主(zhǔ)要(yào)内容

　　营收“逆PPI式”改善(shàn)但工业利润仍(réng)承压，主因成本与费用压力仍构成掣肘。3 月工业企业利(lì)润(rùn)当(dāng)月(yuè)同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然(rán)3月在需求侧(cè)经(jīng)济(jì)数据表现亮(liàng)眼后，工业企业实际营收增速(sù)积(jī)极回升，抵消PPI回落的抑(yì)制，令(lìng)3月名义营收增速回升，但(dàn)整(zhěng)体企业(yè)盈利压(yā)力(lì)仍大，主要源于两方面，其一是国(guó)际高(gāo)油价导致(zhì)的输入性成本压力仍在约(yuē)束(shù)利润改善，3月(yuè)营业成本对当月利(lì)润(rùn)拖累幅(fú)度仅收窄2.1个百分(fēn)点至-13.8个(gè)百分点(diǎn)，拖累程度仍然较深。其(qí)二是今年降(jiàng)费政(zhèng)策未再明显新增，加之(zhī)部汉语拼音u在什么时候上面加两点，拼音里的u什么时候加点分企业开始补(bǔ)缴(jiǎo)社保费(fèi)，企业费用同(tóng)比压力开始加大，3月费用对(duì)当月利润拖累幅度大幅扩大6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百分点(diǎn)。与去年(nián)费用率改善拉动利润增速6个百(bǎi)分点(diǎn)形成鲜明对(duì)比。

　　营(yíng)收(shōu)：消费短(duǎn)期较(jiào)快恢复加(jiā)之(zhī)投资韧性支撑(chēng)营收增速回升，但高油(yóu)价仍构成(chéng)约束。3月工业企业营收增(zēng)速(sù)回升2.1pct至0.8％。结构上看(kàn)，下游消费相关行业(yè)营收增速(sù)（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回(huí)落对于名义营收增速(sù)的拖累，其中(zhōng)汽(qì)车、家(jiā)具、计算机通信(xìn)电子设备等均(jūn)回升(shēng)明显，显示递延需(xū)求释(shì)放以(yǐ)及汽车集中降价等对于(yú)短(duǎn)期消费需求的推动。其次(cì)，煤炭(tàn)冶金(jīn)产业链营收增速延续改善，显示(shì)保交(jiāo)楼政(zhèng)策推动地产建安投资构成支撑，但石油(yóu)化(huà)工产业链(liàn)营收(shōu)增(zēng)速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％）却明显回(huí)落，高油(yóu)价对于(yú)石化产(chǎn)业(yè)链相(xiāng)关(guān)行业需求持续构(gòu)成抑制。

　　成本率：虽然煤价回落已在缓和(hé)中下游成(chéng)本(běn)压力，但(dàn)高油价继续构成输入性成(chéng)本传导。3月工业(yè)企业成本(běn)率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然(rán)偏大，尤其是高油价下的国内石化产业(yè)链，成(chéng)本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明(míng)显高于其他(tā)行业。由于我(wǒ)国石化产业链主要(yào)为中下游，上游环节在海外(wài)主要原油寡(guǎ)头国家(jiā)，因而国(guó)际高油价(jià)带来的上游利润改(gǎi)善无法被国内产业链(liàn)吸收，国内以中下游为主(zhǔ)的石(shí)化(huà)产(chǎn)业链反(fǎn)而(ér)会在高油价下受到输入性成本压(yā)力，也即3月的情况。相较而言，煤炭产业链上中下游均在国(guó)内，所以虽然(rán)3月煤炭冶(yě)金(jīn)产(chǎn)业(yè)成(chéng)本率同比增(zēng)量也扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下行导(dǎo)致(zhì)煤炭产业(yè)链上游成本率被动走高(gāo)、利润承(chéng)压(yā)，而中下游成本(běn)率实(shí)际上(shàng)是改善的，与此同时，更靠(kào)近下(xià)游的消费行业成本率也明显改善。

