文(wén)：天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月居民(mín)新(xīn)增存款-1.2万亿，同(tóng)比多(duō)减4968亿元(yuán)，这是居民存款在(zài)连(lián)续13个(gè)月同比多增后，首(shǒu)次回落。

　　在过去一年多时(shí)间里，居(jū)民部(bù)门(mén)积攒(zǎn)了一大笔超额储(chǔ)蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利(lì)释(shì)放(fàng)对判断经济和资本市场走势至关(guān)重要(yào)。这(zhè)里(lǐ)我们尝试回(huí)答两个(gè)问(wèn)题。一是4月居民存款同比多减是不是超额(é)储(chǔ)蓄释(shì)放的开(kāi)始？二是这一趋势能否(fǒu)延续？

　　对(duì)上述(shù)问(wèn)题的回答(dá)取决于存款会受(shòu)到哪(nǎ)些因素的(de)影响。一般影响居民存款的(de)主要有这么几种行为(wèi)：可支(zhī)配收(shōu)入、消费支出、金融资产(chǎn)相关收支和房(fáng)地产(chǎn)相关收(shōu)支。

　　收入增长、消费(fèi)减(jiǎn)少(shǎo)、金融资产赎(shú)回(huí)、购房(fáng)减少会(huì)推动(dòng)存款增加；反之，收入减(jiǎn)少、消费增加(jiā)、认购(gòu)金融(róng)资产(chǎn)、购房(fáng)增(zēng)加、提(tí)前还(hái)贷等则会(huì)带动存款回落(luò)。

　　2022年居民存款同比多增7.9万(wàn)亿是居民少消(xiāo)费、少投资(zī)、少购(gòu)房的结(jié)果(guǒ)（详见《超(chāo)额储(chǔ)蓄能否转(zhuǎn)化(huà)成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民(mín)收入(rù)增(zēng)速放(fàng)缓并提(tí)前还贷，但因为投资、购房等(děng)下(xià)滑幅度更大，所以存款同比大幅多(duō)增。

　　2023年一季度居民存(cún)款同比(bǐ)多(duō)增2.1万亿则(zé)是(shì)收入修复和理财存款化的结果。

　　一季度居民人(rén)均可支配收(shōu)入(rù)同比增长525元(yuán)，理财(cái)存续规模相比于2022年(nián)末(mò)下滑2.6万亿至24.2万亿(yì)。另外，受(shòu)银行办理速(sù)度放(fàng)缓等因(yīn)素影响，RMBS（个人(rén)住房抵押贷款支持证(zhèng)券）条(tiáo)件早偿率指数 2 相比(bǐ)于2022年有所(suǒ)回落，即居(jū)民提(tí)前还(hái)款对(duì)存款的拖累相比(bǐ)于(yú)去年末略(lüè)有(yǒu)放(fàng)缓(huǎn)。

　　但是，随着居民消费和购房行(xíng)为修复，其对(duì)存款的支撑力度减(jiǎn)弱，一季度人(rén)均(jūn)消(xiāo)费支(zhī)出同比(bǐ)增加345元（低于收入涨幅）、购房(fáng)支出(chū)同比多(duō)增1575亿元。但因为支撑因素的规模更大，所以存款继续回升。

　　4月和一季(jì)度最核心的不同在于理财市场的(de)变化。4月居民存款下滑可能的原因一是居民存款理财化；二是(shì)提(tí)前还贷(dài)规(guī)模增(zēng)加。因为居民收(shōu)入和消费数据不足，暂时无法(fǎ)判断消费和收入在4月对存款的影响。

　　存款回流理财是4月存款(kuǎn)回落的核心原因，4月(yuè)理财存量规模环比增加(jiā)1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束了自去年10月以(yǐ)来的下行趋(qū)势，重回扩张区(qū)间。

　　居(jū)民增配(pèi)理财等资产(chǎn)是理财(cái)风(fēng)险(xiǎn)降低、收益回升和存款利率下滑(huá)共同(tóng)作用(yòng)的结果。受益于债券市(shì)场走(zǒu)强，今年理财市场表现逐步好转，理财产(chǎn)品单(dān)位破净率从(cóng)2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加这一时期下(xià)滑的存款利率，存款对居民的(de)吸引力(lì)逐(zhú)渐(jiàn)减弱，而理(lǐ)财对居民的吸引力(lì)则(zé)不断增(zēng)强。

　　从5月理(lǐ)财规模上看，随着(zhe)破(pò)净(jìng)率进(jìn)一步(bù)回落，居民还在继续增配理财产品，存款理(lǐ)财化趋势(shì)有望延续。

　　提前还贷规模(mó)扩大(dà)是存款下滑(huá)的又一个(gè)原(yuán)因。4月早偿率月(yuè)均值相比(bǐ)于2月(yuè)低点上(shàng)行4.3个(gè)百分点，相比于3月上行1.9个百分(fēn)点。

　　居(jū)民加大提(tí)前(qián)还贷力度一是因为(wèi)首套房(fáng)利率还在下(xià)降，居民提前(qián)还贷以降低成本，4月沈(shěn)阳、马鞍(ān)山鞋子235码数是多少，鞋子235是什么码？等(děng)多地(dì)继续降(jiàng)低首(shǒu)套房利(lì)率(lǜ)，贝壳研究院数据显示百城首(shǒu)套(tào)主流房贷利(lì)率平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是(shì)政策放松后，1、2月份部分(fēn)积压的还贷业务在3、4月份办理(lǐ)，这会推动提(tí)前还贷(dài)规模走(zǒu)高。

　　总的来说，随着理财市场好转，此前因居民(mín)少(shǎo)消费、少投资、少买房等(děng)积攒下来的超额储蓄已经开(kāi)始部分(fēn)回流理财市场(chǎng)了，且5月初这一(yī)趋势还在延续。

　　往后(hòu)来看，理财市(shì)场和提前还(hái)贷(dài)在后续几个月里或继续成为超(chāo)额存款(kuǎn)的主要流向。

　　五一旅(lǚ)游人均消(xiāo)费水平(píng)未见(jiàn)明显改善或部分表明当下居民消(xiāo)费意愿依旧(jiù)偏弱，考虑到(dào)超额储(chǔ)蓄的持有分化且并非(fēi)主(zhǔ)要来自消费，后续超额储蓄对消(xiāo)费的支撑(chēng)力度依旧偏弱(ruò)。（详见《超额储蓄(xù)能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需(xū)求逐渐释(shì)放，房(fáng)地(dì)产销售(shòu)目(mù)前已经有走弱迹象，地(dì)产短(duǎn)期或不会成为(wèi)超(chāo)储的(de)主(zhǔ)要流向。但(dàn)是因为按揭(jiē)利率存在(zài)明显利差，居民提前还贷行为或(huò)将延续(xù)。从这个角度来看，主要(yào)因为(wèi)少买房、少投资而积攒下来的储(chǔ)蓄，在理财市(shì)场环境好转(zhuǎn)和存款利率下滑的背景下或(huò)将继续(xù)回流(liú)到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速使用金融机构(gòu)住(zhù)户存(cún)款(kuǎn)余额+4月新增(zēng)来(lái)进行估算

　　2早(zǎo)偿率(lǜ)是指在(zài)个人住(zhù)房抵(dǐ)押贷款中债务人(rén)提前(qián)偿付的金额在资产(chǎn)池未(wèi)偿本(běn)金余(yú)额的占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期(qī)，超额储(chǔ)蓄释放弱于(yú)预(yù)期，理财(cái)市场(chǎng)波动加大

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