平安首经(jīng)团队：钟(zhōng)正生/张璐/常艺(yì)馨

　　核心(xīn)观点

　　新(xīn)增社(shè)融表现乏力(lì)。继一季度(dù)“天(tiān)量”投(tóu)放后，2023年(nián)4月社(shè)融增(zēng)长明(míng)显降温(wēn)，比去年4月疫情冲击(jī)期间创下的低点仅多(duō)增2873亿(yì)元，“稳信(xìn)用”压力(lì)有所(suǒ)显现。社融骤降的主要拖累在(zài)于人民币信贷(dài)增势(shì)放缓， 4月降至2008年以(yǐ)来历史(shǐ)同(tóng)期的次低点(diǎn)（仅略高于2022年同(tóng)期(qī)）。表外(wài)融资和直(zhí)接(jiē)融(róng)资基(jī)本延续了一季度的格局。1）委托贷款(kuǎn)和信托贷款小幅正增长；未贴现银行(xíng)承兑汇票较去年同期降幅收窄(zhǎi)；2）企(qǐ)业直接融资较去年(nián)同期有所下降，主因债券到期规(guī)模(mó)较大。3）政府债融资规模同比(bǐ)多(duō)增(zēng)，但需警(jǐng)惕其“后劲”。2023年提(tí)前批的剩余发(fā)行(xíng)额度不及万亿，截至(zhì)5月上旬尚未(wèi)下发剩余批次的地方债额度(dù)，期间空档可能拖(tuō)累政府债融资(zī)表现。

　　新(xīn)增人民币贷款偏(piān)弱，增量(liàng)明显弱(ruò)于历史同期(qī)均值。各分项从(cóng)强(qiáng)到(dào)弱排序，企业中长(zhǎng)期贷款>；企业短期贷款>；居民短期贷款>；居民中长期(qī)贷款。新(xīn)增人(rén)民币贷(dài)款(kuǎn)的(de)最大问题仍(réng)然在(zài)于居民中长期贷款，房地产销售(shòu)不振使(shǐ)其(qí)增量不足，居民预期偏弱、提前偿还存(cún)量(liàng)房贷又雪上加霜。但(dàn)基于(yú)4月这个信贷投(tóu)放传统淡季(jì)的(de)数据，尚不(bù)能得(dé)出(chū)企(qǐ)业(yè)信贷需求不足的结论。一(yī)方面，企业中长(zhǎng)期贷(dài)款在一季度大(dà)幅高增(zēng)后，4月又(yòu)创历(lì)史同期新(xīn)高(gāo)，仍能有效发力；另一(yī)方面，表内(nèi)票据维持低增长（与去年1-5月表(biǎo)内票据高增长形成对比(bǐ)），也(yě)意味着目前企业贷款(kuǎn)需(xū)求或许尚可。此外(wài)，4月初以来(lái)存(cún)款利率(lǜ)市(shì)场化改(gǎi)革(gé)较快推进，这有助于缓解银(yín)行面(miàn)临(lín)的净息差压力，增强其支持实体经济的可(kě)持续性，能够为企业(yè)贷(dài)款利率的进一步下(xià)调“蓄力”。

　　从货币供(gōng)应量和存款(kuǎn)数据(jù)看(kàn)：1）M1同比小幅(fú)回升。每年前(qián)4个月翘尾(wěi)因素对M1同比走势影响(xiǎng)较(jiào)大，或是驱动其(qí)变化的主因。在(zài)贷(dài)款扩张(zhāng)的同时，企业存(cún)款也有边(biān)际改善。2）M2同比增速有(yǒu)所回落。4月居民资产再配置，银行(xíng)理财规(guī)模(mó)重回(huí)扩张，对M2形成拖(tuō)累。考虑到去年4月M2同比增速较3月(yuè)抬升0.8个(gè)百分点，基数变化也有较强影响。3）居民存款同比少(shǎo)增。考虑到4月多家中小银(yín)行(xíng)下(xià)调挂牌存款利率、银行理(lǐ)财市(shì)场火热、居民提前偿还房贷规(guī)模较高，其驱动因素更多(duō)是家庭资产的再配置，流向(xiàng)消费规模(mó)可能较为(wèi)有限(xiàn)。4）4月财(cái)政存(cún)款同比(bǐ)大幅多增，但结(jié)合基建相关高频开工率和重大项目开工金额数据看(kàn)，财政(zhèng)对(duì)实体经济支(zhī)持力度可能有(yǒu)所减弱。从4月金融数据(jù)看(kàn)，房地产恢复仍(réng)然缓慢，此(cǐ)时若(ruò)财政基建支(zhī)持(chí)力度(dù)不稳(wěn)，可能导致中(zhōng)国经济环(huán)比(bǐ)增(zēng)长动能较(jiào)快衰减(jiǎn)。