　　利润：下游(yóu)消费行业利(lì)润仍显现韧性(xìng)，但(dàn)石(shí)化产业链利润在高油价下仍(réng)承压(yā)。分行业看，与(yǔ)2023年2月相比，下游(yóu)消(xiāo)费行业面(miàn)临最大(dà)的成本压(yā)力(lì)改(gǎi)善和积极的营业(yè)收入回升，因而下游消费行业利润增速(sù)恢复(fù)继续好于(yú)其他行业，单月改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，汽车、家具(jù)、电子设备等改(gǎi)善明显，煤炭冶金产业链中下(xià)游(yóu)利润增速也积(jī)极改善(shàn)，相较而言，石化产业链行(xíng)业在营业收入(rù)与成本压力均承(chéng)压背(bèi)景下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　关注二(èr)季度企业(yè)盈利三(sān)重风险，以及(jí)下(xià)半年潜在的(de)内生恢复(fù)空间。3月(yuè)工(gōng)业(yè)企业利润(rùn)数(shù)据(jù)显示，虽然经济需求侧(cè)短期恢复较快(kuài)，但在成(chéng)本与费用压力背景下(xià)，企业盈利仍然承(chéng)压，而展(zhǎn)望二季度(dù)，关注企(qǐ)业盈(yíng)利的(de)三重(zhòng)风(fēng)险(xiǎn)，其一是经济内生动能弱化。伴随递延需求主导的需求脉冲性回升(shēng)过程逐(zhú)步结束，经济内(nèi)生动能仍面临弱化(huà)风险。其二是(shì)高油价带来的(de)成本压力。OPEC+5月将开启正式减(jiǎn)产操作，加之全球服(fú)务消(xiāo)费逐步恢复(fù)，国际油价或(huò)再度走高，这也意(yì)味着成(chéng)本压力仍(réng)较(jiào)大(dà)。其三是费用率对于利润(rùn)的拖累，企业(yè)逐步补缴前期社保费缓缴等(děng)，以及今(jīn)年(nián)目前降费政策更(gèng)多为延续而非新增，费用率对于利润同比(bǐ)增速(sù)的的拖累(lèi)也(yě)将逐(zhú)步显现，二季度剔(tī)除基数扰动后的企业盈利真实修复(fù)过程或相对缓(huǎn)慢。而展(zhǎn)望下半年，经济内生动能的复苏可以期待，两(liǎng)大(dà)领先指标已经验证(zhèng)，重点(diǎn)关(guān)注下半(bàn)年经济(jì)内(nèi)生动(dòng)能(néng)逐(zhú)步(bù)复(fù)苏、国际油价涨幅逐(zhú)步趋缓后(hòu)工(gōng)业企业利(lì)润的修(xiū)复空(kōng)间。

　　风险提(tí)示(shì)：外部(bù)地缘政治(zhì)风险，疫情形势(shì)变化。

　　以下(xià)为(wèi)正文(wén)

　　一、营收“逆(nì)PPI式(shì)”改善但(dàn)工业利润仍承压，主因成本与费(fèi)用压力仍(réng)是掣肘。

　　3月工业企业利润累(lèi)计(jì)同(tóng)比仅小(xiǎo)幅(fú)回升1.5个(gè)百分(fēn)点至(zhì)-21.4％，当(dāng)月(yuè)同比也仅(jǐn)小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处(chù)于较深收缩区间。虽然3月在需求(qiú)侧经济数(shù)据(jù)表现亮(liàng)眼后，工业企业实际营收增速已积极回(huí)升，抵(dǐ)消(xiāo)了PPI回落(luò)带来的抑制，3月名义营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企业盈(yíng)利压力(lì)仍大，主(zhǔ)要源(yuán)于(yú)两个方面：

　　其(qí)一是(shì)国际(jì)高(gāo)油(yóu)价导致(zhì)的输入(rù)性(xìng)成本压(yā)力(lì)仍在约束利(lì)润改善，3月营业成本对当(dāng)月利润拖累幅度仅收窄2.1个(gè)百分点至(zhì)-13.8个百分点，拖累程度仍然较深(shēn)。

　　其二是(shì)今年降费政策(cè)未再(zài)明显新(xīn)增，加之部分企业开始补缴(jiǎo)社保费，企业(yè)费(fèi)用同比压力开始加大，3月费用对当月利润拖累幅度大幅扩大(dà)6.1个百分点至-9.5个百分点。2022年社保缴费缓缴(jiǎo)等一系列(liè)新增降费政策(cè)持续改善(shàn)企业费用率，对2022年全年工业企(qǐ)业利润增速(sù)构成较强支撑，全(quán)年拉动工业企(qǐ)业利润同比增速(sù)6个(gè)百分点。但从今年开始前期社保(bǎo)费降费的企业开始补缴社(shè)保费，加之今年未再新增(zēng)更大力(lì)度的降(jiàng)费政策(cè)，从同比视角来看费用对于工业企业(yè)利润的(de)拖累开始显现。

　　二、营(yíng)收：消费短期较快恢复加(jiā)之投资韧性支撑营收增速(sù)回升，但高(gāo)油价仍构成约束。

　　3月工业企业(yè)营收增(zēng)速回(huí)升2.1pct至(zhì)0.8％。结构(gòu)上看(kàn)，下(xià)游(yóu)消费相关(guān)行业营收增速（名义(yì)+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对(duì)于名义营收增速(sù)的拖(tuō)累，其中(zhōng)汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通(tōng)信电子设(shè)备（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回(huí)升明显，显示(shì)递延需求释放以及汽(qì)车集中降价等对于短(duǎn)期消(xiāo)费需求的(de)推动。其次，煤炭冶金产业链营(yíng)收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保交楼政策推动地产建安投资构成支撑，但石油化工产业链营收增(zēng)速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显回(huí)落，高油价(jià)对(duì)于石化产业链相关行业需求持续构成抑制。

