5月13日，年内首只(zhǐ)央(yāng)企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布(bù)公告称，其(qí)累计有(yǒu)效认(rèn)购(gòu)申请(qǐng)份(fèn)额总额超(chāo)过20亿(yì)份发行上(shàng)限，将启(qǐ)动比(bǐ)例(lì)配售(shòu)。这则小公告体现出市场(chǎng)对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场(chǎng)关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基(jī)金经(jīng)理开始调(diào)仓换(huàn)股(gǔ)“中特估(gū)概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值方(fāng)式等问题成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报采访多位投研(yán)人士，解析(xī)“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中(zhōng)特估”主题积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场(chǎng)内多(duō)只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)发行(xíng)，市(shì)场对此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央企(qǐ)科技引领、央企现代能源等(děng)ETF也将获(huò)批发行(xíng)，更有扎堆上报的央国(guó)企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化(huà)因素的，近(jìn)期银(yín)行(xíng)股(gǔ)大(dà)涨的一(yī)个催化因(yīn)素就(jiù)是积极推(tuī)介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多主题基金的(de)申报发行，我认为确(què)实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估有(yǒu)可(kě)能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒(héng)更是表示。

　　同(tóng)样，博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建就表示(shì)，近期(qī)密集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉(shè)及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样的布局可(kě)以更(gèng)好支(zhī)持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去(qù)年以来公(gōng)募基(jī)金发行整(zhěng)体平(píng)淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金申报(bào)和发行，行情火(huǒ)热下将为市场(chǎng)带(dài)来增(zēng)量资金，有(yǒu)望(wàng)推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅认为，公募基(jī)金积(jī)极布(bù)局央国企主题(tí)基(jī)金，一方面是因为新一轮深化(huà)国企改(gǎi)革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价(jià)值凸显，该主题的(de)基金将为投资(zī)者提(tí)供更丰富的工具以参与到央国企投资。另一(yī)方面(miàn)是(shì)落实(shí)公募基金行业高质量发展的(de)要求，引导更多(duō)资金参(cān)与(yǔ)央国(guó)企改革，更好发挥公(gōng)募基金服(fú)务资本市场(chǎng)改(gǎi)革、服(fú)务实体经(jīng)济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为央(yāng)企相(xiāng)关标的和板(bǎn)块带来增量资金，提升交易活跃(yuè)度，有望成为中特估(gū)行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积极调(diào)仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特估和人(rén)工智能成为两大明显的主线，而(ér)新能源等前期(qī)热(rè)门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基金经理(lǐ)章恒直(zhí)言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行业(yè)主要(yào)是央企或地方国资所(suǒ)在的行(xíng)业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业(yè)本身基本面在今年会有重大(dà)的向上变(biàn)化的机会，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价(jià)格的(de)下跌，扭(niǔ)亏为(wèi)盈；券商，会受益(yì)于(yú)今(jīn)年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企业(yè)改革的(de)推(tuī)进(jìn)，大概率这些企业会进入一个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年(nián)10年(nián)改革的(de)成果，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研究(jiū)投(tóu)资思(sī)路(lù)也非常吻合，为在下半年抓住这波(bō)中特估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已开始重(zhòng)视中特估的投资机(jī)会，判断中特估的机会未来(lái)三年分两个阶段。”融(róng)通(tōng)红利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表示(shì)，第一阶段也就是(shì)今年以数字经济和“一带(dài)一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分(fēn)红收益率(lǜ)极(jí)高的(de)品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶(jiē)段是未来两年，在主(zhǔ)题性(xìng)机会(huì)消散以后，基于顶层设计对国央经营管理价值(zhí)导向变化，我们判断经营成果随之改(gǎi)变(biàn)是一个慢变量，会(huì)在(zài)未来两年体现在每一个(gè)央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营层面(miàn)可能发生显(xiǎn)著正向变化的个股提前进行布局(jú)，比如医药(yào)和消费等行业(yè)。

　　其实一季(jì)报已经显(xiǎn)露出不少基金(jīn)在行动。国金证券研究所(suǒ)数(shù)据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报前十大(dà)重仓(cāng)股股票池(chí)中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金持有(yǒu)股票市(shì)值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng中国人在德国受歧视吗，德国人很排斥中国人吗)特(tè)估”概念股在偏股主动型(xíng)基金的持仓(cāng中国人在德国受歧视吗，德国人很排斥中国人吗)中，占比明显提高。上述数(shù)据显示，根据偏股(gǔ)主动型(xíng)基金(jīn)2022年报(bào)及2023年一季(jì)报十(shí)大重(zhòng)仓股的(de)数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估(gū)计了各(gè)基金主动加仓“中特(tè)估”概念股的市值(zhí)占2022年(nián)末股票总市值比例(lì)，一季(jì)度超过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金主动加仓了“中特(tè)估”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末不持(chí)有“中特估(gū)”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据统计也显示，一季度主动(dòng)偏股(gǔ)型公募基金对港股央国企的持(chí)股(gǔ)市值比重(zhòng)达到2019年以来(lái)的新高，港股央国(guó)企持(chí)股总市值占港股持股总市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力(lì)量？

