《基金经理(lǐ)投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周(zhōu)期拐点 实现财(cái)富管理升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博士(shì)），创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基金首席(xí)经济(jì)学家

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金合信基金基金经理

　　乱云(yún)飞渡仍(réng)从容

　　上(shàng)期(qī)分享中(zhōng)（查看原(yuán)文），我们提出了5月(yuè)是乱花渐(jiàn)欲迷人眼，一个(gè)大的(de)背景是市场进入了战略相持阶段，进攻和防守的理由都不是(shì)非常清晰。周末中(zhōng)央发布长期的产业政策，基调(diào)是清晰的(de)，但那是诗和远方，是战(zhàn)略性(xìng)的(de)布局，很(hěn)多投资者(zhě)更喜欢(huān)战术性的(de)机会。伯克希尔(ěr)哈撒韦年度股东大会(huì)在巴菲特的老家奥(ào)巴哈(hā)举行，吸引了(le)全球(qiú)投资者(zhě)的目光，投(tóu)资者(zhě)总希望可(kě)以从中寻(xún)找到(dào)投资(zī)的秘诀，价值投(tóu)资的道虽相同，但法、术(shù)、器是各异的。不仅如此，伯(bó)克(kè)希(xī)尔决(jué)策者对宏观(guān)环境的担忧，对(duì)数(shù)字技术(shù)的批判，很多与会(huì)者(zhě)收获(huò)的可能不是清(qīng)晰的思路，而是(shì)在迷宫中又多(duō)走了一圈。

　　一(yī)、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身”的说(shuō)法，谨慎的A股投资(zī)者也(yě)开始考(kǎo)虑Sell in May,一个很重(zhòng)要的理(lǐ)由是(shì)根据惯例，银(yín)行保(bǎo)险等(děng)利好(hǎo)兑(duì)现后往(wǎng)往是市场开始调整的(de)开始。A股投(tóu)资(zī)历来(lái)是有(yǒu)季节性的，但这(zhè)未必(bì)是历史的铁律(lǜ)，比如2022年5月市场在新的政策基调下开始全(quán)面(miàn)大反攻。我们需要因(yīn)时而变，投(tóu)资者需(xū)要考虑到(dào)当前的市场(chǎng)背景已经(jīng)和之前有(yǒu)很(hěn)大的(de)不同。当前市场进入战略僵持阶段的一(yī)个(gè)重要理由是除了逻(luó)辑推演，很多重要(yào)问题很难用清晰的事实来验证。谨慎的投资者往(wǎng)往是见好就(jiù)收或者谋定而后动，因此(cǐ)才有(yǒu)了上述的猜测。

　　市(shì)场不清楚的地方在哪(n主谓双宾和主谓宾宾补的区别 例子，主谓宾双宾和主谓宾宾补ǎ)里呢？

　　第(dì)一，从(cóng)内(nèi)部看，市场已经(jīng)提(tí)前交易了政(zhèng)策的方(fāng)向，而且今年(nián)国内的政(zhèng)策(cè)本身也不是大开大合。新出台的政策更多地(dì)在落(luò)实上，较少新的提法。

　　第(dì)二，从(cóng)外部看，美联储依然在(zài)通胀、就业数据、金融数据和(hé)增长数据传递的(de)混乱信息中纠结。

　　第(dì)三，从投资主线看，数字经(jīng)济(jì)和中(zhōng)特(tè)估依然既有政策、也有业绩或者有未来预期的业绩改(gǎi)善，但短期游戏、传媒、中(zhōng)特估与其他板块(kuài)分化(huà)较为极致，也是不争的事(shì)实。除了(le)这两条主(zhǔ)线外，金(jīn)融、消费和公(gōng)用(yòng)事业有反弹，但难以成为持续的配置主题，新(xīn)能源崩坏的筹码预期(qī)也(yě)决(jué)定了反(fǎn)弹的脆弱(ruò)性。

　　第(dì)四，从交易(yì)行(xíng)为看，投资者并未形成一致预期。随着一(yī)季报的披(pī)露(lù)，市场(chǎng)阶段性(xìng)发挥了(le)对盈(yíng)利现实的定(dìng)价效率。具体表现为，业绩出现一定(dìng)修复和表现有韧性的金融(róng)、中药(yào)、电(diàn)力(lì)、中特估主题以(yǐ)及(jí)TMT中的游戏(xì)传(chuán)媒等表现较好(hǎo)，家电(diàn)此前也有一定表现(xiàn)。不过，随着业绩的公(gōng)布反(fǎn)而出现了一定的(de)买预(yù)期卖现实的操作。当然(rán)，相对而言市(shì)场也有定价(jià)效(xiào)率不稳定(dìng)的一面，同样是业(yè)绩(jì)修复或有韧性(xìng)的农林(lín)牧渔、新能源和消费板块，整体表现则一般。