　　三(sān)、成本率：虽然煤(méi)价回落已在缓和中下游(yóu)成本压力(lì)，但高(gāo)油(yóu)价继(jì)续(xù)构成输入性成本传导

　　3月工业企(qǐ)业成本率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成(chéng)本(běn)压力仍然偏大，尤其是高油价下的国内石化产业(yè)链，成本率同比增量扩(kuò)大14bp至261bp，绝对水平明(míng)显(xiǎn)高于其(qí)他(tā)行业。由于我国石化(huà)产业(yè)链(liàn)主要为中(zhōng)下游，上游环节在海外主要(yào)原(yuán)油(yóu)寡头国(guó)家，因而国际高油价带来的上游(yóu)利润改善无法被(bèi)国(guó)内产业(yè)链吸收，国内以中下游为主的石化产业链(liàn)反(fǎn)而会在高油价下受(shòu)到输入性成本压力(lì)，也即3月(yuè)的情况(kuàng)。相较(jiào)而言，煤炭(tàn)产业(yè)链上中下游均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业成本率(lǜ)同比增量(liàng)也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价(jià)下(xià)行导致煤炭产业链上(shàng)游成本率被动走高、利润承压(yā)，而中下游成本(běn)率实际(jì)上是改善的（成本率同比增(zēng)量下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近下游的消费行业成本率也明(míng)显改善(shàn)（同(tóng)比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行业利(lì)润仍(réng)显现韧性，但石化(huà)产业链利润在高油(yóu)价(jià)下仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下游消费(fèi)行业(yè)面(miàn)临(lín)最大(dà)的成本压力(lì)改善和积极的营(yíng)业收入回(huí)升(shēng)，因而下(xià)游消费行业利(lì)润(rùn)增速恢复继续好于(yú)其他行(xíng)业，单月改(gǎi)善(shàn)8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机(jī)通(tōng)信(xìn)电子设备、家具等行业利(lì)润增速均改善20-50个百(bǎi)分点(diǎn)。煤炭冶金产业(yè)链(liàn)虽然整体利润(rùn)增速(sù)仅(jǐn)小幅改善(shàn)1.4pct至-9.9％，但主(zhǔ)因上游(yóu)价(jià)格回落(luò)导致上游利润(rùn)下降的缘(yuán)故，而(ér)中下游面(miàn)临的是(shì)营收改善、成(chéng)本压(yā)力缓和的(de)格局(jú)，中下游利(lì)润增速改善明显，金属制品、通(tōng)用(yòng)设(shè)备(bèi)、非金属矿物制品等(děng)行(xíng)业(yè)利润(rùn)增速均改善10-20个百分点。相较而言，石化产业链(liàn)行业(yè)在营业(yè)收入与成本压力均承(chéng)压背(bèi)景下，利润增速(sù)仍处于-40.7％的较深(shēn)区(qū)间。

　　五、关注二(èr)季度企业盈利(lì)三重风险(xiǎn)，以及下半年潜在的内生(shēng)恢复空间。

　　3月(yuè)工业企业利润数(shù)据(jù)显示，虽然经济需(xū)求侧短期(qī)恢复较快，但在(zài)成本(běn)与费(fèi)用压力背景(jǐng)下，企(qǐ)业盈利仍然(rán)承压，而展望二季度，关注企业盈(yíng)利(lì)的三(sān)重风险，其(qí)一是(shì)经济内生动(dòng)能弱化(huà)。伴随递延需求主导(dǎo)的需求脉冲性回升过程逐步结束，经济内生(shēng)动能仍面临弱(ruò)化风险。其(qí)二是高油价(jià)带来的成本(běn)压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式减产操作，加(jiā)之(zhī)全球服(fú)务(wù)消(xiāo)费逐步恢复，国际(jì)油价或(huò)再度(dù)走高，这也意味着(zhe)成(chéng)本压力仍较(jiào)大。其三(sān)是(shì)费用率(lǜ)对于(yú)利润的拖累，企(qǐ)业逐步(bù)补缴前(qián)期社(shè)保费缓(huǎn)缴(jiǎo)等，以及今(jīn)年目前(qián)降费政策更多为延续而非新增，费用率对于(yú)利润同比(bǐ)增速的的拖累也(yě)将逐步(bù)显(xiǎn)现，二季度剔除(chú)基数扰动后的企业(yè)盈利(lì)真实修复过程或相对(duì)缓慢。

　　而展望下半年，经济(jì)内生动(dòng)能(néng)的(de)复苏可以期(qī)待(dài)，两(liǎng)大(dà)领先指(zhǐ)标已经验(yàn)证，其(qí)一(yī)是(shì)居民消费倾向结束持续一年的下(xià)滑过程，消(xiāo)费(fèi)信心(xīn)逐步恢复，其二是保交(jiāo)楼政策已推动上半年地产建安投资(zī)和竣工(gōng)积(jī)极回补，有(yǒu)望拉动下半年汽车、家电、家具(jù)等后(hòu)周(zhōu)期大宗消费(fèi)，重点关注下半年经(jīng)济内生动能逐步复苏、国际油价(jià)涨幅逐步趋缓后工业企(qǐ)业利润的修复空间。

　　内容节选自(zì)申万宏源(yuán)宏观(guān)研究报告(gào)：

　　《被市场低估的成本(běn)与(yǔ)费用压力——工业企业(yè)效(xiào)益数据点评(píng)（23.03）》

　　证(zhèng)券分析师：屠强(qiáng)王胜

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 汉语拼音u在什么时候上面加两点，拼音里的u什么时候加点