5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将启动比例(lì)配(pèi)售。这则小(xiǎo)公告体现出市场对(duì)这一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关(guān)注度(dù)非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回(huí)报(bào)ETF发行(xíng)，更成为(wèi)这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及(jí)今年一季度，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值(zhí)方式等(děng)问题(tí)成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解(jiě)析“中(zhōng)特估(gū)”这些焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发(fā)行

　　行(xíng)情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极(jí)追捧。不仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF罕见(jiàn)出现启动“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多只国央企主题基金(jīn)发行，市(shì)场(chǎng)对此充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科技引(yǐn)领、央(yāng)企现代能源等ETF也将(jiāng)获批(pī)发行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些(xiē)或(huò)成(chéng)为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成(chéng)催化(huà)因素的(de)，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化因素就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和(hé)诸多主题基金的申报发行，我(wǒ)认为确实会(huì)成为引爆行(xíng)情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半(bàn)年，中特(tè)估有可(kě)能独(dú)领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建就(jiù)表(biǎo)示，近期密集(jí)申报的国(guó)央(yāng)企主题(tí)基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题(tí)，这样的布局可以更(gèng)好支持央国企的(de)估值重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将成为行情进(jìn)一步上(shàng)涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金(jīn)发行整体(tǐ)平淡，近期多(duō)只国央企主题基(jī)金申(shēn)报和发(fā)行(xíng)，行情火热下将为市场带来增(zēng)量(liàng)资(zī)金，有望推动(dòng)进(jìn)一步(bù)上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华(huá)基金ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募(mù)基金积极布局央(yāng)国企主题基金(jīn)，一方面(miàn)是因(yīn)为新一轮深(shēn)化国企改(gǎi)革的大幕(mù)将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金(jīn)将为投资者提供(gōng)更丰富的工具以参与到央国企投资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业高质量(liàng)发展的要求，引导更多(duō)资金参与央国企改革，更好发挥公募基金服务(wù)资本市场改革、服务实体(tǐ)经济(jì)和国家战(zhàn)略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央企(qǐ)相关标的(de)和板块带来增量资金，提升(shēng)交易活跃度(dù)，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情(qíng)明显，中特(tè)估和人工智能成(chéng)为两(liǎng)大明(míng)显的主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前(qián)重点(diǎn)关注三大(dà)行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业主要(yào)是央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营(yíng)企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面(miàn)在今年(nián)会有重大的向(xiàng)上(shàng)变化的机会(huì)，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈；券(quàn)商，会受益于今(jīn)年市场成(chéng)交(jiāo)量(liàng)的放大，盈利(lì)大幅增(zēng)长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革的推进，大概率这(zhè)些企(qǐ)业会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示(shì)，中(zhōng)特估(gū)是(shì)过去(qù)5年10年(nián)改革的成果(guǒ)，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资(zī)思路(lù)也非(fēi)常吻合(hé)，为在(zài)下半年抓(zhuā)住这(zhè)波中特估的(de)投资机会(huì)做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的(de)投资机(jī)会，判断(duàn)中特估的机会未(wèi)来(lái)三年(nián)分(fēn)两个阶段。”融通红(hóng)利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理何(hé)龙(lóng)表示，第一(yī)阶(jiē)段也就是(shì)今年(nián)以数字经济和“一带一路”的(de)主题普涨性(xìng)机会为主，包括低(dī)于(yú)1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益率(lǜ)极高的品(pǐn)种，将(jiāng)会(huì)迎来(lái)普涨性的机会。第二(èr)阶段是(shì)未(wèi)来(lái)两(liǎng)年，在主题性机会消散以后，基于(yú)顶层(céng)设计对国(guó)央(yāng)经营(yíng)管理价值(zhí)导向变化，我们判断经营成果(guǒ)随(suí)之改(gǎi)变(biàn)是一个慢(màn)变量(liàng)，会(huì)在未来两年(nián)体现在每一(yī)个央国(guó)企(qǐ)的报表中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目前在(zài)挖掘公(李白《江湖行》全诗及翻译注释，李白《江湖行》全诗及翻译gōng)司经营层面可(kě)能(néng)发(fā)生显著(zhù)正向变(biàn)化的个股提前进行布局，比如医药(yào)和消费等(děng)行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出不少基金(jīn)在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年(nián)报前十大重仓(cāng)股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的(de)持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市(shì)值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显提(tí)高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年(nián)一季报(bào)十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了(le)各基金主动(dòng)加(jiā)仓“李白《江湖行》全诗及翻译注释，李白《江湖行》全诗及翻译中特估”概念股的市值占2022年末股票(piào)总市(shì)值(zhí)比例，一季度超过(guò)30％的偏(piān)股主动型(xíng)基金(jīn)主动加仓(cāng)了“中特(tè)估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估(gū)”概(gài)念股，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中(zhōng)信证(zhèng)券(quàn)数据(jù)统计(jì)也显示，一季度主(zhǔ)动偏股(gǔ)型公(gōng)募基金对港股(gǔ)央(yāng)国企的(de)持(chí)股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总市(shì)值占港(gǎng)股持股总市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季(jì)度(dù)的32.9％，远高于(yú)2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票(piào)库

