《基金经理投资(zī)笔记》宏(hóng)观策略系列(liè)

　　把(bǎ)脉经济周期拐点 实现财富管理(lǐ)升级

　　作many的比较级和最高级怎么写，much的比较级和最高级者：魏 凤 春（博士），创金合信基(jī)金(jīn)首席经济学家(jiā)

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合(hé)信基金基金经理

　　我们(men)上(shàng)期对市场的整体观点(diǎn)是大概率市(shì)场处(chù)于(yú)“战(zhàn)略(lüè)僵持阶段的乱战”，5月交易机会(huì)可能更(gèng)均衡、但也更脆弱，当(dāng)前可(kě)能是(shì)一(yī)个布(bù)局(jú)的好(hǎo)阶段(duàn)，而未必(bì)会是(shì)收(shōu)获(huò)的阶段，投资者需(xū)要(yào)多一(yī)点耐心。市场可能继续对一季(jì)报定价，短期(qī)市场的核心矛盾在于缺(quē)乏(fá)特(tè)别明(míng)显的(de)亮点。同时(shí)我们也(yě)提醒(xǐng)大家，虽然我们看好TMT和(hé)中(zhōng)特估全年的投资机会，但(dàn)是(shì)短期游戏传(chuán)媒和中特(tè)估(gū)与其(qí)他板块分化较(jiào)为极致(zhì)，也(yě)是不争的事(shì)实，提醒大家(jiā)这两(liǎng)个(gè)板块短(duǎn)期可能的(de)风险。

　　一、市(shì)场的表现：继续定价国内经济疲弱修复

　　过去的一周，市(shì)场(chǎng)的演(yǎn)绎(yì)跟我们的观点大(dà)致符合：周一(yī)中特(tè)估上涨(zhǎng)之(zhī)后(hòu)连(lián)续回(huí)调，一季报业(yè)绩尚可、同时(shí)前期又(yòu)没有定价充分的火电(diàn)、纺织服装、新能源和家电等有一(yī)定的超额收益，但是反弹也(yě)相对脆弱。国(guó)内外公(gōng)布(bù)的部分经济金融数(shù)据(jù)传递(dì)的信息(xī)都没有明(míng)确的方向性，股市和债市依然(rán)定(dìng)价国内经济疲弱的复苏力度，没有在我(wǒ)们上一(yī)次对市场的(de)判断上提供(gōng)明显的(de)增量信息。

　　上周申万31个行业中有7个行业出现上涨(zhǎng)，24个行业出现下跌。分(fēn)行业看，公用(yòng)事业、煤炭(tàn)、汽(qì)车等行业表(biǎo)现(xiàn)较好，周(zhōu)涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传媒(méi)、有(yǒu)色(sè)金(jīn)属等(děng)行业表现较(jiào)差，周涨跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社(shè)会服(fú)务、商(shāng)贸零(líng)售、美容护(hù)理等行业(yè)处于历史(shǐ)高(gāo)位(wèi)估值区间(jiān)，市(shì)盈率(lǜ)分位数分别为81.82%、81.28%、79.33%；有色(sè)金属、电(diàn)力设备、煤炭等行业处于历(lì)史低位(wèi)估值区间(jiān)，市盈率分位数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周变(biàn)化来看，环(huán)保、公用事业、汽车等行业位(wèi)于前列，市(shì)盈率分位数分别提(tí)升12.54%、3.98%、3.75%；建(jiàn)筑装(zhuāng)饰，食品饮料(liào)，传媒等行业稍显落后，市盈率分(fēn)位(wèi)数分别(bié)降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情(qíng)绪来看，纵向(xiàng)（时序上）拥挤度观(guān)察(chá)，银行、交通运输(shū)、非银金融(róng)等行业换手率位(wèi)于一年内高点，换手率分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护理、食品饮料(liào)等行业换手率位于一年内低(dī)点(diǎn)，换手率分位(wèi)数分别为(wèi)5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间）拥(yōng)挤度观察，银(yín)行、非银(yín)金融、传媒等行(xíng)业(yè)成交额(é)占比位于一(yī)年内高点(diǎn)，成交(jiāo)额占比分位数分别(bié)为100%、100%、98.1%；农林牧(mù)渔、基础(chǔ)化(huà)工、综合等行业(yè)成交(jiāo)额(é)占(zhàn)比位(wèi)于(yú)一(yī)年内低点，成交额占比分位数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡(héng)市场(chǎng)的进(jìn)一(yī)步(bù)验证：宏观依(yī)据

