《基(jī)金(jīn)经理投资笔记(jì)》宏(hóng)观策略系列(liè)

　　把脉经济周(zhōu)期拐(guǎi)点(diǎn) 实现财富管理升(shēng)级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博(bó)士），创金合信基金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经理

　　我(wǒ)们(men)上期(qī)对(duì)市(shì)场的(de)整体观点是大(dà)概率市(shì)场处(chù)于(yú)“战略僵持阶(jiē)段的乱(luàn)战”，5月交易机会(huì)可能更(gèng)均衡、但也更脆弱，当前可能是一个布局的好阶段，而未(wèi)必会(huì)是(shì)收获的阶(jiē)段，投资(zī)者需要多一(yī)点耐心。市场可能继续对一季报定价，短期市场的核心(xīn)矛盾在于缺乏特别明显的亮点。同时我们也(yě)提醒(xǐng)大家，虽(suī)然(rán)我们看好TMT和(hé)中特估全(quán)年的投资机会(huì)，但是短(duǎn)期游(yóu)戏传(chuán)媒和中特估与(yǔ)其他板(bǎn)块分化较为(wèi)极(jí)致，也是不争(zhēng)的事(shì)实，提醒大(dà)家(jiā)这两个板(bǎn)块短期可能的风险。

　　一、市场的(de)表(biǎo)现：继续(xù)定价国内经济疲(pí)弱修(xiū)复

　　过去的一周，市场(chǎng)的演绎跟我们的观点(diǎn)大(dà)致符合：周一中特估上涨之后连续回调，一季报业绩尚可、同时(shí)前期又没有定价充分的(de)火电、纺织服装、新能源和家电(diàn)等有一定的(de)超额(é)收益，但是反(fǎn)弹也相对脆弱。国内外公布的部分经济金融数据传递的信息都(dōu)没有明(míng)确的方向性(xìng)，股市和(hé)债市依(yī)然定价国内经济疲弱的(de)复苏力度，没有在我们上一次对市场的判断上(shàng)提(tí)供明显的增量信息。

　　上(shàng)周申万31个行业中有7个行业出现上(shàng)涨，24个行业出现下跌。分行(xíng)业看，公用事业、煤炭、汽车等行业(yè)表现较好，周涨跌(diē)幅(fú)分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑(zhù)装饰、传媒、有色金属等行(xíng)业表现较(jiào)差，周涨(zhǎng)跌幅分(fēn)别为(wèi)-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社会服务、商贸(mào)零售、美容护理等行业处于历史(shǐ)高位估值区间，市盈率分位数分别为(wèi)81.82%、81.28%、79.33%；有色金(jīn)属、电力设备、煤炭(tàn)等行业处于历史低位估值区(qū)间，市盈率(lǜ)分位数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周变化来看，环保、公用事业、汽车等行(xíng)业位于前(qián)列，市盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑(zhù)装饰，食品饮料(liào)，传(chuán)媒等行业(yè)稍显落后，市(shì)盈率(lǜ)分位数分别降(jiàng)低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从(cóng)交易(yì)情绪(xù)来看，纵向（时序上）拥挤度(dù)观察，银行、交通(tōng)运输、非银金融等行(xíng)业换手(shǒu)率位于一年内高点，换手率(lǜ)分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、美容护理、食品饮料等(děng)行业(yè)换手率位于一年内低点，换手率分位(wèi)数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间）拥挤(jǐ)度(dù)观察，银行(xíng)、非银金融、传媒等行业(yè)成交额占比位(wèi)于一年内高点，成交额占比分位(wèi)数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、基础(chǔ)化工、综合(hé)等(děng)行业成交额(é)占比位于一(yī)年(nián)内低(dī)点，成交额占比分位数(shù)均为(wèi)1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场(chǎng)的进一步验证：宏观(guān)依据