　　目(mù)前社融增速回(huí)升幅度较小(xiǎo)，但(dàn)与(yǔ)名义(yì)GDP增速(sù)对比看，货币政策对实体经济的支持还是(shì)比较(jiào)有力的。即便(biàn)按(àn)2023年中国名义GDP增速7％-8％的情(qíng)形（假(jiǎ)设全年录得6％左右(yòu)的实(shí)际(jì)GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的社融增速也应(yīng)足(zú)够与之匹配。我们认为，后续需(xū)通过财政加力、促进(jìn)房地产修(xiū)复、促进家(jiā)庭超额储蓄动用等方(fāng)式扩大总(zǒng)需(xū)求，夯实(shí)经济回升势头。

　　一(yī)

　　新增社融表现乏力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新增社会融资规模为1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融存量同(tóng)比增速持(chí)平于上月的10％。考虑到去年同(tóng)期(qī)疫情(qíng)多点(diǎn)散发、社融一(yī)度触“冰”的低基数效应，以及今(jīn)年一季度“开门红”期间社融月均同比多(duō)增8200多(duō)亿(yì)的亮眼表现，4月社(shè)融表现乏(fá)力“稳信用”压力有所(suǒ)显(xiǎn)现(xiàn)。从分项看：

　　一方面，人民币(bì)信(xìn)贷增势放缓(huǎn)，是(shì)4月社融骤(zhòu)降的主(zhǔ)要(yào)拖累。2023年4月(yuè)人民币贷款4431亿元，为2008年以来历史同期的次低点（仅较2022年(nián)同(tóng)期(qī)高815亿元）。不过，得(dé)益于出口(kǒu)边际回暖、人民币汇率相对(duì)稳定，4月外币贷款同(tóng)比有所少减。

　　另一方面，表(biǎo)外融资(zī)和直接融资基(jī)本延续了一季度(dù)的格局。

• 　　一则，企(qǐ)业(yè)直接融(róng)资同比缩量，继续小幅拖累(lèi)新增社(shè)融。2023年4月企(qǐ)业债融(róng)资(zī)、非金融(róng)企业境内股票融资分(fēn)别同比少增809亿元、173亿元。今(jīn)年春节后(hòu)，企业贷款(kuǎn)发行规模(mó)持续高于去年(nián)同(tóng)期(qī)，但到期偿还也迎来(lái)高峰，对净(jìng)融资构成拖(tuō)累(lèi)。截至2023年一季度(dù)末，2022年10月推(tuī)出的500亿元民营企业债(zhài)券融资支(zhī)持工具（第二(èr)期）尚未(wèi)开始投放使用，相关政策(cè)支持还有(yǒu)待落地。

• 　　二则(zé)，政府债融资规模同(tóng)比(bǐ)多增，但需警(jǐng)惕其“后(hòu)劲”。今年前4个月(yuè)，财政继续前置发力，政府债融资规模(mó)较(jiào)去(qù)年同期(qī)累计(jì)多增3114亿元。以财政预算数据看，2023年政府债融(róng)资的总体规模与去年相(xiāng)当。但(dàn)不同之(zhī)处(chù)在于(yú)，2022年(nián)在3月(yuè)底就已经下达剩余批次的(de)新增(zēng)地(dì)方(fāng)债额度(dù)，而2023年(nián)截至(zhì)5月上旬仍(réng)未下发剩余批次的地(dì)方(fāng)债(zhài)额度，且提前批的(de)剩余发行额度(dù)不及(jí)万(wàn)亿。如果近期下达地方债额(é)度(dù)，按(àn)照(zhào)往年(nián)节奏，经(jīng)过地方政府(fǔ)项目(mù)额度(dù)分配(pèi)、预算调整(zhěng)程序，剩(shèng)余批次地方债可(kě)能至6月中下旬才能(néng)发出，期间的“空档(dàng)”可能会(huì)拖累政府债(zhài)融资表现。

• 　　三(sān)则，表外融资(zī)同(tóng)比多增，持续对社融(róng)构(gòu)成小幅支撑(chēng)。其(qí)中，委(wěi)托贷款(kuǎn)和信托贷款(kuǎn)单(dān)月小幅新增(zēng)，相比去年同期分(fēn)别多增85亿元(yuán)、少(shǎo)减734亿元。在(zài)表内票据贴现(xiàn)减少的情(qíng)况下，未贴现银行承兑汇票较去年(nián)同期降(jiàng)幅收(shōu)窄，同(tóng)比少减1210亿元。

　　二(èr)

　　贷款拖累在居民端

　　2023年(nián)4月新增人民币(bì)贷款为7188亿元，比(bǐ)去年同期低(dī)点仅略(lüè)有(yǒu)多增，相比18年-21年同期均(jūn)值少增6237亿元。各分项(xiàng)从强到弱排序，“企业中长期贷款 >； 企(qǐ)业短期贷款(kuǎn) >； 居民(mín)短期贷款 >； 居民中(zhōng)长期(qī)贷款”。具体(tǐ)地，

