主要内容(róng)

　　营收(shōu)“逆(nì)PPI式”改善但(dàn)工业利润仍承(chéng)压，主因成本(běn)与(yǔ)费用压力仍构成掣肘。3 月工业(yè)企(qǐ)业利润当月同比仅小幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩(suō)区间(jiān)。虽然3月(yuè)在需求侧经济数据(jù)表现(xiàn)亮(liàng)眼(yǎn)后(hòu)，工业企业实际营(yíng)收增速积极回升，抵消PPI回落的抑制，令(lìng)3月名义(yì)营(yíng)收(shōu)增速回升，但整体企业盈利压力(lì)仍大，主要(yào)源于(yú)两(liǎng)方面，其(qí)一是(shì)国际(jì)高油价导致的输入性成本压力仍在约束利(lì)润改善，3月营业成本对当月利润拖累幅度仅(jǐn)收(shōu)窄2.1个百分点(diǎn)至-13.8个百分点，拖累程度仍然较(jiào)深。其(qí)二是今年降(jiàng)费政策未(wèi)再明显(xiǎn)新增，加(jiā)之(zhī)部分企业开始补缴社保费，企业费用同比压力开始(shǐ)加大(dà)，3月费(fèi)用(yòng)对当月利润(rùn)拖累幅度大幅扩长期用氨基酸洗发水好吗，氨基酸洗发水的好处和坏处(kuò)大(dà)6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百分点。与去年费用率改(gǎi)善拉动利润增速6个百分点(diǎn)形成鲜明对比(bǐ)。

　　营收：消费短期较快恢复加(jiā)之投资韧性(xìng)支撑营(yíng)收增速回(huí)升，但(dàn)高油价仍构成约束。3月工业企业营收(shōu)增(zēng)速回升2.1pct至(zhì)0.8％。结构上看(kàn)，下游消费相(xiāng)关行业营收增速（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改善(shàn)明显，抵消了PPI回落(luò)对于名义营收(shōu)增速(sù)的(de)拖累(lèi)，其中汽(qì)车(chē)、家具、计算机通信(xìn)电子设备等均(jūn)回升明显，显示递延(yán)需求释放(fàng)以及汽车集中降价等对于(yú)短(duǎn)期消费需求的推动。其次，煤(méi)炭冶金产业链营收(shōu)增(zēng)速延续改(gǎi)善，显示保交楼(lóu)政策推动(dòng)地产(chǎn)建安投(tóu)资构成支撑，但石油化工产业(yè)链营(yíng)收增速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％）却明(míng)显回落，高油(yóu)价对于石化产业链相关行业需求持(chí)续构成抑制。

　　成本率：虽然煤(méi)价回落已在缓和中下(xià)游成本压力，但高油价(jià)继续构成输(shū)入性成本传导。3月工业(yè)企业(yè)成本率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤其(qí)是高油(yóu)价下(xià)的(de)国内石化产业(yè)链，成本(běn)率同比增量(liàng)扩(kuò)大(dà)14bp至261bp，绝对(duì)水(shuǐ)平明显(xiǎn)高于其(qí)他行业。由于我国石化产业链主要为中下游，上游(yóu)环(huán)节在海外主要原油寡头国家(jiā)，因(yīn)而国际高油(yóu)价带来的上游利润改善(shàn)无法被国内产(chǎn)业(yè)链吸收，国内以中下游为主的石化(huà)产业链(liàn)反而会在高(gāo)油(yóu)价下受(shòu)到(dào)输(shū)入性(xìng)成本压(yā)力(lì)，也(yě)即3月的情况。相较而(ér)言(yán)，煤炭产业(yè)链上中下游均在国内(nèi)，所以虽然(rán)3月煤炭冶金产业成本率(lǜ)同(tóng)比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤(méi)炭(tàn)产(chǎn)业链上游(yóu)成本率被动走高、利润承压，而(ér)中(zhōng)下(xià)游成本率实际(jì)上是改善的，与此同时，更靠近下游的消费行业成本(běn)率也明显改善。