　　对(duì)市场的定性是(shì)下(xià)一步决策的依据，从宏(hóng)观证据来看，市场(chǎng)是脆弱而均衡的(de)：

　　第一，出口不弱，趋势变(biàn)弱，进口验证乏力的外需(xū)。

　　中国4月出(chū)口同比上升8.5%，3月(yuè)为同比(bǐ)上升14.8%；4月进口同(tóng)比下跌7.9%，3月(yuè)为同比下跌1.4%；4月贸(mào)易(yì)顺差902.1亿美(m学跆拳道考级国家认可吗知乎，学跆拳道考级国家认可吗女生ěi)元，3月为881.9亿美元。出口预测可(kě)能是打脸市(shì)场预(yù)期次数最多的指标之一，正如每年大家对出口进行展望一(yī)样，今年年初的出口(kǒu)确实又再次超出大家的预期。今年出口的(de)变化(huà)，需要我们(men)审视、理解出(chū)口的(de)中期逻辑(jí)变化：中国(guó)的国家(jiā)战(zhàn)略在清晰地知(zhī)道欧美日韩的战(zhàn)略(lüè)意图之后，在过去几年(nián)做(zuò)了很多的应对和(hé)部署，东盟(méng)、一(yī)带一路(lù)、上合和广大发展(zhǎn)中国家逐渐被更充分地融入(rù)到中国经济(jì)圈，成为外需和(hé)中国全球战略的重要(yào)一环，也(yě)需(xū)要成为(wèi)我(wǒ)们日后分析中(zhōng)的重点(diǎn)之一。

　　分析完中期的逻辑变化(huà)，再回(huí)到短(duǎn)期(qī)的现实。4月的出口(kǒu)肯定(dìng)是不弱的，不过趋势(shì)在走(zǒu)弱，考虑到(dào)全球经济和金融系(xì)统(tǒng)在过去一段时(shí)间的风险暴露逐渐增加(jiā)，再结合越南、韩国这些(xiē)重(zhòng)要出口国家近期的数据走势，出口趋势是在走弱的，如果全球经济动能(néng)走弱，一带一路和(hé)东盟可(kě)能也无法单独(dú)把中国出口稳(wěn)住。与此同(tóng)时，进口继(jì)续走弱，在经(jīng)历了年(nián)初复苏短(duǎn)暂的斜率走陡之后，经济的复苏(sū)斜率明显趋(qū)于平(píng)缓(huǎn)，国内(nèi)外新的政策变化又还(hái)没有看(kàn)到，当前市场大逻辑是相对缺(quē)乏的(de)，这(zhè)是我(wǒ)们(men)觉得市场(chǎng)脆弱而均(jūn)衡(héng)的重要(yào)原因。

　　第二，社融(róng)信(xìn)贷一季(jì)度加速(sù)放量后逐(zhú)渐回归(guī)正常，居民加杠杆意(yì)愿(yuàn)弱(ruò)。

　　4月新增(zēng)人民币贷款0.72万亿，去年同期0.65万亿；新增社融1.22万亿，去年(nián)同期(qī)0.93万亿；社融增速(sù)10%，前值10%；M2同比12.4%，预期(qī)12.6%，前(qián)值12.7%；M1同(tóng)比5.3%，前值5.1%。历史纵向来看，因(yīn)为2022年4月本身(shēn)就是(shì)社融信贷(dài)比较(jiào)弱(ruò)的一个月，所以今年4月的社融信贷看上去比去年(nián)多，但实际(jì)上是比(bǐ)较(jiào)弱(ruò)的，比疫情(qíng)前的(de)2019、2018年4月社(shè)融都(dōu)要弱。就今年的节奏来看，一季度社融信贷提前发力，所以投放巨大(dà)，4月份慢慢回归(guī)正常乃至(zhì)略偏(piān)弱的状(zhuàng)态。

