文：天风宏观宋雪涛/联系人(rén)孙永(yǒng)乐

　　4月居(jū)民新增存款-1.2万亿(yì)，同比多(duō)减4968亿(yì)元，这是居民存(cún)款(kuǎn)在(zài)连续13个月同比多增后，首次回落。

　　在过去一(yī)年多时间里，居民部(bù)门积攒了一大笔(bǐ)超(chāo)额储蓄。今年这笔超(chāo)额(é)储蓄能否(fǒu)顺(shùn)利释放对(duì)判断(duàn)经济和资本市场(chǎng)走势至关重要。这里(lǐ)我们(men)尝(cháng)试回答两个问题。一是4月居(jū)民存款同比多减是不是超额储蓄释放的开始？二是这一趋势能否延续？

　　对上述问(wèn)题的回答取决于存款会受到哪些(xiē)因(yīn)素(sù)的影响(xiǎng)。一般影响居(jū)民存(cún)款的主要有这(zhè)么几种行(xíng)为：可支配收(shōu)入、消费支出、金融资产相关收支(zhī)和(hé)房(fáng)地(dì)产(chǎn)相关收支。

　　收(shōu)入增长、消费减少、金融资产赎回、购房减少会推(tuī)动存款(kuǎn)增加(jiā)；反(fǎn)之，收(shōu)入减(jiǎn)少、消费(fèi)增加、认购金融资产(chǎn)、购房增加、提(tí)前还贷(dài)等则会带(dài)动存款回落。

　　2022年(nián)居民(mín)存款同比多增7.9万(wàn)亿是居(jū)民少(shǎo)消费、少(shǎo)投资(zī)、少(shǎo)购房的结果（详见《超(chāo)额(é)储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入(rù)增(zēng)速放缓并(bìng)提(tí)前还贷，但因为(wèi)投(tóu)资、购房等下滑幅度更大，所以存款同比(bǐ)大幅多增。

　　2023年一季度居民存款同比多增(zēng)2.1万亿(yì)则是收入(rù)修复和理财存款(kuǎn)化的结果(guǒ)。

　　一季度(dù)居民人均可支配收(shōu)入同(tóng)比增长525元，理(lǐ)财存续规模相比于2022年末下滑2.6万(wàn)亿至24.2万(wàn)亿。另外，受银行办理速度放(fàng)缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券(quàn)）条件早偿(cháng)率指数 2 相比于(yú)2022年有所回落(luò)，即居民提前还(hái)款(kuǎn)对存款的拖累相(xiāng)比于(yú)去年末略(lüè)有放缓。

　　但是，随着居民消(xiāo)费和购房(fáng)行(xíng)为(wèi)修复，其(qí)对存款的支撑力度减弱，一季度人均消费支出同(tóng)比增(zēng)加(jiā)345元（低于收入涨幅）、购房支出同比多(duō)增1575亿元。但因(yīn)为支撑因素的规模更大，所(suǒ)以存(cún)款继续回(huí)升。

　　4月和一季度(dù)最核心的不(bù)同在于理财市(shì)场的变(biàn)化。4月(yuè)居民存款(kuǎn)下滑(huá)可能(néng)的原因一是居民存款(kuǎn)理财化；二是提(tí)前还(hái)贷规模增加(jiā)。因(yīn)为居(jū)民收入和消费数据不足(zú)，暂(zàn)时无法判断(duàn)消费和收入在4月对存款的影响。

　　存(cún)款回流理(lǐ)财是(shì)4月(yuè)存款回落的(de)核心原因(yīn)，4月理(lǐ)财存量(liàng)规(guī)模(mó)环(huán)比增加1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结束(shù)了自去年10月(yuè)以来(lái)的下行趋(qū)势(shì)，重回(huí)扩张(zhāng)区间。

　　居民增配理财等资产是理财风险降低、收益回(huí)升(shēng)和存款(kuǎn)利率下(xià)滑共同(tóng)作用的结(jié)果。受益于债券市场走强(qiáng)，今(jīn)年(nián)理财市场表现逐(zhú)步好转(zhuǎn)，理财产品单(dān)位破净率从(cóng)2022年12月峰值的(de)29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利率(lǜ)，存款(kuǎn)对居民的吸引(yǐn)力逐渐减弱，而理财对居民的吸(xī)引力则不(bù)断增强。

　　从5月理(lǐ)财规模(mó)上看，随着破净率进一步回落(luò)，居民还在继续增配理(lǐ)财产品，存(cún)款理财化趋势有望延续。

　　提(tí)前(qián)还贷(dài)规模扩(kuò)大是存款下滑的(de)又(yòu)一个原因。4月(yuè)早偿(cháng)率月(yuè)均值相(xiāng)比于2月低点上行4.3个百分点，相比于3月上行1.9个百分点(diǎn)。

　　居民加大提前还贷(dài)力度一是因(yīn)为首套房利率还在下降，居民提前还贷(dài)以降(jiàng)低(dī)成本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低首套房利率(lǜ)，贝壳研究(jiū)院数据显示百(bǎi)城首套主流房贷利(lì)率平均(jūn)为4.01％，环(huán)比(bǐ)3月继(jì)续(xù)回落(luò)1个BP。二是政策放松后(hòu)，1、2月份部分积(jī)压的还(hái)贷业(yè)务在3、4月份办理，这(zhè)会推动提前还贷规模走高(gāo)。

　　总的来说，随着理财市场好转(zhuǎn)，此前因(yīn)居民少(shǎo)消费、少投资、少买(mǎi)房等(děng)积攒下来的超(chāo)额(é)储蓄已经开始部分回(huí)流理财市(shì)场(chǎng)了，且5月初这一(yī)趋势还在延(yán)续。

　　往(wǎng)后来看，理财(cái)市场和提前还贷在后续几个月(yuè)里(lǐ)或(huò)继续(xù)成(chéng)为(wèi)超额存款的主要流向。

　　五(wǔ)一旅游人均消(xiāo)费水(shuǐ)平未见明(míng)显改(gǎi)善或(huò)部分表明当(dāng)下居民(mín)消(xiāo)费意愿(yuàn)依旧偏(piān)弱，考虑到(dào)超(chāo)额储蓄的持有分化且并非主要来自消费，后续超额储(chǔ)蓄(xù)对消费的支撑(chēng)力度依旧偏弱。（详(xiáng)见《超额储(chǔ)蓄能(néng)否转化成超额(é)消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随着前(qián)期积压的购房需(xū)求逐渐(jiàn)释(shì)放，房(fáng)地产销售目(mù)前(qián)已经(jīng)有走弱迹象，地产短期或不(bù)会成为超储的主要流向(xiàng)。但是因(yīn)为按揭(jiē)利率存在明显利差，居民提前还贷行为或将延续。从这个角度来看，主(zhǔ)要因为少(shǎo)买房、少投(tóu)资而(ér)积攒下来的储蓄，在理财市(shì)场环(huán)境好(hǎo)转和存款(kuǎn)利(lì)率下滑的(de)背(bèi)景下或将继(jì)续回流到理财市(shì)场(chǎng)。

　　1 存款同比增速(sù)使用金融机(jī)构住户(hù)存款余(yú)额+4月新增(zēng)来进行估算

　　2早(zǎo)偿率是指在个(gè)人住(zhù)房抵押贷款中债务人提前偿付(fù)的金额在资产池未偿本(běn)金余额的占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预(yù)期，超额储蓄释放弱于预期，理财市场波(bō)动(dòng)加大

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