　　二、市场僵(jiāng)持(chí)的原因：一季(jì)报显示企业(yè)盈利仍在磨(mó)底(dǐ)阶段

　　短(duǎn)期市场的(de)核心(xīn)矛盾在(zài)于缺(quē)乏特(tè)别(bié)明(míng)显的亮点(diǎn)，TMT主线前期超额收益过于显著，目前除了游(yóu)戏、传媒一枝独(dú)秀外，其他TMT细(xì)分领域阶(jiē)段(duàn)性有所回调。中特估(gū)相关的基(jī)建、银(yín)行、石油、出版等板块盈利有(yǒu)支(zhī)撑、估值也(yě)较(jiào)低，因(yīn)此在最近(jìn)市场调整的时(shí)候整(zhěng)体表现较好。在这两条(tiáo)我(wǒ)们看好的全年主线之外，市场部分定价了一季(jì)报(bào)行情，但核(hé)心问题在于当前(qián)盈利仍(réng)处在磨底阶段。扣除(chú)金融和两(liǎng)桶油，A股的盈利还在下滑(huá)，这意味着(zhe)短期盈利很难(nán)撑起(qǐ)A股系(xì)统性的行情。所以(yǐ)，我(wǒ)们看到这两条主线之外其他业绩尚可(kě)的板块，整体(tǐ)反(fǎn)弹的幅度(dù)都相对(duì)有限。消费的盈利有(yǒu)一定的(de)修复，而(ér)市(shì)场由于(yú)前期的悲观情绪尚未对(duì)其定价(jià)，这可能蕴含(hán)阶段性交(jiāo)易(yì)机会。

　　三、战略性布局是(shì)清晰而明确的：政策(cè)关注产业(yè)升(shēng)级和人(rén)的问题(tí)

　　近期国(guó)内也处于一个会议(yì)密集召开的阶段，政治局(jú)会(huì)议、中央财经(jīng)委会议(yì)和(hé)国常会(huì)相继召开(kāi)。决策层对于(yú)当前经济复苏动力不(bù)足、复苏势头不稳(wěn)的问(wèn)题，有(yǒu)着清醒(xǐng)的认识，短期的工作重点是恢复和扩大需求，但同时也明确不会再走老路——不会通过低水平(píng)的债务扩(kuò)张来(lái)刺激经(jīng)济(jì)，主谓双宾和主谓宾宾补的区别 例子，主谓宾双宾和主谓宾宾补而是聚(jù)焦实体经济的(de)产业升级，推进产业(yè)智能化、绿色化(huà)、融合(hé)化。

　　现(xiàn)代产业体系下的(de)融合发展

　　这次财经委(wěi)会议的一个新提(tí)法是(shì)“坚(jiān)持三次产业融合发展(zhǎn)，避免割裂对立；坚持推动(dòng)传(c主谓双宾和主谓宾宾补的区别 例子，主谓宾双宾和主谓宾宾补huán)统(tǒng)产业转(zhuǎn)型升级，不能当成‘低端产业’简单(dān)退出”，这(zhè)个提法很重(zhòng)要。我们去(qù)年底强调接下来一段时间的政策需要强调均衡(héng)性和(hé)系统性，才能形成经济发展的合力。卡脖(bó)子的领域要重点(diǎn)支持和发(fā)展(zhǎn)，但是经济的运行是一个完整的系统，生产和消费、实体(tǐ)经济和金(jīn)融(róng)支撑、高科技领域和低技术领域、融资-设计(jì)-制造—物流-销售-服务(wù)等各方面需要协(xié)调发展，大家的信心慢慢恢复、收入慢(màn)慢恢(huī)复，才能够(gòu)真正把需求拉(lā)动起来。不能够孤立、片面地理解和执行政策，毕竟即使(shǐ)是芯片这么最高科技(jì)的领域，它的下游需求也主要(yào)来(lái)自(zì)消费电子产品中的(de)手机、汽车、智(zhì)能家居等等，没有需求的拉(lā)动，产业(yè)的发(fā)展就缺乏良性循环(huán)的基础。

