5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红(hóng)利(lì)ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申请份(fèn)额总额超过20亿份(fèn)发行上(shàng)限，将启动比例配(pèi)售。这(zhè)则小公告体现出市场对这一“中特(tè)估”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧(pěng)力(lì)度。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批(pī)3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催(cuī)化(huà)剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”资金面(miàn)、情绪面(miàn)、估(gū)值(zhí)方式等(děng)问题(tí)成为市场(chǎng)关注焦点，中国基金(jīn)报采(cǎi)访多位投研人(rén)士，解析“中特(tè)估(gū)”这些(xiē)焦点问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集上(shàng)报发(fā)行

　　行情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特(tè)估(gū)”主题(tí)积极(jí)追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸(xī)金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题(tí)基金发行，市场对(duì)此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企(qǐ)科技(jì)引领、央企(qǐ)现(xiàn)代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国(guó)企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何(hé)龙表(biǎo)示，央(yāng)企(qǐ)ETF发(fā)行在情绪(xù)上是构成催化因素的，近期(qī)银行股大涨的一个(gè)催化因素就是积极(jí)推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多(duō)主题基金(jīn)的(de)申报发(fā)行，我认为确实会成(chéng)为(wèi)引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中(zhōng)特估(gū)有(yǒu)可能独(dú)领风骚。”万(wàn)家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指数与量化投资部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期(qī)密集(jí)申报的国(guó)央(yāng)企主题基金主要(yào)涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题(tí)，这样的布局可以(yǐ)更好支持(chí)央(yāng)国企的估(gū)值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行(xíng)将成为行(xíng)情进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金发行整体平淡，近期多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)申报和(hé)发行，行(xíng)情火热下将为市场(chǎng)带(dài)来增量(liàng)资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步(bù)表示。

　　此外，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极布(bù)局央国企主题(tí)基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企(qǐ)上市公(gōng)司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题(tí)的基金将(jiāng)为投资者提供更(gèng)丰富的工具以参与到央(yāng)国企(qǐ)投资。另一方面(miàn)是落实公募基金行业高(gāo)质量发展(zhǎn)的要求，引导更(gèng)多资金(jīn)参(cān)与央国企改革，更好发挥(huī)公募基金服务资本市(shì)场改革、服(fú)务实(shí)体经济和国家战(zhàn)略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标(biāo)的和板块带来增量资金(jīn)，提(tí)升交易(yì)活跃(yuè)度，有望成为中特(tè)估(gū)行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情(qíng)明(míng)显，中(zhōng)特估(gū)和人工智能成为(wèi)两大(dà)明显的主线，而(ér)新能(néng)源等前(qián)期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下，一些(xiē)基金经理开始调(diào)仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基金经理章恒直言，自己目前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地(dì)方(fāng)国资所在的行业，民营企(qǐ)业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本(běn)面在今年会(huì)有重大的向上变化的(de)机(jī)会，比(bǐ)如(rú)火电，会受(shòu)益(yì)于煤炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受(shòu)益于(yú)今年市场成交量的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时(shí)，随着国有企业(yè)改革的推进，大概率这(zhè)些企业会进(jìn)入一个提质(zhì)增(zēng)效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研究投资(zī)思路(lù)也非常(cháng)吻合，为在下(xià)半(bàn)年(nián)抓住这波中特估的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判断中特估的机会未来(lái)三年分两个阶段。”融(róng)通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段也就是(shì)今年以(yǐ)数字经济和“一带(dài)一路”的(de)主题普涨性机(jī)会为(wèi)主，包(bāo)括低于(yú)1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品种，将会迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未(wèi)来(lái)两年(nián)，在主(zh害人精类似的三字词，像害人精这样的三字成语你还知道哪些ǔ)题性(xìng)机(jī)会消(xiāo)散以后，基于顶层设(shè)计对(duì)国央经营管理价值导(dǎo)向(xiàng)变化，我们(men)判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未(wèi)来两年体现在每(měi)一个央国企的(de)报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营层面可能发(fā)生显著正向变化的个股提前进行布局(jú)，比如医药和消费等行(xíng)业(yè)。

　　其(qí)实一季报已经显露出不少基(jī)金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基(jī)金持有股票市值比(bǐ)例仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基(jī)金的持仓中，占(zhàn)比明显(xiǎn)提(tí)高。上(shàng)述数(shù)据显示(shì)，根据偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓股的数(shù)据，剔除(chú)个(gè)股涨跌影响，估(gū)计了(le)各基(jī)金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念(niàn)股的市(shì)值占2022年末(mò)股票总(zǒng)市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金主动加(jiā)仓了“中特(tè)估(gū)”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股，但在一(yī)季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券(quàn)数据统计也(yě)显示，一(yī)季度主动偏股型公(gōng)募(mù)基金对港股(gǔ)央国企的持股市值比重达(dá)到2019年以来的(de)新高，港股央国企持股(gǔ)总市(shì)值占港股持股总市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力量(liàng)？

