文丨(gǔn)明明 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨季(jì)结束后资金利率自低位持续上行，即便(biàn)税期(qī)结(jié)束，资金利率却(què)仍未回落(luò)，反而进一步(bù)走高。我们(men)认为主要是源于：①货(huò)币政策力度(dù)边(biān)际转弱；②税期走款叠(dié)加4月信贷投放情况较好，导致银行(xíng)资(zī)金融(róng)出意愿与(yǔ)能力(lì)降低。③资金(jīn)较为(wèi)拥(yōng)挤导致债市敏感(gǎn)度增加(jiā)。考虑假期和月末(mò)因素，预安徒生童话的作者叫什么名字，安徒生童话的作者简介(yù)计短期(qī)内，资金利率下行(xíng)空间有限，波动(dòng)幅度(dù)加大，建议(yì)投资者关注资金面的边(biān)际变化(huà)，警惕流动性(xìng)大(dà)幅收(shōu)紧(jǐn)对债市情绪以(yǐ)及头(tóu)寸(cùn)管理的影响(xiǎng)。

　　▍近期资(zī)金利率持(chí)续上(shàng)行。

　　跨季结(jié)束后资金利率(lǜ)自低位持续上行(xíng)，4月(yuè)18-19日(rì)税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期结(jié)束后却并未回(huí)落(luò)，4月(yuè)21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率(lǜ)上(shàng)行幅度更大。从隔夜利率角度(dù)观察，银行与非(fēi)银机构(gòu)间流动性分层(céng)现象(xiàng)弱化；此外(wài)，隔夜利率与7天利率的期限利差也明显压(yā)缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂(guà)。我们认为税期结(jié)束，资(zī)金不松，主要有以下(xià)几点原因：

　　▍其(qí)一，货币政策力度边(biān)际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货(huò)币政(zhèng)策坚持以我(wǒ)为主、稳(wěn)字当头，保持货币信贷合理增长，确保利率水(shuǐ)平合适，在追求经济提振的同时，也注重防(fáng)范(fàn)市场(chǎng)过热带(dài)来的金融风险。在满足广(guǎng)义流动性供需匹(pǐ)配的前提(tí)下，货币(bì)工具力度可能会有所回摆(bǎi)。从(cóng)央行的具体(tǐ)操作上来看(kàn)，MLF小幅(fú)增量续做，逆回购投放低量操作，结(jié)构性工具“有进有退”，均(jūn)预示后续政策(cè)将更加“精准有力”，流动性投放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其(qí)二(èr)，税期走(zǒu)款叠(dié)加4月(yuè)信贷投放情(qíng)况(kuàng)较好，导致银行资(zī)金融出(chū)意愿与能力降低。

　　4月(yuè)18到19日(rì)税期缴款，而4月通常是缴(jiǎo)税大(dà)月，因此(cǐ)走款可能对(duì)银行间流动性带来了一(yī)定(dìng)的(de)压力(lì)。此外，参考(kǎo)近期票据利率走势，预计(jì)信贷增速(sù)较一季度将(jiāng)会有所放缓，但4月预(yù)计(jì)仍(réng)将保持同比(bǐ)多增(zēng)的态势。税(shuì)期(qī)缴(jiǎo)款叠(dié)加信贷投放，银行系统整体资金流出(chū)，因(yīn)此向同业融出的意愿和(hé)能力有所(suǒ)降低。

　　▍其(qí)三，资(zī)金较为拥挤可能会(huì)导致(zhì)债市脆(cuì)弱性和(hé)敏感度增(zēng)加，且投(tóu)资者对于未来一个月(yuè)资金利率上行的担忧(yōu)增加。

　　从质押式(shì)回购成(chéng)交量和我们(men)测(cè)算的杠杆率来看，虽然上周受资(zī)金收紧影响，加杠(gāng)杆情(qíng)绪有所降(jiàng)温，但依然处于历史(shǐ)相(xiāng)对(duì)积极(jí)的水平，导致(zhì)债市敏感度增加。此外(wài)投资者对货币政策(cè)力度以及跨月资(zī)金(jīn)面(miàn)情况(kuàng)仍存担忧，使得市(shì)场上(shàng)对于(yú)未(wèi)来一个月内资金价(jià)格上行(xíng)的预期(qī)更(gèng)为强烈(liè)。

　　▍后市(shì)展(zhǎn)望：五一假(jiǎ)期临近，回购资(zī)金的期限(xiàn)被动(dòng)拉(lā)长，利率下行空间有限。

　　月(yuè)末往往财(cái)政(zhèng)集(jí)中支出，向市场释放(fàng)资金；但(dàn)跨月(yuè)前夕银行资金(jīn)融出(chū)意愿一般较低，预计资(zī)金波动幅度较大(dà)。对(duì)于债市(shì)而言，短期交易主线(xiàn)或延续政策(cè)与(yǔ)基本面预期交易，预计(jì)利(lì)率以震(zhèn)荡走(zǒu)势为主，建议投资者关注资(zī)金面(miàn)的边际变化，警(jǐng)惕流动性大(dà)幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　安徒生童话的作者叫什么名字，安徒生童话的作者简介rong>▍风险提示：

　　央行(xíng)货(huò)币政策不及预期；经济复苏节奏不(bù)及预期；银行间市场(chǎng)流动性过快(kuài)收紧。

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