　　对市场的定(dìng)性是(shì)下一(yī)步决策的依(yī)据，从宏(hóng)观证据来看，市场是脆弱而(ér)均衡的：

　　第一(yī)，出口不弱，趋势变弱(ruò)，进口验证乏力(lì)的外需。

　　中国4月出(chū)口同比上升8.5%，3月(yuè)为(wèi)同(tóng)比上升14.8%；4月进口(kǒu)同比下跌7.9%，3月为(wèi)同比下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元，3月为881.9亿美元(yuán)。出(chū)口(kǒu)预测可(kě)能是(shì)打脸(liǎn)市(shì)场预(yù)期次数最多的指标之一，正(zhèng)如每年大(dà)家对出口进行展(zhǎn)望一样(yàng)，今年(nián)年初的出口确实又(yòu)再(zài)次超出(chū)大家的预期(qī)。今年出口(kǒu)的变(biàn)化，需(xū)要我们审(shěn)视、理解出口的中期逻辑变化：中(zhōng)国的国家战略(lüè)在清(qīng)晰(xī)地知道欧美日韩的战略意图之后(hòu)，在过去几年做(zuò)了很多(duō)的应对和部署，东盟、一(yī)带一路、上合和广大发展中国家逐渐(jiàn)被更充分地融入(rù)到中国(guó)经济圈(quān)，成为外需和中(zhōng)国全(quán)球战略(lüè)的(de)重要一环，也需要(yào)成(chéng)为我们日后分析中的(de)重点(diǎn)之(zhī)一。

　　分析完(wán)中期的逻辑(jí)变(biàn)化，再回到短期的现实。4月的出口肯定是(shì)不弱(ruò)的，不过趋势(shì)在走弱，考虑到全(quán)球经(jīng)济(jì)和金融系统在过去(qù)一段时(shí)间(jiān)的风险(xiǎn)暴露逐渐增加，再结合(hé)越(yuè)南(nán)、韩国这些重要(yào)出(chū)口(kǒu)国(guó)家近期的数据走势(shì)，出口趋(qū)势(shì)是在走弱的，如果全球经济动能(néng)走弱，一带一(yī)路(lù)和东盟可能也(yě)无法单独把中国出(chū)口(kǒu)稳住(zhù)。与此同时，进口(kǒu)继(jì)续(xù)走弱(ruò)，在经历(lì)了年初复苏短(duǎn)暂的斜率走陡之后，经济的(de)复苏斜率明显趋于平缓，国内外新的政策变(biàn)化又(yòu)还(hái)没有看到，当前(qián)市场大逻辑是相对缺乏的，这(zhè)是我们觉得市场脆弱而均衡的重要原(yuán)因(yīn)。

　　第二，社融(róng)信贷(dài)一季度加(jiā)速放(fàng)量后逐渐回归正常，居(jū)民加(jiā)杠杆意愿弱。

　　4月新增人民币贷款0.72万亿，去年(nián)同(tóng)期0.65万亿(yì)；新(xīn)增社融1.22万亿，去(qù)年同期0.93万亿；社融增速10%，前(qián)值10%；M2同比(bǐ)12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比(bǐ)5.3%，前值(zhí)5.1%。历(lì)史纵向来看，因为2022年4月本身就是社融信贷比(bǐ)较弱(ruò)的一(yī)个月，所以今年4月(yuè)的社融信贷看上去比去年多，但实际(jì)上是(shì)比(bǐ)较弱(ruò)的，比疫情前的2019、2018年4月社(shè)融都(dōu)要弱。就今年的节奏来看，一季(jì)度社融信贷提前发力，所以(yǐ)投放巨大，4月(yuè)份(fèn)慢慢回归(guī)正常乃至略偏弱的(de)状态。