　　可以说中国特色估值(zhí)体系(xì)，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司在加大投研力量，更有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基金经理何龙(lóng)就介绍，一(yī)方(fāng)面，从顶层设计(jì)改变研究(jiū)员过去(qù)对国央企的固定思维(wéi)，需要实地考察国(guó)央企，并且需要利用当前(qián)国央企愿意交流的契机，多花(huā)精力去(qù)进行跟踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行(xíng)动上，要求研究员将(jiāng)自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业(yè)的(de)所有国央(yāng)企构建专门的股(gǔ)票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其实(shí)地(dì)调研(yán)的的成果，了解国(guó)央企经营(yíng)思路和(hé)财务(wù)导(dǎo)向的变化，结(jié)合行业趋(qū)势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发现(xiàn)预(yù)期差。

　　同(tóng)样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识(shí)”上的(de)重视。他(tā)表(biǎo)示，通(tōng)过深入学习，对“中特(tè)估(gū)”有了更深刻的认识：首先(xiān)要(yào)认(rèn)识(shí)市场体(tǐ)制(zhì)机制、行业产业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展(zhǎn)能力(lì)等方面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜(xiān)明中国元素(sù)和发展阶段(duàn)特征，“中特(tè)估”应(yīng)该是在(zài)此基础(chǔ)上构(gòu)建的具有时代特(tè)征和中(zhōng)国(guó)特色、符合国家战略(lüè)导(dǎo)向的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一(y李白《江湖行》全诗及翻译注释，李白《江湖行》全诗及翻译ī)种新的提(tí)法，但是(shì)这个概念所涉(shè)及到的行(xíng)业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家(jiā)基(jī)金经理章恒表示，万(wàn)家基金一(yī)直非常关注传统产业的变(biàn)化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中特估这(zhè)波行情的(de)机(jī)会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在增加相关行业的(de)研(yán)究力(lì)量。

　　此外，创金合(hé)信(xìn)基(jī)金首席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特色的估(gū)值(zhí)体系(xì)是资本市场使(shǐ)命(mìng)，投资(zī)者需要学习领会并针对原有的(de)估值体系进(jìn)行改造，以适(shì)应现实(shí)的需要。明确该体系(xì)的框架是第一位的(de)工作，合(hé)理设置指标(biāo)也非(fēi)常(cháng)重要，投资(zī)者的(de)认(rèn)可和实(shí)施是最终该体系(xì)能否(fǒu)具备长期价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很大的认知误(wù)区，市(shì)场化(huà)认可(kě)是基本的常识，不(bù)可(kě)误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国民经(jīng)济的支柱，国(guó)企央企(qǐ)发展要符合(hé)国家战略发展(zhǎn)发向，更需要承(chéng)担社会公共责任等。而这些都应该考虑进(jìn)估(gū)值体系(xì)之中，也(yě)引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为，对于(yú)国央企的(de)估值方式要充(chōng)分体现企业(yè)的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略(lüè)价(jià)值，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有(yǒu)企业(yè)承担社会价(jià)值、符(fú)合国家战略发(fā)展的价(jià)值？首(shǒu)要任务就(jiù)构建中国特(tè)色的价值评价体系(xì)，改变从以私(sī)人股(gǔ)东(dōng)权益出发，现(xiàn)金(jīn)流折现为主要(yào)方法(fǎ)的(de)单一价值估值体系，转向社会整(zhěng)体价值观(guān)念、纳入中国特(tè)色的ESG评价(jià)体系(xì)，充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会(huì)价(jià)值与国(guó)家战略价值(zhí)。”博时基金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近(jìn)年(nián)来(lái)国资(zī)委(wěi)指导国内(nèi)团队对于中国特色ESG披露与评(píng)价体系不断(duàn)探索，结合(hé)国际通用规则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评(píng)价体(tǐ)系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王帅也认(rèn)为(wèi)，“中特(tè)估(gū)”应该(gāi)是注重企业价值(zhí)的可持续估值(zhí)，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等(děng)要素对企业(yè)稳健成长的(de)重大意义(yì)，重视稳定(dìng)的现(xiàn)金流(liú)、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提(tí)升企业(yè)内在价(jià)值的积极作用(yòng)，这样有利于提(tí)高估(gū)值定价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略(lüè)构建等实务(wù)工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可以使用，包括净资(zī)产(chǎn)收(shōu)益率(lǜ)、营业现金比(bǐ)率(lǜ)、资产负债率(lǜ)、研发经费(fèi)投入(rù)强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选(xuǎn)基金经(jīng)理(lǐ)李(lǐ)欣更(gèng)细(xì)致分析在估(gū)值思维(wéi)、估值结论、估(gū)值判(pàn)断上(shàng)有变(biàn)化，尤(yóu)其是(shì)估值的方法和指标上(shàng)，他认为其(qí)包括产业链上下游的衡量、全要素(sù)成(chéng)本(běn)等(děng)，以及在纵向和横向上(shàng)的(de)研(yán)究，强(qiáng)调政策优(yōu)惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可持续发(fā)展等(děng)各种因素与(yǔ)企业价值(zhí)的关系(xì)。这些因素在对(duì)估值(zhí)结论和判断的影响上，也(yě)使得中国特色(sè)的(de)估值体系与传统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值(zhí)结(jié)论和估值(zhí)判断的变化(huà)，都是为了更(gèng)好地适应中国的市场和经济特点，提(tí)供更(gèng)精准、更合理的企业(yè)估值信(xìn)息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要在实(shí)践中进行探索，目(mù)前尚没有公认的指标可以使用。

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