　　利润：下游消费行业利润仍显(xiǎn)现韧性，但石(shí)化产(chǎn)业(yè)链(liàn)利润在(zài)高油(yóu)价下仍承压。分行业(yè)看，与2023年(nián)2月相比(bǐ)，下游消(xiāo)费行业面临最大的成本(běn)压力改善和积极的(de)营(yíng)业收(shōu)入(rù)回(huí)升，因而下(xià)游(yóu)消(xiāo)费行业利润(rùn)增(zēng)速恢复继(jì)续好(hǎo)于其他行业，单(dān)月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子设备等改善(shàn)明显，煤炭冶金产业链中下游(yóu)利润增速(sù)也(yě)积极改善(shàn)，相较而言，石化产(chǎn)业链行业在(zài)营业收入与成本压(yā)力(lì)均(jūn)承压背景下，利润增(zēng)速仍处(chù)于-40.7％的较深区间。

　　关注二季度企(qǐ)业盈利三重风(fēng)险，以及下(xià)半年潜在的内生恢复空(kōng)间(jiān)。3月工业企业利(lì)润(rùn)数据(jù)显示，虽(suī)然经济需求侧短(duǎn)期恢复较(jiào)快，但在成本与费用(yòng)压力背景下，企(qǐ)业盈利仍(réng)然(rán)承压，而展(zhǎn)望(wàng)二季度，关(guān)注企(qǐ)业盈利的三重风险，其(qí)一是经济内生动能弱化(huà)。伴随递(dì)延需求主(zhǔ)导的需(xū)求(qiú)脉冲性(xìng)回升过(guò)程逐步结束，经济内(nèi)生动(dòng)能仍面临弱化风险。其二是(shì)高油价带来的成本压力。OPEC+5月(yuè)将开启正式减产操(cāo)作，加之(zhī)全球(qiú)服(fú)务消(xiāo)费逐(zhú)步恢复，国际油价或再(zài)度走高，这也(yě)意(yì)味着成本(běn)压力仍较大。其三是费用率对于利润(rùn)的拖累，企(qǐ)业逐步补缴前(qián)期社保费缓缴等(děng)，以及(jí)今年目前降(jiàng)费政策更多为延续而非新增，费用率对(duì)于(yú)利(lì)润同比增速的的拖累也(yě)将逐步显现，二(èr)季(jì)度(dù)剔(tī)除基数扰动后的(de)企(qǐ)业盈(yíng)利真实修复(fù)过程或相对缓慢(màn)。而展望下半年，经济内生(shēng)动能的(de)复苏可以期待，两大领先指(zhǐ)标已经验证(zhèng)，重点关注下(xià)半年经济(jì)内生动能逐步(bù)复苏、国(guó)际油(yóu)价涨幅逐步趋(qū)缓(huǎn)后工业企业利润的修复空间。

　　风险提示：外部地缘政治风险(xiǎn)，疫情形势变化。

　　以下为正文

　　一(yī)、营收“逆PPI式(shì)”改善但工业利润仍承压，主因成(chéng)本与费(fèi)用压力仍(réng)是掣(chè)肘。

　　3月工(gōng)业企业利润累计(jì)同比仅小幅回升1.5个百分点至-21.4％，当月同比(bǐ)也(yě)仅(jǐn)小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较(jiào)深收缩区间(jiān)。虽(suī)然3月在需求侧经(jīng)济数(shù)据表现亮眼后，工业企业(yè)实际营收增速已积(jī)极(jí)回升，抵消了PPI回落带来的抑制，3月名义营收(shōu)增(zēng)速回升2.1pct至(zhì)0.8％，但整(zhěng)体(tǐ)企业盈利(lì)压力仍大(dà)，主要(yào)源于两个(gè)方(fāng)面：

　　其一是国(guó)际高油价(jià)导致的输入性成本压力(lì)仍在约束利润改善，3月营(yíng)业成本对当月利润拖累幅度仅收窄2.1个百分(fēn)点(diǎn)至-13.8个百(bǎi)分点，拖累程度仍然较深。

