金融界(jiè)5月27日消息(xī) 近日因为昆明国资委的一封声明，让城投债成为关注的焦点(diǎn)，当前(qián)地方债(zhài)的(de)规模(mó)和地方政府的偿债能力已经越来(lái)越被重视。如何如(rú)何处(chù)置(zhì)地方债务(wù)？

　　中泰证券首席(xí)经济(jì)学家李迅雷发文称，地方债包括(kuò)地方一般债、专项债和包括城投债在(zài)内的各(gè)种隐形债，其规模究竟有多(duō)大(dà)，尚有争议，但增长迅(xùn)猛。包括(kuò)银行、保险(xiǎn)、基金(jīn)等在内的机(jī圆与直线相切公式，圆的面积公式和周长公式)构投资者是地方债(zhài)的主要持有者(zhě)，他们普遍担心(xīn)的还是城投债(zhài)务、非标等地方政府(fǔ)隐形债风(fēng)险。例如，近期贵(guì)州(zhōu)省政(zhèng)府发(fā)展研(yán)究中心提(tí)出，“化债工(gōng)作推进异常(cháng)艰难，仅依靠自(zì)身能力已无(wú)法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土(tǔ)地财(cái)政缩水的背景下，地方政(zhèng)府的(de)财权(quán)与事权(quán)不匹配问题又(yòu)凸显出来(lái)。在我(wǒ)国(guó)政府杠杆率水平并(bìng)不(bù)算高的前(qián)提下，我国地方政府的杠杆率水平确实(shí)够(gòu)高(gāo)了(le)。需要调整中央和(hé)地方之(zhī)间债务余额的比例(lì)关(guān)系(xì)。“今(jīn)后应加大中(zhōng)央政府的(de)发(fā)债规(guī)模，为地方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当前中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维护地方政府(fǔ)的信用(yòng)，防范区域性(xìng)金融风险显得尤(yóu)为(wèi)重要，故在城投公司(sī)还(hái)没有与(yǔ)政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要(yào)保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省份一定的“托底”支持(chí)，在(zài)政策(cè)上大力(lì)度(dù)支持地(dì)方政(zhèng)府“化债”。如帮助地方政府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限(xiàn)（非债(zhài)券(quàn)类债(zhài)务展(zhǎn)期，如遵义(yì)道(dào)桥实践银行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期），通过政策性银行或商业银行的低息资金来降(jiàng)低债(zhài)务成(chéng)本(běn)，让债务(wù)更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央政策上支持(chí)地方(fāng)政府通过(guò)出让国(guó)有资产来偿(cháng)债。他(tā)表(biǎo)示这类典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集(jí)团(tuán)两次公告(gào)无偿划转(zhuǎn)上市公(gōng)司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时(shí)市价计量(liàng)市值约为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　以下文字(zì)来源李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地方债务的辨证(zhèng)思(sī)考》

　　截至(zhì)2022年(nián)末全国城投(tóu)有息债务54.1万亿(yì)元

　　城(chéng)投平台(tái)成为地(dì)方债(zhài)务主要(yào)体现形式

　　城投债是指城投企业公开发行的公(gōng)司债券(quàn)和(hé)中期票(piào)据(jù)。按照新预(yù)算(suàn)法、“43号文”出(chū)台明确城投(tóu)债与地方(fāng)政府信(xìn)用脱(tuō)钩，城(chéng)投公(gōng)司(sī)定位由地(dì)方政府投融资机构转变为市场化运(yùn)营主体，地方政府不再对城投(tóu)债兜底。但实际上市场仍然把城投债看(kàn)作由(yóu)地方(fāng)政府背书(shū)的高信用(yòng)等级(jí)债(zhài)券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都是地方政府下设(shè)的投融资机构(gòu)，很难完全独立成为与政(zhèng)府(fǔ)无关的纯市场化的企(qǐ)业(yè)圆与直线相切公式，圆的面积公式和周长公式。城(chéng)投的债(zhài)务主(zhǔ)要包括(kuò)向银行借款(kuǎn)和(hé)发行(xíng)债券(quàn)融资(zī)这两种方式，以前(qián)一种方式为主，但后一种债(zhài)权融(róng)资(zī)的(de)规(guī)模也不小(xiǎo)，到2022年末，余额(é)估计(jì)在13万亿元以上。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国城投有息债务快速扩张(zhāng)，每年(nián)增速(sù)均保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全国城投有息(xī)债务为54.1万(wàn)亿元，相(xiāng)较(jiào)2011年的6.4万亿元(yuán)增(zēng)长了7倍(bèi)以(yǐ)上。

