文：天风宏观宋(sòng)雪涛/联系人(rén)孙永乐

　　4月居民(mín)新增(zēng)存款-1.2万亿，同比多(duō)减(jiǎn)4968亿(yì)元，这是居民(mín)存款在连(lián)续13个月同(tóng)比多(duō)增后，首次回落。

　　在过(guò)去一(yī)年多时间里，居民部门积攒了(le)一大(dà)笔超额储蓄。今年这(zhè)笔超额储蓄(xù)能否(fǒu)顺利释(shì)放对(duì)判(pàn)断经济和(hé)资(zī)本市场(chǎng)走(zǒu)势至关重要(yào)。这里我们尝试(shì)回答(dá)两个问题。一是4月居民存款同(tóng)比多减(jiǎn)是不是(shì)超额储蓄释放的开(kāi)始？二是这一趋势能否(fǒu)延(yán)续？

　　对上述问(wèn)题的回答取决(jué)于存款会(huì)受到哪些因素(sù)的影(yǐng)响。一般影响居民存款的主(zhǔ)要(yào)有这么几种行为：可(kě)支配收入(rù)、消费(fèi)支出、金(jīn)融资(zī)产相(xiāng)关收支和房(fáng)地(dì)产相(xiāng)关收支。

　　收(shōu)入增长、消费减少、金融(róng)资产赎回(huí)、购房减少会(huì)推动存款(kuǎn)增加；反(fǎn)之，收入减(jiǎn)少、消费增加、认购金融资产、购房(fáng)增加、提前还贷等则会带动存款回落(luò)。

　　2022年居民存(cún)款(kuǎn)同(tóng)比多增7.9万亿(yì)是(shì)居民(mín)少消费(fèi)、少投资(zī)、少(shǎo)购房的结(jié)果（详见《超额储(chǔ)蓄能(néng)否(fǒu)转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然居民收入增速(sù)放缓并提前还贷，但因为投资、购(gòu)房等下滑(huá)幅(fú)度更大，所以(yǐ)存(cún)款同(tóng)比(bǐ)大幅多增。

　　2023年一季度居民存款(kuǎn)同比多增(zēng)2.1万(wàn)亿则是收入修复和理财存款化的结果(guǒ)。

　　一季(jì)度居民人均(jūn)可支配收入同比增(zēng)长525元，理财(cái)存续(xù)规模相比于2022年(nián)末(mò)下滑2.6万亿(yì)至24.2万亿。另(lìng)外(wài)，受银行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人(rén)住(zhù)房抵(dǐ)押(yā)贷款支持证券）条件早偿率指数 2 相(xiāng)比(bǐ)于2022年有所回(huí)落(luò)，即居民提前(qián)还(hái)款对存款的拖累(lèi)相(xiāng)比于去(qù)年末略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居民消费和购(gòu)房行为修复，其对(duì)存款的支(zhī)撑(chēng)力度减弱，一季度人均消(xiāo)费(fèi)支(zhī)出同(tóng)比增加345元（低于收入涨幅）、购(gòu)房支(zhī)出同比多增1575亿元。但(dàn)因为支撑因素的(de)规模更大(dà)，所以(yǐ)存款继续回(huí)升(shēng)。

　　4月和一季(jì)度最(zuì)核心的不同在于理(lǐ)财市场的变化。4月居民(mín)存(cún)款下滑(huá)可能(néng)的原因一是居民存款(kuǎn)理财(cái)化；二是提(tí)前还贷规模增(zēng)加。因为居民收入和消费数据不足，暂时无法判断消费(fèi)和收入在4月对存款的影响。