　　居(jū)民的(de)中长贷(dài)在经历了(le)积压需求暂时(shí)释放(fàng)之后(hòu)，再度回归比较弱的态势，居民中(zhōng)长贷(dài)同比比去年萎缩1156亿，这意味着居民可能非(fēi)但没有明显(xiǎn)增加房贷的(de)意(yì)愿，反(fǎn)而(ér)在加大(dà)还(hái)贷的量，这与前(qián)段时间新闻报道的居民提前还房贷现(xiàn)象增加的情况(kuàng)一(yī)致。另外，根据不完全统(tǒng)计的4月部分银行的理(lǐ)财规模(mó)变化，银行理财出现(xiàn)了明显的(de)回流(liú)，但(dàn)在权益(yì)市场上资金(jīn)回流并不明显，因此(cǐ)极有可能流到了(le)低(dī)风险低(dī)波动(dòng)的(de)相关产品上。这说明(míng)无论是对实物投(tóu)资还是金融(róng)投资，居民部(bù)门的风(fēng)险偏好仍有待修复。因此，随着居(jū)民部门(mén)购房(fáng)欲(yù)望下降之后，整个(gè)金融部门其(qí)实并不缺(quē)钱，但大家都在等待权(quán)益市场系统(tǒng)性风险偏好抬升(shēng)的一个明(míng)确的政策(cè)或者基本面信号。

　　第三(sān)，CPI、PPI：弱复苏下低通胀，反映的是内生动力偏弱的预期

　　中(zhōng)国4月(yuè)CPI同比上涨0.1%，预(yù)期上(shàng)涨0.4%，前(qián)值(zhí)上(shàng)涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降3.3%，前值下降2.5%，通胀维(wéi)持低位，这反映的是(shì)国内修复动(dòng)力(lì)偏弱(ruò)，而供应总体(tǐ)充(chōng)足，进(jìn)而价(jià)格维持低(dī)迷。我们也(yě)判(pàn)断在弱修复之下，低通胀(zhàng)的特质有望(wàng)延续。

　　结构上(shàng)看，食(shí)品价格继续回落。4月CPI食品价(jià)格同比上涨0.4%，前值(zhí)上涨2.4%，环比下降1%，前值下(xià)降(jiàng)1.4%，由于天气(qì)转暖，鲜菜上市量增加，鲜菜价格同环比大(dà)幅下降，环(huán)比下降6.1%，同(tóng)比下降13.5%，存栏量也相对(duì)充裕(yù)，猪(zhū)肉价格环(huán)比(bǐ)继续(xù)下(xià)跌3.8%，降幅(fú)有所收窄(zhǎi)。核心CPI同比上(shàng)涨0.7%，涨幅与(yǔ)上月持平，环(huán)比(bǐ)上涨0.1%。从大(dà)类分项来看(kàn)，食品(pǐn)烟酒、生活用品(pǐn)及服务、交通和(hé)通(tōng)信(xìn)同比涨幅回落；衣着(zhe)、居住、教(jiào)育文化和(hé)娱乐涨幅较上月有所扩大；医(yī)疗保健持平，这反(fǎn)映的是普通消费品的(de)需求修复(fù)较弱，而高端、偏服(fú)务项的消费需求率(lǜ)先修复。

　　PPI同比继续大幅回(huí)落，主要受上年同期基数较高影(yǐng)响，同(tóng)时全球库存(cún)周期(qī)去化，制造业(yè)偏弱。生产资料价格同比(bǐ)下(xià)降4.7%，环比下(xià)降0.6%，继(jì)续回落；生活资料同(tóng)比(bǐ)上涨0.4%，环比(bǐ)下降(jiàng)0.3%，均较弱(ruò)。分(fēn)行业(yè)来看(kàn)，上游和(hé)中游煤炭开采、石油(yóu)和(hé)天然气开采(cǎi)、黑色金(jīn)属采矿(kuàng)、石油、煤(méi)炭及其(qí)他燃料加工、黑色金(jīn)属冶炼和压延(yán)加工业均有较大(dà)拖累，电力、热力的生(shēng)产(chǎn)和供应业、纺织服装服(fú)饰业，非金属矿(kuàng)采选业同比(bǐ)上涨。