　　居民的中(zhōng)长贷在经(jīng)历了(le)积压需求暂时释放之后，再度回归比(bǐ)较弱的态势，居民中长贷同比比(bǐ)去年(nián)萎缩1156亿，这意味着居(jū)民可能非但没有明显增加房贷的意愿，反而在加大(dà)还贷(dài)的量，这与前段时间新闻报道的居民提前还房贷现象增加(jiā)的情况一致(zhì)。另外(wài)，根据不完全统计(jì)的4月部分银行(xíng)的理财规模变化，银行理财出现(xiàn)了明显的回流，但在权(quán)益市场上资金回流并不明显，因(yīn)此极(jí)有可能流到了低(dī)风险低波动的(de)相关产品上(shàng)。这说明无论是对实物投资还是金融(róng)投(tóu)资，居(jū)民(mín)部门(mén)的(de)风险偏好仍有待修复。因此，随(suí)着居民部(bù)门购房欲望下降之(zhī)后，整个金融(róng)部门其实并不缺钱，但大(dà)家(jiā)都在等(děng)待权益市场系(xì)统性风(fēng)险(xiǎn)偏好抬升的一个明确的政策(cè)或者基(jī)本面信号。

　　第三，CPI、PPI学跆拳道考级国家认可吗知乎，学跆拳道考级国家认可吗女生ong>学跆拳道考级国家认可吗知乎，学跆拳道考级国家认可吗女生ong>：弱复(fù)苏下(xià)低通胀，反映的是内(nèi)生动(dòng)力偏弱(ruò)的预期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降(jiàng)3.3%，前值下降2.5%，通胀维持低位，这(zhè)反映的是国内修复动(dòng)力偏弱，而供应总体(tǐ)充足(zú)，进而价格维持低迷。我们也(yě)判断(duàn)在弱修(xiū)复之下，低(dī)通(tōng)胀的(de)特(tè)质有(yǒu)望延续。

　　结(jié)构上看，食品(pǐn)价格继续回落。4月CPI食品价格同(tóng)比上涨(zhǎng)0.4%，前(qián)值(zhí)上涨2.4%，环比下降1%，前值下降1.4%，由于天气转暖(nuǎn)，鲜(xiān)菜上市量增加，鲜菜(cài)价格同环(huán)比大幅(fú)下降，环比下降6.1%，同(tóng)比下降13.5%，存栏量也相对充裕，猪(zhū)肉价格环比继续(xù)下(xià)跌(diē)3.8%，降幅(fú)有所(suǒ)收窄(zhǎi)。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与上月持平，环比上涨0.1%。从大类分(fēn)项来看，食(shí)品烟(yān)酒(jiǔ)、生活用(yòng)品及服务、交通和通信同比涨(zhǎng)幅回落(luò)；衣着、居住、教育文化和娱乐涨幅较(jiào)上(shàng)月有所扩大(dà)；医疗保健持平，这反映的(de)是普通消费品的需求(qiú)修复较弱，而高端、偏(piān)服务(wù)项的消费(fèi)需求率先修复。

　　PPI同比(bǐ)继续大幅回落，主要(yào)受(shòu)上年同期基数较高影响，同时全球库存周期去化，制造业偏弱。生产资料价(jià)格(gé)同比下降(jiàng)4.7%，环比下(xià)降0.6%，继续回(huí)落；生活(huó)资料同比上涨0.4%，环比下降0.3%，均较弱。分行业来(lái)看，上(shàng)游和中游煤炭开采、石油和天然气(qì)开(kāi)采、黑色金属采矿、石(shí)油、煤(méi)炭及其他燃料加(jiā)工、黑色金属冶炼和压(yā)延加工业(yè)均(jūn)有较大拖累，电力(lì)、热力的生产(chǎn)和供(gōng)应业、纺织服(fú)装服饰业，非金属(shǔ)矿采(cǎi)选业同(tóng)比上涨。

