(gāo)等(děng)级(jí)信用债(zhài)。但是(shì)，城投平(píng)台(tái)的非标违约情(qíng)况(kuàng)时有(yǒu)发生(shēng)，银行贷(dài)款展期、调整还贷方(fāng)式的(de)也比较多。

　　地(dì)方政(zhèng)府应确保城投债按时兑付，不能轻易(yì)违约(yuē)

　　当(dāng)前市场对地方政府债务(wù)增长和财政收入增速(sù)下(xià)降甚至负增长的现(xiàn)象普(pǔ)遍担心，尤其对(duì)财力偏弱(ruò)的东北、中(zhōng)西部省份，城投(tóu)债(zhài)的收益率普遍(biàn)高于(yú)东部(bù)发达(dá)省市。2022年13个省土地出(chū)让金对政府债务利息(xī)覆盖(gài)程(chéng)度不足(zú)100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除(chú)城投拿(ná)地之后，捉(zhuō)襟见肘的情(qíng)况(kuàng)更加明显(xiǎn)。

　　河南(nán)的(de)永煤债违(wéi)约之后(hòu)，对(duì)河南(nán)省乃至全国的信用债市场都造成负面冲击，信用分层(céng)现(xiàn)象(xiàng)加剧，部分经济偏弱区域被边缘(yuán)化。例(lì)如青海、云南和天(tiān)津等近几年融(róng)资成本(běn)仍在(zài)上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年(nián)融资(zī)成本大幅上(shàng)升，虽然2020年以来融(róng)资成本有(yǒ水娃是几娃？ 水娃是什么颜色u)所下(xià)降，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年(nián)以来城投(tóu)债加权平均(jūn)票(piào)面利(lì)率降(jiàng)幅也明显不(bù)如全(quán)国。

　　当前在(zài)经济复苏不及预期(qī)的(de)背景下，投资者的风(fēng)险偏好明显下降。为此(cǐ)，地方政(zhèng)府应该(gāi)确保城投债的按时兑(duì)付。因为违约不仅不能(néng)解决债务问(wèn)题，反(fǎn)而(ér)会恶(è)化区域信用环境(jìng)，导(dǎo)致地方国企融(róng)资难(nán)、融(róng)资贵(guì)。从(cóng)未来区域经济发展的角(jiǎo)度看，政府(fǔ)部(bù)门仍需(xū)要持续举债来(lái)实现经(jīng)济平(píng)稳增(zēng)长，需要保持政府信用(yòng)，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方(fāng)政府“化(huà)债”

　　因此，当(dāng)前迫切需(xū)要增强城投债(zhài)权人的持有信心，首先(xiān)要(yào)确(què)保城投债不违约，这(zhè)就意味着城(chéng)投公司能(néng)够具备低成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提出“谁(shuí)家的孩(hái)子谁(shuí)家(jiā)抱”，意(yì)味着(zhe)对地方债不兜(dōu)底(dǐ)，但(dàn)建议给予困难(nán)省(shěng)份一定的“托底(dǐ)”支持，即(jí)在政策上(shàng)大力度支持地方政府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉长债(zhài)务期(qī)限（非债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实(shí)践银行贷(dài)款展期），通过政策(cè)性银行或商业(yè)银行的低息资金来降低债务成本(běn)，让债务更加容易滚续(xù)。

　　此外，对(duì)于地方政(zhèng)府(fǔ)可否(fǒu)通过出让国有资产来偿债(zhài)方面，也希望中央给予(yǔ)政策上的支持。因为(wèi)今年3月1日，国资委在对(duì)政协十三届(jiè)全国委员会第五(wǔ)次(cì)会议(yì)第00503号提案的答复中表示，将(jiāng)适时出台制(zhì)度(dù)规定(dìng)及操作细则，探索国(guó)有(yǒu)权益份额规范化退出(chū)的有(yǒu)效方式和途(tú)径，充分发挥有限合(hé)伙企业的优势(shì)，助(zhù)力国有企(qǐ)业创(chuàng)新发展。

　　通过出让国(guó)有(yǒu)企业股权获得(dé)收入偿还债务，典型案例为“茅(máo)台(tái)化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅(máo)台集团两(liǎng)次公告无偿划(huà)转上市公(gōng)司共(gòng)计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅(máo)台(tái)总(zǒng)股(gǔ)本8％，按(àn)当时市(shì)价(jià)计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿(yì)元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　在当前(qián)中国经济转型的关键(jiàn)阶(jiē)段，维护地(dì)方政(zhèng)府的信用，防范(fàn)区域性(xìng)金融风险显得尤为重要，故在城投(tóu)公司还没有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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