　　通胀连续两个月(yuè)处在低位，我们认为这反映的(de)是内生(shēng)修复动力较弱。季节性因素以及产业周(zhōu)期带来的(de)食品价格(gé)下(xià)跌和生(shēng)产资料价格下跌，带动CPI同(tóng)比放缓、PPI大(dà)幅回落。随着下(xià)半年(nián)基(jī)数下降(jiàng)，经济(jì)逐步修复(fù)，通胀(zhàng)有望回升，但我(wǒ)们认为通胀(zhàng)短期内也较难回到1%水平之上(shàng)，投资均不(bù)需要过度考虑(lǜ)“通缩”和“通胀”问题。短期来看(kàn)，物价回落有助于企业刚性(xìng)成本下(xià)降，修复盈利能力(lì)，关注(zhù)通胀的修复(fù)更多反映的是需求修(xiū)复的(de)幅度(dù)。

　　三、下一步的策(cè)略：反弹概(gài)率大，要保(bǎo)持(chí)交(jiāo)易的灵(líng)活(huó)性

　　从上(shàng)述基(jī)本(běn)面(miàn)的分(fēn)析出发，我们仍(réng)然维(wéi)持“市(shì)场乱战，均衡(héng)且脆弱的交易机会”的(de)判断。从技术面看，当前权益市场的买入理由(yóu)是大盘指数再(zài)度接近前期低位，这为我们(men)提(tí)供了(le)布局机会(huì)，交易(yì)的反弹概率在加(jiā)大(dà)。从策(cè)略角度看，投资者需(xū)要高度重视交易的灵(líng)活性。策略(lüè)的(de)整体包(bāo)括趋势、结(jié)构与节奏(zòu)，反弹带来的是(shì)节奏的(de)变化，不(bù)是趋(qū)势和(hé)结构的变(biàn)化。

　　哪些板块反(fǎn)弹机会较(jiào)大呢？创金合(hé)信基金宏观(guān)策(cè)略配置团队(duì)观(guān)察各(gè)家分(fēn)析师对(duì)申(shēn)万各(gè)行业2023年归母净利(lì)润(rùn)的预测，可以(yǐ)作为参考。如(rú)果(guǒ)让反(fǎn)弹更(gèng)扎实一些，预(yù)期业绩变(biàn)化(huà)是一个(gè)相(xiāng)对可靠(kào)的数(shù)据。

　　环比上周来看(kàn)，市场对公用事(shì)业、石油(yóu)石化、房地(dì)产等行业基本(běn)面较为乐(lè)观，预计2023年(nián)净利润(rùn)分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车(chē)、农(nóng)林牧渔、钢铁等行业基本面预期有所调整，预计2023年(nián)净利润分别(bié)变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了(le)解作(zuò)者】

　　魏凤春博士，创金合信基金首(shǒu)席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏(hóng)观策略(lüè)配置部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总监，南开大学经济学博士，清华(huá)大(dà)学管理科学与工(gōng)程博士后。学术(shù)研究(jiū)与教学以及宏观经济走势、金融(róng)产(chǎn)品分析等实务领域(yù)经验(yàn)丰富(fù)、成(chéng)果卓著。从业(yè)23年以来，一直致力于在(zài)周期波动的(de)框架(jià)内(nèi)运用(yòng)财政的视角解(jiě)构(gòu)宏观经济的运行，将中国经济看作(zuò)一(yī)份资产(chǎn)，通(tōng)过资本资产定价的(dmany的比较级和最高级怎么写，much的比较级和最高级e)方式来确定其(qí)价值与风险(xiǎn)。

　　罗水(shuǐ)星博士，创金合信基金经(jīng)理、首(shǒu)席宏观(guān)分析师(shī)，2022年2月(yuè)加入创金合信基金。此(cǐ)前(qián)履(lǚ)职博时基金，负责宏观策略、宏(hóng)观(guān)政策、大类资(zī)产配置与择时(shí)研究(jiū)。武汉大学学士，上海财经大学经济学硕士、博(bó)士，中国社科院经济学博士后，学术论文多(duō)发表于国际SSCI英文(wén)核(hé)心经济学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 many的比较级和最高级怎么写，much的比较级和最高级