　　其二是今年降费(fèi)政策未再明显新增，加之部分企业开始补缴社保费，企业费用同(tóng)比压力开(kāi)始加大，3月费(fèi)用对当(dāng)月利(lì)润拖累幅度大幅扩(kuò)大(dà)6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百分点。2022年社保(bǎo)缴(jiǎo)费缓缴等一系列(liè)新增降费政(zhèng)策持续改善企业费用率，对(duì)2022年(nián)全年(nián)工业企业利润增速构成较强支撑，全年拉动工(gōng)业企业利(lì)润同比增速6个(gè)百分点(diǎn)。但从今(jīn)年(nián)开始前期社(shè)保费降费的企(qǐ)业开始(shǐ)补缴(jiǎo)社保费(fèi)，加之今(jīn)年(nián)未再新增更大力(lì)度(dù)的(de)降费政(zhèng)策，从同比视角来看(kàn)费用对于工业企(qǐ)业利润的拖累开始显现。

　　二、营收：消费(fèi)短期较快恢复(fù)加之投资韧(rèn)性支(zhī)撑营收(shōu)增(zēng)速回升，但高油(yóu)价(jià)仍构成约束。

　　3月工业企业营收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关(guān)行业(yè)营收增速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义(yì)营收增速(sù)的拖(tuō)累，其中汽车（+11.3pct至(zhì)12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通(tōng)信电子设(shè)备（高基数下仍(réng)改善0.3pct至(zhì)-6.2％）等(děng)均(jūn)回升明(míng)显，显示递延(yán)需求(qiú)释放(fàng)以(yǐ)及汽车集(jí)中降价等对于短期消(xiāo)费需(xū)求的推动(dòng)。其次(cì)，煤炭(tàn)冶(yě)金产业(yè)链营收增(zēng)速（名(míng)义(yì)+3.9pct至3.8％，实(shí)际+4.5pct至(zhì)5.2％）延续改善，显(xiǎn)示保交(jiāo)楼(lóu)政策推动地产(chǎn)建安(ān)投(tóu)资构成支(zhī)撑(chēng)，但石(shí)油(yóu)化(huà)工(gōng)产业链营(yíng)收增速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明(míng)显回落，高油(yóu)价(jià)对于石(shí)化产(chǎn)业链相(xiāng)关行业(yè)需求持续构成抑制(zhì)。

　　三、成本率：虽然煤价(jià)回落已(yǐ)在(zài)缓和中下游成本压力(lì)，但高油价(jià)继(jì)续构成(chéng)输入性(xìng)成本传导(dǎo)

　　3月工业企(qǐ)业成本率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然偏(piān)大，尤其(qí)是高油(yóu)价下的国内石化产业链，成本率同比(bǐ)增量扩(kuò)大14bp至261bp，绝(jué)对(duì)水(shuǐ)平明显高于其(qí)他行(xíng)业。由于我(wǒ)国石化(huà)产业链主要为中(zhōng)下游，上(shàng)游环(huán)节在(zài)海(hǎi)外(wài)主要原油寡(guǎ)头国家(jiā)，因而国际高(gāo)油价带来的上游利润改善无法(fǎ)被国内产业链吸收(shōu)，国内(nèi)以中(zhōng)下(xià)游为主的石化产业链(liàn)反(fǎn)而会在高(gāo)油价下受(shòu)到输入性成本压(yā)力，也即3月的情况。相较而言，煤(méi)炭产(chǎn)业(yè)链上中下游均在国内，所以虽然3月煤炭冶(yě)金产(chǎn)业(yè)成本率(lǜ)同比增量也扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭产业链上游成本(běn)率(lǜ)被动走高、利润承压，而中下游成(chéng)本率实际(jì)上(shàng)是改善的（成(chéng)本率同(tóng)比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时(shí)，更靠近下游的消费(fèi)行业成本率也明显(xiǎn)改善（长期用氨基酸洗发水好吗，氨基酸洗发水的好处和坏处同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下(xià)游消费行业(yè)利润仍显(xiǎn)现韧性，但石化产业链(liàn)利(lì)润在高(gāo)油价下仍承压(yā)。