　　存款回流(liú)理(lǐ)财(cái)是(shì)4月存款回落的(de)核(hé)心原因，4月理财存量规(guī)模环比(bǐ)增加1.26万亿(yì)至25.5万亿，结束了自去年10月以来的下(xià)行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理财等(děng)资(zī)产是理(lǐ)财风险降低、收益回升和存款利率下滑共(gòng)同作用的结(jié)果。受(shòu)益于债券市场(chǎng)走强(qiáng)，今年理财市场表现逐步(bù)好转，理财产(chǎn)品单位破净率从(cóng)2022年12月(yuè)峰(fēng)值的29.2％持续下滑至2023年5月(yuè)12日的(de)4.7％，叠加(jiā)这一时期下滑(huá)的(de)存款利率，存款对居民(mín)的吸引力逐渐(jiàn)减弱(ruò)，而理(lǐ)财对(duì)居民(mín)的吸引力则(zé)不断增强。

　　从5月理财(cái)规模上看，随着破净率进一步回(huí)落(luò)，居(jū)民(mín)还在继(jì)续增配理财产品，存款理财化趋(qū)势有望(wàng)延续。

　　提(tí)前(qián)还(hái)贷(dài)规模扩(kuò)大是存款下滑(huá)的又一个原因。4月早偿率月均值相比于2月低点(diǎn)上(shàng)行4.3个百分点(diǎn)，相比于3月上行1.9个百分(fēn)点。

　　居民加大提前还(hái)贷力度一是因(yīn)为首(shǒu)套房利率还(hái)在下降，居民提前(qián)还贷(dài)以(yǐ)降低(dī)成(chéng)本，4月沈阳(yáng)、马鞍山(shān)等多地(dì)继续降低首(shǒu)套房利率，贝壳研究院数据显(xiǎn)示百城(chéng)首套主(zhǔ)流房贷利(lì)率平均为4.01％，环比3月继续(xù)回落(luò)1个(gè)BP。二是政策放松后，1、2月份部分积压的(de)还(hái)贷(dài)业(yè)务在3、4月份(fèn)办理，这会推动提前还贷(dài)规模(mó)走(zǒu)高。

　　总的来(lái)说，随(suí)着理财(cái)市场好转，此前因居民少消费、少(shǎo)投资、少买(mǎi)房(fáng)等积攒下(xià)来的(de)超额储蓄(xù)已经开始(shǐ)部分回(huí)流理财市场了(le)，且5月初这一趋势还(hái)在延续。

　　往后来看(kàn)，理财(cái)市场和提(tí)前还(hái)贷(dài)在(zài)后续(xù)几(jǐ)个月里或继续(xù)成为(wèi)超额存(cún)款(kuǎn)的主要流(liú)向。

　　五一旅游(yóu)人(rén)均消费水平未见明显改善或部分表明(míng)当下居民消费意愿依旧偏弱，考虑到超额储(chǔ)蓄的持有分化且并非主要来自消费，后续超额(é)储蓄对消(xiāo)费的(de)支撑(chēng)力度依旧偏(piān)弱。（详见(jiàn)《超(chāo)额储蓄能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期积压的购房(fáng)需求逐渐(jiàn)释放(fàng)，房(fáng)地产销售(shòu)目前已经有走弱迹象，地产短期(qī)或不会成为(wèi)超储的主要流向。但是因为按揭(jiē)利率存在明显利(lì)差，居民提前(qián)还贷行为(wèi)或将(jiāng)延续。从(cóng)这(zhè)个(gè)角度(dù)来看，主要因(yīn)为少买房、少投资(zī)而积(jī)攒下来的(de)储蓄，在理财市场(chǎng)环境(jìng)好(hǎo)转和(hé)存款(kuǎn)利(lì)率下滑的背景下或将(jiāng)继续回流到理(lǐ)财市(shì)场。

　　1 存(cún)款同(tóng)比增速使用金融机构住户存款(kuǎn)余额+4月新增(zēng)来进行估(gū)算(suàn)

　　2早偿率是指在(zài)个人住(zhù)房抵押(yā)贷款中债务人提前偿付(fù)的金(jīn)额在(zài)资(zī)产池未偿本金余(yú)额的占(zhàn)比

　　风险提示

　　地产(chǎn)销售变动超(chāo)预期，超(chāo)额(é)储蓄(xù)释放(fàng)弱于预期(qī)，理财(cái)市(shì)场波动(dòng)加大

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