　　构建国(guó)央企(qǐ)专门的股(gǔ)票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基(jī)金(jīn)公(gōng)司的投研，落(luò)实到日常的(de)投研(yán)流程和实践之中(zhōng)，不少基金(jīn)公司在(zài)加大(dà)投研(yán)力量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何龙就介绍(shào)，一方(fāng)面，从顶层(céng)设计改变研究(jiū)员(yuán)过(guò)去对国央企的固定思维，需(xū)要实(shí)地(dì)考察国央企，并且(qiě)需要利用(yòng)当前国央企愿意交流的(de)契(qì)机，多花精力去进行跟踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通(tōng)基金(jīn)在(zài)行动上，要求研究员将自(zì)己所覆(fù)盖(gài)行业的所有国央(yāng)企构建(jiàn)专(zhuān)门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包括考察其实地(dì)调(diào)研的的成果，了解(jiě)国央(yāng)企经营思(sī)路和财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的重视。他(tā)表示(shì)，通过深(shēn)入(rù)学(xué)习，对(duì)“中特估”有了(le)更深刻的(de)认识(shí)：首先(xiān)要(yào)认识(shí)市场体(tǐ)制机制、行业(yè)产(chǎn)业(yè)结构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明(míng)中国(guó)元素和发展阶段特征，“中特(tè)估”应该是(shì)在此(cǐ)基础(chǔ)上构建的(de)具有(yǒu)时代特征(zhēng)和中国(guó)特色、符合(hé)国家战略导(dǎo)向的估(gū)值体系，而不是简单(dān)套用国外的传(chuán)统(tǒng)估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念(niàn)所(suǒ)涉及到的(de)行业和(hé)公司，一直在(zài)发生的变(biàn)化。”万家基(jī)金(jīn)经(jīng)理章恒表示，万家基(jī)金一直非常关注传(chuán)统(tǒng)产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑(zhù)等多(duō)个(gè)领域(yù)，因此(cǐ)也(yě)是一(yī)定能够抓住中特估(gū)这波行情的机会的。同(tóng)时，随(suí)着时局的变化，也在增加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经(jīng)济学(xué)家魏凤(fèng)春表(biǎo)示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体(tǐ)系是资本市场(chǎng)使命，投(tóu)资者需要学习领会并针对原有的估值体系进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实的(de)需要(yào)。明确该(gāi)体系的框(kuāng)架(jià)是第一位的(de)工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重要(yào)，投资者的认可和实(shí)施(shī)是最(zuì)终该体系(xì)能(néng)否具(jù)备长期价值的(de)基础。不过，他(tā)也提醒(xǐng)，人(rén)为的拔估值是很大的认知误(wù)区，市(shì)场化认可是基本的常识，不可(kě)误判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估(gū)值(zhí)方(fāng)式？

　　央(yāng)国(guó)企是国(guó)民经济的支(zhī)柱，国企央(yāng)企(qǐ)发展要符合国家战(zhàn)略发展发(fā)向，更(gèng)需(xū)要承(chéng)担社会公共(gòng)责任等。而这些都(dōu)应(yīng)该考虑进估(gū)值体系之中，也引发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多数(shù)受(shòu)访的基金经理认为，对(duì)于国央企的(de)估值(zhí)方式要(yào)充(chōng)分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价值，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初步的企业社(shè)会价(jià)值评价(jià)体系(xì)。

　　“如何定(dìng)价国有(yǒu)企业(yè)承担社(shè)会价值、符合国家(jiā)战(zhàn)略发展的价值？首要任(rèn)务就构建中国特色(sè)的(de)价(jià)值评(píng)价体系，改变从以(yǐ)私人股东(dōng)权(quán)益出发，现金流折现为主要方法的单一价(jià)值估值体系(xì)，转向(xiàng)社(shè)会(huì)整体价值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业(yè)的社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值。”博时基金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建(jiàn)也直言，近年来国资委指导国内团队对于中(zhōng)国特(tè)色ESG披露与评(píng)价(jià)体(tǐ)系不断探索，结合国际通用(yòng)规则，目前已经形成(chéng)了初步的(de)企业社(shè)会价值(zhí)评(píng)价体系(xì)，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央(yāng)企业上市(shì)公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是注重企业价值的可持续估值，要重(zhòng)视股东、员工和社会(huì)责任等要素对企业(yè)稳健成(chéng)长(zhǎng)的重大意义(yì)，重视稳定的现金流(liú)、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提升企(qǐ)业内在(zài)价(jià)值的积极作(zuò)用，这样有利于提高估(gū)值定(dìng)价模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在(zài)指数(shù)编制、策略构建等(děng)实务(wù)工作中，都有(yǒu)成熟的量化(huà)指标可以(yǐ)使用，包括净资(zī)产收益率、营业(yè)现金比(bǐ)率(lǜ)、资产负债(zhài)率、研发经(jīng)费投入强度(dù)等等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估值结(jié)论、估(gū)值判断上(shàng)有变化，尤其是(shì)估值的方法和指标(biāo)上，他认(rèn)为其包括产业(yè)链上(shàng)下游的衡量、全要素成(chéng)本(běn)等，以及在纵(zòng)向和横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可持续发(fā)展等各种因素与(yǔ)企(qǐ)业价值的关系。这些因素在对估(gū)值结(jié)论和判断的影(yǐng)响上(shàng)，也(yě)使(shǐ)得(dé)中(zhōng)国特(tè)色的估值体(tǐ)系(xì)与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变(biàn)化，还(hái)有估值结论和估(gū)值判断(duàn)的变化，都是为了更(gèng)好地适应中(zhōng)国的市(shì)场和(hé)经济特(tè)点，提供(gōng)更(gèng)精准(zhǔn)、更合理的企业(yè)估(gū)值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家(jiā)魏凤春直言，这需要在实践中进(jìn)行探(tàn)索，目(mù)前尚没有公认的指标可以使用。

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