　　分(fēn)行业看(kàn)，与2023年2月相比，下游消费(fèi)行业面临(lín)最大的成本压力改(gǎi)善和积极的营(yíng)业收入回升(shēng)，因而下游(yóu)消费行业(yè)利(lì)润增速恢复继续好于其(qí)他行业，单(dān)月改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，其中，汽车(chē)、计算机通信电子设备、家具等(děng)行业利润增速均(jūn)改善20-50个百分(fēn)点。煤炭冶金产业链虽(suī)然整体利润增(zēng)速(sù)仅小幅改善1.4pct至(zhì)-9.9％，但主因上游价格(gé)回落导致上游利润下降的(de)缘故，而中下游面(miàn)临的是营收(shōu)改善、成本(běn)压力缓和的格局，中(zhōng)下游利润增速改(gǎi)善明显，金属制品、通用设备、非金属矿(kuàng)物制品等(děng)行业利润增速均改善10-20个百分点。相(xiāng)较而言(yán)，石化产业链行(xíng)业(yè)在营业收入(rù)与成本压力均(jūn)承压背景下(xià)，利润增速仍(réng)处于-40.7％的较深区间。

　　五、关注二(èr)季度企业盈利(lì)三(sān)重风险，以及(jí)下半年潜在(zài)的内生恢复(fù)空间。

　　3月工业企业(yè)利润数据显示，虽然经济(jì)需求(qiú)侧(cè)短期恢复较快(kuài)，但在成本与费用压力(lì)背景(jǐng)下(xià)，企业盈利仍然承压，而展(zhǎn)望二季度，关注企业(yè)盈利的三(sān)重风险，其(qí)一是经(jīng)济内生动(dòng)能弱化。伴随递延需求(qiú)主(zhǔ)导(dǎo)的需求脉(mài)冲性回升过(guò)程逐步结束，经(jīng)济内生动能仍(réng)面临弱(ruò)化风险。其(qí)二是(shì)高油(yóu)价带来的成本压(yā)力。OPEC+5月将开启正式减产操(cāo)作，加之(zhī)全球服务消(xiāo)费逐步恢复，国(guó)际(jì)油(yóu)价或再(zài)度走高，这也(yě)意味着(zhe)成(chéng)本压力仍较大。其(qí)三(sān)是(shì)费用率对于利(lì)润的拖累，企业逐步补(bǔ)缴前期社保费缓(huǎn)缴等，以及今年目前降(jiàng)费政(zhèng)策(cè)更多为延续而(ér)非(fēi)新增，费(fèi)用率(lǜ)对于利(lì)润同比增速(sù)的的(de)拖累也将(jiāng)逐步(bù)显现，二季(jì)度剔除基数扰动后的企业(yè)盈(yíng)利真实修复过程或(huò)相对缓慢(màn)。

　　而展望下半(bàn)年，经(jīng)济(jì)内(nèi)生动能的复苏可(kě)以期待，两大领先指标已经(jīng)验证(zhèng)，其一是居(jū)民消费(fèi)倾向结束持续(xù)一年的下滑过程，消(xiāo)费信心(xīn)逐步恢(huī)复(fù)，其二是保交楼政(zhèng)策已推动上半(bàn)年地产建安(ān)投资和(hé)竣工(gōng)积极回补，有(yǒu)望(wàng)拉(lā)动下半(bàn)年汽车、家电、家具等后周期大宗消费，重点关注下半年经济内生动能逐步(bù)复苏、国际油价涨幅逐步趋(qū)缓后工业企业(yè)利(lì)润的修复空间(jiān)。

　　内容节选自申万宏源宏观研究报告：

　　《被市场低估(gū)的成本(běn)与费用(yòng)压力(lì)——工业企业效益数(shù)据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 长期用氨基酸洗发水好吗，氨基酸洗发水的好处和坏处