　　构(gòu)建国央(yāng)企(qǐ)专(zhuān)门(mén)的股票(piào)库

　　可以说(shuō)中国(guó)特(tè)色估(gū)值(zhí)体系，正深刻影响基金公(gōng)司的投研(yán)，落实到日(rì)常的投研流(liú)程和实(shí)践之中，不少(shǎo)基金公司在加(jiā)大投(tóu)研力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设(shè)计改变研究员过去对国央企的固定思维，需(xū)要(yào)实(shí)地考(kǎo)察国央企，并且需要利用当前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多(duō)花精力去进行跟踪发(fā)现变化(huà)。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融通基金(jīn)在行动上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行业(yè)的所有国(guó)央企构建(jiàn)专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括考(kǎo)察(chá)其实(shí)地调研的(de)的成果，了解国央企经营思路和财务(wù)导向的变化，结(jié)合行业趋势和特(tè)征，寻找价(jià)值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样(yàng)的(de)，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅也谈到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要认(rèn)识市场(chǎng)体制机制(zhì)、行业产业结构、主体持续发展能(néng)力等方(fāng)面所体现的鲜明(míng)中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构建(jiàn)的具(jù)有时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是(shì)简(jiǎn)单套用国(guó)外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是(shì)一(yī)种新的提法(fǎ)，但(dàn)是这(zhè)个概念(niàn)所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常关注(zhù)传统产业的变(biàn)化，诸如(rú)煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住中特估(gū)这波行情(qíng)的机(jī)会的。同时，随(suí)着时局(jú)的变化，也在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基(jī)金首(shǒu)席(xí)经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中国特(tè)色的估值体系是资本市场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需(xū)要学习领会并针对原有的估值体系进行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该(gāi)体系的框(kuāng)架(jià)是(shì)第一位(wèi)的工作，合(hé)理设(shè)置指标也(yě)非常重要，投资者的认可(kě)和实施是(shì)最终该(gāi)体系能否具备长(zhǎng)期价值的基础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认(rèn)知误区，市(shì)场化认(rèn)可是(shì)基(jī)本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价值与国(guó)家战(zhàn)略价(jià)值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发(fā)展要符合(hé)国家(jiā)战略(lüè)发展发向，更(gèng)需(xū)要承(chéng)担(dān)社会公共(gòng)责任等(děng)。而这些(xiē)都应该考虑进估值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的(de)基金经理认(rèn)为，对于国央企的(de)估(gū)值方(fāng)式要充分体现(xiàn)企业(yè)的社(shè)会价(jià)值与国家战略(lüè)价值，目前已经(jīng)形成了初步(bù)的企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会价值、符(fú)合国(guó)家战略(lüè)发(fā)展的价值？首(shǒu)要任(rèn)务就构建中国特色的价值(zhí)评(píng)价体(tǐ)系，改变从(cóng)以(yǐ)私人股(gǔ)东权益出发，现(xiàn)金流(liú)折现为(wèi)主(zhǔ)要方法的单一价(jià)值估值体系，转向社会整(zhěng)体价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充分体现企业的社会价(jià)值与国(guó)家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直(zhí害人精类似的三字词，像害人精这样的三字成语你还知道哪些)言，近年来国(guó)资委指(zhǐ)导国内(nèi)团(tuán)队对于(yú)中国特(tè)色(sè)ESG披露与评价(jià)体系不(bù)断探(tàn)索，结合国际(jì)通用(yòng)规则，目前(qián)已经(jīng)形成了初步的企业社会价值评价体(tǐ)系，其中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基(jī)金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价值(zhí)的可持续估值，要重视(shì)股东(dōng)、员(yuán)工(gōng)和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成长的重大意(yì)义，重视稳(wěn)定的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新(xīn)对(duì)提升企业内在价值的积极作用，这样(yàng)有利于(yú)提高估值定价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有成(chéng)熟的量化指标可以使用(yòng)，包(bāo)括净资产收(shōu)益率、营业现(xiàn)金比率、资(zī)产负债率、研发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基(jī)金(jīn)经(jīng)理李欣更细(xì)致(zhì)分析在估值(zhí)思维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估值(zhí)的方法和(hé)指(zhǐ)标上，他认(rèn)为其(qí)包括(kuò)产业链(liàn)上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的(de)研究，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市(shì)场(chǎng)竞争力和(hé)可持续(xù)发展等各(gè)种因素与(yǔ)企业价值的关系。这(zhè)些因(yīn)素在对(duì)估值(zhí)结论(lùn)和(hé)判断的影响上，也(yě)使得中国(guó)特(tè)色的估值体系与(yǔ)传统的估值体系(xì)有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化(huà)，还有估值结论和估值判断的变化(huà)，都是为了更(gèng)好地适应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示(shì)。

　　不(bù)过，创金合信基金首席(xí)经济学家(jiā)魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进(jìn)行探索，目前尚(shàng)没有公认的指标可以使用。

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