• 　　居(jū)民中(zhōng)长期贷款单(dān)月净(jìng)偿还规模达历史新高，相(xiāng)比18年(nián)-21年(nián)同(tóng)期均值多减5410亿元(yuán)；

• 　　居民(mín)短期贷款同比(bǐ)少减，但较18年-21年同(tóng)期均值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同比多增(zēng)，但略低于18年-21年同(tóng)期均值(zhí)；

• 　　企业中长期贷款延续前(qián)期亮眼表现，同比大幅(fú)多增(zēng)4071亿元，且创历史同(tóng)期新高。

　　总(zǒng)体看，新增人民币贷款(kuǎn)的最大(dà)问题(tí)仍然在于居民(mín)中长期贷款，房(fáng)地产销售低迷使其增量不足(zú)，居民预期偏弱、提(tí)前偿还(hái)存量(liàng)房贷又雪上(shàng)加霜。基于4月这个信(xìn)贷(dài)投放传(chuán)统淡季的(de)数据，尚不能得出企业信(xìn)贷需(xū)求不足的结论(lùn)。

• 　　一方(fāng)面，企(qǐ)业(yè)中长期贷款在一(yī)季度大幅高(gāo)增(zēng)后(hòu)，4月又创历(lì)史(shǐ)同期新(xīn)高，仍然(rán)能(néng)够(gòu)有效发(fā)力(lì)。

• 　　另一(yī)方面，表内票三传一反指的是什么意思，三传一反指的是反应动力学(piào)据维持低增长（与(yǔ)去年1-5月表内(nèi)票据高增长形成(chéng)对比），也(yě)意味着目前企业贷款需求或(huò)许(xǔ)尚可。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来存款利率市场化改革(gé)较快推进，这有(yǒu)助于(yú)缓(huǎn)解银行面临的净息差(chà)压力，增(zēng)强其支持实(shí)体(tǐ)经(jīng)济的可持续性(xìng)，能够为(wèi)企业(yè)贷款(kuǎn)利(lì)率的 进一步下调“蓄(xù)力”。

　　三传一反指的是什么意思，三传一反指的是反应动力学>

　　三(sān)

　　居民资产再配(pèi)置

　　M1同比小(xiǎo)幅回升。一方面，从历(lì)史规(guī)律看(kàn)，每年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同(tóng)比(bǐ)走势(shì)的影响较大，这可(kě)能是驱动(dòng)其变化的主要原因。另(lìng)一方面，在企业贷款扩张的同时，企业(yè)存款也(yě)有边际(jì)改善，4月(yuè)新增规模约(yuē)1408亿元，而(ér)21年、22年4月(yuè)企业存款均(jūn)在减少。

　　M2同比增(zēng)速有所回落。一方面，4月信贷(dài)扩(kuò)张乏力，对M2的支撑不强。另一方面，居民资产再配置(zhì)，银(yín)行理财规模(mó)重回扩张，对(duì)M2也形成拖累(lèi)。此外，考虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较(jiào)3月(yuè)抬升0.8个百(bǎi)分(fēn)点，基数的(de)变化也有较(jiào)强影响。

　　4月(yuè)居民存款出现(xiàn)了2022年3月以来(lái)的首次同比少(shǎo)增，其(qí)驱动因素更多是家庭资产(chǎn)的再配置，流向消费的规模(mó)可能(néng)较为有限。4月以(yǐ)来(lái)多家(jiā)中小银行下调挂牌存(cún)款利率（据融360监测(cè)数据，4月(yuè)份农商行1年(nián)、2年、3年(nián)、5年期存(cún)款(kuǎn)平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理财市场(chǎng)需求(qiú)火热，居民(mín)提前偿还(hái)房贷规模较高（4月居民中长期贷款净偿还规模达历(lì)史(shǐ)新高）。

　　值得警惕的是，4月财政存款同比(bǐ)大幅多增4618亿(yì)元，去年同期留(liú)抵退税推进存在一定影响。但结(jié)合其他指标(biāo)看，财政对实(shí)体经济的支持力度(dù)可(kě)能有所减弱，基建投资相关的高频指标出(chū)现(xiàn)了下行的苗头（4月下旬以来(lái)，全(quán)国高炉开工率(lǜ)、电炉开工率、独立焦(jiāo)化厂焦炉生产率、水(shuǐ)泥磨机运转率、石油沥青开工(gōng)率等指标环(huán)比走弱），重(zhòng)大项目开工金(jīn)额(é)同环比较(jiào)快下(xià)滑（据(jù)Mysteel不(bù)完全统计，2023年4月全国各地重大项目开工(gōng)总投(tóu)资(zī)额约28078.26亿元，环比(bǐ)下降34.0％，不(bù)及去(qù)年同期的半数）。从4月金融数据看，房地产恢复(fù)仍然缓(huǎn)慢，此时如果(guǒ)财政基建支持力度不稳，可(kě)能导(dǎo)致中(zhōng)国经济(jì)的环比增长动能(néng)较快(kuài)衰减。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 三传一反指的是什么意思，三传一反指的是反应动力学