城投平台发债余额(é)的(de)增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际(jì)上已经成为地方债务的主要体现(xiàn)形(xíng)式，规(guī)模明(míng)显超过地方政府的一般(bān)债和专项债之和。城(chéng)投平台中，如(rú)今，城投平台的(de)债(zhài)券余额大(dà)约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无(wú)违约案例，说(shuō)明城投债仍属(shǔ)于地方政府背(bèi)书的高等级信(xìn)用债(zhài)。但是，城投平台的非标违(wéi)约情(qíng)况时有发生，银行贷款展(zhǎn)期、调整还贷(dài)方式的也比(bǐ)较多(duō)。

　　地方政府(fǔ)应确保城投债按时兑(duì)付，不能(néng)轻易(yì)违约

　　当(dāng)前市场(chǎng)对地方政府(fǔ)债务(wù)增长和财政(zhèng)收入增速下(xià)降甚至负(fù)增(zēng)长的现象普(pǔ)遍担心，尤其(qí)对(duì)财力偏弱的东北、中西(xī)部省(shěng)份，城投债的收(shōu)益率(lǜ)普(pǔ)遍(biàn)高于(yú)东部发达(dá)省市。2022年13个省(shěng)土地出(chū)让金对政府(fǔ)债(zhài)务利息覆盖程度不(bù)足100％（2021年(nián)只有(yǒu)5个），扣除城投(tóu)拿地之(zhī)后，捉(zhuō)襟见肘(zhǒu)的情况(kuàng)更加(jiā)明显。

　　河南的永煤债违约之后，对(duì)河南省(shěng)乃(nǎi)至全国的信用债市场都造成负面冲击，信用分(fēn)层(céng)现象加剧，部分经济(jì)偏弱区域被(bèi)边缘化。例如青海、云南和天津等近(jìn)几年(nián)融(róng)资成本仍在上升；黑(hēi)龙(lóng)江、贵州2017-2019年(nián)融资成本大(dà)幅上(shàng)升，虽然2020年(nián)以来融资成本有所下降(jiàng)，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来城投债加(jiā)权平均票面利(lì)率降(jiàng)幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不(bù)及(jí)预期的背(bèi)景下，投资者(zhě)的风(fēng)险(xiǎn)偏好(hǎo)明显下降。为(wèi)此，地(dì)方(fāng)政府应该确(què)保城(chéng)投债的(de)按时(shí)兑付。因(yīn)为违(wéi)约(yuē)不仅(jǐn)不能解决债务问题，反而会(huì)恶化区域信用环境，导致(zhì)地(dì)方国企融资难(nán)、融资(zī)贵。从(cóng)未来区域经济发展(zhǎn)的(de)角(jiǎo)度看，政府部门仍需要持(chí)续举债来实现经(jīng)济平稳增长，需要保持政府信(xìn)用(yòng)，不能轻易违约。

　　建议中央(yāng)大力度支持地(dì)方政府(fǔ)“化债”

　　因(yīn)此，当前(qián)迫切需要增强城投债权人(rén)的持有信(xìn)心，首先要确(què)保城投债不(bù)违约，这就意味着城投公司(sī)能够(gòu)具备低(dī)成本(běn)的借新还旧(jiù)能力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩(hái)子谁家抱(bào)”，意(yì)味着对地方债(zhài)不(bù)兜底(dǐ)，但建议给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持，即在政策上大力(lì)度支持地方(fāng)政(zhèng)府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如(rú)城投公(gōng)司的借(jiè)新还旧）降低债务成本、拉长债务期(qī)限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义(yì)道桥实践银行贷款展期(qī)），通(tōng)过政策(cè)性银行或(huò)商业(yè)银行(xíng)的低(dī)息资金来降低(dī)债务成本，让(ràng)债务更(gèng)加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对(duì)于地方(fāng)政府可(kě)否通(tōng)过出(chū)让国有资产来偿(cháng)债(zhài)方面，也希望中(zhōng)央给予政策上(shàng)的支持。因为今年3月1日，国资委在对政协十三届全国委员会第五(wǔ)次(cì)会议第00503号(hào)提案的答复中表示(shì)，将(jiāng)适时出(chū)台制(zhì)度规定及操作细则，探索国(guó)有权益(yì)份额(é)规范化退(tuì)出(chū)的有(yǒu)效方式和途(tú)径，充分(fēn)发挥有限合伙企业(yè)的优势，助(zhù)力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通(tōng)过出让国有企业股权(quán)获得(dé)收入偿(cháng)还债务，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公(gōng)告无偿划转(zhuǎn)上(shàng)市公司(sī)共计1亿(yì)股股份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至贵州(zhōu)国资。

　　在当(dāng)前中国(guó)经济转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维(wéi)护地(dì)方(fāng)政府的信用(yòng)，防范(fàn)区域性金融风(fēng)险显得(dé)尤为(wèi)重要，故在城(chéng)投(tóu)公司还没有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债(zhài)的“信仰(yǎng)”仍(réng)需(xū)要保持。

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