　　通(tōng)胀连(lián)续两个月处在(zài)低位(wèi)，我们(men)认为这反映的是内生(shēng)修(xiū)复动力较弱。季节性因素(sù)以及产业周期带来的食品价(jià)格下跌和生产资料价(jià)格下跌，带动(dòng)CPI同(tóng)比(bǐ)放缓、PPI大幅回落。随着下半年基数下降(jiàng)，经济逐步修(xiū)复，通胀有(yǒu)望回升(shēng)，但(dàn)我们(men)认为通胀(zhàng)短期(qī)内也较难回到1%水平之上，投(tóu)资均(jūn)不(bù)需要过度考虑(lǜ)“通(tōng)缩(suō)”和(hé)“通胀”问(wèn)题。短期(qī)来(lái)看，物价(jià)回落有助于企业刚性成(chéng)本下(xià)降，修复盈利能力(lì)，关注通胀的修复更多反映(yìng)的是需求修(xiū)复(fù)的幅度。

　　三、下一步(bù)的(de)策(cè)略：反弹概(gài)率(lǜ)大，要保持交(jiāo)易(yì)的(de)灵活性

　　从上(shàng)述基本面(miàn)的(de)分析出发，我们仍然(rán)维持“市场(chǎng)乱(luàn)战，均衡且(qiě)脆弱的交易机(jī)会”的判断。从技术面看(kàn)，当前(qián)权益市场的买入(rù)理(lǐ)由是大盘指(zhǐ)数再(zài)度接(jiē)近(jìn)前期低位，这为我们(men)提供(gōng)了布局机会，交易(yì)的反弹概率在加大。从策略角度看，投资者需要高度(dù)重(zhòng)视交易的(de)灵活性。策(cè)略的整体包括趋势、结构与节奏，反弹带来的是(shì)节奏的变化，不是趋势(shì)和结(jié)构的(de)变化。

　　哪些板块反弹机会较大呢(ne)？创(chuàng)金合信基金宏观策略配(pèi)置团队观察各家分析师(shī)对(duì)申万各行业2023年归母净利润的预测，可以作为参考。如果让反(fǎn)弹更扎实一些，预期(qī)业绩变(biàn)化(huà)是一(yī)个相(xiāng)对可(kě)靠(kào)的(de)数据(jù)。

　　环(huán)比上周来(lái)看，市场对公用事业(yè)、石油石化、房地产等(děng)行业(yè)基本面(miàn)较为乐观，预计2023年净利润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对(duì)汽车、农林牧渔、钢(gāng)铁等(děng)行业基本面预期(qī)有所调整，预计2023年(nián)净利润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创(chuàng)金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家，投(tóu)委会委(wěi)员兼秘书长(zhǎng)，宏观策略配置部(bù)总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总监，南开大学(xué)经(jīng)济(jì)学博士，清华大(dà)学管理科学与工程博(bó)士后。学术(shù)研究与教学以及宏观(guān)经济走势(shì)、金融产品分析等(děng)实务领(lǐng)域经(jīng)验丰(fēng)富、成(chéng)果卓著。从业23年以来，一直(zhí)致力于在周期波动的(de)框架内运用财政的视角(jiǎo)解构宏观经济(jì)的运行(xíng)，将(jiāng)中国(guó)经济看作一份资(zī)产，通过(guò)资(zī)本资(zī)产定价的(de)方式来确定(dìng)其价值与风险。

　　罗水星博士，创金(jīn)合信(xìn)基(jī)金经理、首席宏观分析(xī)师(shī)，2022年2月(yuè)加(jiā)入创金合信基金。此前履职(zhí)博时(shí)基金(jīn)，负责宏观策略(lüè)、宏观政策、大类资(zī)产配置与(yǔ)择时研究(jiū)。武汉大学学(xué)士，上(shàng)海(hǎi)财经大学经济学(xué)硕士(shì)、博(bó)士，中国社科院经(jīng)济学(xué)博士后(hòu)，学(xué)术论(lùn)文多发(fā)表(biǎo)于国际SSCI英文核心经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 学跆拳道考级国家认可吗知乎，学跆拳道考级国家认可吗女生