　　高(gāo)质量的人才红利

　　另外(wài)，最近政策讨论的一个重点是人，作为投资生产拉(lā)动核心(xīn)的企业家、作为人(rén)力资源重点的人才、承(chéng)载民族未来(lái)的新生(shēng)人(rén)口、需要关注的老(lǎo)龄人口。当前中国的发展逐渐(jiàn)从资(zī)本和劳动(dòng)要素(sù)拉动转向人(rén)力资源拉动，技术创新成为(wèi)能否(fǒu)突破内外部约束(shù)的关(guān)键。技术创新能力(lì)取决于制度(dù)保障下的(de)主观(guān)能动性，在(zài)经历了过去几年的非常态(tài)之后，在内外部不确(què)定性的(de)制(zhì)约下，如(rú)何让当前(qián)每(měi)个主体充满信心、充满主(zhǔ)观能动性，是政策的重心。以人工智能为代表的数字(zì)经济大发展，有可能能够帮(bāng)助我们适当(dāng)缩小国际竞争中人力资源的(de)差距，这(zhè)需要从一个更高的(de)角度理解人工智能和数字(zì)经济。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从(cóng)容：乱战之(zhī)后的投资路径(jìng)

　　5月的(de)市场，看起来是战(zhàn)略僵持阶段的乱战。接(jiē)下来的政策力度(dù)和效果有多大、盈利能(néng)否实质(zhì)性(xìng)的(de)反弹、经济复苏的斜率是否面临趋(qū)缓的(de)压力、海外的潜(qián)在风险到底有多大、美联储到底下一步面临的是(shì)什么样的经(jīng)济(jì)形势等，投资(zī)者希望渐次判断上述(shù)一(yī)系列的重要(yào)问题的程度，并据(jù)此进行(xíng)布(bù)局。

　　从这个意义上讲，5月交易(yì)机会可能更均衡、但也更(gèng)脆弱，当(dāng)前(qián)可能是(shì)一个布局的好阶(jiē)段，而未(wèi)必(bì)会是(shì)收获的阶段(duàn)。投(tóu)资者需要多一点(diǎn)耐心，风浪越大，下一次的鱼(yú)越贵(guì)。

　　“乱云飞渡仍(réng)从容”，这(zhè)是我们(men)从巴菲(fēi)特历次股东大会上(shàng)看到价值(zhí)投资者很(hěn)重要的(de)一个特质，即我们提倡的“道”。市(shì)场的乱是暂时的，随着事实的清晰，投资路径也将会非(fēi)常明确。这个路径，我(wǒ)们从产业(yè)视角(jiǎo)做了一下梳理，供(gōng)投资者参考。

　　具体(tǐ)而言：投资的上限是产(chǎn)业现代化，科技自主可用(yòng)，数(shù)字化、高(gāo)端化(huà)与智能化是明确的诗与(yǔ)远方，需要进行战略布局。投(tóu)资的下限(xiàn)是避(bì)免系(xì)统性(xìng)的风险，在现代化(huà)的产(chǎn)业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不(bù)上历史步伐的产业是不能进(jìn)行战(zhàn)略布局的(de)。投(tóu)资的中间状(zhuàng)态是周期与(yǔ)消费(fèi)行业，是战(zhàn)术性的布局。

　　产业视角下的(de)投资(zī)路线(xiàn)图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学(xué)家(jiā)，投(tóu)委会委员兼秘书长，宏观策略(lüè)配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大(dà)学经济学博士(shì)，清华大学管理(lǐ)科学(xué)与工程博(bó)士后。学术研(yán)究与教学以及宏观经济走势、金融产(chǎn)品分析等实务领域经验(yàn)丰富(fù)、成果卓著。从业23年以来，一直致力(lì)于在周期波动(dòng)的框架(jià)内运用(yòng)财政的视角(jiǎo)解构宏(hóng)观经济(jì)的运(yùn)行，将中(zhōng)国经济看作(zuò)一份资产，通过资(zī)本资产定价的方式来确定其价值与(yǔ)风险。

　　罗水星博士，创金(jīn)合(hé)信基金经理(lǐ)、首席(xí)宏观分析师，2022年2月加(jiā)入创金(jīn)合信基(jī)金(jīn)。此(cǐ)前履职博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时研(yán)究。武汉大学学士，上海财经大学经济(jì)学硕(shuò)士(shì)、博士，中(zhōng)国社科院经济学博士后，学术论文多发表于国(guó)际SSCI英文核心经(jīng)济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 主谓双宾和主谓宾宾补的区别 例子，主谓宾双宾和主谓宾宾补